【策略周報(bào)】布局成長(zhǎng)和高股息的雙主線

　　來源： 建投策略研究

　　1　　一、引言

　　2019年2月2-10日，中國(guó)股票市場(chǎng)在農(nóng)歷新年中閉市9日。我們?cè)诖汗?jié)前最后一周周報(bào)《春節(jié)臨近，應(yīng)該持股過節(jié)嗎？》專門論述了中國(guó)市場(chǎng)的節(jié)日效應(yīng)，并建議采用我們2019年2月金股組合的投資策略——布局成長(zhǎng)和高股息的雙主線。春節(jié)之后，市場(chǎng)的表現(xiàn)和投資策略就成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。為了解決這個(gè)問題，我們需要仔細(xì)的分析近期特別是春節(jié)期間經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的變化，以觀察策略是否繼續(xù)有效。

　　從中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于下降轉(zhuǎn)型的過程中。制造業(yè)PMI指數(shù)繼續(xù)維持在枯榮線之下，中國(guó)產(chǎn)出水平仍然繼續(xù)下降。非制造業(yè)的PMI商業(yè)活動(dòng)景氣則不斷上升，服務(wù)業(yè)回升明顯，印證了我們的判斷。從PMI分項(xiàng)來看，新訂單處于下行中，產(chǎn)成品庫存位于高位，去庫存的過程仍然還在持續(xù)。從價(jià)格水平來看，CPI和PPI價(jià)格水平都在下降，呈現(xiàn)一定的通縮特征，金融去杠桿的效應(yīng)仍然持續(xù)。春節(jié)期間值得關(guān)注的是電影消費(fèi)市場(chǎng)的火爆，春節(jié)檔觀影人數(shù)和景氣程度提高，也反映了傳媒行業(yè)一定的回暖。由于地方兩會(huì)在1月（山東2月）均已結(jié)束，穩(wěn)增長(zhǎng)、發(fā)展高端制造業(yè)、資本市場(chǎng)改革和區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化是發(fā)展的方向，我們預(yù)期3月全國(guó)兩會(huì)與中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和地方兩會(huì)的主題保持一致。

　　從海外經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)來看，美國(guó)失業(yè)率約為4.0%，維持在充分就業(yè)的水平上，勞動(dòng)力強(qiáng)度和勞動(dòng)價(jià)格均保持一致，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然是充分就業(yè)。但考慮到美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)可能存在衰退，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注的重點(diǎn)是人均收入增速。在維持繁榮的階段，美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏有所放緩。在中國(guó)春節(jié)期間，美債的收益率也呈現(xiàn)出回落的特征。中美之間的貿(mào)易談判是影響2018-2019年中國(guó)市場(chǎng)的重要事件，1月的中美之間的談判良好，我們預(yù)期雙方將按照既定過程推進(jìn)。

　　在中國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)都存在下行的背景下，大宗商品市場(chǎng)呈現(xiàn)除鐵礦石之外的普遍下跌（鐵礦石因?yàn)榈庸辱F礦石產(chǎn)量損失），印證了我們年度策略《從山重水復(fù)到柳暗花明》中規(guī)避周期的判斷。從股票市場(chǎng)來看，由于美聯(lián)儲(chǔ)鴿派的表態(tài)，美國(guó)和英國(guó)市場(chǎng)上漲，但德國(guó)、法國(guó)和亞洲市場(chǎng)則進(jìn)一步反應(yīng)了對(duì)全球經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期，均呈現(xiàn)一定程度的下跌。因此，我們?nèi)匀痪S持2018年11月第5周周報(bào)的判斷：美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于維持繁榮的狀態(tài)，存在一定的回落可能。

　　從投資策略來看，2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)下行，并逐步轉(zhuǎn)型。信用利率逐步下降是全年的投資主線。我們維持2019年底部窄幅震蕩的判斷不變，并預(yù)期在3-4季度逐步走高。從2018年12月到2019年1月的市場(chǎng)表現(xiàn)來看，成長(zhǎng)、消費(fèi)、金融地產(chǎn)依次上漲，與年度策略報(bào)告判斷一致。因此，在2019年2月春節(jié)之后，我們繼續(xù)建議投資者堅(jiān)守和布局信用利率下行的投資機(jī)會(huì)，持續(xù)看好通信（5G）、計(jì)算機(jī)和電子為代表的成長(zhǎng)板塊，看好券商為代表的金融高股息板塊。科創(chuàng)板、區(qū)域一體化和先進(jìn)制造是2019年持續(xù)的主題。

　　2

　　二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析

　　2.1 宏觀經(jīng)濟(jì)觀察

　　2019年1月中國(guó)制造業(yè)PMI為49.5，高于預(yù)期的49.3，也高于2018年12月的49.4。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷下行，在PMI數(shù)據(jù)體現(xiàn)為制造業(yè)景氣度不斷走低。2018年12月，PMI自2016年2月以來首次跌下枯榮線，雖然2019年1月中國(guó)PMI比2018年12月略有回升，制造業(yè)景氣水平仍然在低位，印證了我們堅(jiān)持的產(chǎn)出水平持續(xù)下降的觀點(diǎn)。

　　與制造業(yè)PMI對(duì)應(yīng)的是中國(guó)非制造業(yè)PMI商業(yè)活動(dòng)景氣度不斷上升。2019年1月，非制造業(yè)PMI為54.7，連續(xù)三個(gè)月實(shí)現(xiàn)上升，與PMI的走勢(shì)出現(xiàn)進(jìn)一步分化。其中，服務(wù)業(yè)PMI回升明顯，2019年1月服務(wù)業(yè)PMI為53.6，而2018年12月僅為52.3。

　　　　從制造業(yè)PMI的分項(xiàng)數(shù)據(jù)來看，PMI新訂單2019年1月為49.6，比2018年12月的49.7下滑0.1，延續(xù)了自2018年5月以來的持續(xù)下行的趨勢(shì)，反映出社會(huì)制造業(yè)需求的低迷。另一方面，2019年1月產(chǎn)成品庫存的PMI為47.1，比2018年12月的48.2，下降了1.1，降幅明顯。但是從歷史數(shù)據(jù)上來看，產(chǎn)成品庫存的PMI水平仍然在高位，而新訂單的繼續(xù)下探也存在空間，制造業(yè)企業(yè)目前仍然處于主動(dòng)去庫存的階段。

　　從物價(jià)水平來看，2018年后半年，CPI與PPI出現(xiàn)了雙下行的趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)也由此呈現(xiàn)緊縮的狀態(tài)。從經(jīng)驗(yàn)來看，物價(jià)尤其是PPI的下行仍然存在空間，尤其是在當(dāng)前需求不斷下行的背景下，物價(jià)水平進(jìn)一步緊縮化可能性依舊較大，從而制造業(yè)企業(yè)將進(jìn)一步去庫存，而需求的拐點(diǎn)仍需進(jìn)一步等待和確認(rèn)。

　　2.2 春節(jié)電影消費(fèi)觀察

　　春節(jié)假期電影消費(fèi)再次成為焦點(diǎn)，票房火爆異常。截至2019年2月9日23時(shí)，五天假期的累計(jì)票房已經(jīng)達(dá)到50.2億元，超過去年57億元票房幾乎沒有疑問。其中，大年初一以單日票房14.40億元?jiǎng)?chuàng)下歷史單日票房紀(jì)錄，2月6日、7日、8日分列歷史單日票房第四、第六、第八（預(yù)計(jì)2月9日也將進(jìn)入歷史前十）。

　　近年來，春節(jié)檔的票房與春節(jié)檔占全年總票房的比重不斷走高，2018年春節(jié)檔錄得票房56.99億元，占全年總票房的比為9.4%，均為歷史新高。而從歷史前十的單日票房來看，基本被2018、2019年的春節(jié)檔壟斷。這既與人們的電影文化購(gòu)買能力與意愿增強(qiáng)有關(guān)，同時(shí)也與“爆款產(chǎn)品”在春節(jié)檔上映有關(guān)。2018年，《紅海行動(dòng)》與《唐人街探案2》（分別排名中國(guó)電影票房第二、三位）兩部影片最終助燃了春節(jié)檔，而這種情況在2019年得以延續(xù)?！读骼说厍颉?天票房過15億，《瘋狂的外星人》5天票房過12.97億元，遠(yuǎn)超過去年同期《紅海行動(dòng)》，媲美《唐人街探案2》的上映后吸金能力。

　　　　雖然2019年的春節(jié)檔票房再創(chuàng)新高，但主要得益于票價(jià)的提升。從歷史前十日票房情況，今年的春節(jié)檔比2018年的春節(jié)檔在觀影人數(shù)和場(chǎng)次規(guī)模要少，但是總票房卻比2018年提升，表明票房的走高源自于平均票價(jià)的推動(dòng)。經(jīng)計(jì)算，2019年春節(jié)檔的平均票價(jià)在45元左右，而去年平均票價(jià)僅為40元左右，票價(jià)大約提升了12.5%。

　　　　我們認(rèn)為相比于票價(jià)的提升的拉動(dòng)，觀影人數(shù)上升的拉動(dòng)更加代表電影市場(chǎng)的前景和景氣程度。更多的觀影人群才是全年票房持續(xù)走高的保證，相對(duì)而言提高票價(jià)的幅度有限，持續(xù)性不高。因此對(duì)于電影市場(chǎng)春節(jié)檔的火爆應(yīng)當(dāng)理性看待。

　　2.3 兩會(huì)展望

　　2019年兩會(huì)將于3月3日在北京召開。我們認(rèn)為兩會(huì)將與2018年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神保持高度一致。2019年經(jīng)濟(jì)工作的任務(wù)仍然將圍繞穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、扶持高端制造業(yè)、完善資本市場(chǎng)制度、促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化發(fā)展展開。

　　在宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和政策上，通過積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)托底，進(jìn)而達(dá)到穩(wěn)就業(yè)的目標(biāo)。財(cái)政政策的發(fā)力點(diǎn)在于進(jìn)一步的減稅降費(fèi)和專項(xiàng)債的發(fā)行。而貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健，不搞大水漫灌。在產(chǎn)業(yè)政策上，政府將繼續(xù)扶持高端制造業(yè)，推動(dòng)5G商用、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和物聯(lián)網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在資本市場(chǎng)制度改革上，科創(chuàng)板的推出以及首批企業(yè)的上市進(jìn)程將有條不紊推進(jìn)。而擴(kuò)大開放和優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)是進(jìn)一步改革的方向。在區(qū)域發(fā)展政策上，長(zhǎng)三角一體化在去年上升為國(guó)家戰(zhàn)略，將與京津冀一體化和粵港澳大灣區(qū)建設(shè)并肩而行。

　　3

　　三、海外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行分析

　　3.1 美國(guó)1月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期

　　從就業(yè)量的角度來看：2月1日，美國(guó)勞工部發(fā)布數(shù)據(jù)顯示：美國(guó)1月非農(nóng)就業(yè)人口變動(dòng)今值30.4萬人，預(yù)期 16.5萬人，前值修正為 22.2萬人。1月私營(yíng)部門就業(yè)人口變動(dòng)今值29.6萬人，預(yù)期17.5萬人，前值為30.1萬人。1月制造業(yè)就業(yè)人口變動(dòng)今值1.3萬人，前值為2.0萬人。從失業(yè)率的角度來看：美國(guó)1月勞動(dòng)力參與率今值63.2%，預(yù)期63.0%，前值63.1%。1月失業(yè)率為4.0%，預(yù)期3.9%，前值為3.9%。從勞動(dòng)強(qiáng)度來看：美國(guó)9月每周工時(shí)為34.5小時(shí)，與預(yù)期以及前值保持一致；從勞動(dòng)力的價(jià)格來看，1月平均每小時(shí)工資環(huán)比為0.1%，預(yù)期0.3%，前值0.4%；1月平均每小時(shí)工資同比今值3.2%，預(yù)期 3.2%，前值上修為 3.3%。

　　　　美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期。由于1月政府停擺的技術(shù)性因素，美國(guó)失業(yè)率高于預(yù)期0.1%。若剔除停擺導(dǎo)致的失業(yè)影響，實(shí)際失業(yè)率與預(yù)期一致?？紤]到勞動(dòng)參與率上升到2014年3月以來新高，我們認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然保持強(qiáng)勁。薪資增速超市場(chǎng)預(yù)期環(huán)比放緩，同比增速仍存，將弱化市場(chǎng)對(duì)通脹預(yù)期，但整體仍面臨上行壓力。失業(yè)率與勞動(dòng)強(qiáng)度保持穩(wěn)定，薪資增速持續(xù)上升，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)維持充分就業(yè)狀態(tài)。總體而言，美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面仍然良好，就業(yè)市場(chǎng)總體保持強(qiáng)勁，通脹達(dá)到美聯(lián)儲(chǔ)的加息目標(biāo)，我們維持2019年一次加息的判斷。

　　　　1月美國(guó)ISM制造業(yè)PMI為56.6，預(yù)期54，前值54.1。新訂單PMI指數(shù)為58.2，前值51.3。制造業(yè)PMI。新訂單增速反彈支撐制造業(yè)PMI反彈，市場(chǎng)信心較強(qiáng)，美國(guó)短期經(jīng)濟(jì)將有有力支撐。

　　3.2 美債收益率整體下跌　　1月31日，F(xiàn)OMC表態(tài)偏鴿，表示對(duì)下次利率調(diào)整方向更無偏向性，同時(shí)表示在加息上保持耐心，暗示加息進(jìn)程可能暫緩。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，人均收入增速放緩是經(jīng)濟(jì)面臨的長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。2月6日，前美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫在接受采訪時(shí)發(fā)布重要表態(tài)，如果全球經(jīng)濟(jì)增速放緩開始影響美國(guó)，不排除降息可能。美國(guó)良好的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)與PMI數(shù)據(jù)都印證了美聯(lián)儲(chǔ)的判斷，受美聯(lián)儲(chǔ)偏鴿表態(tài)影響，春節(jié)期間美債收益率整體回落。

　　美國(guó)國(guó)債收益率春節(jié)期間整體下行。僅美國(guó)6個(gè)月上行3BP，美國(guó)1年期、2年期、5年期、10年期、20年期與30年期國(guó)債收益率跌幅分別為2BP、7BP、7BP、7BP、6BP與6BP。美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)偏鴿，美國(guó)國(guó)債收益率全面回落，長(zhǎng)端利率下跌幅度顯著高于短端利率。長(zhǎng)端利率的大幅下跌將直接對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，特別是新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的估值水平上升帶來顯著利好。

　　3.3 春節(jié)期間其他重要事件　　特朗普發(fā)表國(guó)情咨文，重要信息有限，市場(chǎng)反應(yīng)平淡。2月5日，因政府停擺而推遲的國(guó)情咨文演講正式舉行。市場(chǎng)關(guān)心的施政細(xì)節(jié)均無涉及，重要信息有限，市場(chǎng)反應(yīng)平淡。值得關(guān)注的僅有邊境墻與政府預(yù)算與中美貿(mào)易摩擦兩點(diǎn)。我們認(rèn)為，自08年以后美國(guó)政府債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)高于名義GDP，美國(guó)政府財(cái)政赤字與債務(wù)問題嚴(yán)重，此次停擺正是矛盾尖銳爆發(fā)的表現(xiàn)。

　　中美貿(mào)易談判進(jìn)展。1月30日與31日，新一輪中美經(jīng)貿(mào)高級(jí)別磋商在美國(guó)白宮舉行。美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)姆努欽稱，美國(guó)和中國(guó)官員在30日于華盛頓舉行的貿(mào)易談判首次會(huì)談中進(jìn)行了“良好對(duì)話”。特朗普在國(guó)情咨文演講全文中關(guān)于中國(guó)的表述集中出現(xiàn)在貿(mào)易部分，表述也延續(xù)此前的提法。特朗普表示正在跟中國(guó)進(jìn)行貿(mào)易談判，同時(shí)期待有真正的和結(jié)構(gòu)性的改變。

　　美朝領(lǐng)導(dǎo)人第二次會(huì)晤。美國(guó)總統(tǒng)特朗普8日宣布，美朝領(lǐng)導(dǎo)人第二次會(huì)晤將于2月27日與28日在越南河內(nèi)舉行。此前國(guó)務(wù)卿蓬佩奧已在2018年10月訪朝，其對(duì)媒體表示此次訪朝取得了“真正的進(jìn)展”，已能看到實(shí)現(xiàn)朝鮮全面棄核的路徑。

　　英國(guó)政府計(jì)劃在2月14日進(jìn)行脫歐投票。1月30日英國(guó)議會(huì)通過一個(gè)政府支持的修正案，要求與歐盟重新協(xié)商替代方案。隨著3月29日的退歐截止日期漸行漸近，英國(guó)退歐后續(xù)進(jìn)展值得投資者額外關(guān)注。值得注意的是，原定2018年底開通的“滬倫通”目前尚未有最新進(jìn)展，英國(guó)退歐事件落地前，預(yù)計(jì)“滬倫通”啟動(dòng)將受一定影響。

　　4

　　四、金融市場(chǎng)表現(xiàn)

　　4.1 大宗商品普遍下跌，鐵礦石一枝獨(dú)秀

　　由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩的預(yù)期提升，在中國(guó)春節(jié)期間，各大宗商品指數(shù)都出現(xiàn)一定程度的下跌，其中能源和農(nóng)業(yè)商品指數(shù)下跌幅度較大，分別達(dá)到-2.41%和-0.88%。由于美元指數(shù)上漲，貴金屬均出現(xiàn)不同程度的下跌。COMEX黃金期貨下跌0.29%，到達(dá)1318.2美元/盎司。COMEX白銀期貨下跌0.67%至15.825美元/盎司。這與我們判斷一致，2019年商品市場(chǎng)將保持熊市。

　　　　由于美國(guó)“NOPEC法案”加大了減產(chǎn)的難度，上周五，NYMEX原油期貨收跌，結(jié)束節(jié)前上漲行情，春節(jié)期間跌幅達(dá)到-4.61%，降為52.71美元/桶；ICE布油收盤于61.97美元/桶，周降幅為-1.24%。倫敦基本金屬也多數(shù)下跌。LME期鋁收跌0.27%至1878美元/噸。LME期鋅收跌2.81%至2699美元/噸。LME期鉛收跌1.76%至2089.5美元/噸。LME期鎳收跌0.67%至12575美元/噸。少部分金屬受庫存變動(dòng)影響，期間出現(xiàn)較大變動(dòng)，其中LME期錫收漲0.77%至21050美元/噸。LME期銅收漲1.02%至6201.5美元/噸。

　　由于淡水河谷周二宣布部分鐵礦石合同遭遇不可抗力，并稱這將導(dǎo)致其鐵礦石年產(chǎn)量損失3000萬噸。該危機(jī)引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于供應(yīng)端的普遍擔(dān)憂，新加坡鐵礦石期貨也因此上漲至90美元/噸上方，創(chuàng)2014年以來最高水平?；ㄆ煲矊⑵浣衲觇F礦石價(jià)格預(yù)測(cè)上調(diào)約40%，至每噸88美元。鐵貨（1029.HK）也因此獲得較大程度的上漲，周五收漲7.5%，報(bào)價(jià)0.157，春節(jié)期間周漲幅達(dá)到31.9%，成交額和成交量都保持較高水平。

　　4.2 海外市場(chǎng)表現(xiàn)　　4.2.1 股票市場(chǎng)情緒波動(dòng)明顯

　　春節(jié)一周期間（2月4日-10日），美國(guó)三大股指周線集體收漲，道瓊斯工業(yè)指數(shù)區(qū)間累計(jì)漲幅為0.17%，標(biāo)普500指數(shù)累漲0.05%，納斯達(dá)克指數(shù)累漲0.47%，其中道指和納指已經(jīng)連續(xù)七周周線出現(xiàn)上漲。歐洲市場(chǎng)出現(xiàn)了一定程度的分化，富時(shí)100指數(shù)周累計(jì)收漲，漲幅為0.73%；而法國(guó)CAC40指數(shù)、德國(guó)DAX指數(shù)周度均累計(jì)下跌，跌幅分別達(dá)到-1.15%和-2.45%。但是受全球經(jīng)濟(jì)放緩預(yù)期加劇的影響，亞洲市場(chǎng)普遍低迷。日經(jīng)225指數(shù)周五收盤大跌2.01%，報(bào)20333.17點(diǎn)。香港市場(chǎng)在結(jié)束三天的假期后，于2月8日重新開市，市場(chǎng)也遭遇重挫，跌幅一度擴(kuò)大至逾1.5%，尾盤跌幅收窄。

　　4.2.2 全球普遍下調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，美元表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勁　　受美國(guó)貿(mào)易保護(hù)主義等因素影響，貿(mào)易格局將發(fā)生重大變化，全球經(jīng)濟(jì)受到負(fù)面影響。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)擔(dān)憂情緒濃厚，各國(guó)央行均下調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。政策會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)表鴿派言論，政策立場(chǎng)轉(zhuǎn)向溫和；周四，歐盟委員下調(diào)2019年歐元區(qū)19國(guó)GDP增長(zhǎng)預(yù)期至1.3%，下調(diào)2019年歐盟27國(guó)經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期1.5%。英國(guó)央行也將英國(guó)2019年GDP增幅預(yù)期從三個(gè)月前預(yù)測(cè)的1.7%下調(diào)為1.2%。周五，澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)將2019年財(cái)政年度的GDP增長(zhǎng)預(yù)期從3.25%調(diào)降至2.5%。

　　受此影響，本周歐元兌美元下跌1.18%至1.1322，英鎊兌美元下跌1.03%至1.2947，澳元兌美元下跌2.22%至0.7086。然而受歐元、英鎊、澳元等下跌支撐，同時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，美元兌其他國(guó)家貨幣均發(fā)生上漲行情，美元指數(shù)也上漲1.08%至96.638。