由于主板市場改革擱置，近來中國資本市場改革的看點集中在新三板。

　　新三板以事實上的注冊制準入和更加市場化的金融服務體系，被不少市場人士喻為中國未來的納斯達克市場，成為資本市場改革的試驗田。而從宏觀的角度，新三板在支持中小微企業(yè)、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資和發(fā)展上，在降低企業(yè)杠桿率、促進民間投資等方面更具有戰(zhàn)略意義。

　　經過三年的迅速擴張，在新三板上掛牌的公司總數已經達到9400多家，即將突破1萬家大關，其中，中小微企業(yè)占比93%，高新技術企業(yè)占比67%，先進制造業(yè)、現代服務業(yè)合計占比73%。2013年以來，新三板已經實現5000余次股票融資，融資金額超過2000億元。

　　10月10日，國務院發(fā)布《國務院關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》，要求加快完善新三板市場，健全小額、快速、靈活、多元的投融資體制，研究新三板掛牌公司轉板創(chuàng)業(yè)板的相關制度等。而自去年以來，國務院和國務院辦公廳發(fā)布的關于“雙創(chuàng)”的歷次文件中，都會強調發(fā)揮新三板的功能、推動新三板市場發(fā)展。

　　新三板改革持續(xù)推進

　　今年來，新三板的改革措施馬不停蹄。首先是今年6月27日市場分層制度按預期正式實施。新三板市場的主要特點之一是企業(yè)數量龐大、千差萬別。按照監(jiān)管者的初衷，將市場分為基礎層和創(chuàng)新層有助于降低投資人信息收集成本，同時提供穩(wěn)妥創(chuàng)新的空間。

　　分層的標準則參考了納斯達克市場，采取了三套獨立的分層指標，分別從盈利性、成長性和流動性三個角度，首批選拔出了953家企業(yè)進入創(chuàng)新層。創(chuàng)新層企業(yè)在制度創(chuàng)新方面有先行先試的優(yōu)勢，并且有望從創(chuàng)新層中進一步選入更高層次，享受更加先進的制度安排。同時，創(chuàng)新層企業(yè)在信息披露上需要承擔更多義務，并且，一旦不再符合創(chuàng)新層標準，將被打回基礎層。

　　私募做市試點是分層制度實施后的首個政策利好，其推出時機出乎市場預料。9月14日，股轉公司發(fā)布了合格私募做市商評審方案。根據方案，滿足一定實繳注冊金和資產管理規(guī)模的私募機構也可以為掛牌公司做市，打破一直以來由券商壟斷的報價服務。

　　證監(jiān)會私募部副主任劉健鈞指出，私募機構參與做市，一是能增加新三板市場的做市商種類和數量，二是能起到活躍交易的催化劑作用，三是通過發(fā)揮私募機構的價值發(fā)現功能起到穩(wěn)定市場的作用。

　　接下來，新三板的新政還有諸多領域值得期待。根據股轉公司副總經理隋強7月21日在中國新三板高峰論壇的演講，股轉公司正在研究一攬子流動性解決方案，改革交易制度，探索在創(chuàng)新層優(yōu)先引入公募基金等等。

　　當然，市場最關注的還是降低投資者門檻、實行競價交易和開啟轉板試點等制度。不過，證監(jiān)會在去年11月下發(fā)的《關于進一步推進全國中小企業(yè)股份轉讓系統發(fā)展的若干意見》已經對此定調，即暫不降低投資者門檻，暫不實施競價交易。在監(jiān)管者看來，掛牌企業(yè)股權不夠分散，企業(yè)經營的不確定性較大，改革步伐過快的風險難以評估。

　　監(jiān)管全面升級

　　2016年可以稱為新三板的“監(jiān)管年”。

　　今年1月，股轉公司一連發(fā)布三篇文章，告誡市場莫將“包容”當“縱容”。文章稱，隨著市場快速發(fā)展，市場主體的違法違規(guī)行為數量逐步增多，在新三板擴容初期，掛牌公司的違規(guī)行為多數可以認為是“無知犯錯”，但時至今日，各類市場主體的諸多違法違規(guī)行為已帶有明顯的“主觀故意”，作為監(jiān)管者應當高度警惕，更應當果斷處理、決不姑息。

　　從2015年底開始，股轉公司和各地證監(jiān)局就紛紛開展了對新三板公司資金占用和關聯交易的專項核查和采取監(jiān)管措施。股轉公司要求，所有發(fā)行融資過的企業(yè)，都應就“大股東占款及提前使用定增資金”的違法違規(guī)行為進行自查。有至少40多家掛牌公司因為資金占用問題被當地證監(jiān)局采取行政監(jiān)管措施，甚至被行政處罰。

　　為了進一步強化監(jiān)管、整肅市場，10月21日，股轉公司發(fā)布了公司終止掛牌實施細則征求意見稿，其中規(guī)定了11條強制摘牌條件。凡是存在信息披露嚴重失信、以欺詐手段騙取掛牌、出現重大違法行為、被中介機構認定不具有持續(xù)經營能力的掛牌公司都將被逐出新三板。

　　分析人士指出，建立常態(tài)化、市場化的退出機制摘牌制度是新三板市場實現優(yōu)勝劣汰、保持活力的一項必要制度。市場在積累海量公司規(guī)模后，需要完成從量變到質變的升級。

　　相對于近1萬家掛牌公司，監(jiān)管力量其實有限。股轉公司決定以中介機構為抓手，通過主辦券商終身督導制度，讓券商來督促掛牌公司合法守規(guī)，積極適應資本市場規(guī)則。

　　今年4月，主辦券商執(zhí)業(yè)質量評價制度正式實施，股轉公司每月給所有主辦券商打分，年度排名靠前的券商將在新業(yè)務或新產品的試點中享有優(yōu)先權，倒數十名的主辦券商將需要提交書面說明，并被通報到證監(jiān)會。這項制度實施后，券商機構不規(guī)范、不作為的現象大大減少，負面行為記錄從最初700多條減少到目前300多條，越來越多券商獲得滿分甚至加分的評價。

　　通過主辦券商來把控掛牌公司的質量是監(jiān)管者的不二法門。今年8月，股轉公司發(fā)布主辦券商內核工作指引，這使得券商推薦掛牌時將不得不更加嚴謹，從粗放經營轉向精細化運作，挑選發(fā)展前景較好、規(guī)范意識較強的項目來推薦。分析人士指出，后分層時代，監(jiān)管加強有利于創(chuàng)造制度試點的空間，不過在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)和成熟企業(yè)之間，監(jiān)管也要做到差異化。