新時代證券兩名“佛系”財顧的執(zhí)業(yè)笑話：【美麗生態(tài)(000010)、股吧】被坑16億，兩名財顧被罰16萬

　　來源： 市值風(fēng)云

　　作者 | 陳南方

　　巴菲特曾說過，投資沒那么復(fù)雜，只需要學(xué)好兩門課程就可以了，一門是如何評估企業(yè)價值，一門是如何看待股市波動。

　　風(fēng)云君之前寫過的價值投資三部曲中，也曾提到，第一步是辨真?zhèn)危诙绞强春脡?，第三步是看價格。

　　看價格就涉及到估值。選擇合適的估值方法，確定估值假設(shè)，設(shè)置一大堆計算公式，最后計算出企業(yè)的內(nèi)在價值，然后再以這個價值的適當(dāng)折扣買進，就能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)賺不賠，一年10倍……

　　說起來是一件超級easy的事，可并不是一步兩步三步五步這么簡單的事。否則就不會有專門的有資產(chǎn)評估行業(yè)，專門去干這個事了。

　　　　以前某董秘大佬跟我們說，估值就是雙方談判定一個價，然后打個折。聽了這話，瞬間驚掉了我的雙下巴，幾個億的事這么草率？

　　我買包方便面都要看面餅大小的好嗎？

　　市值風(fēng)云在研究紀律上也是不談二級市場價格，不涉及買賣建議。因為二級市場估值這事，理論上是一門科學(xué)，實踐上卻是一門藝術(shù)，現(xiàn)實中常常不準，我們又何必伸長脖子去被打臉？

　　風(fēng)云君百樂門代客泊車那么多年，培養(yǎng)了很多條優(yōu)秀的品格，其中最重要的一條就是：有自知之明。

　　不準難道是計算公式的問題？顯然不是。

　　那是假設(shè)和參數(shù)設(shè)定不合適？還真是，一個0.1就能導(dǎo)致差以毫厘謬以千里。

　　要做到對企業(yè)（財務(wù)、運營、公司治理）和行業(yè)（行業(yè)增速、市場供求）有多了解，才能實現(xiàn)0.1的準確？ 顯然難于登泰山。

　　而且，估值也必須是動態(tài)的，券商給定的預(yù)測、估值也都是只能用作短期參考，需要動態(tài)修正。

　　所以，基于這一點，我們應(yīng)給予曾經(jīng)犯錯的券商一定的寬容。當(dāng)然，那些刻意憋著一肚子壞水的，不在原諒帽之列。

　　對于下面這家公司，我們也不原諒。

　　一、4470萬最大罰單

　　【康美藥業(yè)(600518)、股吧】一雷已爆，其保薦機構(gòu)廣發(fā)證券已經(jīng)順帶成了過街老鼠，出了很多個“打地鼠”版新游戲：“別讓廣發(fā)證券跑了”、“廣發(fā)證券，你的員工喊你發(fā)工資”……

　　廣發(fā)證券的瓜沒吃上，新時代證券的瓜卻先上桌了，而且還不小，合計4470萬的巨額罰款轟動整個金融圈。

　　先來參觀一下新時代證券的處罰結(jié)果：

　　沒收新時代證券公司財務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入800萬，并罰以3倍罰款2400萬，沒收承銷費用1220萬，并處以50萬罰款。同時對財務(wù)顧問本人嚴某、董某分別處以8萬罰款。

　　　　上述罰款都匯總至證監(jiān)會財政專戶，最終悉數(shù)上繳國庫。

　　而且據(jù)說，這不是新時代證券第一次吃罰單。

　　2017年5月，新時代證券作為登云股份（維權(quán)）IPO的保薦機構(gòu)，因未發(fā)現(xiàn)登云股份申請文件存在虛假記載、重大遺漏，以及出具的文件存在虛假記載等一系列問題，被證監(jiān)會責(zé)令改正，給予警告，并沒收業(yè)務(wù)收入1676.96萬、處以1676.96萬罰款，保代及相關(guān)負責(zé)人也一并受到罰款和警告的處罰。

　　2018年，在全國131家券商中，新時代證券的投行業(yè)務(wù)排名83，全年收入4099萬，較上年同比下降82%，凈利潤2.64億，同比下滑34%。在券商行業(yè)中只能算中小型券商。

　　　　此次新時代證券所犯何事，被罰以4470萬？

　　這一巨額罰單源于新時代證券4年前承接的一個并購重組項目，在提供財務(wù)顧問服務(wù)中未勤勉盡責(zé)，存在誤導(dǎo)性陳述。

　　是又一起“廣發(fā)證券掩護康美藥業(yè)”的那種兄弟連、戰(zhàn)地生死情的故事嗎？

　　待風(fēng)云君將行政處罰決定書讀完，發(fā)現(xiàn)這是一個券商掩護賣方，欺騙上市公司耗資16.6個億買資產(chǎn)，引火上身，活埋股民的離奇故事。（當(dāng)然當(dāng)事方美麗生態(tài)及交易對方也有過錯，本文不細講）。

　　至今還沒看到股吧里面股民維權(quán)口號喊起，但虛假陳述違法事實已經(jīng)認定，受損失的股民可以向新時代證券提出索賠！

　　二、16.6億資產(chǎn)直接干成退市美麗

　　這個故事的主人公是“新時代證券”，上市公司叫“美麗生態(tài)”，并購的資產(chǎn)標(biāo)的是“八達園林”。

　　風(fēng)云君去年寫過美麗生態(tài)。深圳寶安區(qū)西鄉(xiāng)街道的一家園林景觀施工、設(shè)計企業(yè)，股生24年經(jīng)歷了“深華新A->ST深華新->深華新->*ST華新->S*ST華新->SST華新->ST華新->深華新->美麗生態(tài)”的變遷，如今美麗生態(tài)變成了*ST美麗（維權(quán)）。

　　真是浮浮沉沉走一生，兜兜繞繞回起點。

　　但嚴格來講，000010這個“免死金牌+奉旨乞討+合法割韭菜”的牌照的一生里，屬于美麗生態(tài)的時間只有5年多：2013年7月，深華新控股股東五岳乾坤向公司捐贈了園林綠化資產(chǎn)，使得公司的主營業(yè)務(wù)由燃氣設(shè)備制造及燃氣銷售業(yè)務(wù)變更為園林綠化業(yè)務(wù)。

　　2016年5月9日，公司更名為“深圳美麗生態(tài)股份有限公司”，公司證券簡稱由“深華新“變更為“美麗生態(tài)”，主要從事園林綠化工程施工、景觀設(shè)計等業(yè)務(wù)。

　　作為一家園林工程施工企業(yè)，從2013年起，公司的存貨、應(yīng)收賬款一直在穩(wěn)步增長，2015年，公司因并購八達園林產(chǎn)生商譽8.26億，并購當(dāng)年，除了貨幣資金，公司的主要資產(chǎn)依次是存貨、應(yīng)收款項和商譽，三項資產(chǎn)占公司當(dāng)年總資產(chǎn)的67%。

　　　　“存貨+應(yīng)收款項+商譽”常被視為利潤三大殺器，哪個上市公司的資產(chǎn)如果主要是這三大殺器構(gòu)成，就等于是備著一個核武器，隨時能把你炸得外酥里嫩。

　　自并購后的4年時間里，美麗生態(tài)果然選擇了炸雷。而炸藥包依次就是“存貨、應(yīng)收款項、商譽”。

　　2015年-2018年，首先是商譽炸，其次是商譽+存貨+應(yīng)收賬款連環(huán)炸，商譽炸完，就是存貨和應(yīng)收賬款雙炸。這一雙炸直接給美麗生態(tài)干成*ST美麗。

　　　　看到這，大家心想商譽的鍋肯定是八達園林背，但存貨和應(yīng)收賬款呢？還是他背！

　　2015年，美麗生態(tài)花了16.6億收購江蘇八達園林100%的股權(quán)，向交易對方支付了現(xiàn)金8.47億、發(fā)行股份8.13億，當(dāng)年產(chǎn)生商譽8.26億。

　　　　江蘇八達園林并非美麗生態(tài)的跨界并購，它的主營業(yè)務(wù)是以政府投資的市政園林施工為主。而且具有施工資質(zhì)（城市園林綠化一級資質(zhì)和風(fēng)景園林工程設(shè)計乙級資質(zhì)，市政公用工程、園林古建筑工程三級資質(zhì)），合理合法。

　　由上表可知，江蘇八達園林對應(yīng)的商譽在2017年就已經(jīng)減值完畢，實際上，八達園林是于2015年11月正式并表，2017年半年報時，其對應(yīng)的商譽已經(jīng)全部減值。

　　短短1年半左右的時間，就完成8.26億商譽減值，這手速不要太快。

　　而八達園林則是導(dǎo)致美麗生態(tài)直接變?yōu)?ST美麗的罪魁禍首：

　　2017年，子公司八達園林的商譽減值7.11億，直接導(dǎo)致美麗生態(tài)當(dāng)年凈利潤虧損；

　　2018年，公司計提存貨減值4.65億導(dǎo)致2018年凈利潤持續(xù)虧損；

　　2019年4月直接被實施“退市風(fēng)險警示”特別處理。

　　縱觀美麗生態(tài)的經(jīng)營業(yè)績，也是一朵奇葩：自借殼上市以來，扣非凈利潤從未扭虧過，連續(xù)5年虧損。

　　好不容易壯起膽子搞了一次并購，還直接給自己搞成退市美麗。

　　　　美麗姑娘的多舛命運，完全與資本市場的“媒婆”、“掮客”新時代證券有直接關(guān)系！

　　撮合八達園林與上市公司聯(lián)姻的保薦機構(gòu)，就是新時代證券。正是因為兩位獨立財顧的盡調(diào)不仔細、虛假記錄，導(dǎo)致有瑕疵的資產(chǎn)被上市公司花了16.6億重金買回家，然后定時定點成功引爆，把美麗姑娘炸了一個四腳朝天。

　　于是也就有了上文4470萬大罰單的事情——事故直接責(zé)任人“兩位財顧”分別被罰了8萬。

　　三、顧問顧問，不顧也不問：獨立顧問的佛系盡調(diào)

　　獨立財務(wù)顧問是對上市公司的并購重組交易發(fā)表結(jié)論性意見的中介機構(gòu)，需要對并購交易進行盡職調(diào)查，出具顧問報告。

　　在《上市公司重大資產(chǎn)重組財務(wù)顧問業(yè)務(wù)指引》中，明確要求獨立財務(wù)顧問需要認真履行盡職調(diào)查義務(wù)，對上市公司相關(guān)的申報和披露文件進行審慎核查，負責(zé)出具專業(yè)意見和報告，并保證其所出具的專業(yè)意見和報告的真實性、準確性和完整性。

　　而且，在重組實施完成后，獨立財務(wù)顧問還需持續(xù)督導(dǎo)，包括對交易各方當(dāng)事人承諾履行情況、已公告的盈利預(yù)測或利潤預(yù)測實現(xiàn)情況出具督導(dǎo)意見。

　　據(jù)行政處罰決定書，新時代證券在2015年5月14日、7月16日、8月6日出具的三份獨立財務(wù)顧問報告，對并購標(biāo)的“八達園林”的兩項工程施工項目——阜寧縣金沙湖旅游度假區(qū)二期工程（以下簡稱“金沙湖項目”）和鎮(zhèn)江市官塘新城路網(wǎng)綠化工程（以下簡稱“官塘項目”）的進展情況存在誤導(dǎo)性陳述。

　　不符合獨立財務(wù)顧問出具的保證報告真實、準確和完整性原則。

　　1、“馬冬梅，什么梅”的故事

　　我們先說其中的金沙湖項目。

　　該項目合同總價為10億，客戶方是金沙湖管委會，2012年4月正式開工，截至2014年末，公司尚未確認收入對應(yīng)的合同工程量為7.7億，預(yù)計2015年實現(xiàn)收入2.5億，2014年底2015年初，金沙湖管委會對金沙湖項目進行調(diào)整，并在春節(jié)項目碰頭會上，管委會建設(shè)局局長向八達園林項目負責(zé)人通報了項目暫緩的情況。

　　　　資料顯示，在對八達園林總經(jīng)理王某杰的詢問筆錄中，得知金沙湖項目在2015年上半年是完成2014年的收尾工作，2015年下半年是處于停工狀態(tài)，2016年9月，八達園林與金沙湖管委會就金沙湖項目簽訂了合同終止說明，明確合同終止。

　　說白了，2015年的工程投入幾乎很少。據(jù)財務(wù)資料統(tǒng)計，金沙湖項目在2015年審定竣工計入2015年的工程成本有3375萬，實際發(fā)生成本137萬，占項目預(yù)測成本的0.81%。

　　簡而言之，就是2015年工程進度很低。

　　據(jù)美麗生態(tài)年報，其建造合同收入確認采用的是完工百分比法，根據(jù)合同完工進度確認合同收入和費用。完工百分比根據(jù)累計實際發(fā)生的合同成本/預(yù)計總成本得以確定。

　　　　計算得出完工百分比之后，當(dāng)期確認的合同收入=（合同總收入×完工進度）-以前會計年度累計已確認的收入。

　　由上文可知，金沙湖項目在2015年的工程進度很低。但財務(wù)顧問對金沙湖項目預(yù)測收入的記載是25000萬，而實際實現(xiàn)收入是5086萬，僅占預(yù)測收入的20.35%。

　　再看官塘項目。

　　2013年1月簽訂的合同，總價為2.96億，也是由八達園林負責(zé)建設(shè)，但自2014年底至今，官塘項目因拆遷受阻并未開展新的工程施工，2015年1-9月，官塘項目實際發(fā)生成本385.8萬，僅占2015年項目預(yù)測成本的4.92%。

　　　　同樣也是工程進度很低，基本沒有多少收入可以確認。但財務(wù)顧問對該項目預(yù)測收入的記載是11583萬，而實際完成收入是2160萬，僅占預(yù)測收入的18.63%。

　　2015年2月，新時代證券財務(wù)顧問董某和其他中介機構(gòu)共同對金沙湖項目進行現(xiàn)場走訪，當(dāng)時訪談了金沙湖管委會建設(shè)局局長楊某娣，知悉當(dāng)時“金沙湖項目未施工”。

　　2015年1月至5月期間，董曉瑜也向八達園林總經(jīng)理王某杰了解金沙湖項目情況，但“忘記了”王某杰回復(fù)內(nèi)容，且并未將該問詢記入工作底稿。

　　另外，在美麗生態(tài)收到證監(jiān)會對其重大資產(chǎn)重組申請文件的反饋意見后，2015年7月，財顧董某曾向八達園林財務(wù)經(jīng)理王某了解金沙湖項目情況，但“忘記”王某回復(fù)內(nèi)容，且該問詢未記入工作底稿。

　　2015年7月30日，董某專門就框架協(xié)議的情況訪談鎮(zhèn)江交投財務(wù)經(jīng)理劉某明，但未向劉某明了解官塘項目施工進展情況。此后，新時代證券未走訪金沙湖項目現(xiàn)場，未就金沙湖項目進展情況開展訪談、問詢或其他工作。

　　證監(jiān)會的重組反饋意見中問及八達園林主要BT工程項目情況，財顧董某本應(yīng)就該類項目最新情況進行走訪調(diào)查，并反饋。

　　最后，新時代證券的兩名財務(wù)顧問在出具的《獨立財務(wù)顧問報告》《補充獨立財務(wù)顧問報告》《財務(wù)顧問核查意見》中，對金沙湖項目、官塘項目的描述均為“正常施工中”，對金沙湖項目、官塘項目“2015年工程施工狀態(tài)”描述為“工程進展良好”。

　　　　據(jù)上文可知，八達園林總經(jīng)理的問詢回復(fù)是“2015年上半年是完成2014年的收尾工作，2015年下半年是處于停工狀態(tài)”。

　　看到這，風(fēng)云君真的是見到了比本人心還大、還不仔細的小伙伴了。

　　幾個億的項目，走訪客戶，人家告訴你“沒施工”，走訪八達園林總經(jīng)理也告訴你項目情況，你卻忘了；

　　第二次訪談財務(wù)經(jīng)理，你再次忘了人家說的啥，而且又沒記筆記，本應(yīng)據(jù)反饋意見走訪了解官塘項目、金沙湖項目的最新情況，卻在7月30日那天不知道去干嘛了？最后白紙黑字寫著施工中。

　　這是什么個操作？這獨立財務(wù)顧問可真是夠獨立的，誰的意見也不采用，就采用自己的！

　　2、抄作業(yè)的故事

　　上半場的故事總結(jié)起來就是“馬冬梅，什么梅”的故事，下半場就是關(guān)于“抄作業(yè)”的故事。

　　2015年5月14日，新時代證券在《獨立財務(wù)顧問報告》中，對并購標(biāo)的“八達園林”在2015年可實現(xiàn)的收入進行了預(yù)測，預(yù)計17個項目全年可實現(xiàn)收入13.57億。在17個項目中，金沙湖項目、官塘項目2015年的收入預(yù)測分別為2.5億、1.16億，合計占八達園林2015年預(yù)測收入的26.96%。

　　2015年7月，新時代證券從八達園林取得項目情況表，八達園林實際分別確認金沙湖項目、官塘項目2015半年報收入分別為529.37萬、125.64萬，分別占該兩個項目2015年全年預(yù)測收入的2.12%、1.08%，占比極低。

　　除此之外，17個項目2015年上半年確認收入為6，894.46萬，僅占該17個項目2015年全年預(yù)測收入的9.4%。

　　半年過去，17個項目有9成收入沒完成?？梢哉f，八達園林的工程項目出現(xiàn)了異常情況，業(yè)績實際完成率很低。按理，新時代證券財務(wù)顧問應(yīng)該對預(yù)測數(shù)據(jù)進行調(diào)整，而以業(yè)績支撐的，并購標(biāo)的“八達園林”的估值也應(yīng)該做調(diào)整。

　　但新時代證券不管不顧地一頓抄作業(yè)，把原來的預(yù)測數(shù)原封不動地抄到了《補充獨立財務(wù)顧問報告》和《財務(wù)顧問核查意見》中。

　　這是無視還是懶？我認為是懶，畢竟改個收入預(yù)測很簡單，但是最終還得把基于收益法評估的估值都得重新改一遍。

　　想想就頭疼呢……這樣做財顧，還有哪怕是一丟丟的職業(yè)操守嗎？

　　于是，在相關(guān)假設(shè)的前提下，包括上述兩項項目在內(nèi)的，八達園林的園林工程業(yè)務(wù)收入預(yù)測就包括了2015年的不實數(shù)據(jù)，預(yù)測整個工程施工收入為12.1億，較2014年同比增長35%。

　　　　草率的結(jié)論、草率的預(yù)測，16.6個億的并購交易就這么草率地完成了，八達園林就這樣走進上市公司的美麗世界。

　　事后再看基于園林工程施工業(yè)務(wù)收入預(yù)測計算的估值，可謂是細思極恐。

　　在收入預(yù)測與估值的敏感性分析中，真的是0.1的變化就能導(dǎo)致估值縮水4.6億，而八達園林16.6億的估值顯然是買貴了。

　　　　像這種重大資產(chǎn)重組，不可能是像我們買個菜、買包方便面那樣簡單，財務(wù)顧問在重組實施完成后，還需持續(xù)督導(dǎo)，包括對交易各方當(dāng)事人承諾履行情況、已公告的盈利預(yù)測或利潤預(yù)測實現(xiàn)情況出具督導(dǎo)意見。

　　如果上市公司購買的資產(chǎn)實現(xiàn)利潤未達到盈利預(yù)測報告或資產(chǎn)評估報告預(yù)測金額的80%，或者利潤實現(xiàn)數(shù)未達到盈利預(yù)測50%的，財務(wù)顧問要么向公眾道歉、要么被采取監(jiān)管談話、出具警示函等監(jiān)管措施。

　　　　交易對方王仁年承諾八達園林在2016年-2019年期間，分別實現(xiàn)歸母股東扣非凈利潤不低于1.68億、2.43億、3億、3億。

　　　　而實際上，2016年，公司利潤實現(xiàn)比例分別為54%、-123%、-207%。

　　　　新時代證券、上市公司以及資產(chǎn)評估機構(gòu)均發(fā)表了相應(yīng)的致歉函。

　　例行公事，道歉了事？

　　　　而致歉函背后，就是8.26億商譽全部梭哈完畢。

　　不幸的是，這屬于新時代證券持續(xù)督導(dǎo)期內(nèi)的爆雷。

　　四、結(jié)束語

　　最后再看看這筆16.6億的并購交易，就因為一個“小”錯誤，導(dǎo)致新時代證券領(lǐng)了4470萬的大罰單、美麗生態(tài)直接被披星戴帽，但兩位“做筆記”的財務(wù)顧問卻只分別罰了8萬。

　　但這封行政處罰決定書卻是給包括券商保薦機構(gòu)在內(nèi)的中介敲了一記警鐘，“勤勉盡責(zé)”應(yīng)熟稔于心。

　　最后援引一句《中小券商的“生死劫”》中的話：市場還是以前的市場，券商卻不是以前的券商了，面對行業(yè)的劇變，誰有黃金，誰才能定規(guī)則。

　　較高的執(zhí)業(yè)質(zhì)量和嚴格的職業(yè)操守卻可盛黃金萬兩。