根據(jù)最新財報，樂鑫信息科技(上海)股份有限公司(688018.SH；下稱“樂鑫科技”)去年約有1.04億元的歸母凈利潤，同比下滑約34%；扣非凈利潤只有約7385萬元，和歸母凈利潤差距較大。從收入構成看，主要的非經(jīng)常損益除了約562萬元的政府補助，還有約2986萬元的利潤來自交易性金融資產(chǎn)。

　　毛利率為何不斷下滑

　　綜合近幾年數(shù)據(jù)，樂鑫科技的凈利潤去年首次遇挫。2017年時，公司凈利潤僅約2937萬元，2019年則達到了1.59億元，而去年即使以歸母利潤計算，仍同比下滑約34%。這不禁令投資者擔心公司未來的成長性。

　　樂鑫科技是一家專注于WiFi芯片生產(chǎn)的企業(yè)，據(jù)企查查顯示，公司成立于2008年，于2019年登陸科創(chuàng)板。上市之前，公司已獲得“復星系”和“小米系”資本的青睞，有了明星資本加持，公司上市后股價一路高歌猛進，從2019年7月的156元/股，猛漲至去年2月19日的295元/股，但截至今年4月12日，股價僅為113元/股。

　　從公司的前十大流通股股東看，許多機構在高位套現(xiàn)離場。據(jù)去年一季報數(shù)據(jù)，工商銀行、建設銀行旗下多款基金，以及泰康人壽保險均為新進股東，而到了去年中報，泰康人壽、工商銀行旗下基金又紛紛減持，截至去年年報，減持還在繼續(xù)，排在第二、第三位的流通股東Shinvest Holding Ltd。和王景陽，分別減持14.21%和23.37%，排名第五的“芯動能”投資基金減持約44.36%。

　　那么，機構的減持行為是否意味其不看好樂鑫科技的未來？要解答這個問題還要看公司拳頭產(chǎn)品的發(fā)展過程。

　　2013年，公司靠ESP8089系列WiFi芯片打開市場，該款芯片集成度高、尺寸小、功耗低，獲得市場認可，但該款芯片仍屬傳統(tǒng)類型產(chǎn)品，主要應用于電視機頂盒、平板電腦等。自2014年起，公司著手WiFi+MCU項目，推出ESP8266系列芯片。簡單來說，MCU就相當于小型的CPU處理器，主要應用于物聯(lián)網(wǎng)。在萬物互聯(lián)的背景下，WiFi裝置要適應不同設備，以及不同的接口、協(xié)議等，都需要MCU參與其中，故MCU也被稱為“芯片計算機”，在其他廠商還在做“單WiFi”芯片時，樂鑫科技率先起跑，贏得先機。

　　2020年，各大廠商紛紛切入物聯(lián)網(wǎng)和智能家居賽道，給樂鑫科技的產(chǎn)品帶來不小挑戰(zhàn)，這一挑戰(zhàn)也反映在公司毛利率上。從2017年至2020年，公司的營收節(jié)節(jié)上漲，但毛利率卻不斷下滑，2017年時，樂鑫科技毛利率約為50.81%，而去年的毛利率只有41.29%，排名在力合微與【移為通信(300590)、股吧】之后，這兩家公司截至去年三季度的毛利率，分別為46.52%、44.54%。

　　樂鑫科技是否會因競爭加劇，而將降價作為常態(tài)，乃是投資者憂慮之處。樂鑫科技對《投資者網(wǎng)》表示，此番降價在各類產(chǎn)品上數(shù)額不等，“但今年由于產(chǎn)業(yè)鏈中的供需情況已發(fā)生變化，預計不會再有降價”。

　　此外，公司在年報中并未列出具體產(chǎn)品價格，對此，公司表示，降價數(shù)額“會根據(jù)客戶情況不同有所變化，沒有統(tǒng)一的數(shù)據(jù)可披露?！?/p>

　　公司稱“壞賬風險較小”

　　樂鑫科技對不同客戶采取不同價格策略，是否意味著對下游議價能力減弱？公司在去年中報里披露的應收賬款及票據(jù)約為1.2億元，到了年底這一數(shù)據(jù)攀升至1.86億元，從側(cè)面說明，下游客戶存在一定資金占用情況，這也給公司賬款減值增加了一定壓力。

　　樂鑫科技表示，“期后回款情況良好，目前判斷無減值風險，預計在3月底之前，2020年底的應收賬款能完成收回，屆時可參考我司一季報披露的現(xiàn)金流量表中的銷售商品收到的現(xiàn)金項進行印證?！睂τ陲L控問題，公司表示“我司風控每周都會審查應收賬款回款情況，壞賬風險較小。”

　　在下游占款的同時，公司對上游企業(yè)也存在一定的占款。去年中報披露，公司應付票據(jù)及賬款約為2739萬元，而到了年底則增至約8309萬元。這一數(shù)據(jù)變化與公司經(jīng)營模式密不可分。公司采用Fabless模式，簡單來說就是注重設計與研發(fā)，并無晶圓生產(chǎn)制造業(yè)務，而需要對外大量采購晶圓。

　　在芯片生產(chǎn)流程中，首先要由樂鑫科技這樣的企業(yè)進行整體設計，之后需要晶圓廠制作晶圓，包括涂膜、刻蝕、顯影等步驟，將設計方案落實，隨后還要將晶圓封裝成不同模組，并進行測試。如知名企業(yè)【中芯國際(688981)、股吧】就主要從事此類業(yè)務，擁有較強的“制程優(yōu)勢”，這也是國產(chǎn)芯片行業(yè)的科技瓶頸所在，如果上游晶圓廠商波動較大，勢必對芯片設計企業(yè)造成風險。

　　《投資者網(wǎng)》詢問樂鑫科技如何應對上游風險？公司表示“我們非常重視供應鏈運營管理，尊重供應商，由于我司產(chǎn)品通用性強，不容易受到下游單個細分行業(yè)影響，整體需求波動性低。因此與供應商關系比較穩(wěn)定?！?/p>

　　未來利潤增長點在哪

　　與中芯國際、卓勝微等芯片業(yè)龍頭相比，樂鑫科技尚有較大差距。對比2020年報數(shù)據(jù)，中芯國際凈利潤超43億元，卓勝微超10億元，均明顯高于樂鑫科技。

　　可比行業(yè)平均凈利潤約為4.8億元，同樣高于樂鑫科技。另外，公司不僅面臨國內(nèi)企業(yè)的競爭，更需要在世界市場中扛住沖擊。公司境外業(yè)務發(fā)展迅速，去年境外營業(yè)收入約達19.7億元，同比增加53.61%，而境內(nèi)收入僅同比增加0.82%。

　　《投資者網(wǎng)》向樂鑫科技咨詢到，貴公司境外銷售占比23.68%，是否具備較強的國際競爭力，如何應對國際市場帶來的壓力？公司回復稱“這個比例是指直接境外銷售。公司還有很多下游客戶會間接將產(chǎn)品銷往境外，因此實際的境外銷售占比應該會更高?！蓖瑫r，公司也對國際競爭持樂觀態(tài)度，稱“樂鑫的產(chǎn)品從誕生開始就是面向國際化，投入國際市場競爭，對此公司會繼續(xù)加強人才戰(zhàn)略，在全球范圍內(nèi)招募優(yōu)秀人才，以儲備研發(fā)實力?！?/p>

　　從技術角度看，樂鑫科技的技術較超前，在國內(nèi)的應用場景受到一定限制。以公司著重研發(fā)的WiFi6技術為例，這是WiFi聯(lián)盟在2019頒布的最新標準，傳輸速度大幅提升。但這僅限于理論速率，如果連接的設備不支持，則實際速率仍然在低速水平，目前國內(nèi)家用WiFi所支持的更多是10年前的802.11n，遠未到WiFi6普及的時刻。

　　如果WiFi6普及程度不及預期，公司還有哪些增長點？公司對此表示：“AI 計算將會是我們之后新產(chǎn)品的一大發(fā)力點，除了Wi-Fi 6芯片，目前尚有 risc-V 核處理器、低功耗藍牙、Wi-Fi 6 FEM 等在研項目正常進行中，去年年底推出的 ESP32-C3 芯片，已內(nèi)含自研的 Risc-V處理器”，“該類產(chǎn)品射頻性能良好，發(fā)射功率可達18.5dBm?！?/p>

　　今年1月，西南證券的高宇洋提到，目前WiFi+MCU技術集中度明顯提升，樂鑫科技的市占率高達35%，伴隨5G基礎設施落地，公司的技術在物聯(lián)網(wǎng)領域下的智能家居市場或能迎來爆發(fā)性增長，預計2020年至2022年，歸母凈利潤復合增長率43%。

　　同時該券商也提示了風險，其中就包括“大幅降價風險”、“采購價格上漲風險”、“研發(fā)進度不及預期等”。樂鑫科技若要恢復疫情前的增長態(tài)勢，穩(wěn)定上下游產(chǎn)業(yè)鏈，繼續(xù)研發(fā)投入，專注主業(yè)提升毛利率仍是必經(jīng)之路。