專題：2024年度投資策略|頂級基金公司、基金經(jīng)理展望龍年投資機會

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　　羅志恒 轉(zhuǎn)自：粵開志恒宏觀

　　粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家、研究院院長：羅志恒

　　首席宏觀分析師：馬家進（13645711472）

　　1月17日，國家統(tǒng)計局公布2023年全年經(jīng)濟和人口數(shù)據(jù)，經(jīng)濟持續(xù)恢復(fù)，人口形勢出現(xiàn)總量減少、老齡化和少子化特征。2023年實際GDP增長5.2%；年末全國人口140967萬，較上年減少208萬；全年出生人口902萬，較上年減少54萬；16—59歲的勞動年齡人口86481萬，較上年減少1075萬。

　　一、復(fù)盤2023年中國經(jīng)濟：疫后恢復(fù)一波三折

　　2023年中國經(jīng)濟總體處于疫后恢復(fù)期，GDP全年增長5.2%，實現(xiàn)了年初定下的“5%左右”的增速目標(biāo)，既有基數(shù)效應(yīng)的作用（2022年GDP增速為3%，2022和2023兩年平均增速為4.1%），又與中國經(jīng)濟的韌性和宏觀政策有關(guān)。

　　2023年中國經(jīng)濟的兩個重要引擎——房地產(chǎn)投資和出口，自2001年以來首次同時出現(xiàn)年度負(fù)增長（分別為-9.6%和-4.6%），但服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、高技術(shù)制造業(yè)投資和廣義基建投資分別實現(xiàn)8.1%、9.9%和8.2%的高增。

　　　　節(jié)奏來看，2023年中國經(jīng)濟運行是一波三折的恢復(fù)，一季度開門紅、二季度有下行壓力、三季度逐步恢復(fù)，四季度略有回落，季調(diào)環(huán)比增速分別為2.1%、0.6%、1.5%和1.0%。

　　一季度開門紅來自于疫情防控平穩(wěn)轉(zhuǎn)段后前期積壓需求的集中釋放，居民服務(wù)消費熱情高漲，房地產(chǎn)銷售迎來“小陽春”；但需求短暫釋放后出現(xiàn)空擋，房地產(chǎn)市場和出口形勢快速轉(zhuǎn)弱，導(dǎo)致二季度經(jīng)濟增速放緩；三季度政策支持力度明顯加大，專項債發(fā)行和使用進度加快、中央和地方政府密集出臺穩(wěn)地產(chǎn)政策、央行降息降準(zhǔn)等，增強了經(jīng)濟恢復(fù)動能；然而，宏觀上總需求不足、微觀上信心不振的根本問題沒有解決，企業(yè)家和地方政府的積極性仍有待進一步激發(fā)出來，而且一定程度上出現(xiàn)了“實體經(jīng)濟下行、金融市場低迷、信心預(yù)期不振”的負(fù)向循環(huán)，削弱了逆周期調(diào)控的政策效果，同時大宗商品價格下降導(dǎo)致企業(yè)補庫存步伐放緩，四季度制造業(yè)PMI出現(xiàn)回落。

　　　　二、透視經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性恢復(fù)：困難挑戰(zhàn)與亮點潛力并存

　　悲觀者正確，樂觀者前行，當(dāng)前經(jīng)濟仍面臨一些困難和挑戰(zhàn)，但也有亮點和潛力。

　　第一，居民消費信心有所恢復(fù)，但消費潛力仍有巨大挖掘空間。2023年居民平均消費傾向（人均消費支出占人均可支配收入比重）為68.3%，高于2022年的66.5%，但仍低于2019年的70.1%，同時考慮到2022年以來居民積累的大量超額儲蓄，若政策能有效激發(fā)消費意愿，居民消費有望較快增長。

　　　　第二，居民收入增速快于經(jīng)濟增速，但城鎮(zhèn)居民和中等收入人群處境有待改善。2023年全國居民人均可支配收入的名義和實際增速分別為6.3%和6.1%，均高于GDP名義和實際增速的4.6%和5.2%，但城鎮(zhèn)居民4.8%的實際收入增速低于GDP增速，且全國居民人均可支配收入中位數(shù)僅相當(dāng)于均值的84.2%，低于2019和2022年的86.3%和85.1%。這與就業(yè)形勢和房地產(chǎn)等部分行業(yè)處境不佳有關(guān)，12月不包含在校生的16—24歲、25—29歲勞動力調(diào)查失業(yè)率分別為14.9%、6.1%，處于較高水平；城鎮(zhèn)本地戶籍人口失業(yè)率高于外來戶籍人口，且缺口持續(xù)擴大；按全國居民五等份收入分組，中間的20%人群收入增速最低，僅為5.2%，低于總體的6.3%。

　　　　第三，經(jīng)濟新動能明顯增強。2023年裝備制造業(yè)增加值增長6.8%，比規(guī)模以上工業(yè)快2.2個百分點，太陽能電池、新能源汽車、發(fā)電機組（發(fā)電設(shè)備）產(chǎn)品產(chǎn)量分別增長54.0%、30.3%、28.5%；升級類商品銷售較快增長，限額以上單位金銀珠寶類，體育、娛樂用品類，通訊器材類商品零售額分別增長13.3%、11.2%、7.0%；高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增長10.3%，快于全部投資7.3個百分點，其中高技術(shù)制造業(yè)和高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資分別增長9.9%和11.4%。

　　　　第四，服務(wù)業(yè)快速恢復(fù)。2023年住宿和餐飲業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)，租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)，金融業(yè)，批發(fā)和零售業(yè)增加值分別增長14.5%、11.9%、9.3%、8.0%、6.8%、6.2%；餐飲收入增長20.4%，服務(wù)零售額比上年增長20.0%。

　　　　第五，通脹和資產(chǎn)價格低迷是拖累2023年經(jīng)濟的重要因素，相應(yīng)地，若2024年通脹和資產(chǎn)價格企穩(wěn)回升，也將成為2024年經(jīng)濟的重要助力。通脹回升將推動經(jīng)濟名義增速高于實際增速，改善微觀主體感受和處境；房地產(chǎn)和股票是通脹保值資產(chǎn)，通脹回升將提高資產(chǎn)的名義回報，并增強投資者的風(fēng)險偏好，資產(chǎn)價格上漲又將通過財富效應(yīng)和托賓Q效應(yīng)促進居民消費和企業(yè)投資。

　　　　三、2024年展望及政策建議

　　展望2024年，中國經(jīng)濟仍將延續(xù)疫后恢復(fù)態(tài)勢，有望實現(xiàn)5%左右的增速。從動能看，相對確定的是服務(wù)業(yè)、高端制造和基建投資，房地產(chǎn)在政策作用下預(yù)計將逐步筑底，但恢復(fù)力度還要看政策的進一步加碼；從經(jīng)濟周期來看，庫存周期大概率已觸底，從去庫存進入到補庫存對于經(jīng)濟增長是積極的；從基數(shù)的角度，2022和2023年兩年平均增速僅為4.1%，意味著經(jīng)濟仍未恢復(fù)到正常增長軌道，仍存在基數(shù)效應(yīng)。

　　2024年全球經(jīng)濟繼續(xù)下行，全球大選年等可能引發(fā)更加激烈的地緣政治沖突，外部環(huán)境依舊復(fù)雜嚴(yán)峻；國內(nèi)來看，房地產(chǎn)和地方財政仍是最大的不確定性因素。因此，有必要以財政政策和房地產(chǎn)政策為重點、提振預(yù)期和就業(yè)優(yōu)先政策為核心促進經(jīng)濟恢復(fù)，同時盡快穩(wěn)定股市、房地產(chǎn)資產(chǎn)價格；從政策穩(wěn)定性、制度完備性、法治落實和理論突破四個層面提振企業(yè)家信心；打造生育友好型社會，應(yīng)對老齡化與少子化；政策要走在預(yù)期前面、政策的節(jié)奏往前移，避免“輿論倒逼、政策被動響應(yīng)”式和“平均用力”式的宏觀調(diào)控。

　　第一，最重要的舉措在于提振信心、穩(wěn)定預(yù)期，重新激發(fā)企業(yè)家和地方政府的積極性。將提振市場主體信心作為一項任務(wù)目標(biāo)提出來，類似這些年的就業(yè)優(yōu)先政策，并出臺一些務(wù)實舉措。

　　第二，建議財政赤字率定在3.5%以上，專項債規(guī)模與2023年大體持平或略增加，對外釋放積極信號。打破赤字率3%的約束，赤字規(guī)模中由中央占主導(dǎo)；財政政策以支出政策為主、減稅降費等收入政策為輔，提高財政資源的使用效率。

　　第三，推動財政政策逐步從重投資轉(zhuǎn)向投資與消費并重，對部分特定群體發(fā)放現(xiàn)金補貼推動消費盡快回升，采取中央和地方分地區(qū)按比例承擔(dān)的方式實施；逐步利用個稅APP等建立起補貼群體的篩選機制和基礎(chǔ)設(shè)施。

　　第四，發(fā)行長期建設(shè)國債，提前建設(shè)十四五規(guī)劃的重大項目，中央政府舉債空間更大，保民生、穩(wěn)增長。一是支持基建，對沖總需求快速下行，確保宏觀大盤穩(wěn)定，確保預(yù)期和信心穩(wěn)定；二是騰出的財力空間用于保障民生，對低收入人群發(fā)放補貼，提高農(nóng)村居民的養(yǎng)老金水平，為公眾提供更多優(yōu)質(zhì)的民生服務(wù)，促進消費或提高居民的抗風(fēng)險能力，確保社會和人心穩(wěn)定。

　　第五，貨幣政策與財政政策相配合，維持穩(wěn)健偏松的力度，結(jié)構(gòu)性貨幣政策在“保交樓”“科技創(chuàng)新”上要進一步發(fā)力。降準(zhǔn)降息均有空間，該降準(zhǔn)降準(zhǔn)，該降息降息，不要受到多政策目標(biāo)的過多限制。要更好滿足居民剛性和改善性住房需求，一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具繼續(xù)向科技創(chuàng)新、先進制造、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)傾斜。

　　第六，房地產(chǎn)政策在構(gòu)建新發(fā)展模式的基礎(chǔ)上，有三大核心任務(wù)：保供給、促需求和穩(wěn)房價，放開限制性措施，推動相關(guān)住房需求釋放。其一是供給端保交樓，落實金融機構(gòu)對房企支持的“三個不低于”，適當(dāng)調(diào)整對金融機構(gòu)的考核指標(biāo)，避免房地產(chǎn)暴雷的硬著陸；其二，鼓勵房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部并購重組、化解風(fēng)險，避免爛尾對信心與預(yù)期的沖擊；其三，需求端，降低各環(huán)節(jié)購房成本，例如提高房貸利息抵扣個稅幅度、降低交易環(huán)節(jié)稅費等，促進市場活躍，穩(wěn)定房價預(yù)期，當(dāng)前我國房貸抵扣個稅為每月1000元稅前收入的標(biāo)準(zhǔn)定額扣除，成熟市場如美國可抵扣實際支付的按揭貸款利息；其四，取消限購或者增加有購房需求人群的名額資格，例如根據(jù)一定的社保繳納年限，釋放有需求但無購房資格人群的剛需；其五，一線城市要盡快推出優(yōu)質(zhì)地段建設(shè)高品質(zhì)住房，如此才能穩(wěn)住房地產(chǎn)價格并激發(fā)居民購房熱情，穩(wěn)定房地產(chǎn)信心和熱度；其六，一線城市加快開發(fā)建設(shè)保障房，對于低能級城市則由財政收儲部分商品房轉(zhuǎn)化為保障房；其七，從長期看要構(gòu)建以人口為中心的土地供應(yīng)模式。

　　第七，增加托幼、教育、醫(yī)療等公共服務(wù)，加強對育齡女性就業(yè)公平的保障和男性陪產(chǎn)假和育兒假的落實，增加對生育的財政補貼和個稅扣減，打造生育友好型社會。

　　風(fēng)險提示：外部沖擊超預(yù)期、穩(wěn)增長政策超預(yù)期

　　分析師：羅志恒，執(zhí)業(yè)編號：S0300520110001

　　分析師：馬家進，執(zhí)業(yè)編號：S0300522110002