【招商策略】回購細則寬嚴相濟，ETF贖回規(guī)模擴大——金融市場流動性與監(jiān)管動態(tài)周報（1126）

　　來源：招商策略研究

　　張夏 涂婧清

　　上周央行未進行公開市場操作，資金面合理充裕；貨幣市場利率整體下行，長端國債收益率上行。美元指數(shù)回升，人民幣匯率整體穩(wěn)定。股市方面，上周滬深兩市持續(xù)低迷，疊加融資凈買入規(guī)模回落、北上資金流出的影響，A股流動性總體下降，大盤股的基金倉位占比有所上升。ETF凈贖回規(guī)模擴大，尤其創(chuàng)業(yè)板ETF凈贖回明顯；重要股東延續(xù)凈減持，規(guī)模略降。

　　核心觀點

　　? 11月23日，上海和深圳證券交易所均分別發(fā)布《上市公司回購股份實施細則（征求意見稿）》，進一步詳細引導(dǎo)和規(guī)范上市公司的回購行為?！秾嵤┘殑t》通過簡化決策程序、拓寬資金來源、降低護盤回購限制且允許護盤回購股票賣出、納入分紅計算等方式鼓勵上市公司進行股票回購。同時，對股票回購的減持行為做出了明確規(guī)定，以防范出現(xiàn)股票回購為股東減持“抬轎子”的現(xiàn)象；且通過要求回購的實施節(jié)奏、強化信息披露、明確內(nèi)幕信息知情人范圍等，以防范在股票回購中可能出現(xiàn)的內(nèi)幕交易、操縱市場等行為?！秾嵤┘殑t》的發(fā)布為實施股票回購提供了更明確的依據(jù)，進一步鼓勵上市公司積極回購，同時在市場約束和監(jiān)管介入相結(jié)合的雙重預(yù)防機制下，有利于確保制度實施取得良好效果。

　　? 11月19日-11月23日，央行未進行公開市場操作，23日央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平。截至上周，央行已經(jīng)連續(xù)21天沒有展逆回購操作，另外本月有1000億元的逆回購到期，4035億元MLF到期后等量續(xù)作，資金凈回籠1000億元。

　　? 貨幣市場利率整體下行，金融機構(gòu)融資成本略有下降，利差收窄；短端和長端國債收益率轉(zhuǎn)為上行。截至11月23日，R007較前期下降3.36bp至2.59%，DR007較前期下降2.83bp至2.57%，利差收窄。1年期國債到期收益率與上周基本持平，維持2.51%水平，10年期國債收益上升4.02bp至3.39%，期限利差上升3.67bp至0.88%。

　　? 股市方面，A股市場流動性小幅回落，招商A股流動性指數(shù)為1.01，較前期下降0.93。海外投資者避險情緒上升。受海外市場情緒及貿(mào)易摩擦的影響A股再度下調(diào)，投資者在G20峰會前偏謹慎，融資凈流入規(guī)模減小，重要股東繼續(xù)凈減持，外資由凈流入轉(zhuǎn)為小規(guī)模凈流出。

　　? 從投資者偏好來看，融資客集中買入地產(chǎn)金融、公共事業(yè)等；陸股通當周大規(guī)模買入食品飲料，凈賣出的行業(yè)較多包括非銀金融、鋼鐵、建筑材料等；ETF凈贖回規(guī)模略有上升，尤其創(chuàng)業(yè)板回購規(guī)模較高。個股方面，陸股通凈買入規(guī)模較高的包括南方航空、五糧液等，凈賣出規(guī)模較高的包括【中國平安(601318)、股吧】、海螺水泥等；ETF整體凈贖回略有擴大，凈贖回規(guī)模最大的依然是華安創(chuàng)業(yè)板50ETF。

　　? 基金持倉方面，股票型、混合型基金整體倉位（11月22日）分別較前一期（11月15日）小幅下降1.99%、1.73%至88.68%、79.65%。大盤股倉位較前一期上升5.75%至28.58%；中盤股倉位較前一期下降4.43%至21.15%，小盤股倉位較前一期下降3.06%至27.94%。

　　　　01

　　流動性專題

　　※回購細則寬嚴相濟，謹防減持套利

　　11月23日，上海和深圳證券交易所均發(fā)布《上市公司回購股份實施細則（征求意見稿）》，進一步詳細引導(dǎo)和規(guī)范上市公司的回購行為?；刭徏殑t積極落實此前的相關(guān)政策，在通過放寬政策鼓勵回購的同時，加強對回購行為的監(jiān)管，主要包括以下幾個方面：

　?。?）護盤回購：首先明確了上市公司為維護公司價值及其股東權(quán)益而進行回購的條件；其次，護盤回購可以不受“股票上市已滿一年”的限制；此外，護盤回購的股票在持有半年并履行必要的決策程序后，可以通過集中競價交易方式賣出。

　?。?）簡化回購程序，降低回購實施成本：允許上市公司董事會根據(jù)實際需要，自主決定是否聘請財務(wù)顧問、律師等證券服務(wù)機構(gòu)出具獨立意見。

　?。?）擴大回購股份資金來源：包括自有資金；發(fā)行優(yōu)先股、債券募集的資金；發(fā)行普通股取得的超募資金、募投項目結(jié)余資金和已依法變更為永久補充流動性資金的募集資金；金融機構(gòu)借款；其他合法資金。鼓勵控股股東及其一致行動人、實際控制人為上市公司回購股份依法提供資金支持。

　?。?）明確回購規(guī)模限制：上市公司應(yīng)在回購方案中明確擬回購股份數(shù)量或者資金總額的上下限，且上限不得超出下限的一倍。上市公司因減少注冊資本、支持員工持股計劃或股權(quán)激勵、用于轉(zhuǎn)換公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)債等而回購股票的，每5個交易日回購股份的數(shù)量，不得超過首次回購股份事實發(fā)生前5個交易日該股票成交量之和的25%，但每5個交易日回購數(shù)量不超過100萬股的除外。

　?。?）回購價格限制：股份回購應(yīng)確定合理的價格區(qū)間，回購價格區(qū)間上限高于董事會通過回購股份決議前30個交易日該股票平均收盤價150%的，應(yīng)在回購方案中說明其合理性。

　　（6）鼓勵回購：上市公司以現(xiàn)金為對價，采用要約方式、集中競價方式回購股份的，視同上市公司現(xiàn)金分紅，納入現(xiàn)金分紅的相關(guān)比例計算。

　?。?）防范忽悠式回購：上市公司董事會應(yīng)當充分關(guān)注公司的債務(wù)履行能力和持續(xù)經(jīng)營能力，審慎制定、實施回購股份方案，回購股份的規(guī)模、價格等應(yīng)當與公司的實際財務(wù)狀況相匹配；上市公司回購股份方案披露后，非因充分正當事由不得變更或者終止。

　　（8）已回購股份的權(quán)利限制：上市公司回購專用賬戶中的股份，不享受股東大會表決權(quán)、利潤分配、公積金轉(zhuǎn)增股本、增發(fā)新股和配股、質(zhì)押等權(quán)利。

　　此外，《實施細則》對股票回購的減持行為做出了明確規(guī)定，以防范出現(xiàn)股票回購為股東減持“抬轎子”的現(xiàn)象。具體來看，（1）在披露回購結(jié)果暨股份變動公告6個月后且3年以內(nèi)；（2）減持方式為集中競價交易；（3）在以下期間不得減持，上市公司定期報告或者業(yè)績快報公告前10個交易日內(nèi)；自可能對本公司股票交易價格產(chǎn)生重大影響的事項發(fā)生之日或在決策過程中，至依法披露后2個交易日內(nèi)；證監(jiān)會規(guī)定的其他傾向；（4）在首次賣出股份的15個交易日前進行減持預(yù)披露；（5）每日減持的數(shù)量不得超過減持預(yù)披露日前20個交易日日均成交量的25%，但每日減持數(shù)量不超過20萬股的除外；（6）減持的信息披露做出詳細的要求；（7）上市公司為維護公司價值及其股東權(quán)益而進行回購的情況下，其股東及其一致行動人、實際控制人不得在公司回購股份期間直接或間接減持本公司股票。

　　總體來看，交易所在簡化決策程序、鼓勵和放寬股票回購的同時，要求上市公司合理控制回購的實施節(jié)奏、強化信息披露的剛性約束、明確內(nèi)幕信息知情人范圍、規(guī)范股東減持等，以此來防范在股票回購中可能出現(xiàn)的內(nèi)幕交易、操縱市場等行為。《實施細則》的發(fā)布為上市公司實施股票回購提供了更明確的依據(jù)，將在一定程度上鼓勵上市公司積極回購，同時在市場約束和監(jiān)管介入相結(jié)合的雙重預(yù)防機制下，有利于確保制度實施取得良好效果。

　　02

　　監(jiān)管動向

　　　　03

　　貨幣政策工具與資金成本

　　11月19日-11月23日，央行未進行公開市場操作，23日央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平。截至上周，央行已經(jīng)連續(xù)21天沒有展逆回購操作，另外本月有1000億元的逆回購到期，4035億元MLF到期后等量續(xù)作，資金凈回籠1000億元。

　　貨幣市場利率整體下行，金融機構(gòu)融資成本略有下降，利差收窄；短端和長端國債收益率轉(zhuǎn)為上行。截至11月23日，R007較前期下降3.36bp至2.59%，DR007較前期下降2.83bp至2.57%，利差收窄。1年期國債到期收益率與上周基本持平，維持2.51%水平，10年期國債收益上升4.02bp至3.39%，期限利差上升3.67bp至0.88%。

　　各期限同業(yè)存單發(fā)行利率升降不一。11月19日-11月23日，同業(yè)存單發(fā)行681只，發(fā)行總規(guī)模4680.10億元；截至11月23日，1個月、3個月、6個月同業(yè)存單發(fā)行利率分別較前期變動12.43bp、-2.83bp、5.7bp至2.64%、3.34%、3.71%。

　　　　04

　　外匯市場

　　11月19日-11月23日，美元指數(shù)收于96.95，較前期上升0.53點。人民幣匯率指數(shù)微降0.15點報收92.33。

　　11月23日美元兌人民幣中間價、美元兌人民幣即期匯率、美元兌人民幣離岸匯率分別報收6.9306、6.9421、6.9444，分別較前期變動-0.0071點、-0.0053點、0.0225點。11月22日，中國人民銀行更新的“貨幣當局資產(chǎn)負債表”顯示，10月末，外匯占款余額為213168.39億元，環(huán)比減少915.76億元，延續(xù)了9月份的下降趨勢降幅收窄。央行持續(xù)供給外匯流動性，旨在穩(wěn)定人民幣匯率，后續(xù)走向需要看美聯(lián)儲是否會在12月份加息，以及中美貿(mào)易摩擦的進展等方面動態(tài)。

　　　　05

　　股市資金供需

　　（1）資金供給：

　　資金供給方面，11月19日-11月23日，公募基金發(fā)行28.6億份，較前期減少71.1億份（因11月14日廣發(fā)1-3年國開債A發(fā)行了213.7億份，對當周基金發(fā)行份額的影響較大）；私募基金成立募資0.4億元；融資繼續(xù)凈買入9.3億元，規(guī)模較上周減小55.5億元；截至2018年11月23日，融資余額為7688.1億元；陸股通由凈流入71.4億元轉(zhuǎn)為凈流出22億元。

　　　?。?）資金需求：

　　資金需求方面，11月19日-11月23日，IPO募資18.9億元，未來一周沒有IPO融資計劃；限售解禁市值498.1億元，較前一期增加198.5億元，后一周解禁規(guī)模將減少至134.8億元；重要股東繼續(xù)凈減持，凈減持金額為11.3億元；期間公布的減持計劃合計減持規(guī)模約122.4億元，較前期增60.9億元。

　　06

　　投資者情緒

　　11月19日-11月23日，VIX指數(shù)上升1.54，收于21.52，近期美國部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱，油價大跌、股市重挫，海外避險情緒持續(xù)上升。當周融資買入額為1493.72億元，較前期減少190.45億元；占A股成交額比例為7.95%，較前期下降0.11% 。上周A股三大股指持續(xù)低迷，滬指跌破2600點整數(shù)關(guān)口，個股表現(xiàn)普跌。未來可以關(guān)注G20，以及央行在自貿(mào)試驗區(qū)擴大金融業(yè)對外開放的后續(xù)進展等政策性利好對A股可能產(chǎn)生的流動性影響。

　　　　07

　　投資者偏好

　　（1）陸股通

　　11月19日-11月23日，與上周相反當周陸股通各行業(yè)普遍凈賣出，凈賣出規(guī)模較大的有非銀金融、鋼鐵、建筑材料等，凈賣入規(guī)模最高的為食品飲料。具體來看，當周陸股通在多行業(yè)凈賣出，規(guī)模大于3億元的有：非銀金融（8.62億元）、鋼鐵（8.26億元）、建筑材料（5.75億元）、傳媒（3.47億元）、有色金屬（3.26億元）和家用電器（3.11億元）；食品飲料持續(xù)凈買入（13.81億元）規(guī)模較上周略微擴大，其他規(guī)模大于3億元的僅有交通運輸（3.14億元）。

　　　　（2）融資交易

　　11月19日-11月23日，融資客凈買入9.26億元，其中凈買入房地產(chǎn)、非銀銀行、公共事業(yè)等，凈賣出銀行、有色金屬、通信等。具體來看，凈買入高于4億元的包括房地產(chǎn)6.08億元、非銀金融5.87億元、公共事業(yè)4.6億元、傳媒4.36億元。凈賣出規(guī)模高于4億元的僅有銀行（4.9億元）。個股方面，融資凈買入規(guī)模較高的有市北高新（5.39億元）、中國平安（5.36億元）、大眾公用（3.19億元）等；融資凈賣出規(guī)模較高的有【京東方A(000725)、股吧】（2.28億元）、中興通訊（1.5億元）、中國軟件（1.46億元）等。

　　　　（3）ETF凈申購贖回

　　11月19日-11月23日，ETF繼續(xù)凈贖回，規(guī)模較前一周有所擴大。股票型ETF當周繼續(xù)凈贖回（40.1億份），較上周增加37.75億份； 滬深300EFT由凈申購2.97億元轉(zhuǎn)為凈贖回2.76億份；中證500ETF由凈申購3.43億份轉(zhuǎn)為凈贖回4.43億份；創(chuàng)業(yè)板（含創(chuàng)業(yè)板50）ETF凈贖回40.16億份，贖回份額較上周增加30.18億份。

　　　　11月19日-11月23日，股票型ETF凈贖回規(guī)模最高的為華安創(chuàng)業(yè)板50ETF，凈贖回份額為23.2億份，其他規(guī)模較高的還有易方達創(chuàng)業(yè)板ETF（16.16億份）、南方中證500ETF（6.28億份）；凈申購的ETF基金數(shù)額均不高，不低于2億份的僅有華夏上證50ETF（3.16億份）、國泰中證全指證券公司ETF（2.93億份）。

　　　　（4）主動偏股公募基金倉位測算