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　　　　交易擁擠，風(fēng)格轉(zhuǎn)向（少數(shù)派投資）

　　來(lái)源：少數(shù)派投資

　　截至10月28日，公募基金的三季報(bào)已經(jīng)披露完畢。

　　查看這些明星基金經(jīng)理的持倉(cāng)后，大家可能會(huì)對(duì)這種狀況產(chǎn)生疑惑：一方面是熱門(mén)股票的估值普遍已經(jīng)達(dá)到了歷史高位，讓人下不去手；另一方面是不少熱門(mén)股仍在不斷被基金經(jīng)理們追捧。

　　面對(duì)這種矛盾的狀況，普通投資者該作何選擇？是追高買(mǎi)入高估值股，還是潛伏低估值股？市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)轉(zhuǎn)向嗎？

　　交易擁擠程度的刻畫(huà)

　　首先，大家都在說(shuō)好賽道擁擠，那么當(dāng)前市場(chǎng)交易到底擁擠到了何種程度？下面做了這樣一種統(tǒng)計(jì)：

　　將全部A股中，每日成交額前300名的股票，定義為熱門(mén)股。將這300只股票的成交總額占全市場(chǎng)成交額的比例，定義為“熱門(mén)股交易集中度”；將這300只股票的成交額加權(quán)PE（TTM）定義為“熱門(mén)股PE”。

　　下圖展示的是，從2006年初以來(lái)，截至上周五，熱門(mén)股PE與交易集中度這兩個(gè)指標(biāo)的60日移動(dòng)平均線?？梢园l(fā)現(xiàn)，二者自2013年后便呈現(xiàn)出一種較為明顯的反向關(guān)系。

　　　　交易集中度（藍(lán)線），在2015年底達(dá)到歷史低點(diǎn)之后，中樞便開(kāi)始總體抬升。2016年也是A股這一輪大藍(lán)籌風(fēng)格的起點(diǎn)。

　　值得注意的是2018年第一季度，交易集中度在達(dá)到階段性高點(diǎn)之后便出現(xiàn)了下降，一直到目前，僅處于歷史11%分位的位置。

　　在交易集中度下降的同時(shí)，熱門(mén)股的成交額加權(quán)PE（紅線）卻在不斷抬升，目前已經(jīng)達(dá)到歷史76%分位。

　　如果簡(jiǎn)單把藍(lán)線理解為“量”，紅線理解為“價(jià)”的話，那么當(dāng)前的市場(chǎng)類(lèi)似于“量?jī)r(jià)背離”。

　　也就是說(shuō)，當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境是：

　　并不太高的交易量撐起了較高的估值?；蛘呖梢越忉尀?，因?yàn)槭袌?chǎng)熱門(mén)股的估值較高，多數(shù)人已經(jīng)不大愿意再去買(mǎi)入如此“貴”的股票，交易集中度因此不斷走低。

　　事實(shí)上，結(jié)合市場(chǎng)指數(shù)走勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)量?jī)r(jià)背離達(dá)到極值時(shí)，市場(chǎng)一般便會(huì)開(kāi)始新一波周期的上漲，比如2006年初、2009年初、2014年底以及2016年初，但前后的市場(chǎng)風(fēng)格可能發(fā)生轉(zhuǎn)向。

　　目前來(lái)看，當(dāng)下市場(chǎng)的紅藍(lán)線背離程度也較大，與2014年第四季度較為相像。這可能預(yù)示著市場(chǎng)風(fēng)格發(fā)生轉(zhuǎn)向的可能性在逐步加大。

　　另外，3200多點(diǎn)的大盤(pán)指數(shù)會(huì)出現(xiàn)大幅下跌嗎？畢竟熱門(mén)股估值已經(jīng)達(dá)到了歷史較高水平。這里認(rèn)為不會(huì)。上圖顯示出，一般在熱門(mén)股的PE與交易集中度同時(shí)處于較高位置時(shí)，指數(shù)才有可能達(dá)到歷史大頂，比如2017年底-2018年初、2015年上半年。

　　公募配置

　　根據(jù)申萬(wàn)宏源的統(tǒng)計(jì)，公募基金三季度加倉(cāng)了主板和中小板，減倉(cāng)創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板，科創(chuàng)板開(kāi)板5個(gè)季度以來(lái)首次出現(xiàn)減倉(cāng)；從大類(lèi)風(fēng)格來(lái)看，公募加倉(cāng)周期/中游制造/金融，減倉(cāng)消費(fèi)/成長(zhǎng)/穩(wěn)定板塊。

　　根據(jù)東吳證券的統(tǒng)計(jì)，周期板塊持股市值占比從20Q2的15.6%提升至20Q3的20.4%；金融地產(chǎn)板塊從7.5%提升至8.2%。消費(fèi)板塊持股市值占比則從48.0%下滑至47.1%；TMT板塊從28.4%下降至23.9%。

　　　　從公募基金的行為可以看出，低估值的周期、金融地產(chǎn)得到了加倉(cāng)；而高估值的消費(fèi)、科技進(jìn)行減倉(cāng)。這與上一部分我們刻畫(huà)交易擁擠程度得出的結(jié)論一致，一些資金已經(jīng)開(kāi)始從熱門(mén)股撤離，并布局低估值板塊。

　　結(jié)語(yǔ)

　　在之前的少數(shù)派報(bào)告《GDP增速轉(zhuǎn)正，股指下跌，后市風(fēng)格轉(zhuǎn)化還是趨勢(shì)延續(xù)》中，我們已提到過(guò)，雖然只能提供一定參考，但成長(zhǎng)與價(jià)值的收益風(fēng)險(xiǎn)比已經(jīng)漸漸清晰。

　　在市場(chǎng)中，無(wú)論逆勢(shì)還是順勢(shì)，提前做好布局，才能以不變應(yīng)萬(wàn)變。