利率品市場(chǎng)觀察

　　本周以來(lái),債券市場(chǎng)出現(xiàn)了調(diào)整。4月下旬以來(lái)至5月上旬(12-13日附近),利率一路下行,160210從3.50%附近回落到3.25%附近,從本周開(kāi)始出現(xiàn)回彈,回升到3.35%附近,回升幅度達(dá)到了10個(gè)基點(diǎn)。

　　市場(chǎng)情緒偏弱,從各方面了解來(lái)看,主要反饋的擔(dān)心點(diǎn)有如下:1、對(duì)于資金面的穩(wěn)定性存在擔(dān)憂。5月份面臨稅收上繳因素(17日開(kāi)始,應(yīng)該已經(jīng)過(guò)去),再考慮到市場(chǎng)擔(dān)憂中央銀行貨幣政策不再進(jìn)一步放松,因此出現(xiàn)了資金面的擔(dān)憂;2、對(duì)于債券杠桿的監(jiān)管擔(dān)憂升溫。觸發(fā)因素是市場(chǎng)傳言的監(jiān)管部門對(duì)于資管以及基金子公司的規(guī)定征求意見(jiàn)稿,此外從年初一直憂慮到目前的監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于委外業(yè)務(wù)的態(tài)度也遲遲未能落地,成為懸在債券市場(chǎng)頭上的一把“劍”;3、對(duì)于美國(guó)6月份加息的預(yù)期在昨天聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要發(fā)布后,有所強(qiáng)化。4、獲利回吐。

　　我們認(rèn)為上述擔(dān)憂點(diǎn)都不是可持續(xù)的,也并非是利率趨勢(shì)的主導(dǎo)影響因素。

　　首先,資金面預(yù)期是和貨幣政策一脈相連的,而貨幣政策是和經(jīng)濟(jì)基本面一脈相連的,在當(dāng)前基本面情況下,即便貨幣政策不進(jìn)一步放松,但是收縮絕無(wú)可能,即依然對(duì)資金面平穩(wěn)呵護(hù),而不是平穩(wěn)偏緊。況且在當(dāng)前長(zhǎng)期利率與政策基準(zhǔn)利率利差巨大的背景下,長(zhǎng)期利率完全可以不理會(huì)短期利率是否下行還是平穩(wěn)這一障礙,即經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期下的期限利差收縮都有足夠的空間。

　　對(duì)于監(jiān)管問(wèn)題,確實(shí)始終是橫亙?cè)趥顿Y者心頭的一個(gè)障礙。我們對(duì)于以委外業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的政策預(yù)期是:委外業(yè)務(wù)的發(fā)展一定是未來(lái)的方向,不存在走回頭路的可能。而未來(lái)政策的監(jiān)管重點(diǎn)無(wú)非是令銀行的委外模式更為科學(xué)化,篩選原則上更為合理化,即規(guī)范委外操作流程,而不是強(qiáng)行從宏觀監(jiān)管角度去規(guī)定規(guī)模或市場(chǎng)杠桿率。

　　而對(duì)于市場(chǎng)議論紛紛的關(guān)于資管與基金子公司的監(jiān)管條例,具體操作流程我們并不熟悉,但是從政策本意和最終效果來(lái)看,事實(shí)上是在收縮表外非標(biāo)的擴(kuò)張,最終形成的是緊信用格局,很難將這些規(guī)定理解為利空于標(biāo)準(zhǔn)債券的意義。

　　未來(lái)中國(guó)的金融貨幣格局大概率呈現(xiàn)“寬貨幣目標(biāo)+緊信用現(xiàn)實(shí)”的組合,這對(duì)于債券才是趨勢(shì)上的利多支撐。

　　因此在這個(gè)背景下,當(dāng)回避了一季度的經(jīng)濟(jì)預(yù)期偽復(fù)蘇后,最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)已經(jīng)排除。每一次利率回頭的時(shí)期都是進(jìn)入的機(jī)會(huì),而并非風(fēng)險(xiǎn)暴露的開(kāi)始,我們預(yù)計(jì)從4月份以來(lái)的經(jīng)濟(jì)增速、CPI水平、M2增速的下行將會(huì)持續(xù)下去,這是對(duì)債券市場(chǎng)最為有利的支撐,我們預(yù)計(jì)在7-8月份10年期國(guó)債利率依然會(huì)跌破2.50%。