處方外流+分類(lèi)分級(jí)，最先受益廣東省藥品零售龍頭

　　2018年廣東省在全國(guó)率先推出了零售藥店分類(lèi)分級(jí)政策，根據(jù)該辦法，廣東省內(nèi)零售藥店將依據(jù)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、規(guī)范程度、經(jīng)營(yíng)能力等因素，進(jìn)行一類(lèi)、二類(lèi)以及三類(lèi)門(mén)店的分類(lèi)管理，其中一類(lèi)店不具備銷(xiāo)售處方藥資格，對(duì)零售藥店進(jìn)行分類(lèi)分級(jí)管理，為其承接處方外流創(chuàng)造了“前提”條件。隨著“嚴(yán)控藥占比”、“藥品零差率”等政策的不斷推行，處方外流趨勢(shì)愈加明顯，我們保守預(yù)測(cè)到2021年，處方外流到零售藥店渠道的市場(chǎng)規(guī)模大約為600億元。作為廣東省藥品零售龍頭企業(yè)，公司在經(jīng)營(yíng)規(guī)范化、藥師資源以及品類(lèi)豐富度等方面，較單體藥店與中小型連鎖藥店更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有望率先受益廣東省零售藥店分類(lèi)分級(jí)政策，以及處方外流帶來(lái)的市場(chǎng)空間增量；同時(shí)隨著營(yíng)改增、新版GSP等政策的實(shí)施，單體藥店與中小連鎖藥店退出意愿加強(qiáng)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。

　　深耕華南地區(qū)，省外門(mén)店擴(kuò)張順利

　　2017年公司擁有門(mén)店數(shù)2985家(+633家)，其中華南地區(qū)2600家，占比約為87%；公司以廣東省為業(yè)務(wù)起點(diǎn)，深耕華南地區(qū)，在廣東省內(nèi)擁有良好的口碑，同時(shí)通過(guò)新建與收并購(gòu)的方式，加快對(duì)外擴(kuò)張，門(mén)店網(wǎng)絡(luò)覆蓋廣東、廣西、河南、福建、浙江6省份。2017年河南、廣西地區(qū)新增門(mén)店數(shù)量分別為84家、148家，省外擴(kuò)張表現(xiàn)靚麗，省外門(mén)店占比逐步提升至30%。 2017年公司營(yíng)收74.2億元(+18.3%)，歸母凈利潤(rùn)4.75億元(+10.4%)其中華南地區(qū)業(yè)務(wù)收入占比約為90.7%；華中區(qū)域收入占比為7.0%，增速為46.5%；華東地區(qū)收入占比為2.5%，增速為37.3%。隨著省外業(yè)務(wù)的逐步擴(kuò)張，公司有望進(jìn)一步擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模，提升業(yè)績(jī)水平。

　　滋補(bǔ)藥材銷(xiāo)售，帶來(lái)更強(qiáng)盈利能力的同時(shí)形成差異化競(jìng)爭(zhēng)

　　2017年公司中西成藥、參茸滋補(bǔ)藥材銷(xiāo)售收入分別為46.6億元(+20.6%)、10.23億元(+16.2%)，占比分別為63%、14%；2017年公司中西成藥的藥品銷(xiāo)售毛利占比為57.8%，參茸滋補(bǔ)藥材銷(xiāo)售毛利占比約為14.6%，參茸滋補(bǔ)藥材一直保持較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)。2017年公司中西成藥毛利率為35%，參茸滋補(bǔ)藥材毛利率約為40.3%，參茸滋補(bǔ)藥材作為公司銷(xiāo)售的特色產(chǎn)品，與中西成藥相比擁有更高的毛利率水平。通過(guò)參茸滋補(bǔ)藥材的銷(xiāo)售，公司既能與其他零售藥店形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，又能提高整體盈利能力。

　　估值與評(píng)級(jí)

　　作為廣東省醫(yī)藥零售龍頭，未來(lái)有望持續(xù)受益處方外流+分類(lèi)分級(jí)政策的實(shí)施，在行業(yè)集中度提升的過(guò)程，實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步的對(duì)外擴(kuò)張。預(yù)計(jì)2018-2020年凈利潤(rùn)為5.96/7.45/9.10億元，EPS分別為1.49/1.86/2.27元/股。公司營(yíng)收與利潤(rùn)規(guī)模處于第一梯隊(duì)，綜合考慮公司未來(lái)有望受益行業(yè)整合，給予2018年48倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)71.52元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策推行落實(shí)進(jìn)度不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)加劇，對(duì)外擴(kuò)張進(jìn)步不及預(yù)期，新開(kāi)門(mén)店盈利周期加強(qiáng)，市場(chǎng)震蕩等

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