來源：天風(fēng)策略 劉晨明/肖超虎/李如娟/徐彪

　　報(bào)告聯(lián)系人：韓旭東/許向真

　　外資從去年的穩(wěn)定流入到今年的大幅波動(dòng)

　　1、2017年：外資持續(xù)穩(wěn)定大幅流入&業(yè)績增速向上——消費(fèi)白馬賺趨勢的錢

　　根據(jù)央行統(tǒng)計(jì)的境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有A股的數(shù)據(jù)，外資在2017年呈現(xiàn)出穩(wěn)定流入的狀態(tài)，全年外資持有A股規(guī)模增長5500億人民幣，從2016年底的6000億左右，幾乎翻倍到2017年底的1.17萬億人民幣。2017年的每個(gè)季度，外資持有A股的規(guī)模占流通市值的比例都上升0.2%-0.3%，顯示了外資穩(wěn)定的凈流入。

　　目前外資持有A股的規(guī)模已經(jīng)與國家隊(duì)和公募基金持股市值十分接近，對A股的話語權(quán)也舉足輕重，這也是為什么當(dāng)2月份美股暴跌的時(shí)候，外資的大量流出，同時(shí)導(dǎo)致了A股市場的暴跌。A股與全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的聯(lián)動(dòng)性已經(jīng)今非昔比。

　　　　外資為何在2017年穩(wěn)定持續(xù)流入A股？總結(jié)下來，大致有幾方面的因素：

　?。?）人民幣在2017年趨勢性升值6.3%，人民幣資產(chǎn)具備吸引力。

　?。?）MSCI宣布將A股納入指數(shù)，使得外資在去年下半年加速流入。

　　（3）全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)尤其是美股全年穩(wěn)步上行，標(biāo)普500漲幅接近20%。

　?。?）A股的消費(fèi)白馬業(yè)績趨勢向上，且被低估，這是外資過去一年大量買入的方向，也使得這些板塊（典型如白酒、家電、部分醫(yī)藥）在利率上行的階段，能夠賺估值提升的錢。

　　　　2、2018年：外資流入流出頻繁更替&業(yè)績增速向下——消費(fèi)白馬賺波段的錢

　　但是進(jìn)入2018年，以上這些因素都或多或少出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)：

　　（1）人民幣趨勢性升值的階段基本結(jié)束，進(jìn)入了震蕩區(qū)間。

　　（2）MSCI雖然今年正式納入，但是去年過渡消耗了這樣的預(yù)期，并且MSCI流入的1200億被動(dòng)指數(shù)型基金需要按照權(quán)重配置在235支超級大盤股里面（市值中位數(shù)550億，平均數(shù)超過1000億），對股價(jià)和預(yù)期沒有太多實(shí)質(zhì)性影響。

　?。?）美股從趨勢向上，轉(zhuǎn)為高位劇烈波動(dòng)，貿(mào)易戰(zhàn)、美債收益率都會加大美股波動(dòng)的幅度，從而部分外?；鹂赡軙档蜋?quán)益資產(chǎn)的頭寸。

　　（4）目前位置，消費(fèi)白馬的業(yè)績增速大概率要出現(xiàn)拐頭向下，業(yè)績環(huán)境上大不如去年，估值能否承受考驗(yàn)并不可知。

　　事實(shí)也證明，外資流入流出的頻繁更替是今年A股市場流動(dòng)性的關(guān)鍵詞。

　　2月份，外資在美股暴跌的時(shí)候出現(xiàn)了大規(guī)模的流入，導(dǎo)致18年Q1外資持有A股的規(guī)模近增長200多億，較過去四個(gè)季度的1000-1500億顯著下降，同時(shí)外資持有A股流通市值的比例也僅增長0.09%。

　　　　而進(jìn)入4月，A股市場受貿(mào)易戰(zhàn)等因素影響，風(fēng)險(xiǎn)偏好有所下降，盤面震蕩走弱，波動(dòng)性較大，但北上資金卻表現(xiàn)出加速流入跡象，較3月明顯活躍。4月全月滬股通凈買入274.59億，深股通凈買入111.92億；截止4月27日，今年滬股通、深股通合計(jì)帶來808.41億增量資金（滬股通420.55億、深股通387.86億）。

　　　　北上資金行業(yè)配置上，4月加倉最多的行業(yè)為食品飲料、銀行、建材、鋼鐵、醫(yī)藥生物；減倉最多的為電子、家電、汽車、交運(yùn)、輕工等。（需考慮下跌帶來倉位的被動(dòng)下降；行業(yè)參考申萬一級分類）

　　　　北上資金活躍個(gè)股如下：

　　　　南下資金行業(yè)配置上，4月加倉最多的行業(yè)為銀行、地產(chǎn)、食物飲品、醫(yī)療保健和運(yùn)輸；減倉最多的為資訊科技器材、保險(xiǎn)、汽車、軟件服務(wù)、工業(yè)工程等。（需考慮下跌帶來倉位的被動(dòng)下降；行業(yè)參考恒生二級分類）。

　　　　南下資金活躍個(gè)股如下：

　　　　一周流動(dòng)性評級

　　下表選取關(guān)乎股市流動(dòng)性的15個(gè)指標(biāo)，強(qiáng)指標(biāo)10分，ABCDE分別對應(yīng)10分、8分、6分、4分、2分；弱指標(biāo)減半，ABCDE分別對應(yīng)5分、4分、3分、2分、1分（則滿分140分，最低28分）。最終通過加權(quán)來獲得綜合評級。

　　　　一周概述

　　逆回購凈回籠，資金利率反彈：上周央行進(jìn)行2500億逆回購操作，有5200億逆回購到期，凈回籠2700億，無MLF操作；4月份累計(jì)逆回購凈投放900億，3月累計(jì)凈回籠5100億元。資金價(jià)格方面，上周SHIBOR（3個(gè)月）收于4.01%，下降1.20BP；銀行間同業(yè)拆借（1天/7天）收于 2.87%/3.12%，分別變動(dòng)0.01%/-1.35%；銀行間質(zhì)押式回購利率（1天/7天）收于2.80%/3.05%，分別變動(dòng)-0.57%/-1.55%；AAA+同業(yè)存單到期收益率（1個(gè)月/3個(gè)月/6個(gè)月）收于3.52%/3.67%/3.90%，分別變動(dòng) 56.26/20.30/10.00BP。上周3A企業(yè)債到期收益率（3年/5年/7年）收于4.53%/4.71%/4.85%，較前一周分別變動(dòng)13.27/8.33/4.74BP。上周中短票據(jù)到期收益率（1年/3年/5年）收于4.43%/4.49%/4.71%，較前一周分別變動(dòng)12.96/9.77/8.67BP。上周長三角票據(jù)直貼利率收于4.15%，較前一周下跌5BP。上周末國債到期收益率（1年/5年/10年）為3.05%/3.28%/3.65%，較前一周分別變動(dòng)10/-3.76/9.28BP。

　　IPO核發(fā)維持低位，基金發(fā)行量增加：上周證監(jiān)會核發(fā)2家IPO批文，募集資金不超過15億元；上上周證監(jiān)會核發(fā)2家IPO批文，募集資金不超過15億元。以成立日計(jì)，上周共有17只普通股票型+偏股/平衡混合型+靈活配置型基金發(fā)行，共計(jì)122.16億元；上上周發(fā)行份額為13.95億元。

　　產(chǎn)業(yè)資本上周變動(dòng)為0，北上資金持續(xù)流入：上周產(chǎn)業(yè)資本增持15.47億元，減持15.47億元，凈減持0億元；上上周產(chǎn)業(yè)資本增持2.96億元，減持10.22億元，凈減持7.27億元。上周滬股通流入資金76.95億，深股通流出資金6.79億，合計(jì)流入70.16億；上上周滬股通流入資金90.76億，深股通流入資金55.47億，合計(jì)流入146.23億。

　　　　市場活躍度方面：上周融資融券余額為9，913.93億，占A股流通市值2.31%；上上周融資融券余額為9，968.18億，占A股流通市值2.29%。上周全A成交額2.10萬億，日均4203.34億，截至月4月26日，融資買入額占比8.6%；上上周全A成交額2.34萬億，日均4，681.42億，融資買入額占比8.4%。

　　其他我們重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)里：截至2018年4月27日，4月份股權(quán)融資規(guī)模722.32億元，其中首發(fā)57.69億元，增發(fā)485.56億元（3月份股權(quán)融資規(guī)模921.15億元）。截至2018年5月2日，4月份計(jì)劃上市9家（其中已表決9家，通過8家，取消審核1家）通過率88.89%；3月份計(jì)劃上市12家（其中已表決12家，通過10家，未通過1家，取消審核1家），通過率83.33%。上周解禁規(guī)模985.8億元；本周理論規(guī)模為370.1億元。

　　一周重要數(shù)據(jù)一覽

　　說明：

　?、?strong>“邊際方向”代表本周相對于上周的變化，箭頭僅代表數(shù)字的變動(dòng)方向，對流動(dòng)性的影響方向需根據(jù)具體指標(biāo)含義判斷。

　?、?strong>“今年以來位置”表示指標(biāo)在今年以來走勢的相對位置。

　　　　詳細(xì)圖表及說明

　　1、資金需求/資金流出

　　1.1股權(quán)融資/并購重組

　　跟蹤指標(biāo)：IPO、并購重組過會、全市場股權(quán)融資規(guī)模

　　　　1.2限售解禁

　　跟蹤指標(biāo)：限售股解禁

　　　　1.3交易費(fèi)用

　　跟蹤指標(biāo)：交易傭金和印花稅

　　　　2、資金供給/資金流入

　　2.1市場交易

　　跟蹤指標(biāo)：新增投資者

　　　　2.2基金發(fā)行（普通股票型+部分混合型基金）

　　跟蹤指標(biāo)：基金發(fā)行（普通股票型+偏股/平衡混合型+靈活配置型）

　　　　2.3產(chǎn)業(yè)資本增減持

　　跟蹤指標(biāo)：重要股東增減持

　　　　2.4杠桿資金（兩融）

　　跟蹤指標(biāo)：融資融券

　　　　2.5海外資金

　　跟蹤指標(biāo)：滬深港股通、QFII/RQFII

　　　　2.6資金流入板塊分布

　　跟蹤指標(biāo)：資金凈流入額

　　　　3、市場情緒/賺錢效應(yīng)

　　3.1波動(dòng)率/風(fēng)險(xiǎn)

　　跟蹤指標(biāo)：CBOE波動(dòng)率

　　　　3.2參與度/活躍度

　　跟蹤指標(biāo)：換手率、融資買入額、開放式基金股票投資比例

　　　　3.3風(fēng)格指數(shù)

　　跟蹤指標(biāo)：申萬大盤/中盤/小盤指數(shù)

　　　　3.4折溢價(jià)

　　跟蹤指標(biāo)：AH折溢價(jià)、大宗交易

　　　　3.5股指期貨信號

　　跟蹤指標(biāo)：股指期貨升貼水、多空單比

　　　　4、利率及匯率

　　4.1短端：貨幣市場

　　跟蹤指標(biāo)：銀行間同業(yè)利率、理財(cái)產(chǎn)品收益率、票據(jù)直貼收益率

　　　　4.2中長端：國債/企業(yè)債市場

　　跟蹤指標(biāo)：國債到期收益率、企業(yè)債到期收益率、中短票據(jù)到期收益率

　　　　4.3外匯市場

　　跟蹤指標(biāo)：人民幣匯率

　　　　5、貨幣投放與派生

　　5.1央行流動(dòng)性管理

　　跟蹤指標(biāo)：逆回購、MLF、SLF、PSL、SLO

　　　　5.2基礎(chǔ)貨幣及廣義貨幣

　　跟蹤指標(biāo)：基礎(chǔ)貨幣、廣義貨幣

　　　　5.3貨幣供應(yīng)渠道

　　跟蹤指標(biāo)：社融規(guī)模、人民幣貸款、外匯占款

　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性意外收緊，海外地緣政治問題升級。

　　注：文中報(bào)告節(jié)選自天風(fēng)證券研究所已公開發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見完整版報(bào)告。