原標題：【重要！】戰(zhàn)略性看多的“第二個買點”【電話會議紀要】

　　來源：新時代策略

　　大家下午好，我們這次會議主題是“戰(zhàn)略性看多的第二個買點”。8月中旬我們開始戰(zhàn)略性看多，那時候是“第一個買點”，當(dāng)下可能是新的增加倉位時點，我們稱為“第二個買點”。

　　主要結(jié)論：9月中旬以來的震蕩式調(diào)整即將結(jié)束，指數(shù)中樞可能會進一步抬升，速度可能不會像2019年Q1那么快。5月份以來，市場越震蕩性價比是變得越好的，市場往上的內(nèi)在核心是經(jīng)濟預(yù)期的修復(fù)。即使部分邏輯是錯誤的，也可能需要等明年3月份之后再證偽。

　　市場當(dāng)下的性價比非常好

　　如果只關(guān)注領(lǐng)漲板塊，就會發(fā)現(xiàn)市場震蕩得越久，好的股票變得越來越貴，好像性價比越來越差。但如果從整個A股來看，我們認為市場的性價比正變得越來越好。因為5月至今，指數(shù)雖然在2900上下震蕩，但市場內(nèi)在的盈利基礎(chǔ)是往好的方向不斷演變的。

　　一方面經(jīng)濟預(yù)期沒有大家想象的那么差，另一方面自下而上很多行業(yè)的景氣度改善。歷史上，長時間震蕩后，后面大概率會出現(xiàn)較大的單邊行情。如果市場的內(nèi)在盈利基礎(chǔ)是往下的，那么越震蕩性價比是越差的，后面大概率往下突破。如果基本面是不斷改善的，這時越震蕩市場性價比是越好的，我們認為現(xiàn)在是處在性價比越來越好的狀態(tài)，后面大概率往上突破。

　　現(xiàn)在性價比好到什么程度？我們做一個比較簡單的量化的對比，認為這個位置A股的性價比并不比2018年Q4差。從點位看，2018的Q4市場點位最差2440，密集成交區(qū)大概在2600，現(xiàn)在在2900左右，其密集成交區(qū)比去年只高10%多一些。2019年全A非金融的單季度利潤同比增速-5.7%，而2018年底資本市場預(yù)期今年的利潤會出現(xiàn)比較大的下行，去年底的估值，歷史上一般后續(xù)都會出現(xiàn)全A非金融的單季度利潤同比下滑到-15%上下。2019年最差只有-5.7%，中間差值將近10%，這一點差值會帶來指數(shù)中樞的抬升10%左右。再加上一些其他的因素，今年上證綜指點位的抬升相比于去年底點位的抬升，其實沒有太多虛的成分，大部分是實的盈利預(yù)期的抬升。

　　打破震蕩格局的力量是經(jīng)濟預(yù)期修復(fù)

　　已經(jīng)在改善的貿(mào)易談判，這一點其實在談判結(jié)果出來之前就已經(jīng)可以不用太擔(dān)心了。我們看一下進出口數(shù)據(jù)，很有意思的是，看整體的進出口數(shù)據(jù)，現(xiàn)在出口同比是0上下，出口最差不到-10%。這個數(shù)據(jù)是比去年和前年差的，但如果對比上一次經(jīng)濟下行的時候，比如2014、2015年時，進口比較差的時候是-7%、-8%，出口最差到-25%。這說明我們經(jīng)濟的韌性很強，貿(mào)易在短期不是個很大的問題，是個長期大問題。

　　未來持續(xù)推升市場的變量是經(jīng)濟預(yù)期往上的修復(fù)，現(xiàn)在已經(jīng)能看到很多跡象了。目前宏觀和債券分析師的一致預(yù)期已經(jīng)在發(fā)生變化，這是過去兩年來第一次出現(xiàn)的變化，2019年Q1，A股大幅上漲時，宏觀債券分析師對于經(jīng)濟預(yù)期是沒有太多往上修復(fù)的，但是最近都在往上修復(fù)。直接看數(shù)據(jù)的話，中國和全球的制造業(yè)PMI都有所改善，周期各行業(yè)的庫存情況很低，鐵礦石，螺紋鋼，銅，橡膠等大宗商品價格正在上漲。

　　經(jīng)濟已經(jīng)下行兩年，無論看中國經(jīng)濟還是美國經(jīng)濟，單邊下行的時間不大會超過兩年，這里即使經(jīng)濟是脈沖式反彈，反彈的時間空間，也將遠大于2019年Q1。在2019年初，如果拆分經(jīng)濟會發(fā)現(xiàn)，除了基建投資會稍微穩(wěn)一穩(wěn)，其他所有分項預(yù)期都在下行。站在當(dāng)下拆分2020年經(jīng)濟，可以發(fā)現(xiàn)除了房地產(chǎn)繼續(xù)下行以外，進出口、制造業(yè)投資、基建都有可能改善一些，而匯總起來的這種變化對于經(jīng)濟預(yù)期修復(fù)的產(chǎn)生的影響，大概率比2019Q1大很多，至少一個季度，兩個季度甚至更長都是可能的。

　　A股的資金正在變多而不是變少

　　9月中旬以來的調(diào)整中，我們已經(jīng)感覺到資金格局在變好。一方面直接看到的數(shù)據(jù)是外資不斷流入，另一方面兩融的數(shù)據(jù)也在回升。上證綜指離9月份的高點還有點距離，但是兩融余額已經(jīng)接近9月高點，說明兩融余額相對比指數(shù)更強，很多錢通過融資進來之后拿的時間相對較長，與2019年Q1時不同，Q1是上證綜指帶著兩融在跑，融資余額存量增加和指數(shù)回升差不多，但是交易量增加劇烈，短炒的資金比較多。而近期融資余額回升速度比指數(shù)和融資交易額更穩(wěn)健，說明融資進來的錢可能是偏中線的。

　　對于絕對收益來說，2019年權(quán)益投資者都是給客戶、給股東賺錢的，2020年大部分機構(gòu)投資者拿到的資金權(quán)限理論上會比2019年更多，年初的時候做布局的資金估計會不少。

　　明年3月份前較安全，3月后再驗證，速度慢于2019年Q1

　　節(jié)奏方面，我們認為從現(xiàn)在到明年3、4月份是最好的階段，3、4月份之后再去驗證數(shù)據(jù)的改善是長期的還是脈沖性的。我們給出的建議相對樂觀，但是3、4月份是一個容易產(chǎn)生分歧的時間點，需要再去判斷。當(dāng)下，市場點位往下空間比較小，往上可能會接近2019年Q1的密集成交區(qū)，速度比2019年Q1慢。因為市場內(nèi)在盈利預(yù)期在緩慢上行，所以市場穩(wěn)定的中樞在往上。

　　板塊配置

　　5月份到現(xiàn)在指數(shù)震蕩相對較窄，但板塊差異很大，我們認為未來一個季度板塊配置風(fēng)格上需要適當(dāng)偏向低估值。

　　金融板塊可以適當(dāng)加倉，這個位置是有一些增量資金的、中長期的資金、年度配置的資金會在這個位置逐漸做2020年的配置，不需要等到強勢的個股出現(xiàn)調(diào)整之后再去布局低估值的金融，金融可能會由倉位回補或增量資金買起來。第二個建議配置方向就是周期性，建議關(guān)注有色和航運這兩個子行業(yè)，自下而上有一些格局性的利好。第三個方向是可選消費，我們已經(jīng)推了比較久了，關(guān)注汽車、家電、航空和酒店，這些板塊相比較其他消費估值更便宜，受益于經(jīng)濟預(yù)期回升。

　　總結(jié)：主要結(jié)論9月中旬市場的調(diào)整即將結(jié)束，市場可能迎來一輪指數(shù)的中樞的抬升。由于上漲之前籌碼沒有2018年Q4洗得充分，速度上可能慢于2019Q1。一個季度內(nèi)，核心的邏輯相對來說正面的因素較多，風(fēng)險較小，可以適當(dāng)提高倉位。