來(lái)源：天風(fēng)策略 劉晨明/肖超虎/李如娟/徐彪

　　聯(lián)系人 韓旭東/許向真

　　重要焦點(diǎn)及市場(chǎng)觀點(diǎn)

　　在上周二的報(bào)告《來(lái)自產(chǎn)業(yè)資本的最強(qiáng)信號(hào)：迎接成長(zhǎng)反彈》中，我們?cè)诘撞繄?jiān)定看多成長(zhǎng)風(fēng)格。基于的邏輯正是產(chǎn)業(yè)資本增減持這一領(lǐng)先指標(biāo)：時(shí)隔一個(gè)季度，經(jīng)歷了4、5月的蟄伏后，產(chǎn)業(yè)資本增減持的數(shù)據(jù)再次發(fā)出成長(zhǎng)“出奇”的信號(hào)。

　　關(guān)于產(chǎn)業(yè)資本增減持的領(lǐng)先指標(biāo)，我們交流下來(lái)，大家還有很多疑問(wèn)，這里我們?cè)僮鲆恍┙忉尯驼f(shuō)明：

　　第一，關(guān)于數(shù)據(jù)來(lái)源。

　　所謂產(chǎn)業(yè)資本增減持的數(shù)據(jù)，即各類(lèi)大小股東、包括高管，對(duì)公司股票發(fā)生的增持和減持行為，這一數(shù)據(jù)從07年開(kāi)始，每天可以進(jìn)行更新，我們將其做成月度的增持次數(shù)與減持次數(shù)的比例。

　　第二，為何不用增持金額與減持金額的比例？

　　由于市值大小不同的公司，當(dāng)股東和高管增持或減持同樣比例股份的時(shí)候，往往實(shí)際增持或減持的金額會(huì)有較大不同，難以統(tǒng)一口徑，因此，我們最終選用增持次數(shù)和減持次數(shù)的比例來(lái)作為領(lǐng)先指標(biāo)。

　　第三，該指標(biāo)為何具有不錯(cuò)的領(lǐng)先性？

　　很多人會(huì)質(zhì)疑，產(chǎn)業(yè)資本增持所帶來(lái)的增量資金并不足以改變市場(chǎng)的方向。的確，我們之所以看到這一指標(biāo)具有不錯(cuò)的領(lǐng)先性，不在于其為市場(chǎng)貢獻(xiàn)了多少買(mǎi)入力量，而在于這一指標(biāo)表明了“最了解公司”的一批人對(duì)目前公司股價(jià)的態(tài)度，代表產(chǎn)業(yè)資本的情緒。邏輯上來(lái)說(shuō)也很容易理解，“春江水暖鴨先知”，自己公司的股東是最清楚未來(lái)公司的經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)情況，相較于目前的股價(jià)和估值究竟是低估了還是高估了，所以他們?cè)诖蟛糠謺r(shí)間，敢于在市場(chǎng)底部，或是其他投資者最恐慌的時(shí)候進(jìn)行抄底，也會(huì)比二級(jí)市場(chǎng)的投資者做出更“聰明”、更“領(lǐng)先”的判斷。

　　第四，為何要剔除股權(quán)質(zhì)押臨近爆倉(cāng)的增持行為？

　　由于我們需要觀察股東和高管市場(chǎng)化的增減持行為，作為情緒的領(lǐng)先指標(biāo)。而由于股權(quán)質(zhì)押臨近爆倉(cāng)的增持行為，目的是自救，并不代表股東對(duì)公司是否有增持價(jià)值的理性判斷，所以應(yīng)該進(jìn)行剔除。在剛剛過(guò)去的6月份，成長(zhǎng)風(fēng)格中，共有140家公司發(fā)生了增持，其中由于股權(quán)質(zhì)押臨近爆倉(cāng)的自救共30家，占比20%左右，將其剔除之后，我們依然看到了6月份成長(zhǎng)風(fēng)格的增持次數(shù)與減持次數(shù)的比例出現(xiàn)顯著提升。

　　第五，除了成長(zhǎng)風(fēng)格，其他幾類(lèi)風(fēng)格的增減持?jǐn)?shù)據(jù)是否有效？

　　除去成長(zhǎng)風(fēng)格之外，我們發(fā)現(xiàn)這一指標(biāo)在消費(fèi)、周期、金融，這三個(gè)大類(lèi)風(fēng)格中的有效性依次減弱很多，邏輯在于這些大類(lèi)風(fēng)格中的國(guó)企、央企占比很多，難以進(jìn)行市場(chǎng)化的增減持。

　　　　1、配置什么？

　　第一，關(guān)注超跌反彈，同時(shí)不受貿(mào)易戰(zhàn)、人民幣貶值、棚改放緩等負(fù)面影響的計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體、軍工等。

　　第二，尋找中報(bào)超預(yù)期的公司。7月15日是創(chuàng)業(yè)板中報(bào)預(yù)告強(qiáng)制披露、深證主板中報(bào)預(yù)告有條件強(qiáng)制披露的截止日。未來(lái)兩周將迎來(lái)密集披露期。

　　　　2、回避什么？

　　成長(zhǎng)股的業(yè)績(jī)目前大家仍然有很多擔(dān)心，比如包括商譽(yù)在內(nèi)的外延并購(gòu)后遺癥。我們都知道，2015年是外延并購(gòu)的高峰期，業(yè)績(jī)承諾是15、16、17三年，在18年結(jié)束的創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)績(jī)承諾共有207次，達(dá)到歷史最高水平。

　　　　而從前期已經(jīng)結(jié)束的業(yè)績(jī)承諾案例來(lái)看，被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)?cè)跇I(yè)績(jī)承諾結(jié)束后的第一年，普遍有30%左右的下滑，原因在于很多公司為了完成業(yè)績(jī)承諾的目標(biāo)，把利潤(rùn)“前移”、減值和費(fèi)用“后移”。

　　因此，業(yè)績(jī)承諾在2017年是最后一年、2018年結(jié)束的公司，謹(jǐn)慎考慮，都需要規(guī)避，尤其是在中報(bào)的窗口期。（歡迎向我們索取需要規(guī)避公司的詳細(xì)列表）

　　　　但是另外一個(gè)角度，由于上述的207次業(yè)績(jī)承諾在2017年有超過(guò)40%都沒(méi)有完成，相當(dāng)于是提前釋放了大量的壓力，也導(dǎo)致2018年這些公司下行的壓力沒(méi)有想象中那么嚴(yán)重。在最悲觀的假設(shè)下，如果所有業(yè)績(jī)承諾在2017年結(jié)束的案例，2018年業(yè)績(jī)都與過(guò)往類(lèi)似，有超過(guò)30%的下滑，那么外延并購(gòu)后遺癥對(duì)創(chuàng)業(yè)板指利潤(rùn)增速的向下拉動(dòng)在5%左右。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：成長(zhǎng)類(lèi)公司業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期，流動(dòng)性超預(yù)期收緊。

　　注：文中報(bào)告節(jié)選自天風(fēng)證券研究所已公開(kāi)發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見(jiàn)完整版報(bào)告。

　　證券研究報(bào)告 《大勢(shì)研判：成長(zhǎng)反彈如期而至：買(mǎi)什么？&規(guī)避什么？》

　　對(duì)外發(fā)布時(shí)間 2018年7月1日

　　報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu) 天風(fēng)證券股份有限公司（已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）

　　本報(bào)告分析師 劉晨明 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：

　　 S1110516090006

　　 徐 彪 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：

　　 S1110516080001

　　一周?chē)?guó)內(nèi)政策主題動(dòng)態(tài)

　　（政策主題表格匯總原件請(qǐng)聯(lián)系：許向真/13264560704）

　　1、小微企業(yè)金融服務(wù)獲政策落實(shí)，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文規(guī)范債轉(zhuǎn)股

　　本周監(jiān)管政策方面，重點(diǎn)關(guān)注以下內(nèi)容：

　　第一，6月25日，為貫徹落實(shí)黨中央決策部署和6月20日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議精神，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見(jiàn)》要求加大貨幣政策支持力度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)聚焦單戶授信500萬(wàn)元及以下小微企業(yè)信貸投放。具體包括：增加支小支農(nóng)再貸款和再貼現(xiàn)額度共1500億元，下調(diào)支小再貸款利率0.5個(gè)百分點(diǎn)；完善小微企業(yè)金融債券發(fā)行管理，支持銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)行小微企業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券，盤(pán)活信貸資源1000億元以上；將單戶授信500萬(wàn)元及以下的小微企業(yè)貸款納入中期借貸便利（MLF）合格抵押品范圍。加強(qiáng)對(duì)單戶授信總額1000萬(wàn)元及以下小微企業(yè)貸款利率的監(jiān)測(cè)和考核。第二，6月29日，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，推動(dòng)提高債轉(zhuǎn)股效率，切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)。辦法強(qiáng)調(diào)，債轉(zhuǎn)股必須遵循市場(chǎng)化、法治化原則，明確要求突出開(kāi)展債轉(zhuǎn)股及其配套業(yè)務(wù)，鼓勵(lì)“收債轉(zhuǎn)股”的同時(shí)，允許通過(guò)多種模式開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)，嚴(yán)格防范利益沖突和利益輸送。第三，6月28日，央行貨幣政策委員會(huì)召開(kāi)第二季度例會(huì)，提出綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，把握好結(jié)構(gòu)性去杠桿的力度和節(jié)奏；優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)，主動(dòng)有序擴(kuò)大金融對(duì)外開(kāi)放，增強(qiáng)金融業(yè)發(fā)展活力和韌性。本次貨幣政策例會(huì)對(duì)流動(dòng)性的表述由“合理穩(wěn)定”轉(zhuǎn)為“合理充裕”，下半年流動(dòng)性有望改善。

　　關(guān)注發(fā)改委、財(cái)政部對(duì)外債、地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范：近日，國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)了《國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部關(guān)于完善市場(chǎng)約束機(jī)制，嚴(yán)格防范外債風(fēng)險(xiǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》。要求完善企業(yè)外債備案登記管理，有效防范外債風(fēng)險(xiǎn)。此外，通知強(qiáng)調(diào)地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：近兩年部分企業(yè)尤其是房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)等企業(yè)外債發(fā)行規(guī)模有所增加，這些企業(yè)評(píng)級(jí)情況參差不齊，有的經(jīng)營(yíng)收入和利潤(rùn)不高，申請(qǐng)發(fā)債規(guī)模與自身實(shí)力不相匹配。

　　2、七部委聯(lián)手發(fā)起治理樓市亂象專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)，污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)再獲頂層政策支持

　　主題方面，本周重點(diǎn)關(guān)注樓市調(diào)控和環(huán)境保護(hù)方面動(dòng)態(tài)：樓市調(diào)控方面，住房城鄉(xiāng)建設(shè)部會(huì)同銀保監(jiān)會(huì)等部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于在部分城市先行開(kāi)展打擊侵害群眾利益違法違規(guī)行為治理房地產(chǎn)市場(chǎng)亂象專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)的通知》，決定于2018年7月初至12月底，在北京、上海等30個(gè)城市先行開(kāi)展治理房地產(chǎn)市場(chǎng)亂象專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)。環(huán)境保護(hù)方面，**中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于全面加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)、堅(jiān)決打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)的意見(jiàn)》，意見(jiàn)提出，在能源、冶金、建材、有色、化工、電鍍等行業(yè)，全面推進(jìn)清潔生產(chǎn)改造或清潔化改造。大力推進(jìn)散煤治理和煤炭消費(fèi)減量替代。安全高效發(fā)展核電。因地制宜、加快實(shí)施北方地區(qū)冬季清潔取暖五年規(guī)劃。鼓勵(lì)余熱、淺層地?zé)崮?/a>等清潔能源取暖。

　　3、行業(yè)動(dòng)態(tài)：關(guān)注電力、傳媒以及消費(fèi)

　　本周重點(diǎn)關(guān)注三大行業(yè)政策動(dòng)態(tài)：

　　第一，電力方面，6月25日，甘肅省發(fā)展改革委印發(fā)《關(guān)于電力行業(yè)增值稅率調(diào)整相應(yīng)降低一般工商業(yè)電價(jià)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，組織實(shí)施降低甘肅省一般工商業(yè)電價(jià)政策措施。這是繼今年4月之后，甘肅省再次降低一般工商業(yè)電價(jià)，預(yù)計(jì)每年可減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)4.36億元。

　　第二，傳媒方面，6月28日，中央宣傳部、文化和旅游部、國(guó)家稅務(wù)總局、國(guó)家廣播電視總局、國(guó)家電影局等聯(lián)合印發(fā)《通知》，要求加強(qiáng)對(duì)影視行業(yè)天價(jià)片酬、“陰陽(yáng)合同”、偷逃稅等問(wèn)題的治理，控制不合理片酬，推進(jìn)依法納稅，促進(jìn)影視業(yè)健康發(fā)展。

　　第三，消費(fèi)方面，6月25日，浙江省人民政府印發(fā)《浙江省推動(dòng)批發(fā)零售業(yè)改造提升行動(dòng)方案（2018-2022年）》，其中提到，該省到2022年將打造中國(guó)領(lǐng)先的流通強(qiáng)省、引領(lǐng)全球的電子商務(wù)強(qiáng)省、有國(guó)際影響力的消費(fèi)大省、培育有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的市場(chǎng)主體。

　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，政策落實(shí)不及預(yù)期。

　　注：文中報(bào)告節(jié)選自天風(fēng)證券研究所已公開(kāi)發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見(jiàn)完整版報(bào)告。

　　證券研究報(bào)告 《一周?chē)?guó)內(nèi)政策主題動(dòng)態(tài)20180701》

　　對(duì)外發(fā)布時(shí)間 2018年7月1日

　　報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu) 天風(fēng)證券股份有限公司（已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）

　　本報(bào)告分析師 徐 彪 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：

　　 S1110516080001

　　聯(lián)系人 許向真

　　一周海外科技風(fēng)向

　　1、貿(mào)易戰(zhàn)擔(dān)憂降溫，油價(jià)的不確定性影響美國(guó)市場(chǎng)

　　周二，美國(guó)的投資政策立場(chǎng)軟化，三大股指齊齊高開(kāi)后漲幅擴(kuò)大，科技股和芯片股普遍上漲。周四，亞馬遜宣布達(dá)成協(xié)議將收購(gòu)線上藥房PillPack。收購(gòu)消息傳出后，藥店股重挫。周五，標(biāo)普500指數(shù)收漲2.06點(diǎn)，漲幅0.08%，報(bào)2718.37點(diǎn)。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)收漲55.36點(diǎn)，漲幅0.23%，報(bào)24271.41點(diǎn)。納斯達(dá)克綜合指數(shù)收跌6.62點(diǎn)，跌幅0.09%，報(bào)7210.30點(diǎn)。本周，標(biāo)普500指數(shù)累跌1.33%，連跌三周、為最近逾兩年來(lái)首次出現(xiàn)，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)累跌1.26%，納斯達(dá)克綜合指數(shù)累跌2.37%。美股上半年行情收官，納指上半年漲約9%。

　　特朗普26日表示，他將放棄對(duì)中國(guó)投資美國(guó)技術(shù)領(lǐng)域施加新限制的計(jì)劃，而是利用已有的CFIUS來(lái)加強(qiáng)把關(guān)。他同時(shí)表示，“這種做法將針對(duì)所有國(guó)家，而不僅僅是中國(guó)”。CFIUS是對(duì)抗性較弱的做法，比特朗普政府此前采取的措施將緩和的多。因美國(guó)新公布的投資政策立場(chǎng)軟化，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒略有降溫。

　　石油輸出國(guó)組織（歐佩克）與非歐佩克產(chǎn)油國(guó)在維也納召開(kāi)會(huì)議，決定從7月起適當(dāng)增加原油產(chǎn)量，預(yù)計(jì)下半年國(guó)際原油市場(chǎng)日供應(yīng)量增長(zhǎng)近100萬(wàn)桶。特朗普對(duì)外激進(jìn)政策、尤其是對(duì)伊朗、委內(nèi)瑞拉等的制裁，將一定程度上削減產(chǎn)油國(guó)計(jì)劃增產(chǎn)對(duì)油市的壓制力度，存在推升油市的可能。美國(guó)6月22日當(dāng)周EIA原油庫(kù)存銳減989.10萬(wàn)桶，創(chuàng)2016年9月以來(lái)最大單周降幅。

　　2、受貿(mào)易戰(zhàn)和移民問(wèn)題影響，歐股波動(dòng)劇烈

　　周五歐盟就移民問(wèn)題達(dá)成共識(shí)，歐股齊齊上漲。周五，富時(shí)泛歐績(jī)優(yōu)300指數(shù)收漲0.97%，報(bào)1489.59點(diǎn)。歐洲STOXX 600指數(shù)收漲0.81%，報(bào)379.93點(diǎn)，第二季度累計(jì)上漲逾2.44%，但上半年累計(jì)下跌約2.38%。德國(guó)DAX 30指數(shù)收漲1.06%，報(bào)12306.00點(diǎn)。法國(guó)CAC 40指數(shù)收漲0.91%，報(bào)5323.53點(diǎn)。希臘綜合股指收跌0.43%，報(bào)782.80點(diǎn)，意大利富時(shí)MIB指數(shù)收漲0.90%，報(bào)21626.27點(diǎn)；富時(shí)意大利綜合股價(jià)銀行指數(shù)收漲0.89%，報(bào)10045.16點(diǎn)，第二季度跌超14.17%，上半年跌超8.07%。西班牙IBEX 35指數(shù)收漲0.35%，報(bào)9622.70點(diǎn)。本周，德國(guó)DAX30指數(shù)累跌2.18%，法國(guó)CAC40指數(shù)累跌1.19%，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)累跌0.59%。

　　周五，歐盟就移民問(wèn)題達(dá)成共識(shí)，設(shè)立難民中心將建立在自愿的基礎(chǔ)上，意味著意大利或是希臘，可以選擇是否建設(shè)這一難民中心，消除歐盟瓦解危機(jī)。消息傳出，歐元兌美元短線拉升90點(diǎn)，歐元兌英鎊升至3月以來(lái)的高位。

　　英國(guó)首相梅表示，希望能夠達(dá)成對(duì)英國(guó)和歐盟都行得通的英國(guó)退歐協(xié)議。在英國(guó)公布關(guān)于英歐未來(lái)關(guān)系的白皮書(shū)后，希望7月起雙方談判能夠加快進(jìn)度。即使退出歐盟，英國(guó)仍然希望與歐盟保持強(qiáng)力深切的安全合作關(guān)系。歐盟首席英國(guó)退歐事務(wù)談判官Barnier表示，在退歐問(wèn)題上取得了更多進(jìn)展，但仍有很大分歧。希望英國(guó)退歐白皮書(shū)將包括切實(shí)可行的提案。穆迪表示，歐盟與英國(guó)在談判脫歐協(xié)議上拖延已久，這凸顯出下行風(fēng)險(xiǎn)。

　　歐盟進(jìn)口美國(guó)產(chǎn)摩托車(chē)關(guān)稅從6%升至31%。周一，美國(guó)知名摩托車(chē)制造商哈雷戴維森披露，將調(diào)整部分海外生產(chǎn)，以避免可能面臨的高達(dá)1億美元關(guān)稅。這是美國(guó)機(jī)動(dòng)車(chē)行業(yè)企業(yè)首次表態(tài)將因貿(mào)易戰(zhàn)威脅而轉(zhuǎn)移生產(chǎn)，也成為首批因美國(guó)貿(mào)易伙伴實(shí)行報(bào)復(fù)性關(guān)稅而被迫出走海外的美國(guó)大企業(yè)。

　　3、晶科能源Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.25億元，同比增長(zhǎng)120%

　　晶科能源公布了截至2018年3月31日未經(jīng)審計(jì)的第一季度財(cái)報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，太陽(yáng)能(000591,股吧)組件總出貨量為2015兆瓦；實(shí)現(xiàn)總收入為45.7億元（7.281億美元）；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.25億元，同比增長(zhǎng)120%。報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)毛利率為14.4%，較去年同期的11.2%增長(zhǎng)3.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　證券研究報(bào)告 《一周海外科技風(fēng)向20180701》

　　對(duì)外發(fā)布時(shí)間 2018年7月1日

　　報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu) 天風(fēng)證券股份有限公司（已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）

　　本報(bào)告分析師 徐 彪 SAC 執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：

　　 S1110516080001