在主題匱乏的A股市場，債轉(zhuǎn)股概念在政府文件一公布便迅速點(diǎn)燃了資金的做多熱情。10月11日以來債轉(zhuǎn)股概念指數(shù)累計上漲7.95%，龍頭股海德股份（000567）、信達(dá)地產(chǎn)（600657）四個交易日漲幅分別高達(dá)41%、26.34%，而同期滬綜指漲幅僅0.51%。

　　對于資本市場而言，債轉(zhuǎn)股概念將如何演繹、發(fā)酵，早在17年前便給出了一些提示。但時移勢易，舊瓶裝的并非老酒。與上一輪債轉(zhuǎn)股相比，本輪債轉(zhuǎn)股概念有何新意？哪些概念將受益，其可持續(xù)性又如何？

　　新酒入舊瓶 老調(diào)不重彈

　　10月10日，國務(wù)院正式發(fā)布《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，新一輪債轉(zhuǎn)股就此宣告重啟。

　　對于資歷較深的投資者而言，債轉(zhuǎn)股的話題并不陌生。17年前即1999年，為處理國有銀行居高不下的不良貸款，我國政府相繼成立信達(dá)、東方、長城、華融四大資產(chǎn)管理公司（簡稱AMC），分別對建行、中行、農(nóng)行和工行四大國有銀行的壞賬進(jìn)行剝離。

　　2010年，國務(wù)院公布《關(guān)于實(shí)施債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)若干問題的意見》，經(jīng)貿(mào)委向四大資產(chǎn)管理公司審查推薦601戶債轉(zhuǎn)股企業(yè)，總額4596億元，自此政策性債轉(zhuǎn)股開始實(shí)施。債轉(zhuǎn)股是四大AMC處置不良資產(chǎn)的手段之一，用以解決企業(yè)負(fù)債率過高的問題。

　　似曾相識燕歸來。17年后，管理層再度啟動債轉(zhuǎn)股，新一輪的債轉(zhuǎn)股和過去是老調(diào)重彈還是新酒入舊瓶？

　　上一輪債轉(zhuǎn)股中，四大行的不良債務(wù)全部剝離給了四大資產(chǎn)管理公司，但由財政部發(fā)行1.6萬億特別國債予以消化，即由中央政府兜底。而新方案對如何“市場化”進(jìn)行了細(xì)化。

　　海通證券（600837）分析師姜超指出，本輪債轉(zhuǎn)股重啟，強(qiáng)調(diào)市場化原則。債轉(zhuǎn)股與兼并重組、盤活存量、股權(quán)融資、破產(chǎn)清算等手段并列，主要目的在于助力企業(yè)降杠桿。強(qiáng)調(diào)市場化原則，未設(shè)試點(diǎn)規(guī)模，由市場主體主導(dǎo)，政府只起政策引導(dǎo)作用。

　　“轉(zhuǎn)股對象由市場主體自主決定，不包括經(jīng)營改善無望的僵尸企業(yè)，但篩選標(biāo)準(zhǔn)仍不夠明確，預(yù)計將以負(fù)債較高的周期性行業(yè)龍頭為主?！苯硎?。

　　同時，銀行不直接轉(zhuǎn)股，實(shí)施機(jī)構(gòu)多樣化。明確銀行不得直接轉(zhuǎn)股，需通過實(shí)施機(jī)構(gòu)間接實(shí)施，包括國有AMC、地方AMC、國有資本運(yùn)營公司、銀行投資子公司等，或通過銀行或地方政府主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)基金等形式推進(jìn)，地方AMC將在地方國企債轉(zhuǎn)股中發(fā)揮重要作用。

　　“本次債轉(zhuǎn)股中，政府有意向市場化方向推進(jìn)。并且實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)將集中于有潛在價值、出現(xiàn)暫時經(jīng)營困難的企業(yè)。在當(dāng)前四大AMC市場化的背景下，不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓價格下行，商業(yè)銀行自身處置不良資產(chǎn)的動力有所提升。未來銀行持有股權(quán)資本占用能否進(jìn)一步明確規(guī)定以及債轉(zhuǎn)股的退出機(jī)制制定將是影響商業(yè)銀行參與債轉(zhuǎn)股動力的因素?！泵裆C券分析師李少君。

　　“上一輪債轉(zhuǎn)股成功的關(guān)鍵在于加入WTO和房地產(chǎn)市場化后我國經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一輪上行周期，本輪債轉(zhuǎn)股處于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑，國際國內(nèi)需求依然乏力的情形下，債轉(zhuǎn)股后企業(yè)的盈利能力和償付能力是否能夠改善仍需觀察?！鄙虾ＷC券分析師劉騏豪表示。

　　火熱布局 優(yōu)勝劣汰

　　在主題匱乏的A股市場，債轉(zhuǎn)股重啟的話題在政府文件一公布便迅速點(diǎn)燃了資金的做多熱情。10月11日以來債轉(zhuǎn)股概念指數(shù)累計上漲7.95%，龍頭股海德股份、信達(dá)地產(chǎn)四個交易日漲幅分別高達(dá)41%、26.34%，同期滬綜指漲幅僅0.51%。

　　“債轉(zhuǎn)股的啟動，標(biāo)志著企業(yè)降杠桿的開始，主要利好以下幾類行業(yè)板塊?！敝行抛C券（600030）深圳分公司首席投資顧問符海問認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股的目的是為了降低企業(yè)的杠桿率、提高企業(yè)的盈利能力，因此利好那些資產(chǎn)負(fù)債相對較高以及周期性較為突出且處于去產(chǎn)能階段的行業(yè)板塊，如鋼鐵、煤炭等，但由于債轉(zhuǎn)股是一種漸進(jìn)式的做法，因此對上述板塊的影響可能也是漸進(jìn)式的，不大可能立竿見影。但作為處置參與主體之一的資產(chǎn)管理公司（AMC）則不一樣，因?yàn)檫@類公司受益最為直接，因此相關(guān)概念股的表現(xiàn)短期表現(xiàn)可能更強(qiáng)勁。

　　“對應(yīng)債轉(zhuǎn)股的參與者，債轉(zhuǎn)股概念股可以細(xì)分為五類：AMC業(yè)務(wù)、金融交易所、轉(zhuǎn)股獲批、轉(zhuǎn)股預(yù)期以及銀行?！眹?lián)證券分析師張曉春指出。

　　盡管業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為銀行將受益?zhèn)D(zhuǎn)股，但當(dāng)前銀行股表現(xiàn)并不明顯，市場似乎并未將其納入債轉(zhuǎn)股概念，中信銀行（601998）指數(shù)近四個交易日下跌0.51%。中國國家發(fā)改委財政金融司副司長孫學(xué)工日前更表示債轉(zhuǎn)股可能增加銀行的風(fēng)險，但政府已有安排來限制此類風(fēng)險。

　　“銀行長期是否有受益預(yù)期需要基于具體的標(biāo)的企業(yè)和轉(zhuǎn)股價格等一系列情況進(jìn)行分析?！睆垥源赫J(rèn)為，銀行是否進(jìn)行債轉(zhuǎn)股、選擇什么樣的企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，可以看做是新的投資決策。最好的情況是決策正確，在周期底部進(jìn)行了股權(quán)投資，未來行業(yè)和經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，銀行獲得長期股權(quán)回報，最差的情況是決策失誤，企業(yè)繼續(xù)虧損，最后破產(chǎn)清算，股權(quán)清算順序在債券之后，最后所獲收益還不如當(dāng)初不進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。

　　留一分清醒

　　“目前債轉(zhuǎn)股還沒有進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作之中，對于債轉(zhuǎn)股仍然是概念性的投機(jī)炒作，除海德股份外，其它大部分概念股的可持續(xù)性值得商榷，高度也是有限的?！毙聲r代證券研發(fā)中心研究總監(jiān)劉光桓說。

　　劉光桓表示，債轉(zhuǎn)股的最終還是要選擇二級市場退出，對二級市場無疑是一輪大擴(kuò)容、大抽血，而且涉及債轉(zhuǎn)股的公司由于債務(wù)巨大，將來巨額的債轉(zhuǎn)股上市流通后，盤子更大、更沉重，股性呆滯，成長性差，投資價值不高，給二級市場的投資者增加負(fù)擔(dān)，從這一方面來看，對市場是中長期利空。

　　“整體來看，債轉(zhuǎn)股概念的火爆歸結(jié)于市場情緒炒作的因素大一些，火爆行情可持續(xù)性有限。由于更具體的措施尚未明確，相關(guān)概念上市公司基本面情況的改善還有待觀察?！睆垥源罕硎?。

　　劉騏豪指出，對于管理層倡導(dǎo)積極引導(dǎo)儲蓄資金轉(zhuǎn)化為股權(quán)投資這一點(diǎn)可能更能牽動市場的心緒，但在股災(zāi)陰影猶存，制度體系尚需完善，實(shí)施辦法仍需細(xì)化的背景下，引導(dǎo)儲蓄資金轉(zhuǎn)化為股權(quán)投資將不是一個短期的過程。

　　姜超亦建議降低債轉(zhuǎn)股預(yù)期，基本面仍為王道。上一輪債轉(zhuǎn)股受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期的到來，而此輪債轉(zhuǎn)股時，經(jīng)濟(jì)下行仍未見底。過剩產(chǎn)能企業(yè)即使進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，面對需求增長有限，其盈利能力和償付能力的改善仍具有較大的不確定性。

　　“債轉(zhuǎn)股推出以及引導(dǎo)儲蓄資金轉(zhuǎn)化為股權(quán)投資等利好形成市場反彈的邏輯，盡管我們均能找到其缺陷之處，但相對樂觀的市場預(yù)期在短期難以證偽的情形下也將對市場形成支撐。短期市場或?qū)⒃俣炔饺胝鹗幮星橐缘却用骼蔬\(yùn)行環(huán)境。操作上也勿盲目樂觀，以低吸把握波段為主?！眲ⅡU豪表示。