自十年期國債收益率從3.49%開始反彈至今，國債期貨的價(jià)格也出現(xiàn)了沖高之后的橫盤整理。目前十年期國債收益率已經(jīng)再次接近3.6%。在央行不斷凈回籠的政策節(jié)奏下，期債市場(chǎng)的振蕩格局短期仍將維持。三季度期債仍存在多單入場(chǎng)機(jī)會(huì)，關(guān)注短期收益率上行之后，配置需求啟動(dòng)帶來的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。

　　　收益率短期反彈在預(yù)料之中

　　　　周一央行已經(jīng)連續(xù)12日暫停公開市場(chǎng)操作。本周將有2800億元逆回購到期，周四還有1795億元MLF到期。從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，目前正處于二季度壓力期之后的平穩(wěn)期，市場(chǎng)資金環(huán)境壓力較低。從以往央行在公開市場(chǎng)操作的節(jié)奏來看，央行的暫?；蛘邇艋鼗\操作符合穩(wěn)健中性的政策節(jié)奏。從下半年的整體去杠桿力度來看，我們依然維持可控預(yù)期。如此一來，國債收益率上有頂、下有底的區(qū)間格局仍將是大概率事件。雖然從長期來講，收益率區(qū)間底部上移為大勢(shì)所趨，但從短中期的節(jié)奏來講，穩(wěn)健中性仍是主基調(diào)。

　　國內(nèi)6月通脹數(shù)據(jù)整體略低于預(yù)期，CPI同比上行1.5%，PPI同比上行5.5%，整體節(jié)奏上依然保持CPI低位、PPI回落的節(jié)奏?；诮?jīng)濟(jì)基本面壓力仍存的現(xiàn)實(shí)背景，央行也不具備大幅度收緊的條件，整體仍將靈活運(yùn)用各類政策工具，把握結(jié)構(gòu)性平衡。

　　因此，對(duì)于下半年的國債市場(chǎng)而言，收益率3.4%—3.7%的波動(dòng)區(qū)間仍將為大概率事件。在6月國債收益率20個(gè)bp的上漲行情過后，結(jié)合央行貨幣政策的對(duì)沖性調(diào)控，收益率短期反彈在預(yù)料之中。從三季度的時(shí)間關(guān)口而言，依然存在收益率下行的多單介入機(jī)會(huì)。

　　市場(chǎng)節(jié)奏與情緒演繹結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

　　　　我們通過對(duì)五年期和十年期國債期貨量價(jià)、國債收益率以及曲線利差的變化整體梳理，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)前期債市場(chǎng)的節(jié)奏演繹和情緒導(dǎo)向都相對(duì)明晰。

　　從持倉結(jié)構(gòu)而言，五年期國債期貨從3月以來持續(xù)增倉，表明資金對(duì)其配置意愿較強(qiáng)。目前五年期國債期貨的總持倉已經(jīng)從3月初的1.5萬手增至目前的5.5萬手左右。十年期國債期貨的持倉同期變化從7萬手縮減至6萬手左右。這說明資金認(rèn)為五年期國債更具現(xiàn)貨配置價(jià)值，這也是國債期貨貼水幅度不斷修復(fù)的動(dòng)力。

　　從曲線的角度而言，在十年和五年期國債期貨收益率倒掛修復(fù)的過程中，TF和T的跨品種價(jià)差擴(kuò)大速度并不明顯。隨著十年期和一年期國債收益率利差的回正，兩者價(jià)差也逐漸打開?？梢姡覀儗?duì)于收益率曲線陡峭化變化的邏輯成立，同時(shí)用十年期和一年期國債收益率利差作為TF-T跨品種價(jià)差的參考更能貼近市場(chǎng)。

　　從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和策略機(jī)會(huì)表現(xiàn)來看，國債期貨市場(chǎng)都將更加多元，下半年的市場(chǎng)策略演繹將更為豐富。我們?cè)陉P(guān)注收益率的趨勢(shì)性變化的同時(shí)也不能忽視上述結(jié)構(gòu)上的一些變化。

　　近期債券市場(chǎng)的配置情況可謂如火如荼，中標(biāo)倍數(shù)不斷上升。雖然這其中不乏債券通正式運(yùn)行之后的階段性需求，但是也能反映出市場(chǎng)對(duì)于利率債市場(chǎng)配置需求上升。這其中我們也能看到政策銀行債的配置最好，國債市場(chǎng)的配置需求也相應(yīng)提升。但值得注意的是，本周一級(jí)市場(chǎng)的供給將有所擴(kuò)大，尤其是地方債的發(fā)行規(guī)模高達(dá)3300億元，國債的發(fā)行規(guī)模為1160億元。短期供應(yīng)的上升有望帶動(dòng)收益率向上，也將給期債多頭提供較好的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。

　　綜上，三季度期債仍將存在多單入場(chǎng)機(jī)會(huì)，關(guān)注短期收益率上行之后，配置需求啟動(dòng)帶來的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。

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