A股護盤式回購即將開啟， 限制利益輸送細則緊隨其后

　　記者 袁子懿 杜卿卿

　　插畫/劉飛

　　[ 此次修法增加了回購適用情形、簡化了決策程序、新增庫存股制度，讓上市公司回購的實操性大大增加 ]

　　美股長牛令國內(nèi)投資者艷羨不已，而上市公司主動回購一直被認為是美股走牛的重要推動因素。僅2008年金融危機之后五年，美股回購額就相當于發(fā)行額的1.6倍。同期A股的上市公司回購規(guī)模，則少到可以忽略不計。不過，監(jiān)管層正在推動解決A股上市公司回購的制度障礙，為“護盤式回購”創(chuàng)造條件，同時也為上市公司資本管理能力的提升提供更大空間。

　　9月6日早間，證監(jiān)會宣布，會同財政部、人民銀行、國資委、銀保監(jiān)會等有關(guān)部門，提出完善上市公司股份回購制度修法建議，并就《中華人民共和國公司法修正案》草案公開征求意見。征求意見截至10月5日。

　　“這是一個很大的基礎制度，涉及到的內(nèi)容也比較多?！弊C監(jiān)會相關(guān)負責人近日表示，從境外市場來看，當市場出現(xiàn)價格波動，自家公司股票價格與基本面產(chǎn)生較大偏差時，多數(shù)市場都允許上市公司進行回購。不過，境內(nèi)市場上市公司回購積極性一直不高，橫向比較回購案例也比較少，制度規(guī)定還存在進一步完善的空間。

　　此次對公司法相關(guān)條款進行修訂，正是為了消除回購制度的障礙，創(chuàng)造更完善的制度環(huán)境。據(jù)上述負責人介紹，此次修法增加了回購適用情形、簡化了決策程序、新增庫存股制度，讓上市公司回購的實操性大大增加。同時，證監(jiān)會已經(jīng)在研究制定相關(guān)配套政策，來防范不利影響。

　　　回購通道打開

　　A股自2015年夏天之后一路震蕩下行，近一個月以來上證指數(shù)持續(xù)徘徊在2700點低位，市場活躍度有所下降。此時監(jiān)管層推動修改回購制度，不少業(yè)內(nèi)人士認為，恰恰可以推動覺得自家股票被低估的上市公司進行回購。

　　公司法有關(guān)回購的條款自1993年已經(jīng)設立。2005年修法將適用情形增加至4種。雖然范圍在擴大，但仍有落地障礙，此次修法正是突破這些限制，為上市公司利用回購提升資本管理能力提供更多便利。

　　主要變化在三個方面，一是增加適用情形，允許上市公司為配合可轉(zhuǎn)換公司債券、認股權(quán)證的發(fā)行用于股權(quán)轉(zhuǎn)換而回購，也允許上市公司為維護公司信用及股東權(quán)益而回購。二是簡化決策程序，給予公司更大靈活性。三是建立庫存股制度，前述兩種情形都可以庫存方式持有，持有期限不得超過三年。

　　一般而言，上市公司回購主要有五方面效果，包括在股價低估時護盤股價、代替派息、進行資本管理、防止惡意收購、激勵員工等。

　　而業(yè)內(nèi)人士預計，目前A股處于歷史低位，回購制度落地將有利于上市公司進行“護盤式”回購。

　　星石投資對第一財經(jīng)記者表示，修法草案落地實施，將有望提升上市公司股份回購操作性，同時，這也是釋放托底信號。

　　據(jù)星石投資統(tǒng)計，今年以來A股回購大幅提升。截至9月6日，A股共發(fā)生642筆股份回購，去年同期為345筆；累計回購金額達到236億，而去年同期僅為52億。但是，雖然回購規(guī)模同比大幅上升，但占A股市值比例依然不到0.05%。而美國在金融危機后近10年的時間里，上市公司股票回購達到平均每年回購4000億美元、總市值25萬億美元，特別是近幾年美股平均回購比例約為1.6%。

　　清華大學法學院教授湯欣對第一財經(jīng)記者表示，在配套制度比較健全的情況下，允許公司在股價低迷時期進行“護盤式”回購股份，對公司來說可能是一個有利可圖的機會，對全體股東來說也是有利的選擇。

　　“堵漏洞”規(guī)則在路上

　　在目前階段打開回購大門，對中小投資者而言，意味著機會，也意味著風險。

　　與美國等發(fā)達市場機構(gòu)股東占主導、職業(yè)經(jīng)理人掌握管理層的結(jié)構(gòu)相比，A股上市公司還處于大股東掌握主要話語權(quán)的發(fā)展階段。

　　在這種情況下，回購制度會不會被利用？比如上市公司定向回購大股東股票，侵害小股東利益；比如利用庫存股交易，搞內(nèi)幕交易、市場操縱；比如上市公司過多回購股票，侵害債權(quán)人利益；比如濫用回購權(quán)利，抵消并購對企業(yè)管理效率的提升效應，等等。

　　“在公司法修改期間，證監(jiān)會已經(jīng)在制定相關(guān)配套政策，來為回購制度的實施做好準備。”前述負責人表示，在公司法之下，還將有一套制度來防范不良影響。

　　據(jù)第一財經(jīng)了解，證監(jiān)會研究對比了美國、德國、日本以及中國臺灣等多個國家和地區(qū)的回購制度，在制定配套規(guī)則時，將對境外成熟市場庫存股制度操作制度和監(jiān)管制度進行借鑒。其中，操作制度設計庫存股的取得事由、資金來源、權(quán)利界定以及購后處置；監(jiān)管制度包括防止市場操縱、防止內(nèi)幕交易、規(guī)范信息披露等。

　　以比較成熟的美國市場為例，美國《示范商事公司法》等都將股份回購的決定權(quán)賦予董事會，規(guī)定以經(jīng)營判斷原則加以保護。

　　對回購資金來源，美國各州基本都要求來自公司的可分配盈余和資本公積。權(quán)利界定方面，庫存股不具有普通流通股的投票權(quán)、利潤分配權(quán)等股東權(quán)利。

　　美國還設計了“安全港”機制，上市公司只要滿足相關(guān)限制條件，公司就可以實施回購，且不會被認為違反《證券交易法》的反市場操縱條款，但需要進行事后披露，一旦超過規(guī)則規(guī)定的限制條件則會被視為操縱股價。

　　比如回購如果由發(fā)行人主動提出，則只能通過一個經(jīng)紀商或者交易商進行；回購價格，不得超過當前最高獨立買價及本交易日內(nèi)最高獨立買價之間的高者；回購時間上，不能在交易日開盤和收盤的半小時內(nèi)進行（發(fā)行規(guī)模較大的公司可以放寬到收盤前10分鐘）；回購數(shù)量上，每日回購數(shù)量不超過該股票過去四周日均交易量的25%。