業(yè)績(jī)的提升并不能掩蓋該公司毛利率偏高、對(duì)客戶依賴度高、五成應(yīng)收賬款逾期等問(wèn)題，而違法違規(guī)頻發(fā)、訴訟纏身等非財(cái)務(wù)因素也使其上市前景不明朗

　　大風(fēng)起兮云飛揚(yáng)，2200年前沛縣亭長(zhǎng)劉邦的擊筑長(zhǎng)歌，曾令一批中國(guó)企業(yè)壯志滿滿。然而，“威加海內(nèi)”卻并不容易。

　　從國(guó)家發(fā)改革委和國(guó)家能源局聯(lián)合發(fā)布的《電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃(2016-2020)》來(lái)看，“十二五”規(guī)劃期間，中國(guó)能源結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)取得不小的成績(jī)，非化石電源發(fā)展明顯加快。其中，風(fēng)電規(guī)模實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，裝機(jī)容量占比由2010年的3.1%提高至2015年8.6%，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)電從補(bǔ)充能源進(jìn)入到替代能源的發(fā)展階段，躍升為中國(guó)繼煤電、水電之后的第三大電力來(lái)源。當(dāng)然，成就的背后自然少不了風(fēng)電行業(yè)各實(shí)體企業(yè)的加磅，近日于證監(jiān)會(huì)披露招股書的明陽(yáng)智慧能源(600869)集團(tuán)股份公司(下稱“明陽(yáng)智能”)就為其中之一。

　　招股書顯示，該公司此次擬于上海證券交易所上市，計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)27590萬(wàn)股，共募集資金25億元，分別用于廣東陽(yáng)江高新區(qū)明陽(yáng)風(fēng)機(jī)裝備制造整機(jī)項(xiàng)目、陽(yáng)江高新區(qū)明陽(yáng)風(fēng)機(jī)裝備制造葉片項(xiàng)目、恭城低風(fēng)速試驗(yàn)風(fēng)電場(chǎng)項(xiàng)目和靖邊明陽(yáng)寧條梁二期風(fēng)電場(chǎng)項(xiàng)目。

　　《投資時(shí)報(bào)》記者了解到，該公司前身為2006年6月成立的廣東明陽(yáng)風(fēng)電技術(shù)有限公司(下稱“明陽(yáng)風(fēng)電”)，2017年3月明陽(yáng)風(fēng)電整體變更為股份公司，并更名為明陽(yáng)智慧能源集團(tuán)股份公司。事實(shí)上，明陽(yáng)風(fēng)電曾經(jīng)是2010年至2016年期間在美國(guó)紐約證券交易所上市的中國(guó)明陽(yáng)風(fēng)電集團(tuán)有限公司(下稱“中國(guó)明陽(yáng)”)的子公司，也是中國(guó)明陽(yáng)境內(nèi)核心經(jīng)營(yíng)主體。

　　中國(guó)明陽(yáng)退市后，明陽(yáng)智能的主營(yíng)業(yè)務(wù)并未發(fā)生重大變化，依然主要從事大型風(fēng)力發(fā)電機(jī)組及核心部件的研發(fā)生產(chǎn)、銷售、服務(wù)，風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)維護(hù)以及風(fēng)電、光伏發(fā)電等新能源投資運(yùn)營(yíng)。根據(jù)中國(guó)風(fēng)能協(xié)會(huì)的風(fēng)電裝機(jī)統(tǒng)計(jì)報(bào)告，2008 年至 2016 年，明陽(yáng)智能在中國(guó)風(fēng)電行業(yè)市場(chǎng)排名由第八位上升至第三位，躋身國(guó)內(nèi)風(fēng)力發(fā)電機(jī)組制造第一梯隊(duì)企業(yè)，其業(yè)績(jī)亦同步實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

　　不過(guò)這一背書并不能成為美股退市轉(zhuǎn)而A股過(guò)會(huì)謀求高估值的直通卡。事實(shí)上，該公司迄今對(duì)于其風(fēng)機(jī)及配件毛利率明顯高于同業(yè)的情況并沒(méi)有做出解釋，這或許會(huì)引來(lái)證監(jiān)會(huì)的進(jìn)一步詢問(wèn)。

　　同時(shí)，受到行業(yè)特性影響，該公司前五大銷售客戶和應(yīng)收賬款客戶集中度較高，占比超過(guò)五成的逾期應(yīng)收賬款也使得該公司的信用管理存疑。此外，《投資時(shí)報(bào)》記者發(fā)現(xiàn)該公司在招股書中披露了27項(xiàng)違法違規(guī)處罰和11起未決訴訟，接連不斷的麻煩事也為其上市增添了不確定因素。針對(duì)上述問(wèn)題，《投資時(shí)報(bào)》記者發(fā)送采訪提綱至該公司董秘辦，截至發(fā)稿日未收到回復(fù)。

　　風(fēng)機(jī)及配件毛利率高于同業(yè)

　　2015年1月，國(guó)家發(fā)改委頒布《關(guān)于適當(dāng)調(diào)整陸上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)的通知》(發(fā)改價(jià)格[2014]3008號(hào))，下調(diào)陸上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)，導(dǎo)致自2014年底政策預(yù)熱至2015年政策實(shí)行這一時(shí)期大量發(fā)電項(xiàng)目集中裝機(jī)。這一熱潮也在明陽(yáng)智能的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上有所體現(xiàn)。

　　招股書顯示，該公司2014年至2016年及2017年1-9月(下稱“報(bào)告期各期”)的營(yíng)業(yè)收入分別為53.32億元、69.40億元、65.20億元和37.94億元，凈利潤(rùn)分別為2.86億元、3.86億元、3.94億元和2.39億元?？梢钥闯?015年該公司的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)都有較大幅度的提高，同比2014年的增長(zhǎng)幅度分別達(dá)到30.16%和35.09%。

　　值得注意的是，隨著風(fēng)機(jī)搶裝潮的逐漸回落，該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也面臨同步降低的風(fēng)險(xiǎn)。招股書表示，相比擁有一定成本優(yōu)勢(shì)的傳統(tǒng)火電行業(yè)，新能源發(fā)電的行業(yè)發(fā)展格局與增長(zhǎng)速度受政策影響較大。如果未來(lái)國(guó)家調(diào)整產(chǎn)業(yè)政策(如標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)下調(diào)，可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼減少)，將對(duì)該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

　　從具體業(yè)務(wù)來(lái)看，明陽(yáng)智能主營(yíng)業(yè)務(wù)主要包括風(fēng)機(jī)及配件產(chǎn)品業(yè)務(wù)、發(fā)電業(yè)務(wù)、光伏產(chǎn)品業(yè)務(wù)和售電業(yè)務(wù)，其中風(fēng)機(jī)及配件產(chǎn)品業(yè)務(wù)為該公司的主要利潤(rùn)來(lái)源，報(bào)告期各期在主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利中的占比均在99%以上。

　　《投資時(shí)報(bào)》記者發(fā)現(xiàn)，明陽(yáng)智能的風(fēng)機(jī)及配件毛利率明顯高于同行業(yè)可比公司的平均水平。2014年、2015年和2016年，明陽(yáng)智能風(fēng)機(jī)及配件的毛利率分別為21.32%、25.70%和25.86%，而4家同行業(yè)可比公司(包括金風(fēng)科技(002202) 、湘電股份(600416) 、國(guó)電科環(huán)和*ST 銳電)的風(fēng)機(jī)及配件毛利率均值則分別為18.09%、18.30%和20.61%。該公司對(duì)于二者之間的差距并未給出合理明確的解釋，反而是對(duì)目前收入貢獻(xiàn)率合計(jì)不足5%的發(fā)電收入和光伏產(chǎn)品收入情況進(jìn)行了說(shuō)明，這多少讓市場(chǎng)心存疑慮。

　　從新一屆發(fā)審委上任后關(guān)注的問(wèn)題來(lái)看，財(cái)務(wù)狀況真實(shí)性已成為審核過(guò)程中的重點(diǎn)，特別是擬過(guò)會(huì)公司毛利率高于同業(yè)的情況。此前被否的哈爾濱森鷹窗業(yè)股份有限公司和穩(wěn)健醫(yī)療用品股份有限公司均在這一問(wèn)題上“撞上南墻”，這或許也會(huì)成為明陽(yáng)智能上市之路的阻礙。

　　逾期應(yīng)收賬款過(guò)半

　　由于電力行業(yè)市場(chǎng)集中度較高，該公司客戶也較為集中，且主要為大型國(guó)有發(fā)電集團(tuán)公司。從具體數(shù)據(jù)來(lái)看，該公司前五大銷售客戶分別為中國(guó)華能集團(tuán)有限公司、國(guó)家電力投資集團(tuán)公司、中國(guó)華電集團(tuán)有限公司、中國(guó)大唐集團(tuán)公司和廣東省粵電集團(tuán)有限公司，報(bào)告期各期上述五家公司的銷售收入合計(jì)占營(yíng)業(yè)收入的比重分別達(dá)到 74.23%、57.63%、56.55%、53.27%。

　　招股書提示，近年來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，風(fēng)電運(yùn)營(yíng)投資項(xiàng)目略有下降，風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的需求量出現(xiàn)一定程度減少。未來(lái)如果主要客戶的采購(gòu)需求大幅下降，將導(dǎo)致該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)較大波動(dòng)，對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

　　明陽(yáng)智能的應(yīng)收賬款同樣主要來(lái)自于上述五大客戶。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期各期該公司的應(yīng)收賬款余額分別為29.76億元、49.21億元、51.57億元和 52.24億元，截至2017年9月末，前五大銷售客戶的應(yīng)收賬款余額合計(jì)占到該公司應(yīng)收賬款余額的55.39%。

　　值得注意的是，大型國(guó)有發(fā)電集團(tuán)公司的議價(jià)能力較強(qiáng)，信用期也較長(zhǎng)，這使得明陽(yáng)智能銷售額的回款速度十分緩慢。報(bào)告期各期該公司在信用期內(nèi)逾期的應(yīng)收賬款余額占比分別達(dá)到50.63%、44.96%、53.64%和56.59%，更有6000余萬(wàn)元應(yīng)收賬款的逾期時(shí)間超過(guò)5年。

　　招股書提示，盡管該公司客戶多數(shù)為國(guó)有企業(yè)，實(shí)力較強(qiáng)，付款有保障，但不排除下游客戶在資金相對(duì)緊張的情況下進(jìn)一步延長(zhǎng)付款周期，甚至個(gè)別客戶出現(xiàn)壞賬的可能，從而對(duì)其財(cái)務(wù)狀況造成不利影響。

　　業(yè)內(nèi)相關(guān)人士表示，雖然客戶集中度高未必就會(huì)令發(fā)審委“另眼相看”，但這仍將直接影響到前者對(duì)企業(yè)獨(dú)立性的判斷，而占比過(guò)半的逾期賬款更容易引來(lái)證監(jiān)會(huì)對(duì)于“是否存在放松信用政策增加收入”的追問(wèn)，因此該公司依然面臨較大的審核風(fēng)險(xiǎn)。

　　27項(xiàng)違法違規(guī)處罰，11起未決訴訟

　　《投資時(shí)報(bào)》記者查閱招股書時(shí)發(fā)現(xiàn)，該公司在違法違規(guī)情況一欄披露了27項(xiàng)處罰文件的相關(guān)內(nèi)容，包含發(fā)票丟失、違法建設(shè)、安全生產(chǎn)隱患、擅自改變林地用途、露天堆放工業(yè)固體危險(xiǎn)廢物、未作納稅調(diào)增、未經(jīng)處理直接排放大氣污染物、未按期辦理納稅申報(bào)、未按規(guī)定報(bào)送證件賬簿資料、未按規(guī)定辦理外匯登記等方面，牽涉到明陽(yáng)智能的前身以及旗下的13家控股子公司，罰款金額合計(jì)達(dá)80余萬(wàn)元。

　　雖然招股書顯示相關(guān)部門均出具證明上述違法行為不屬于重大違法行為，該公司所受的行政處罰也不屬于情節(jié)嚴(yán)重的行政處罰，但在目前A股市場(chǎng)監(jiān)管全面從嚴(yán)的態(tài)勢(shì)下，頻繁的違法違規(guī)行為勢(shì)必會(huì)引來(lái)證監(jiān)會(huì)的重點(diǎn)關(guān)注。中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席方星海就曾在公開(kāi)場(chǎng)合表示，對(duì)于各類違法違規(guī)行為，證監(jiān)會(huì)將始終保持零容忍，堅(jiān)決予以嚴(yán)厲打擊。

　　值得一提的是，該公司不僅違法違規(guī)情況繁多，訴訟糾紛情況也較為復(fù)雜。截止招股說(shuō)明書簽署日，明陽(yáng)智能及其控股子公司 500 萬(wàn)元以上的未決訴訟情況多達(dá)11起，包含買賣合同糾紛4起，施工合同糾紛2起，承攬合同糾紛、財(cái)產(chǎn)損害賠償糾紛、債權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛、股東出資糾紛、借款糾紛各1起。