A股進入估值洼地， 或迎來長線配置良機

　　黃思瑜

　　近期，A股市場又遭遇一輪探底行情，其中7月6日上證綜指創(chuàng)出階段性新低2691.02點，整體估值處于近3年多來的洼地。

　　出現(xiàn)階段性底部的情況，在A股歷史上并不少見。在階段性底部，估值水平較低是一大共同特征。而相較以往，目前A股市場出現(xiàn)較大的變化。有私募機構(gòu)合伙人告訴第一財經(jīng)記者，一方面，當前A股市場機構(gòu)投資者占比較大，最近一兩年已出現(xiàn)“去散戶化”現(xiàn)象；另一方面，隨著上市公司數(shù)量增加，對經(jīng)濟的代表性也在逐步增強，使得A股市場結(jié)構(gòu)性機會相較以往多。

　　此外，近年來市場的投資風(fēng)格逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)椤皹I(yè)績?yōu)橥酢薄Ｓ腥谭治鋈耸空J為，2018一季度A股凈利潤率為10.2%，隨著經(jīng)濟步入由大到強時代，A股凈利潤率中樞也將進一步抬升。

　　后市該如何投？“做好防守，再找機會反擊。”多位機構(gòu)人士均表示，中長期看好消費升級和創(chuàng)新兩大投資主題，并在這兩大主線上尋找性價比高、成長和估值相匹配的公司。

　　又一次探底

　　最近一個月的時間，A股又遭遇一輪持續(xù)下跌，其中尤以6月19日下跌幅度最大，上證綜指失守3000點整數(shù)關(guān)口，重回“2”時代，此后跌勢不止并不斷刷出階段性新低，最新的階段性低點2691.02點是在7月6日創(chuàng)出。這相較今年年初時的最高點3587.03點，跌近25%。

　　對于這次A股下跌的原因，上海樸信投資管理有限公司創(chuàng)始合伙人、投資總監(jiān)朱昆鵬告訴記者，目前的市場行情與近幾年市場的變化有關(guān)，一方面投資者結(jié)構(gòu)、投資的方法、研究方法包括估值體系相較以往進行了調(diào)整，投資機構(gòu)更注重尋找高質(zhì)量、高成長性的公司，并兼顧合理的估值；另一方面則是對過去盲目加杠桿、上市公司講故事等進行一次大的清算；此外，近期貿(mào)易摩擦等也是影響因素。

　　一位北京的資深基金經(jīng)理也表示，除了外圍因素外，短期資金面趨緊也是一個原因，“現(xiàn)在比較大的問題是信心，如果大家對中國經(jīng)濟發(fā)展的信心比較強，去杠桿的節(jié)奏可以把控，整個風(fēng)險還是可控的”。

　　伴隨著這輪股市的持續(xù)下跌，股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險也逐步暴露，在業(yè)內(nèi)分析人士看來，股權(quán)質(zhì)押是前期影響市場的重要因素之一，但是從整體情況來看，股票質(zhì)押融資風(fēng)險總體可控，主要是部分因盲目擴張、想賺快錢、基本面較差的上市公司股權(quán)質(zhì)押需要注意，但大多數(shù)專注做主業(yè)、質(zhì)地優(yōu)秀的上市公司并未面臨此類風(fēng)險。

　　以時間線縱觀A股市場，2000年以來，在弱市行情中，持續(xù)跌出階段性底部的情況并不在少數(shù)。對應(yīng)的時間點分別為2005年6月6日上證綜指創(chuàng)出低點998.23點、2008年10月28日上證綜指跌至1664.93點、2013年6月25日上證綜指下探出1849.65點，2016年1月27日創(chuàng)出階段性低點2638.30點。

　　對于歷次股市階段性底部出現(xiàn)時的背景，一位私募機構(gòu)高管回憶稱，2005年6月份那次，主要是因為當時監(jiān)管層提出啟動股權(quán)分置改革的試點工作，市場對此沒有信心而引發(fā)恐慌，之后證明是正確之舉；2008年的低點則是因為國內(nèi)宏觀政策系統(tǒng)性收緊，疊加全球金融危機沖擊；2013年6月份創(chuàng)新低主要是因為“錢荒”事件。

　　海通證券(600837,股吧)首席策略分析師荀玉根在近期的報告中也做出類似的分析，對于2016年年初市場下跌的原因，他指出，“緣于在2015年12月美國加息后市場擔憂人民幣貶值風(fēng)險，以及熔斷機制的推出放大了市場恐慌情緒。”

　　估值處于相對低位

　　每一次階段性底部的出現(xiàn)，有些影響因素可能類似，也會出現(xiàn)一些類似的特征，但也有不同之處，這背后體現(xiàn)出A股市場不斷演變的過程。

　　估值水平較低是每次階段性底部出現(xiàn)時的一大共同特征。以7月6日的估值情況來看，A股市場整體市盈率（TTM，下同）為15.41倍，為今年以來最低水平。其中，上證A股市盈率為12.51倍，深證A股市盈率為25.74倍，中小企業(yè)板市盈率為28.59倍，創(chuàng)業(yè)板市盈率為48.51倍，前三者的市盈率均為今年以來最低水平，而創(chuàng)業(yè)板的市盈率最低水平則是在今年2月份。

　　以代表A股中規(guī)模大、流動性好的滬深300、中證100、上證50三大指數(shù)的市盈率來看，分別為11.50倍、10.69倍、9.68倍。

　　對比上述4次階段性底部時A股市場市盈率情況，7月6日的A股市盈率高于2008年10月28日的13.77倍、2013年6月25日的11.99倍，低于2005年6月6日的18.43倍、2016年1月27日的17.67倍。

　　在多位資本市場人士看來，目前A股處于低位震蕩的狀態(tài)，市場估值處于相對低位，但是否已到底部尚不好說。

　　不過隨著A股的演變，當前市場情況與此前下跌相比也出現(xiàn)一些不同之處。投資者結(jié)構(gòu)方面是一大體現(xiàn)，“跟以前相比存在較大的差異，當前市場是機構(gòu)投資者較多，受過專業(yè)訓(xùn)練的投資者增多，研究上市公司更具有深度和廣度，尤其是最近一兩年出現(xiàn)‘去散戶化’現(xiàn)象，市場對概念的炒作也沒有以前明顯?！敝炖i分析稱。

　　中國銀河(601881,股吧)證券研究院投資研究部負責(zé)人鞠厚林近期也指出，今年一季度，非散戶的持倉比例超過60%，A股市場的機構(gòu)化程度明顯提高；此外，國際化進程也在加快，有利于國外投資者和國外的投資理念進入到中國，國外投資者更加青睞各行業(yè)的藍籌。

　　從上市公司的廣度和深度上來看，朱昆鵬認為，目前上市公司對經(jīng)濟的代表性與2005年和2008年之時存在較大不同，當前隨著上市公司數(shù)量增加，類別更具多元化，對整個經(jīng)濟的代表性在逐步增強，從而使得A股市場結(jié)構(gòu)性機會相較以往多，不像以前因證券市場的上市體量較小，容易出現(xiàn)齊漲齊跌的情況。

　　從上市公司的數(shù)量來看，2005年6月6日時，上市公司數(shù)量為1301家；2008年10月28日時，上市公司數(shù)量為1570家；2013年6月25日時，上市公司數(shù)量為2453家；2016年1月27日時，上市公司數(shù)量為2803家；到今年7月6日時，滬深兩市共有上市公司3531家。

　　此外，近兩年來，業(yè)績成為A股市場的核心變量。“新時代行業(yè)集中度提升和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化將推高A股凈利潤率?！避饔窀治龇Q，2005年以來A股凈利潤率均值為8.9%，高點在2007年第三季度，為10.9%，低點在2005年第四季度，為5.0%，而2018年一季度A股凈利潤率為10.2%，隨著經(jīng)濟步入由大到強時代，A股凈利潤率中樞也將進一步抬升。

　　做好防守，再找機會反擊

　　當前A股估值處于洼地，大多數(shù)股票出現(xiàn)大幅下跌，后市將走向何方，又該如何投？

　　第一財經(jīng)記者根據(jù)Wind資訊終端數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年以來至7月11日，滬深兩市僅有522只股票處于漲勢，3000只股票處于下跌狀態(tài)，占到A股總數(shù)的85%，其中跌幅在50%以上的股票有164只；放長時間線到2015年6月12日至今年7月11日，有840只股票處于漲勢，2694只股票處于跌勢，占A股總數(shù)的76%，跌幅在50%以上的股票達到1913只，占A股總數(shù)的54%。

　　從申萬一級行業(yè)的漲跌情況來看，今年以來至7月11日，28個子行業(yè)全部下跌，但是醫(yī)藥生物行業(yè)僅下跌3.65%，計算機行業(yè)和食品飲料行業(yè)的跌幅也均在10%以下。朱昆鵬告訴記者，市場存在結(jié)構(gòu)性機會，比如今年醫(yī)藥股漲勢較好，在當前估值處于歷史相對低位時，可以進行長線布局，對于后市相對比較樂觀。

　　對于應(yīng)對當前市場環(huán)境的投資策略，上述資深基金經(jīng)理表示，做好防守，再找機會反擊，“實際上從中線角度來講，有些股票已經(jīng)跌到一定位置，因為風(fēng)險偏好低或者當前的環(huán)境因素，還沒有到反轉(zhuǎn)的階段?？春脙?nèi)需和創(chuàng)新兩個方向，一是符合國家未來轉(zhuǎn)型方向的行業(yè)或者公司，二是在過去充分的市場競爭中建立了自身優(yōu)勢的企業(yè)。”

　　荀玉根則表示，著眼未來半年到一年的圓弧底磨底階段，消費白馬仍是很好的配置品；另外，持續(xù)下跌后成長股估值已經(jīng)明顯回落，7月~8月中小創(chuàng)中報業(yè)績披露期，可以借此選擇估值盈利匹配度高的真成長。