【明眼看市】

　　衡量市場(chǎng)是否成熟、有效，主要是看掛牌公司質(zhì)量及市場(chǎng)為之提供融資、流通功能以及定價(jià)功能是否完善。

　　桂浩明

　　自去年下半年以來，新三板掛牌公司主動(dòng)摘牌的數(shù)量逐漸增加，到了今年這種狀況越演越烈，形成了摘牌潮。與此同時(shí)，新掛牌公司的數(shù)量每況愈下，以至經(jīng)常出現(xiàn)一天中有十多家公司摘牌，卻沒有一家公司掛牌的局面。

　　前年年底，新三板掛牌公司數(shù)量超過一萬家，創(chuàng)出證券市場(chǎng)一個(gè)全新記錄。去年，不斷有公司摘牌，但掛牌公司數(shù)量沒有再像前兩年這樣持續(xù)增長，基本維系在一萬多家的水平。到了今年，由于摘牌公司數(shù)量眾多，新掛牌公司數(shù)量有限，使得新三板市場(chǎng)掛牌公司數(shù)量開始減少。有人估計(jì)，用不了多久，掛牌公司數(shù)量就跌破一萬，未來減至8000家以下的可能性也是極大的。

　　其實(shí)，對(duì)于證券市場(chǎng)來說，掛牌或者上市公司數(shù)量的多少，并不是最主要的。衡量這個(gè)市場(chǎng)是否成熟、是否有效，主要還是看掛牌公司的質(zhì)量以及市場(chǎng)為之提供的融資、流通以及定價(jià)功能是否完善。在這個(gè)角度來說，新三板掛牌公司無論有沒有一萬家，都不是特別重要。但是，從當(dāng)年很多中小企業(yè)爭(zhēng)相到新三板掛牌，到如今大家紛紛選擇主動(dòng)摘牌，這里的原委還是要搞清楚，因?yàn)閺闹姓凵涑鰜淼模仁切氯灏l(fā)展中所暴露的問題，也表明中國在建立多層次資本市場(chǎng)道路上所遇到的問題。

　　企業(yè)為什么要來新三板掛牌？簡(jiǎn)單來說，無非是出于這樣一些目的：能夠?qū)崿F(xiàn)，讓股權(quán)在流通中獲得合理的定價(jià)，使得創(chuàng)業(yè)投資者有一個(gè)合理的退出渠道。與此同時(shí)，還能夠?qū)崿F(xiàn)公司資產(chǎn)的增值以及提升公司的融資能力，并且通過股權(quán)實(shí)現(xiàn)低成本融資。

　　客觀而言，一段時(shí)間來新三板在這幾方面的確為掛牌公司提供了服務(wù)。但是，總體而言效果一般。特別是由于流動(dòng)性不足，使得其定價(jià)功能明顯低下，融資功能也很難得到完整地實(shí)現(xiàn)。其結(jié)果，就是掛牌公司以及投資者都感到不滿意。特別是今年新三板進(jìn)行了三項(xiàng)改革以后，一方面監(jiān)管要求加大，另一方面流動(dòng)性沒有明顯改善，在公開交易層面上，公允價(jià)格難以體現(xiàn)，于是投資者的買賣活動(dòng)主要轉(zhuǎn)向盤后的場(chǎng)外交易中實(shí)現(xiàn)，市場(chǎng)狀況變得相當(dāng)扭曲，這就極大地動(dòng)搖了投資者的信心，同時(shí)也令更多的掛牌公司對(duì)新三板失望，大規(guī)模的摘牌潮，就是在這種背景下出現(xiàn)的。

　　在目前的新三板中，摘牌的公司主要有這樣幾類：一類是質(zhì)量還不錯(cuò)，但公司在新三板得不到政策紅利，因此紛紛選擇轉(zhuǎn)到主板去，它們往往是在新三板中完成最后一次融資后，宣布接受券商有關(guān)IPO的輔導(dǎo)。對(duì)于這些公司來說，新三板成了它們走向主板的跳板，新三板也因此失去了一批最有發(fā)展?jié)摿Φ墓?；另一類是質(zhì)地并不怎么樣的公司，它們當(dāng)初掛牌是希望獲得一定的流動(dòng)性，并且能夠?qū)崿F(xiàn)融資?，F(xiàn)在這些都做不到，相反還要接受嚴(yán)格的監(jiān)管，并且不斷披露信息，于是覺得在新三板掛牌已經(jīng)沒有意義，所以也會(huì)選擇主動(dòng)摘牌。有些公司當(dāng)年曾經(jīng)費(fèi)了好大勁才登陸新三板，而今排隊(duì)離開，在資本市場(chǎng)上出演了一場(chǎng)鬧??；還有一類，是那些各方面基竄差的公司，有的不能按時(shí)披露年報(bào)等信息，有的則不再符合當(dāng)前新三板的制度規(guī)定，結(jié)果被監(jiān)管部門強(qiáng)制摘牌。應(yīng)該說，后兩類公司退出新三板，并沒有什么可惜，這里的教訓(xùn)在于當(dāng)初為什么讓它們進(jìn)入新三板。第一類公司的主動(dòng)摘牌，則無疑讓人傷感惋惜，這里的問題在于：新三板為什么不能滿足這些有發(fā)展?jié)摿Φ墓緦?duì)資本市場(chǎng)最基本的需求呢？

　　作為中國多層次資本市場(chǎng)的重要一環(huán)，新三板擔(dān)負(fù)著助力中小微企業(yè)發(fā)展，走道路的重任。如今出現(xiàn)了摘牌潮，這里值得思考的是：現(xiàn)在新三板所具有的作為證券交易場(chǎng)所的基本功能是否完善？顯然，摘牌潮的出現(xiàn)表明問題是存在的，那么就應(yīng)該認(rèn)真地予以解決。如果未來再有更多的公司摘牌，它的存在價(jià)值也會(huì)受到挑戰(zhàn)。

　　(作者系申萬宏源證券(000562) 首席分析師)