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　　【華泰策略|周觀點(diǎn)】機(jī)構(gòu)抱團(tuán)二次松動后的A股交易模式——信號與噪聲系列之一百九十期

　　來源：華泰策略研究

　　核心觀點(diǎn)

　　白馬股殺跌暗示機(jī)構(gòu)抱團(tuán)二次松動，留意十四五會后交易模式

　　上周螞蟻集團(tuán)公布發(fā)行方案+金融界論壇重提“總閘門”帶來流動性預(yù)期壓力，風(fēng)格再平衡趨勢明顯，前期強(qiáng)勢的白馬股集體殺跌反映臨近年底機(jī)構(gòu)抱團(tuán)效應(yīng)再次松動，但對比7-9月機(jī)構(gòu)抱團(tuán)首次松動，本次調(diào)倉方向或有差異。短期A股或依次經(jīng)歷會后交易（五年規(guī)劃建議發(fā)布）→選情交易（大選靴子落地）→春季躁動，風(fēng)險偏好有望逐級提升。配置上，短期繼續(xù)關(guān)注十四五政策催化的科技，維持下半年四個基本思路與β+α五大鏈條。

　　風(fēng)格再平衡顯著，白馬股殺跌反映機(jī)構(gòu)抱團(tuán)二次松動

　　上周市場縮量下跌，寬度收斂，周中螞蟻集團(tuán)公布發(fā)行方案+金融街論壇重提“總閘門”后，風(fēng)格再平衡趨勢顯著，白馬股集體殺跌，或反映年末機(jī)構(gòu)調(diào)倉壓力下，抱團(tuán)效應(yīng)再次松動。以上周跌幅前200個股計，跌幅領(lǐng)先的個股相對全A：1）偏高價股、偏大市值，2）中報基金持倉占比與陸股通持股占比顯著較高，3）年初至今尤其是年初至7.15期間漲幅顯著較高，集中在醫(yī)藥與半導(dǎo)體及元件概念，4）Q3業(yè)績披露率（21.5%）稍高于全A（15.5%），Q3歸母凈利潤同比增速中樞與中位數(shù)（38%/25%）高于全A（22%/15%）。

　　對比7-9月機(jī)構(gòu)抱團(tuán)首次松動，本輪機(jī)構(gòu)行為亦有差異

　　對比7.1-9.10機(jī)構(gòu)抱團(tuán)首次松動，10.13至今機(jī)構(gòu)抱團(tuán)二次松動的調(diào)倉方向或有不同。7.1-9.10期間超額收益領(lǐng)先的板塊偏向成長型周期股，如軍工/汽車/電新，傳統(tǒng)順周期板塊整體超額收益并不顯著；本輪超額收益領(lǐng)先的板塊更多為傳統(tǒng)順周期，如銀行/石化/鋼鐵，這一點(diǎn)也體現(xiàn)在傳統(tǒng)順周期屬性更強(qiáng)的港股vs 成長型順周期屬性更強(qiáng)的A股的相對表現(xiàn)，7.1-9.10期間，恒生國指表現(xiàn)（-0.8%）＜創(chuàng)業(yè)板指（1.8%）＜滬深300（10.0%），10.13至今，恒生國指（2.5%）＞滬深300（-2.2%）＞創(chuàng)業(yè)板指（-6.4%）。

　　經(jīng)濟(jì)修復(fù)結(jié)構(gòu)指引制造業(yè)景氣回升，留意十四五會中會后交易模式

　　9月工業(yè)增加值同比繼續(xù)修復(fù)，制造業(yè)改善的貢獻(xiàn)大于采礦業(yè)、電熱燃水生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)；Q3實(shí)際GDP增速雖略低于Wind一致預(yù)期，但結(jié)構(gòu)向好，制造業(yè)投資環(huán)比改善幅度強(qiáng)于季節(jié)性，上述兩點(diǎn)仍指引非金融企業(yè)，尤其是制造業(yè)景氣回升。從十五至十三五規(guī)劃來看，滬指在五中全會期間、會議結(jié)束至規(guī)劃建議發(fā)布前表現(xiàn)平淡（平均表現(xiàn)分別為0.81%/-0.65%），但規(guī)劃建議發(fā)布后短期或有政策驅(qū)動行情（一周平均表現(xiàn)3.01%），且政策重點(diǎn)行業(yè)，如十二五的環(huán)保、十三五的互聯(lián)網(wǎng)+受政策催化更為顯著。

　　三大外圍風(fēng)險下外資波動延續(xù)，短期資金面不算寬裕

　　上周北向資金凈流出140億，連續(xù)7日凈流出；上周新成立股票+偏股型基金361億份，處于年內(nèi)偏高位水平；上周融資凈買入54億，兩融成交占比8.6%，均環(huán)比下滑明顯；上周產(chǎn)業(yè)資本凈減持113億，減持規(guī)模環(huán)比擴(kuò)大。海外疫情（美國日增病例創(chuàng)新高）、爭議大選（拜登民調(diào)優(yōu)勢從10%降至8%）、財政懸崖（財政紓困難產(chǎn)）三大風(fēng)險短期或繼續(xù)導(dǎo)致外資波動，而高位AH溢價亦制約外資流入幅度；據(jù)Bloomberg，螞蟻集團(tuán)計劃融資350億美元，對應(yīng)逾200億人民幣A股打新規(guī)模，短期資金面不算寬裕。

　　行業(yè)配置：延續(xù)四個基本思路、五大鏈條，關(guān)注十四五政策驅(qū)動

　　外圍市場延續(xù)基本面與情緒的拉鋸，美國就業(yè)/零售等數(shù)據(jù)向好引導(dǎo)盈利預(yù)期上修，但疫情、大選與財政懸崖風(fēng)險仍壓制情緒；美債收益率熊陡下美股成長股估值壓力加大，全球順周期板塊優(yōu)勢回歸或迎來共振；短期繼續(xù)關(guān)注十四五等政策催化的科技，維持順周期優(yōu)于弱周期、中游制造優(yōu)于上游原材料、可選消費(fèi)優(yōu)于必需消費(fèi)、金融優(yōu)于地產(chǎn)的基本思路，持續(xù)推薦β+α五大鏈條：大金融/汽車產(chǎn)業(yè)鏈/制造業(yè)投資鏈/新能源鏈/長三角區(qū)域。

　　風(fēng)險提示：內(nèi)外疫情反彈；中美關(guān)系壓力顯著增大；市場避險情緒上升。

　　　　風(fēng)險提示

　　內(nèi)外疫情反彈，景氣修復(fù)進(jìn)度不及預(yù)期；中美關(guān)系壓力顯著增大，外資大幅流出；市場避險情緒升溫，資金大幅流出風(fēng)險資產(chǎn)。