【安信策略】土耳其危機(jī)？A股投資者要有自信力

　　陳果 夏凡捷 陳果A股策略 今天

　　投資要點(diǎn)

　　■投資要點(diǎn)：

　　投資者由于土耳其匯率暴跌對(duì)A股市場的影響持謹(jǐn)慎觀望態(tài)度，但我們認(rèn)為目前沒有足夠依據(jù)認(rèn)為其將蔓延升級(jí)并最終對(duì)中國金融市場構(gòu)成較大影響。

　　我們認(rèn)為應(yīng)該理性看待A股市場，目前從政策、資金、市場特征、投資者情緒及估值多個(gè)維度看，我們認(rèn)為A股市場基本具備了底部區(qū)域的特征。這意味著雖然指數(shù)絕對(duì)低點(diǎn)無法預(yù)測，但市場在接近底部的區(qū)域其實(shí)已經(jīng)進(jìn)入可投資階段，這個(gè)時(shí)點(diǎn)位置再執(zhí)著于悲觀情緒意義不大。但另一方面，在當(dāng)前的外部環(huán)境下，從未來的宏觀經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利增速趨勢，到政策組合，市場流動(dòng)性環(huán)境及投資者情緒的規(guī)律，尚不具備出現(xiàn)明顯的整體性行情的基礎(chǔ)。

　　我們認(rèn)為未來一個(gè)階段的行情主要是結(jié)構(gòu)性的。它的主線將是符合中國產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向和政策戰(zhàn)略支持、景氣能夠向上的新經(jīng)濟(jì)部門，龍頭將是其中的真成長公司，是能夠在基本面，例如訂單/收入/利潤，得到驗(yàn)證的公司。我們認(rèn)為重點(diǎn)關(guān)注的方向應(yīng)該在新科技、新消費(fèi)、新服務(wù)領(lǐng)域，包括云計(jì)算、航空裝備、5G、半導(dǎo)體、新能源汽車等。

　　■風(fēng)險(xiǎn)提示：1． 流動(dòng)性顯著緊縮，2． 貿(mào)易摩擦顯著升級(jí)。

　　正文

　　1．

　　A股投資者應(yīng)該擔(dān)心危機(jī)模式嗎？

　　本周，美元持續(xù)升值，土耳其匯率暴跌，市場擔(dān)心新興市場股市和匯市出現(xiàn)危機(jī)，受情緒影響，A股市場持續(xù)調(diào)整，上證指數(shù)、深成指和創(chuàng)業(yè)板指都創(chuàng)下了年內(nèi)新低。

　　投資者由于土耳其匯率暴跌對(duì)A股市場的影響持謹(jǐn)慎觀望態(tài)度，但我們認(rèn)為目前沒有足夠依據(jù)認(rèn)為其將蔓延升級(jí)并最終對(duì)中國金融市場構(gòu)成較大影響。

　　我們認(rèn)為應(yīng)該理性看待A股市場，目前從政策、資金、市場特征、投資者情緒及估值多個(gè)維度看，我們認(rèn)為A股市場基本具備了底部區(qū)域的特征。

　　我們考察一系列相關(guān)數(shù)據(jù)：例如估值方面，當(dāng)前Wind全A平均市盈率29.01倍，市凈率2.82倍，已經(jīng)接近13年底部區(qū)間。如果考慮到當(dāng)前全部A股10%-15%左右的盈利增速，PE（2018e）將低于13年（27.81倍）。股債利差方面，當(dāng)前全A市盈率中值倒數(shù)為3.22%，已十分接近10年期國債收益率3.48%。成交量方面，當(dāng)前萬得全A換手率為1.50%，已經(jīng)低于2013年6月時(shí)水平，日成交額不足3000億元，約為前期峰值（2015年6月8日22593.09億元）的12%。個(gè)股市值方面，當(dāng)前M2平減后全A市值中位數(shù)僅為7.21億元，已低于2013年5月的7.80億元。低價(jià)股方面，目前全A低價(jià)股共有753支，占全部A股21.31%，數(shù)量超過2013年7月503只，比例高于2013年7月全A20.52%。破凈方面，當(dāng)前全部A股破凈率達(dá)到7.08%，為2013年市場見底至今的最高水平，中小創(chuàng)破凈率和破凈家數(shù)為歷次最高。

　　雖然指數(shù)絕對(duì)低點(diǎn)難以預(yù)測，但市場在接近底部的區(qū)域其實(shí)已經(jīng)進(jìn)入可投資階段，這個(gè)時(shí)點(diǎn)位置再執(zhí)著于悲觀情緒意義不大。但另一方面，在當(dāng)前的外部環(huán)境下，從未來的宏觀經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利增速趨勢，到政策組合，市場流動(dòng)性環(huán)境及投資者情緒的規(guī)律，尚不具備出現(xiàn)明顯的整體性行情的基礎(chǔ)。

　　我們認(rèn)為未來一個(gè)階段的行情主要是結(jié)構(gòu)性的。它的主線將是符合中國產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向和政策戰(zhàn)略支持、景氣能夠向上的新經(jīng)濟(jì)部門，龍頭將是其中的真成長公司，是能夠在基本面，例如訂單/收入/利潤，得到驗(yàn)證的公司。我們認(rèn)為重點(diǎn)關(guān)注的方向應(yīng)該在新科技、新消費(fèi)、新服務(wù)領(lǐng)域，包括云計(jì)算、航空裝備、5G、半導(dǎo)體、新能源汽車等。

　　這其中，投資者當(dāng)前的一個(gè)核心疑問是，我們需要擔(dān)心危機(jī)模式嗎？

　　2．

　　A股投資者應(yīng)該擔(dān)心危機(jī)模式嗎？

　　2.1． 土耳其危機(jī)的三重原因

　　近期，曾經(jīng)的新興市場明星國家之一土耳其成功引起了市場的關(guān)注，愈演愈烈的土耳其危機(jī)和快速貶值的土耳其里拉都給新興市場國家?guī)砹肆钊瞬话驳年幵啤ＮC(jī)還會(huì)在新興經(jīng)濟(jì)體中引發(fā)連鎖反應(yīng)嗎？

　　　　我們認(rèn)為，土耳其此次危機(jī)爆發(fā)源自經(jīng)濟(jì)沉疴痼疾、政策應(yīng)對(duì)失當(dāng)、對(duì)美關(guān)系緊張三重原因共同發(fā)力，其他新興經(jīng)濟(jì)體要同時(shí)集齊3重危機(jī)因素并不容易。首先，土耳其長期的經(jīng)濟(jì)增長模式帶來的持續(xù)的經(jīng)常賬戶逆差導(dǎo)致了其國際融資結(jié)構(gòu)的失衡，外債持續(xù)流入增大金融風(fēng)險(xiǎn)，而外匯儲(chǔ)備不足使得抗風(fēng)險(xiǎn)能力孱弱。其次，面對(duì)經(jīng)濟(jì)沉疴和風(fēng)險(xiǎn)的累積，土耳其的政策應(yīng)對(duì)失當(dāng)，對(duì)央行獨(dú)立性的干預(yù)和遲緩加息應(yīng)對(duì)加劇了人們的擔(dān)憂。最后，對(duì)美關(guān)系惡化是催化。

　　　　因此，我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展可持續(xù)性的擔(dān)憂和新興市場國家自身的脆弱性、強(qiáng)勢領(lǐng)導(dǎo)人修憲后對(duì)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步干預(yù)和扭曲、以及對(duì)美貿(mào)易戰(zhàn)的爆發(fā)都極大的打擊了投資者的信息，引發(fā)了過度的恐慌并導(dǎo)致土耳其里拉在短時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)了超調(diào)。如果土耳其當(dāng)局采取一些補(bǔ)救的政策措施，將有利于挽救當(dāng)前市場脆弱的信心。包括釋放被監(jiān)禁的美國牧師，并宣布加息，維持央行獨(dú)立性等一攬子旨在安撫投資者的措施，同時(shí)從卡塔爾、俄羅斯、中國等國需求幫助。另一方面，土耳其當(dāng)前與歐洲的經(jīng)貿(mào)往來仍然十分緊密，同時(shí)擁有歐洲大量的在土投資，未來仍然有望擺脫困境。

　　2.2． 土耳其危機(jī)的傳導(dǎo)途徑

　　土耳其危機(jī)對(duì)中國有何影響？由于中土經(jīng)貿(mào)往來規(guī)模相對(duì)較小，我們認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)從貿(mào)易途徑傳導(dǎo)的影響極其有限，需要關(guān)注其通過金融途徑傳導(dǎo)到中國的可能。這其中，風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)到歐洲銀行，導(dǎo)致歐元貶值，美元被動(dòng)升值是對(duì)中國金融市場產(chǎn)生影響的主要潛在途徑，引發(fā)新興市場國家貨幣動(dòng)蕩并導(dǎo)致港幣走弱是次要潛在傳遞途徑。

　　　　據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計(jì)，截至2018年一季度，全球銀行對(duì)土耳其的風(fēng)險(xiǎn)敞口達(dá)2233億美元，總規(guī)模較2年前有所下降。【中國銀行(601988)、股吧】業(yè)對(duì)土耳其的風(fēng)險(xiǎn)敞口極小，主要的風(fēng)險(xiǎn)敞口集中在西班牙、法國和意大利三國的銀行中，對(duì)土耳其風(fēng)險(xiǎn)敞口達(dá)到1345億美元，占全球銀行的60%。

　　　　在這其中，我們推斷可能相當(dāng)一部分集中于歐洲央行（ECB）點(diǎn)名提到的西班牙對(duì)外銀行、意大利裕信銀行和法國巴黎銀行這三家銀行。由于近年來歐洲銀行的不良率已經(jīng)有所下行，即使當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)敞口最終有一部分轉(zhuǎn)化成實(shí)際損失，考慮到目前總額超過7000億歐元的“歐洲穩(wěn)定機(jī)制”（ESM）連同國際貨幣基金組織、歐洲央行組成的救助鐵三角未來仍有一定升級(jí)穩(wěn)定市場的能力，我們認(rèn)為土耳其事態(tài)后續(xù)發(fā)展及這些個(gè)別歐洲銀行可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)需要關(guān)注，但大概率不會(huì)對(duì)整個(gè)歐洲金融造成根本性沖擊。

　　本質(zhì)上，對(duì)于新興市場國家而言，美元趨勢性走強(qiáng)是其經(jīng)濟(jì)金融體系脆弱度的試金石，外債水平低，外匯儲(chǔ)備充足的中國與土耳其等國存在顯著差別，也有足夠的能力應(yīng)對(duì)土耳其危機(jī)對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的沖擊。

　　在我們看來更重要的是，近期一系列證據(jù)顯示，中國的產(chǎn)業(yè)升級(jí)在不斷取得進(jìn)步。不久前，中芯國際集成電路制造有限公司發(fā)布2018年第二季度財(cái)報(bào)，其中銷售額8.907億美元，較2017年同期增加18.6%，維持較高速增長，更重要的是，其公布在14納米FinFET技術(shù)開發(fā)上獲得重大進(jìn)展，第一代14納米FinFET技術(shù)研發(fā)進(jìn)入客戶導(dǎo)入階段，我們相信工程師紅利將繼續(xù)推動(dòng)中國產(chǎn)業(yè)升級(jí)，這是未來投資需要跟蹤、關(guān)注和把握的結(jié)構(gòu)性主線。

　　我們認(rèn)為，A股投資者當(dāng)前需要有自信力，經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)定，科技強(qiáng)國戰(zhàn)略堅(jiān)定不移推進(jìn)，新經(jīng)濟(jì)持續(xù)崛起是未來可以預(yù)期的宏觀與政策背景。

　　總的來說，我們認(rèn)為伴隨金融數(shù)據(jù)的持續(xù)改善，國企改革提速，四中全會(huì)預(yù)期，未來市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有望逐步修復(fù)。當(dāng)前市場對(duì)中期配置資金價(jià)值體現(xiàn)。外資持續(xù)流入，上市公司頻頻展開回購。同時(shí)場內(nèi)機(jī)構(gòu)預(yù)期普遍較低，強(qiáng)勢股開始補(bǔ)跌，市場呈現(xiàn)調(diào)整后期特征。

　　中期看，我們認(rèn)為市場具備中期區(qū)域特征，向下空間有限不必恐慌，未來有望伴隨著補(bǔ)短板推進(jìn)和新經(jīng)濟(jì)景氣展開以成長為核心的結(jié)構(gòu)性行情。方向重點(diǎn)關(guān)注新科技，新消費(fèi)和新服務(wù)領(lǐng)域，包括云計(jì)算、航空裝備、5G、半導(dǎo)體、醫(yī)療、新能源汽車等，配置上重視中報(bào)業(yè)績趨勢向上和超預(yù)期的公司。主題關(guān)注自貿(mào)區(qū)、國企改革等。

　　3．一周財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)和要事

　　4．金股組合注：本報(bào)告數(shù)據(jù)如無特別說明，均來源于wind。