建材：堅守質量 薦4股 2015-11-15 類別：行業(yè)研究 機構：中金公司 研究員：柴偉 陳彥

　　[摘要]

　　投資建議2016年，水泥行業(yè)是基本面探底的一年，需求下行趨勢難改，新增產(chǎn)能卻仍有釋放，供求關系進一步下滑，全行業(yè)盈利繼續(xù)下降，僅局部地區(qū)存在超預期可能，產(chǎn)能出清可能有所加快。A股估值仍高于歷史底部40%，板塊缺乏beta行情，選股邏輯為自下而上，堅守龍頭、局部彈性，推薦金隅股份、海螺水泥，關注萬年青（未評級）。H股估值回到歷史底部，已經(jīng)反映了較為悲觀的預期，短期仍堅守質量，中期尋找超預期的因素（國企改革、產(chǎn)能淘汰），推薦排序金隅股份、海螺水泥，關注中國建材國企改革的進展。

　　理由基本面探底：需求下滑難改，產(chǎn)能仍有釋放，供求關系繼續(xù)趨弱。

　　結合中金宏觀組的判斷，固定資產(chǎn)投資增速將在10%的水平企穩(wěn)，我們預計2015/16年國內水泥需求分別同比下滑4.5%和4.0%。

　　供應方面，根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)統(tǒng)計以及我們整理，預計2015/16年熟料產(chǎn)能分別同比增長2.5%和1.8%，市場供過于求的局面在2016年反而有所加劇，產(chǎn)能利用率將下滑到73%和70%，水泥價格和噸毛利繼續(xù)下滑，但降幅有所收窄（參考圖表13和17）。

　　區(qū)域上來看：華東、華中>華北>華南、西北、西南、東北。2016年，華東和華中供求關系可能小幅下降，局部省份（江西、湖南）因競爭格局改善存在超預期可能；華北基本面已經(jīng)觸底，明年隨著京津冀基建項目落地，盈利改善的概率較大；華南新增產(chǎn)能大量釋放，區(qū)域景氣度將延續(xù)下行趨勢；西南新增產(chǎn)能放緩，但競爭格局仍有改善空間，兼并收購或較頻繁；西北需求端是關鍵因素，甘肅已現(xiàn)改善跡象，而陜西、新疆仍需等待。

　　一帶一路：東南亞水泥的投資機會。國內水泥行業(yè)進入去產(chǎn)能中期后，龍頭企業(yè)一方面通過兼并收購擴張，另一方面也開始加大海外投資。在國家“一帶一路”政策下，東南亞國家的水泥市場存在較大的需求空間、較高的投資回報以及政策支持將為中國水泥企業(yè)打開新的增長空間，關注海螺和華新的開拓進展。

　　盈利預測與估值我們維持盈利預測。目前股價下，A股水泥板塊整體P/B接近1.4x，高于歷史底部（1.0x）；H股整體P/B低于1.0x，接近歷史底部。

　　風險下行風險：投資低于預期；上行風險：國企改革超出預期。