在目前經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，新三板漸漸成上市公司并購熱土。另一方面，新三板流動性不足，通過上市公司并購，也是新三板投資者重要的退出渠道。然而并購的江湖變數(shù)重重，失敗的案列也有不少。近日，新三板掛牌公司三人行與上市公司西安旅游的聯(lián)姻就以流產(chǎn)告終。

　　10月17日，三人行發(fā)布了《關(guān)于終止籌劃重大事項的公告》，公告表示，公司因與交易對手西安旅游就公司估值等重要條款存在爭議，經(jīng)多次協(xié)商無法達(dá)成一致，公司決定終止了此次重大事項，并簽署了《關(guān)于終止西安旅游重大資產(chǎn)重組相關(guān)事宜的協(xié)議》。

　　或因業(yè)績不達(dá)標(biāo)導(dǎo)致并購流產(chǎn)

　　根據(jù)西安旅游7月9日發(fā)布的《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金預(yù)案》顯示，西安旅游擬以11.04億元收購三人行100%股權(quán)，其中以現(xiàn)金方式支付對價3.56億元，以發(fā)行股份的方式支付對價7.48億元。

　　事實上，截至4月30日，三人行賬面凈資產(chǎn)為1.07億元，預(yù)估增值率約為 929.57%。對于高并購溢價，三人行管理人錢俊冬等人也做出了相應(yīng)的業(yè)績承諾。交易雙方約定在2016年至2018年，三年間扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤分別不低于0.8億元、1.00億元和1.25億元。

　　業(yè)績不達(dá)標(biāo)或是導(dǎo)致此次并購流產(chǎn)的重要原因。西安旅游于10月17日通過投資者互動平臺召開了投資者說明會。針對終止此次重大資產(chǎn)重組，西安旅游表示，三人行公司2016年1-8月已實現(xiàn)業(yè)績按照時間進(jìn)度的推算不及預(yù)期，進(jìn)而對本次交易的估值會產(chǎn)生影響。

　　根據(jù)三人行2016年上半年年報顯示，公司扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤為2018.77萬元，與全年0.8億元的業(yè)績承諾差距明顯。

　　實際上，西安旅游發(fā)布收購預(yù)案公告后，連續(xù)兩次收到深交所發(fā)函問詢，主要關(guān)注估值爭議及業(yè)績承諾與業(yè)績補償。西安旅游在第二次問詢回復(fù)中表示，三人行與中國電信、浩豐創(chuàng)源等多家公司簽訂的訂單(合同)的執(zhí)行進(jìn)度較預(yù)案公布時的預(yù)計有所延遲，導(dǎo)致三人行2016年1-8月已實現(xiàn)業(yè)績不及預(yù)期，進(jìn)而對本次交易的估值會產(chǎn)生影響。

　　新三板在線了解到，三人行主要從事校園全媒體業(yè)務(wù)、校園公關(guān)活動營銷服務(wù)及移動互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。根據(jù)其半年報顯示，三人行是中國目前最大的校園營銷傳播公司。

　　對于此次重大事項的終止，三人行表示不會對公司正常的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。公司良好的財務(wù)數(shù)據(jù)也支撐了這一點。三人行上半年凈資產(chǎn)收益率為21.48%，根據(jù)杜邦分析法，凈資產(chǎn)收益率等于銷售凈利率、資本周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)的乘積。

　　其中三人行銷售凈利率與資本周轉(zhuǎn)率均大增，分別從去年同期的6.59%和0.44增長到15.53%和0.79，意味著企業(yè)經(jīng)濟(jì)效應(yīng)與資本使用效率的大幅提高。而權(quán)益乘數(shù)則從去年同期的2.18下降到1.75，這也間接說明了公司資產(chǎn)負(fù)債率的下降。

　　多種因素致并購頻頻失敗

　　值得關(guān)注的是，今年以來上市公司并購新三板公司頻頻失敗，如共達(dá)電聲收購樂華文化、達(dá)意隆收購赤子城、金力泰收購銀橙傳媒、南方匯通收購?？淡h(huán)保和興民智通(即興民鋼圈)收購凱立德等等。雖然結(jié)果是一樣的，失敗的原因則不盡相同。有政策變化、監(jiān)管加強的原因，也有方案未能達(dá)成一致，以及對業(yè)績承諾存在不確定性的。

　　7月7日，金力泰宣布，由于證券市場環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生了較大變化，公司決定終止與新三板掛牌公司銀橙傳媒重大資產(chǎn)重組。事實上，銀橙傳媒部分股份被上市公司并購也曾飽受媒體及市場的爭議。

　　7月8日，達(dá)意隆發(fā)布終止重大資產(chǎn)重組公告，終止了對新三板擬掛牌公司赤子城的收購。達(dá)意隆稱，終止重大資產(chǎn)重組是因為證券市場環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生了較大變化。

　　?？淡h(huán)保7月8日發(fā)布公告表示，鑒于公司與交易對方在交易價格等核心條款上仍未達(dá)成一致，在變化的市場環(huán)境下，經(jīng)與交易對方友好協(xié)商，決定終止此次并購重組事項。

　　上述市場環(huán)境及政策變化或與證監(jiān)會6月17日發(fā)布的新版《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法(征求意見稿)》有關(guān)，《辦法》從實際控制人認(rèn)定、交易量化標(biāo)準(zhǔn)等方面對“借殼”提出更為嚴(yán)格的監(jiān)管要求，并進(jìn)一步完善配套募集資金、業(yè)績承諾等方面規(guī)定。

　　另外，凱立德8月19日發(fā)布公告表示，公司與興民智通對具體的交易方案未能最終達(dá)成一致，經(jīng)相關(guān)各方經(jīng)友好協(xié)商，決定終止該重大事項。

　　而共達(dá)電聲收購失敗則是因交易對方承諾業(yè)績存在較大的不確定性。9月27日，共達(dá)電聲發(fā)布公告終止了對樂華文化的收購。高溢價收購也曾引發(fā)輿論質(zhì)疑。樂華文化凈資產(chǎn)僅為1.86億元，共達(dá)電聲給出的估值高達(dá)23.2億元，收購增值率為1247.31%。

　　實際上，共達(dá)電聲自拋出收購計劃便阻力重重，先是深交所關(guān)于業(yè)績補償?shù)膯栐?，再是叫停跨界并購定增的傳言。而樂華文化投資《夢想合伙人》的票房慘淡，或是終止收購的導(dǎo)火索。