建材：下半年溫和復(fù)蘇 薦9股 2015-07-13 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：中金公司 研究員：柴偉 丁玥

　　[摘要]

　　投資建議我們認(rèn)為水泥板塊基本面或在三季度筑底，下半年在積極財(cái)政和寬松貨幣拉動(dòng)基建投資以及房地產(chǎn)逐步企穩(wěn)的基礎(chǔ)上，需求有望溫和復(fù)蘇，從而帶動(dòng)水泥價(jià)格和盈利止跌回升。此外，行業(yè)并購正在進(jìn)入強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合時(shí)代，未來大企業(yè)并購將成為主流。在當(dāng)前周期底部，建議買入抗風(fēng)險(xiǎn)能力和并購能力強(qiáng)的海螺水泥，下半年若復(fù)蘇信號(hào)強(qiáng)化關(guān)注高彈性的華新水泥；此外，中長期繼續(xù)推薦受益京津冀一體化的金隅股份，關(guān)注冀東水泥超跌反彈機(jī)會(huì)。H股排序金隅、海螺、中建材和華潤水泥。

　　理由短期基本面筑底，下半年溫和復(fù)蘇。受需求下降影響，水泥行業(yè)基本面進(jìn)入2012年以來最差的一年，目前仍在筑底階段。下半年財(cái)政政策將更加積極（盤活存量、地方債務(wù)臵換、PPP、發(fā)改委加速批復(fù)項(xiàng)目），而貨幣政策繼續(xù)寬松，基建投資有望提升；房地產(chǎn)銷售已企穩(wěn)回升，有望在四季度傳導(dǎo)至投資端，下半年需求將大概率溫和復(fù)蘇，結(jié)合中金宏觀團(tuán)隊(duì)的預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2015/16年水泥需求同比增速為-2.0%/1.7%。行業(yè)新增產(chǎn)能保持逐年減少的趨勢，有望帶動(dòng)行業(yè)底部復(fù)蘇，并延續(xù)至2016年。

　　從區(qū)域上來看，華東、華中地區(qū)看地產(chǎn)，華北看京津冀一體化落實(shí)。華中和華東新增產(chǎn)能少，若地產(chǎn)投資企穩(wěn)復(fù)蘇則價(jià)格和盈利將較快回升；華南需求相對(duì)較好，下半年消化新增產(chǎn)能后供求也有望改善；華北景氣度將在京津冀規(guī)劃落地、投資復(fù)蘇后回升。

　　周期底部兼并重組，行業(yè)進(jìn)入強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的并購時(shí)代。周期底部是兼并重組的高峰期，區(qū)域需求仍有增長、行業(yè)格局未定、目前虧損嚴(yán)重的區(qū)域是并購多發(fā)地，而龍頭企業(yè)是并購整合的受益者。

　　水泥行業(yè)經(jīng)過多年“大吃小”式的兼并重組后，目前開始進(jìn)入強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的時(shí)代，包括海螺收購江西圣塔并參股西部水泥（未來有望進(jìn)一步整合陜西市場），華潤收購昆鋼水泥，以及中建材和天瑞入股山水、同力等。結(jié)合并購動(dòng)機(jī)和能力，海螺、中建材、金隅、冀東、西部水泥、亞泰等長期受益。

　　盈利預(yù)測與估值由于二季度水泥價(jià)格的超預(yù)期下跌，我們下調(diào)了部分覆蓋公司2015/16年盈利預(yù)測和目標(biāo)價(jià)（詳見后附公司頁）。A股水泥板塊對(duì)應(yīng)2015年預(yù)測市盈率在12x，市凈率為1.6x（萬得市場一致預(yù)期）。

　　風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)復(fù)蘇力度低于預(yù)期；財(cái)政和貨幣寬松力度低于預(yù)期。