原標(biāo)題：百億市值私募告訴你股債后市這樣走

　　美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表對(duì)國(guó)內(nèi)股債市場(chǎng)影響幾何？后市債券型基金是否具有配置價(jià)值？如何評(píng)價(jià)和挑選債券型基金？是低估的錢(qián)好賺，還是成長(zhǎng)的錢(qián)好賺？

　　9月22日下午，上海銀葉投資有限公司首席投資官許巳陽(yáng)、權(quán)益投資副總監(jiān)秦懷寶做客中國(guó)基金報(bào)粉絲交流會(huì)，為大家一一解讀股市債市的后市行情和投資機(jī)會(huì)?，F(xiàn)基金君將文字實(shí)錄分享給大家。

　　　　二．內(nèi)容提要

　　1、美聯(lián)儲(chǔ)明確公布縮表和加息的時(shí)間表，是為了給市場(chǎng)充分預(yù)期和充分緩沖的時(shí)間，歷史情況反映，當(dāng)政策進(jìn)入執(zhí)行期，從零利率到開(kāi)始加息的過(guò)程傳導(dǎo)時(shí)，實(shí)際市場(chǎng)已經(jīng)得到了充分的反映。對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，我認(rèn)為接下來(lái)一段時(shí)間的艱巨考驗(yàn)就是美元是否會(huì)在短期之內(nèi)有較大波動(dòng)。

　　2、集成電路在整個(gè)電子元器件半導(dǎo)體領(lǐng)域是我國(guó)工業(yè)制造的一塊短板。但中國(guó)的技術(shù)進(jìn)步和人才儲(chǔ)備以及廣闊的消費(fèi)前景決定了人工智能以及相輔的電子元器件未來(lái)的市場(chǎng)有利于相關(guān)公司的盈利增長(zhǎng)，未來(lái)電子元器件市場(chǎng)的前景是非常廣闊的，是未來(lái)產(chǎn)生大市值公司的領(lǐng)域。

　　3、今年支持周期品上漲的理由不再是上游的供給側(cè)改革，實(shí)際上很多行業(yè)已經(jīng)有了供給側(cè)收縮，更多是在于下游需求的支撐。就后市而言，對(duì)周期類(lèi)產(chǎn)品我們保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀。

　　4、成長(zhǎng)股和藍(lán)籌股的配置我認(rèn)為要根據(jù)每個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資風(fēng)格的不同以及更重要的每個(gè)人所管理的資金性質(zhì)的不同來(lái)決定。

　　5、從去年七月到今年債市的調(diào)整我認(rèn)為基本上可以類(lèi)比是股票市場(chǎng)從5000點(diǎn)調(diào)整到3000點(diǎn)，在這個(gè)時(shí)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)和收益機(jī)會(huì)是均等的。

　　6、從國(guó)家制定的七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)出發(fā)，生物醫(yī)藥、信息技術(shù)、計(jì)算機(jī)通信高端裝備、新材料這些領(lǐng)域都符合未來(lái)發(fā)展的方向。

　　7、我認(rèn)為債券型基金收益率在未來(lái)半年內(nèi)向上空間有限。評(píng)價(jià)債券基金長(zhǎng)期表現(xiàn)一大指標(biāo)是其本身基金凈值的增長(zhǎng)和基準(zhǔn)指數(shù)之間的差異，另一指標(biāo)為風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益也就是夏普比例。

　　　　三．會(huì)議實(shí)錄

　　問(wèn)：美聯(lián)儲(chǔ)縮表對(duì)國(guó)內(nèi)股市和債市的影響有多大？哪些行業(yè)會(huì)受影響？該如何規(guī)避中長(zhǎng)期投資風(fēng)險(xiǎn)？

　　許巳陽(yáng)：之前由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)就業(yè)數(shù)據(jù)的波動(dòng)以及川普的財(cái)政政策并沒(méi)有達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期等原因，大家對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)縮表和加息的看法意見(jiàn)不一，認(rèn)為美國(guó)會(huì)有模棱兩可的態(tài)度。但現(xiàn)在靴子落地，可以看到的是美聯(lián)儲(chǔ)的決議聲明還是偏鷹派的。我認(rèn)為如果嚴(yán)格按照耶倫所講的縮表和加息進(jìn)度，明年4200億美金的縮表規(guī)模以及三次加息的力度，新興市場(chǎng)包括國(guó)內(nèi)市場(chǎng)都會(huì)承受較大壓力。尤其是由于美國(guó)貨幣政策收緊，美元大概率會(huì)有明顯的見(jiàn)底反彈。從歷史上來(lái)看，從813匯改至今，人民幣對(duì)美元的貶值壓力和外匯占款不斷流出的壓力是制約國(guó)內(nèi)貨幣政策的重要因素，

　　美元的走強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)相對(duì)不太有利，對(duì)中國(guó)高企的房地產(chǎn)價(jià)格市場(chǎng)的影響也較大，同時(shí)對(duì)貨幣政策的也有較大制約。中美利差拉大，等于加大了中國(guó)被動(dòng)生息的壓力，雖然有助于去杠桿，但會(huì)迫使中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格承壓。

　　除了以上不利的因素，另有觀點(diǎn)認(rèn)為耶倫縮表計(jì)劃能否完全如愿展開(kāi)？這值得存疑。

　　就我們判斷，我認(rèn)為也只有50%的概率其可以如期做到加息三次和縮表4200億美元，根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)的歷史情況，它的貨幣政策的執(zhí)行是跟著美國(guó)經(jīng)濟(jì)本身的表現(xiàn)相繼開(kāi)展的，在當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景并不是那么明朗的情況下，我認(rèn)為其縮表進(jìn)程至少有50%的可能比政策聲明延緩。對(duì)金融市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，大家可以看到美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)去貨幣政策從聲明到實(shí)際傳遞到市場(chǎng)一直的態(tài)度就是：政策聲明一定會(huì)在之前先給市場(chǎng)時(shí)間以形成比較明確的預(yù)期。所以其實(shí)當(dāng)政策進(jìn)入執(zhí)行期，從零利率到開(kāi)始加息的過(guò)程傳導(dǎo)時(shí)，實(shí)際市場(chǎng)已經(jīng)得到了充分的反映，因此，之所以現(xiàn)在明確公布縮表和加息的時(shí)間表，也是為了給市場(chǎng)充分預(yù)期和充分緩沖的時(shí)間。到了明年真正開(kāi)始縮表和上調(diào)聯(lián)邦基金利率的時(shí)候，我們認(rèn)為對(duì)市場(chǎng)的影響就已經(jīng)比較有限。對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，我認(rèn)為接下來(lái)一段時(shí)間的艱巨考驗(yàn)就是美元是否會(huì)在短期之內(nèi)有較大波動(dòng)。

　　問(wèn)：請(qǐng)分析一下無(wú)人機(jī)和電子元器件市場(chǎng)前景？

　　秦懷寶：關(guān)于無(wú)人機(jī)和電子元器件市場(chǎng)前景和新興信息產(chǎn)業(yè)以及人工智能在中國(guó)的發(fā)展前景密切相關(guān)，因?yàn)闊o(wú)人機(jī)也只是人工智能的一個(gè)應(yīng)用領(lǐng)域，電子元器件市場(chǎng)也是與之密切相關(guān)。關(guān)于人工智能的發(fā)展方向，可以看到在國(guó)務(wù)院關(guān)于《中國(guó)制造 2025 》規(guī)劃中，明確提出“加快發(fā)展智能制造裝備和產(chǎn)品”，鞏固人工智能發(fā)展基礎(chǔ)。其中關(guān)于集成電路的發(fā)展就提到一個(gè)目標(biāo)是到2020年芯片國(guó)產(chǎn)率要達(dá)到40%，到2025年要達(dá)到50%。并且國(guó)家已經(jīng)成立了國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金。

　　那么為什么會(huì)出臺(tái)上述規(guī)劃以及布局產(chǎn)業(yè)基金呢？原因在于在中國(guó)進(jìn)口各大類(lèi)資產(chǎn)中，排名第一的是集成電路，有2300億美元左右，排名第二的是汽車(chē)及其零部件總值在750億美元左右，集成電路進(jìn)口總值是后者的三倍左右。這說(shuō)明集成電路在整個(gè)電子元器件半導(dǎo)體領(lǐng)域是我國(guó)工業(yè)制造的一塊短板。

　　但是這個(gè)行業(yè)有著以下兩方面發(fā)展的基礎(chǔ)，一是由于國(guó)家戰(zhàn)略規(guī)劃的推動(dòng)，整個(gè)電子半導(dǎo)體和集成電路產(chǎn)業(yè)近幾年取得很多進(jìn)步，我們可以看到例如華為的海思或者是國(guó)內(nèi)的展訊，以及中興的微電子等都逐步發(fā)展起來(lái)。另一方面在于過(guò)去二十年內(nèi)中國(guó)的人口紅利和政策紅利，中國(guó)有很大的消費(fèi)市場(chǎng)和消費(fèi)潛力，推動(dòng)著技術(shù)創(chuàng)造和技術(shù)發(fā)明，同時(shí)積累了堅(jiān)實(shí)的人才基礎(chǔ)。

　　至于人工智能，我認(rèn)為人工智能的應(yīng)用場(chǎng)景是決定其未來(lái)發(fā)展的關(guān)鍵，場(chǎng)景應(yīng)用決定了數(shù)據(jù)數(shù)量，此后才能有大數(shù)據(jù)的分析應(yīng)用，場(chǎng)景應(yīng)用決定了是否能夠商業(yè)化，能否實(shí)現(xiàn)真正的成功。所以，人工智能率先應(yīng)用在安防監(jiān)控，金融醫(yī)療教育，以及無(wú)人機(jī)等領(lǐng)域。

　　總之，中國(guó)的技術(shù)進(jìn)步和人才儲(chǔ)備以及廣闊的消費(fèi)前景決定了人工智能以及電子元器件未來(lái)的市場(chǎng)前景是非常廣闊的，是未來(lái)產(chǎn)生大市值公司的領(lǐng)域。

　　問(wèn)：煤炭鋼鐵有色化工等行業(yè)去產(chǎn)能、環(huán)保督查嚴(yán)格等因素因素引起上游材料端價(jià)格上漲，從而使相關(guān)公司的盈利增長(zhǎng)，股票價(jià)格上漲，監(jiān)管層通過(guò)提高交易成本控制期貨市場(chǎng)炒作，國(guó)家增加優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能供應(yīng)。在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，請(qǐng)問(wèn)怎么看待資源周期股后期的行情？上游產(chǎn)品價(jià)格上漲是否會(huì)傳導(dǎo)至下游，引起下游端成本提高，從而引起下游產(chǎn)品價(jià)格隨之上漲，影響到相關(guān)物價(jià)指數(shù)？

　　許巳陽(yáng)：周期品的期貨價(jià)格見(jiàn)底大概是在15年年底，上漲則是從去年年初就開(kāi)始了。但相關(guān)股票的上漲滯后于期貨價(jià)格，中間的傳導(dǎo)機(jī)制這么長(zhǎng)是由于在過(guò)去的一年多時(shí)間里，大家多數(shù)認(rèn)為周期品價(jià)格的上漲是以供給側(cè)改革為核心驅(qū)動(dòng)力，供給端收縮推動(dòng)了價(jià)格上漲，但需求端并沒(méi)有明顯改善，上游企業(yè)高盈利和價(jià)格上漲很難傳導(dǎo)到下游，價(jià)格上漲的持續(xù)性也不被看好。

　　但最近的新變化在于從宏觀層面而言，大家曾普遍預(yù)期今年宏觀經(jīng)濟(jì)總量數(shù)據(jù)可能在二季度之后逐步下行，但實(shí)際上二季度數(shù)據(jù)并不明顯走低。所以今年支持周期品上漲的理由不再是上游的供給側(cè)改革，更多是在于下游需求的支撐。

　　就后市而言，對(duì)周期類(lèi)產(chǎn)品我們保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀。一方面，我認(rèn)為現(xiàn)在到今年底，上升斜率最高的一段行情基本已經(jīng)走完，供給收縮的邏輯現(xiàn)在更多已經(jīng)反映到了黑色產(chǎn)業(yè)鏈，例如鋼鐵煤炭包括一些化工類(lèi)個(gè)股中，其他一些漲價(jià)概念股比如造紙、維生素等已經(jīng)有過(guò)一波行情。另一方面，今年下游的需求或多或少是超預(yù)期的，所以后市還是有機(jī)會(huì)再有一波預(yù)期差形成的行情。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及具體行業(yè)的高頻數(shù)據(jù)可能會(huì)影響后市投資者的投資情緒，所以短期內(nèi)周期資源股的股價(jià)波動(dòng)比較大，但不排除有再創(chuàng)新高的機(jī)會(huì)，十九大前后也許會(huì)有比較正面的影響。

　　問(wèn)：低估的錢(qián)好賺還是成長(zhǎng)的錢(qián)好賺？眼光放長(zhǎng)一點(diǎn)五年時(shí)間，目前哪個(gè)板塊的市場(chǎng)預(yù)期有明顯低估嗎？

　　秦懷寶：關(guān)于低估值的錢(qián)好賺還是成長(zhǎng)的好賺，其實(shí)本質(zhì)上就是成長(zhǎng)股和藍(lán)籌股的配置問(wèn)題。我的理解是這要根據(jù)每個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)承受偏好和投資風(fēng)格的不同以及更重要的每個(gè)人所管理的資金性質(zhì)的不同來(lái)決定。

　　如果從成長(zhǎng)股和藍(lán)籌股的機(jī)會(huì)而言，在一整個(gè)牛熊轉(zhuǎn)換周期中，兩者的機(jī)會(huì)是大致均等的，如果要區(qū)分到底哪一種在一個(gè)周期里漲幅較大，就需要拉更長(zhǎng)的周期，曾經(jīng)有人統(tǒng)計(jì)過(guò)：在美國(guó)過(guò)去股市歷史上幾十年甚至近百年的歷程中，成長(zhǎng)股的漲幅遠(yuǎn)高于價(jià)值股的漲幅。

　　從長(zhǎng)期來(lái)看，比如五年內(nèi)，有哪些板塊被低估的，我認(rèn)為比如偏消費(fèi)電子半導(dǎo)體類(lèi)、醫(yī)藥類(lèi)、商業(yè)百貨類(lèi)，個(gè)人洗護(hù)類(lèi)以及軌道交通裝備類(lèi)以及一些休閑食品類(lèi)和院線影視類(lèi)都是相對(duì)低估值的板塊。

　　問(wèn)：1． 目前債市是否處在低收益高風(fēng)險(xiǎn)（流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)）的新常態(tài)開(kāi)端？信用債，二級(jí)債，普通債券基金在現(xiàn)階段和未來(lái)2-3年是否有投資價(jià)值？

　　2． 可轉(zhuǎn)債未來(lái)會(huì)增加發(fā)行量，現(xiàn)階段可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值是否會(huì)被稀釋?zhuān)?/p>

　　3． 對(duì)于普通個(gè)人投資者，該如何借鑒機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn)管理方法和資產(chǎn)配置策略？對(duì)于資產(chǎn)配置再平衡，您二位有哪些見(jiàn)解和關(guān)鍵的注意事項(xiàng)，提醒普通個(gè)人投資者注意呢？

　　許巳陽(yáng)：債券市場(chǎng)低收益高風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài)是去年差不多這個(gè)時(shí)候，那時(shí)候存在巨大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)，債券的絕對(duì)收益率非常低，市場(chǎng)的情況是在大規(guī)模地加杠桿，資管機(jī)構(gòu)普遍都是百分之一百、百分之兩百的杠桿水平?，F(xiàn)在市場(chǎng)上已經(jīng)出現(xiàn)了較大的調(diào)整，從去年七月到今年債市的調(diào)整我認(rèn)為基本上可以類(lèi)比是股票市場(chǎng)從5000點(diǎn)調(diào)整到3000點(diǎn)，在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)我認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)和收益機(jī)會(huì)是均等的。

　　從市場(chǎng)的機(jī)會(huì)上來(lái)說(shuō)，我認(rèn)為在未來(lái)一段時(shí)間債市還是有機(jī)會(huì)的，債券市場(chǎng)短期債券到長(zhǎng)期債券的收益率曲線是非常平坦的，意味著中短期債券的絕對(duì)收益率水平非常高，在歷史均值水平之上約一百個(gè)基點(diǎn)左右的位置。所以如果持有中短期的債券，特別是中短期高等級(jí)信用債，未來(lái)能夠取得一定的確定性收益。這個(gè)收益水平不會(huì)特別高，可能比銀行理財(cái)?shù)乃缴愿咭稽c(diǎn)。如果精心選債并且控制杠桿率，未來(lái)三年大概是6%左右的水平。

　　債券市場(chǎng)上比較大的問(wèn)題在于中長(zhǎng)期利率存在一定的不確定性。一方面因?yàn)槲磥?lái)一段時(shí)間受海外因素特別是美元加息縮表的影響，國(guó)內(nèi)的貨幣政策很難具有完全的獨(dú)立性，在這個(gè)環(huán)境下短期利率水平不會(huì)一直很低，對(duì)中長(zhǎng)期利率也會(huì)存在著比較明顯的制約。另一方面今年有農(nóng)產(chǎn)品(000061)漲價(jià)的預(yù)期，還有是周期品漲價(jià)向下游蔓延的話，會(huì)在一定程度上推升CPI和PPI，這些因素都制約著中長(zhǎng)期利率下行的空間。

　　關(guān)于可轉(zhuǎn)債，由于特別在公募中，可轉(zhuǎn)債投資品可以選擇的空間不是特別多，所以我們可以看到現(xiàn)在公募類(lèi)可轉(zhuǎn)債和可交換債的溢價(jià)水平都在歷史均值之上，也就是說(shuō)現(xiàn)在去買(mǎi)可轉(zhuǎn)債的期權(quán)，其期權(quán)費(fèi)會(huì)較貴，接下來(lái)一段時(shí)間可轉(zhuǎn)債和可交債的預(yù)計(jì)發(fā)行量較大，所以我判斷期權(quán)費(fèi)的定價(jià)中樞會(huì)逐漸下移。因此現(xiàn)階段我認(rèn)為買(mǎi)入可轉(zhuǎn)債需要精選標(biāo)的，同時(shí)需要謹(jǐn)慎擇時(shí)。

　　但是拉長(zhǎng)一點(diǎn)時(shí)間來(lái)看，如果可轉(zhuǎn)債的溢價(jià)水平相對(duì)于換股平價(jià)的溢價(jià)水平出現(xiàn)明顯的下降，比如下降百分之十至十五，我覺(jué)得還是有非常好的投資價(jià)值。歷史數(shù)據(jù)顯示，可轉(zhuǎn)債是一類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)收益比非常好的資產(chǎn)，可以說(shuō)是中國(guó)資本市場(chǎng)上長(zhǎng)期夏普率最高的資產(chǎn)。我認(rèn)為是非常值得投資的一類(lèi)資產(chǎn)，在當(dāng)前價(jià)格不便宜的情況下，大家如果去參與的話需要注意控制倉(cāng)位和風(fēng)險(xiǎn)。

　　對(duì)資產(chǎn)配置再平衡的問(wèn)題，我認(rèn)為個(gè)人投資者比機(jī)構(gòu)投資者在投資方面會(huì)更靈活，就機(jī)構(gòu)投資者本身管理的基金產(chǎn)品都有嚴(yán)格的投資限制，基本上只能投資于標(biāo)準(zhǔn)化證券產(chǎn)包括股票債券，衍生品等，但對(duì)個(gè)人投資者而言呢其實(shí)可配置的方向略多，從大類(lèi)資產(chǎn)上來(lái)講，前幾年房地產(chǎn)業(yè)績(jī)最好，但從房產(chǎn)周期而言，未來(lái)十年再出現(xiàn)這種大的超額收益的機(jī)會(huì)渺茫，大家可以關(guān)注其他的另類(lèi)資產(chǎn)。

　　包括最近收到監(jiān)管打壓的另類(lèi)資產(chǎn)數(shù)字貨幣，其實(shí)過(guò)去三年漲幅都非常好。所以從個(gè)人投資者的角度而言，我認(rèn)為并不一定需要配置傳統(tǒng)意義上的證券化資產(chǎn)，而是可以尋找除了房產(chǎn)和證券類(lèi)資產(chǎn)之外的其他投資機(jī)會(huì)，雖然這些其他的投資機(jī)會(huì)我們不建議個(gè)人投資者放很多的錢(qián)在里面，因?yàn)橥@些產(chǎn)品良莠不齊，有些有巨大風(fēng)險(xiǎn)。

　　只是隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的進(jìn)一步深入，大家獲取更多另類(lèi)投資產(chǎn)品的知識(shí)和能力在不斷的提高，所以我相信現(xiàn)在很多投資者在其他另類(lèi)的投資渠道上也有一些自己的涉獵，但我希望大家可以擦亮眼睛，對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的投資精挑細(xì)選，比如投資個(gè)人可投資資產(chǎn)的5~10%，更多的是給自己提供一個(gè)整體做資產(chǎn)配置的思路，其他證券類(lèi)資產(chǎn)的投資可能還是交給專(zhuān)業(yè)投資者來(lái)更為合適。

　　問(wèn)：1． 請(qǐng)問(wèn)未來(lái)看好哪些新興產(chǎn)業(yè)？

　　2． 投資過(guò)程中如何控制風(fēng)險(xiǎn)（風(fēng)險(xiǎn)收益率怎么衡量）有哪些投資書(shū)推薦？

　　秦懷寶：從國(guó)家制定的七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)出發(fā)，我認(rèn)為生物醫(yī)藥、信息技術(shù)、計(jì)算機(jī)通信高端裝備、新材料這些領(lǐng)域都符合未來(lái)發(fā)展的方向，原因在于一是有政策支持，其次在于產(chǎn)業(yè)發(fā)展的人才基礎(chǔ)和資金基礎(chǔ)健全，第三在于市場(chǎng)基礎(chǔ)好，有廣闊的消費(fèi)人群和消費(fèi)市場(chǎng)。

　　投資者在投資過(guò)程中控制風(fēng)險(xiǎn)，首先要在投資決策前選好股票，了解公司的基本面情況和發(fā)展空間，還要要了解其市場(chǎng)屬性，包括彈性、估值等等。當(dāng)然對(duì)于個(gè)人投資者而言，基本面研究可能有一定難度，所以我認(rèn)為可以從自己所在的或者熟悉的行業(yè)入手，選擇自己了解的上市公司。

　　第二就是在投資中控制風(fēng)險(xiǎn)，從三個(gè)維度，一是控制倉(cāng)位，二是構(gòu)建組合，三就是注意及時(shí)止損，這三個(gè)環(huán)節(jié)其實(shí)都涉及到一個(gè)問(wèn)題，就是投資紀(jì)律的確立和投資紀(jì)律的執(zhí)行，這對(duì)投資而言非常重要。

　　投資相關(guān)書(shū)籍，這邊推薦一下幾本：《證券分析》、《聰明的投資者》、《股票大作手回憶錄》、《期貨市場(chǎng)技術(shù)分析》、《股市趨勢(shì)技術(shù)分析》《股市心理學(xué)》等，希望大家可以有所收獲。

　　問(wèn)：1． 投資者對(duì)于債券型基金進(jìn)行投資，應(yīng)該從哪幾個(gè)方面評(píng)估一個(gè)債券型基金/產(chǎn)品？如果基金持倉(cāng)不同（國(guó)債、金融債、企業(yè)債等），是否可以橫向比較？是否有基金指標(biāo)（類(lèi)似夏普）可以用來(lái)評(píng)判一個(gè)基金呢？

　　2． 債券型基金的凈值計(jì)算方法是怎樣的呢（尤其純債）？業(yè)內(nèi)有沒(méi)有比較普遍使用的債基業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)？

　　3． 對(duì)債基的收益預(yù)期應(yīng)該保持在一個(gè)什么水平區(qū)間比較合理呢？

　　許巳陽(yáng)：對(duì)于不同類(lèi)型的債券和不同期限的債券，管理人對(duì)持倉(cāng)都是可以做一個(gè)靈活配置和這個(gè)自由的調(diào)配的，所以可能更多的時(shí)候我認(rèn)為個(gè)人投資者需要跟蹤管理人長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和其業(yè)績(jī)與基準(zhǔn)指數(shù)之間的差異。

　　債券基金本身也是有業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，如果是純債基金，基準(zhǔn)可能是中信債券全價(jià)指數(shù)，如果是強(qiáng)債基金，那可能是股票指數(shù)和一定比例純債指數(shù)的混合，我們分析基金長(zhǎng)期表現(xiàn)就可以參照其本身基金凈值的增長(zhǎng)和基準(zhǔn)指數(shù)之間的差異，差異是不是過(guò)大，是不是有相關(guān)性，從而也可以看出該基金經(jīng)理的投資風(fēng)格是不是和基金契約相符。

　　當(dāng)然，除了本身的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)之外，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益也就是夏普比例也是可以用來(lái)評(píng)價(jià)債券型基金的另一指標(biāo)。和股票基金不同的是，債券型的基金產(chǎn)品，不管其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和純債資產(chǎn)的配比如何，它的夏普比都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于相似配置的股票型產(chǎn)品，因?yàn)榇蠹彝秱彤a(chǎn)品就是為了追求長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益，不希望凈值波動(dòng)太大。

　　從數(shù)值上來(lái)看，股票型基金夏普比達(dá)到2以上就已經(jīng)是屬于好的股票型基金管理人了，而債券型基金中好的純債基金夏普比應(yīng)該在3.5-4以上，而強(qiáng)債基金的夏普比也應(yīng)該在2.5-3，至少在2.5以上，才可以算是比較合格的水平。

　　債券基金的凈值計(jì)算方法和股票是型基金稍有不同。因?yàn)楣善毙蛨?chǎng)內(nèi)交易都有比較連續(xù)的交易數(shù)據(jù)，而債券基金的持倉(cāng)很多是沒(méi)有連續(xù)交易的，那么就需要有一個(gè)公允的計(jì)價(jià)。所以對(duì)于債券型基金而言，特別是純債基金，不管是在交易所交易還是銀行間，都會(huì)有第三方估值。大多數(shù)時(shí)候第三方是對(duì)銀行間的持倉(cāng)進(jìn)行估值并把估值投射到基金的凈值上，交易所的持倉(cāng)還是以交易所的成交價(jià)格為準(zhǔn)，所以有的時(shí)候交易所債券的這個(gè)真實(shí)價(jià)值往往和它的成交價(jià)值會(huì)有一點(diǎn)偏差。

　　國(guó)內(nèi)債券基金的合理收益相比海外的要高一些，因?yàn)閲?guó)內(nèi)本身絕對(duì)利率水平，尤其是信用債的這個(gè)絕對(duì)收益率水平要比海外比如美元債、歐元債、日元債高。所以國(guó)內(nèi)純債基金收益預(yù)期我認(rèn)為長(zhǎng)期6%以上是合理的水平，但由于債券市場(chǎng)也有一定的周期性，所以并不能夠保證每一年都達(dá)到。牛市中可能會(huì)有十幾個(gè)點(diǎn)的收益。

　　相較而言，強(qiáng)債基金的預(yù)期收益率應(yīng)該更高，根據(jù)我們過(guò)去的回測(cè)，一些不錯(cuò)的產(chǎn)品夏普比可以達(dá)到3以上，長(zhǎng)期年化收益率往往在10%左右，甚至可能有更高一點(diǎn)的水平，對(duì)于個(gè)人投資者而言也是相當(dāng)不錯(cuò)的選擇，

　　問(wèn)：下半年是消費(fèi)旺季了，現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)布局適不適合？有哪些消費(fèi)龍頭可以關(guān)注？

　　秦懷寶：下半年確實(shí)是中國(guó)的消費(fèi)旺季，一般雙十一和元旦包括春節(jié)之前都是家電和汽車(chē)的消費(fèi)旺季，所以國(guó)產(chǎn)汽車(chē)在這一段時(shí)間會(huì)在銷(xiāo)量上有比較明顯的提升，家電中白電已經(jīng)漲的很好了，后續(xù)我覺(jué)得黑電會(huì)迎來(lái)否極泰來(lái)的機(jī)會(huì)，因?yàn)榻衲晗掳肽暌詠?lái)面板價(jià)格下降了約十個(gè)百分點(diǎn)，在一定程度上減輕了黑電的成本壓力，再疊加消費(fèi)旺季，所以黑電有可能迎來(lái)一波上漲機(jī)會(huì)。

　　另一個(gè)行業(yè)就是商業(yè)百貨中的紡織服裝等都是今年幾乎沒(méi)什么表現(xiàn)得板塊，我認(rèn)為在消費(fèi)旺季中也會(huì)有一些行情，其余的包括下半年與雙十一相關(guān)的跨境電商以及快遞行業(yè)也有機(jī)會(huì)。

　　另外就在于一些日常消費(fèi)品，比如休閑食品、食用油、乳業(yè)等等，比如乳業(yè)板塊的奶粉行業(yè)表現(xiàn)一直不突出，但是其中一些結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品比如常溫酸奶和高端牛奶以及鮮奶等這些相關(guān)上市公司的增速非?？欤罄m(xù)成長(zhǎng)型也很好，值得關(guān)注。

　　問(wèn)：債市四季度有沒(méi)有機(jī)會(huì)？債市是否受美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表政策影響而變化？

　　許巳陽(yáng)：首先我認(rèn)為債券型基金收益率在未來(lái)半年內(nèi)向上空間有限。四季度債券型基金面臨的壓力一方面是由于海外因素的影響導(dǎo)致我國(guó)貨幣政策很難獨(dú)立運(yùn)行，另一方面也是由于周期品的上漲或多或少地往下游傳導(dǎo)，因而現(xiàn)在債券市場(chǎng)短期利率處在相對(duì)高位但是中長(zhǎng)期利率上鮮見(jiàn)交易性機(jī)會(huì)。但風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放較多，所以投資者可以耐心等待趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

　　問(wèn)：請(qǐng)問(wèn)新能源汽車(chē)和鋰電板塊后期的走勢(shì)以及如何操作？

　　秦懷寶：關(guān)于新能源汽車(chē)，最近又有工信部考慮制定燃油汽車(chē)退出時(shí)間表包括國(guó)家對(duì)新能源汽車(chē)制定銷(xiāo)售目標(biāo)等政策的推動(dòng)等，都有助于新能源汽車(chē)未來(lái)的發(fā)展。今年以來(lái)新能源汽車(chē)漲幅最高的是上游資源板塊，后續(xù)細(xì)分領(lǐng)域中我認(rèn)為新能源中下游，特別是整車(chē)中客車(chē)會(huì)有配置機(jī)會(huì)，因?yàn)樾履茉雌?chē)的補(bǔ)貼政策到2019年會(huì)有20%的下降，疊加新能源汽車(chē)對(duì)補(bǔ)貼的敏感度較高，所以很多新能源客車(chē)大概率會(huì)提前開(kāi)始搶裝以獲取補(bǔ)貼，從而走出一波行情。

　　問(wèn)：請(qǐng)問(wèn)銀葉采取的是怎樣一個(gè)投資策略呢？對(duì)于個(gè)券是從哪幾個(gè)方面評(píng)判風(fēng)險(xiǎn)收益特征呢？在利率上行階段，貴司是采取怎樣的投資策略呢？會(huì)有頻繁的擇時(shí)嗎？

　　許巳陽(yáng)：我們公司針對(duì)不同的大類(lèi)資產(chǎn)配置會(huì)有獨(dú)立的投資策略。對(duì)于債券的投資策略，我們從個(gè)券角度會(huì)有綜合全方位的風(fēng)險(xiǎn)收益評(píng)估。

　　首先，個(gè)券選擇層面，首先要對(duì)發(fā)行人有足夠的了解，從以下幾個(gè)維度去評(píng)估其信用風(fēng)險(xiǎn)狀況和債券收益率是否合理，一是公開(kāi)信息的收集和財(cái)務(wù)報(bào)表的分析，二是通過(guò)信評(píng)打分模版對(duì)于公開(kāi)數(shù)據(jù)信息做模型的打分。具體而言，從公開(kāi)信息數(shù)據(jù)中本身就可以看到歷年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和債券的擔(dān)保情況，以及發(fā)行人的行業(yè)、股東狀況和行業(yè)地位，包括行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局、風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)因素包括對(duì)外擔(dān)保情況以及關(guān)聯(lián)交易等等，根據(jù)這些資料，我們可以得到一個(gè)矩陣，從而對(duì)個(gè)券風(fēng)險(xiǎn)形成可以量化的分?jǐn)?shù)，有了這個(gè)分?jǐn)?shù)之后，可以再對(duì)債券的發(fā)行人做全面的調(diào)研，包括對(duì)現(xiàn)場(chǎng)盡調(diào)管理層和財(cái)務(wù)部門(mén)信息訪談以及相關(guān)問(wèn)題單的提問(wèn)和澄清，最后如果是制造業(yè)企業(yè)的話，我們還會(huì)進(jìn)行實(shí)地走訪，具體走訪生產(chǎn)線，了解生產(chǎn)線的工作負(fù)荷情況和上下游工業(yè)鏈情況以及相關(guān)的行政工作。

　　當(dāng)然，除此之外，還需對(duì)其主貸銀行等融資方來(lái)源做多角度的了解，比如其企業(yè)發(fā)行人和國(guó)家行的主貸銀行對(duì)其的評(píng)估狀況和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)的排查等，同時(shí)會(huì)去了解企業(yè)的供應(yīng)商和主要客戶(hù)，同類(lèi)行業(yè)對(duì)其的看法等等。

　　然后對(duì)于類(lèi)似民營(yíng)企業(yè)的發(fā)行人，我們還需要做多維度的調(diào)查，包括其相關(guān)地方政府的情況以及企業(yè)和政府的關(guān)系，政府相關(guān)部門(mén)對(duì)于企業(yè)的看法，是否存在政策性風(fēng)險(xiǎn)等等。

　　了解上述情況之后，就可以評(píng)判其發(fā)行利率補(bǔ)償是否可以接受，再?zèng)Q定是否投資以及相應(yīng)的投資規(guī)模。

　　針對(duì)利率的變化，我們會(huì)有一套完整的投資策略，包含了多頭和空頭兩方面，多頭主要以現(xiàn)券交易策略為主，這一部分呢大家做的都比較類(lèi)似，空頭方面則是比較完整的策略庫(kù)，工具包括國(guó)債期貨、利率互換等。

　　在利率上行階段，在多頭策略方面，收益來(lái)源基本上以票息為主，持有的現(xiàn)券部分采取縮短久期，拿信用下沉之后的相對(duì)合理的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。以確保我們大多數(shù)的組合的基礎(chǔ)收益可以達(dá)到6%的理想水平。

　　在對(duì)沖策略方面，我們首先把整個(gè)債券組合的利率風(fēng)險(xiǎn)做完整的對(duì)沖，基于不同的對(duì)沖工具之間的比價(jià)關(guān)系和相對(duì)價(jià)值，我們會(huì)有一些套利策略應(yīng)用到國(guó)債期貨和利率互換的空頭策略組合上。這樣的組合往往可以創(chuàng)造1到2個(gè)百分點(diǎn)的收益增強(qiáng)。

　　在擇時(shí)方面，我們做的不是很頻繁，因?yàn)閭瘮?shù)據(jù)相對(duì)宏觀的金融工具，周期的波動(dòng)性很多是由于宏觀周期，包括受中國(guó)的貨幣政策和監(jiān)管因素的影響，所以頻繁的擇時(shí)效果并不會(huì)特別明顯，我們更多的還是基于宏觀的判斷做中期調(diào)整。

　　問(wèn)：一家偉大的公司在要具備的哪些優(yōu)秀品質(zhì)以后國(guó)內(nèi)最有可能出現(xiàn)千億甚至萬(wàn)億市值的公司會(huì)在哪些行業(yè)出現(xiàn)？

　　秦懷寶：關(guān)于一個(gè)偉大的公司應(yīng)該具備哪些優(yōu)秀的品質(zhì)，我認(rèn)為有以下幾點(diǎn)，首先企業(yè)要有持續(xù)的創(chuàng)新能力，不管是技術(shù)方面還是服務(wù)方面。其次，該公司所處的行業(yè)和市場(chǎng)空間要足夠大，否則在發(fā)展過(guò)程中很容易面臨瓶頸和天花板。再次，要有優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，尤其是掌舵人的眼界和視野要足夠?qū)拸V，不局限于眼前的利益。最后，就是該企業(yè)要有足夠的護(hù)城河，或者說(shuō)高的壁壘，可以體現(xiàn)為優(yōu)良的技術(shù)產(chǎn)品服務(wù)品牌等等。同時(shí)，要貼近客戶(hù)，滿足客戶(hù)的需求，為客戶(hù)創(chuàng)造價(jià)值。這就是企業(yè)文化和企業(yè)的品牌形象。

　　至于國(guó)內(nèi)未來(lái)能夠出現(xiàn)千億甚至萬(wàn)億市值的公司在哪些行業(yè)，其實(shí)目前也已經(jīng)有很多這樣的大企業(yè)，主要集中在醫(yī)藥消費(fèi)家電通訊設(shè)備等領(lǐng)域。未來(lái)還有很多行業(yè)可能出現(xiàn)千億以上級(jí)別大公司，比如保險(xiǎn)、高端制造、新材料、互聯(lián)網(wǎng)、人工智能等領(lǐng)域，只要是符合產(chǎn)業(yè)和社會(huì)發(fā)展方向的，都有可能會(huì)出現(xiàn)。

　　問(wèn)：1． 目前規(guī)模有多大？幾大策略產(chǎn)品分別占比是多少？

　　2． 銀葉投資的發(fā)展愿景是什么？投研團(tuán)隊(duì)多少人？投資決策流程是怎樣的？

　　3． 銀葉的最大優(yōu)勢(shì)是什么？

　　4． 宏觀策略都包含什么？這樣的產(chǎn)品適合什么樣的投資人來(lái)投資？

　　許巳陽(yáng)：我們公司現(xiàn)在整體管理規(guī)模是130多億的水平。策略上整體以純債和債券混合的策略為主，占比90%以上。具體而言，純債產(chǎn)品占比70%，其余30%包括股票、債券、期貨、量化、多策略宏觀對(duì)沖等產(chǎn)品。

　　我們的投資發(fā)展愿景是希望給國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)客戶(hù)和高凈值客戶(hù)提供長(zhǎng)期穩(wěn)健的資產(chǎn)回報(bào)，我們的產(chǎn)品重心也是中低風(fēng)險(xiǎn)的穩(wěn)健收益，所以我們基本上沒(méi)有高風(fēng)險(xiǎn)的純股票型產(chǎn)品。我們的投研團(tuán)隊(duì)接近30人，占公司總?cè)藬?shù)的五成接近六成，在國(guó)內(nèi)同類(lèi)機(jī)構(gòu)中算是比較多的。

　　投資決策流程方面，我們比較類(lèi)似于傳統(tǒng)的資管機(jī)構(gòu)，就是最高的決策機(jī)構(gòu)是投資決策委員會(huì)，由主要投資經(jīng)理、投資總監(jiān)和風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)的成員構(gòu)成，主要負(fù)責(zé)戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的大方向，再由投資經(jīng)理根據(jù)具體的產(chǎn)品契約和市場(chǎng)條件做具體的戰(zhàn)術(shù)層面的資產(chǎn)配置和標(biāo)的選擇。

　　我們的優(yōu)勢(shì)我認(rèn)為有以下幾點(diǎn)，一是投研團(tuán)隊(duì)背景過(guò)硬，投資經(jīng)理豐富。二是產(chǎn)品和策略的組合非常豐富。善于把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)。三是整個(gè)營(yíng)運(yùn)體制較為健全。團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性和業(yè)績(jī)都較同類(lèi)企業(yè)排名靠前。

　　在不同資產(chǎn)類(lèi)別和不同多空組合的這個(gè)策略選擇上。我們做的策略搭配和組合包含很多方面，除了傳統(tǒng)的股債原生產(chǎn)品之外，在權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品方面，我們引入了可交債、可轉(zhuǎn)債、場(chǎng)外期權(quán)，包括一些對(duì)沖工具和量化手段、商品期貨和貴金屬等對(duì)補(bǔ)充股票和債券的對(duì)沖收益。在債券產(chǎn)品方面，除了傳統(tǒng)現(xiàn)券組合策略外，還有全方位的衍生品組合，包括國(guó)債期貨、利率互換的多空策略組合和補(bǔ)充等，這在國(guó)內(nèi)基金行業(yè)也是比較獨(dú)特的，屬于相對(duì)領(lǐng)先的水平。

　　需要補(bǔ)充的一點(diǎn)是，所謂宏觀配置的產(chǎn)品和宏觀對(duì)沖類(lèi)的產(chǎn)品還是屬于中低風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品，控制風(fēng)險(xiǎn)敞口不超過(guò)30%，類(lèi)似于增強(qiáng)型強(qiáng)債基金。長(zhǎng)期預(yù)期收益控制在6%到10%，比較適用于中低風(fēng)險(xiǎn)偏好的客戶(hù)。