吳瞬

　　剛剛A股上市的工業(yè)富聯(lián)(601138,股吧)(18.720, 0.55, 3.03%)(18.72 +3.03%，診股)在3個(gè)連續(xù)漲停后即開(kāi)板，近幾個(gè)交易日走弱，逼近發(fā)行價(jià)。對(duì)此，有分析人士指出，監(jiān)管層鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股，并積極吸納“獨(dú)角獸”企業(yè)上市，一方面，有利于資源向新興產(chǎn)業(yè)傾斜，加快推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，把握新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革；另一方面，有利于改善資本市場(chǎng)“大而不強(qiáng)”的現(xiàn)狀，使投資者享受優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展帶來(lái)的巨大紅利，促進(jìn)股市健康發(fā)展。當(dāng)前，“獨(dú)角獸”企業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)遇到的挫折是成長(zhǎng)中的插曲。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，“獨(dú)角獸”企業(yè)需面對(duì)各輪投資者的退出，保證投資者收益兌現(xiàn)，真正成長(zhǎng)為行業(yè)領(lǐng)域中具有重大影響力的企業(yè)，這對(duì)“獨(dú)角獸”企業(yè)的真實(shí)成長(zhǎng)性提出了考驗(yàn)。

　　“獨(dú)角獸”面臨股價(jià)挑戰(zhàn)

　　2018年堪稱(chēng)A股和港股的“獨(dú)角獸”元年，為吸引新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市，港交所實(shí)施了香港市場(chǎng)近25年來(lái)最重大的一次上市機(jī)制改革，A股也陸續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)措施吸引新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。作為港交所新政后首家“同股不同權(quán)”公司小米集團(tuán)即將赴港上市，A股中藥明康德(603259,股吧)(89.900, -1.49, -1.63%)(89.90 -1.63%，診股)、工業(yè)富聯(lián)、寧德時(shí)代(300750,股吧)(66.550, -3.99, -5.66%)(66.55 -5.66%，診股)等“獨(dú)角獸”也都已實(shí)現(xiàn)上市。

　　然而他們的股價(jià)正經(jīng)受二級(jí)市場(chǎng)的考驗(yàn)。其中，短短7個(gè)交易日，工業(yè)富聯(lián)最新股價(jià)距離最高價(jià)跌幅超過(guò)29%；寧德時(shí)代在經(jīng)歷8個(gè)漲停后于6月22日開(kāi)板，當(dāng)日跌幅為5.66%；更早前上市的藥明康德近期跌幅達(dá)25%。

　　分析人士指出，這實(shí)際上展現(xiàn)了投資者追捧“獨(dú)角獸”企業(yè)的另一面，“獨(dú)角獸”標(biāo)簽并非股價(jià)的“靈丹妙藥”。星石投資楊玲表示，二級(jí)市場(chǎng)的“獨(dú)角獸”投資不能止于追逐概念。需要清楚地意識(shí)到，“獨(dú)角獸”企業(yè)未來(lái)可能面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)。同樣，作為全球樣板的納斯達(dá)克雖然吸引了大量“獨(dú)角獸”企業(yè)上市，但每年有不少企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中失敗而最終退市。

　　港股市場(chǎng)，近期“獨(dú)角獸”企業(yè)紛紛遭遇破發(fā)窘境。平安好醫(yī)生、眾安在線(xiàn)、易鑫集團(tuán)、閱文集團(tuán)、雷蛇等，都曾獲得很高的超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)，但上市后股價(jià)不盡如人意。目前，閱文集團(tuán)距離股價(jià)最高時(shí)縮水20%，眾安在線(xiàn)距離股價(jià)最高時(shí)縮水超44%，雷蛇距離股價(jià)距離最高時(shí)縮水近60%。無(wú)獨(dú)有偶，較早在港上市的科技公司也陷入“破發(fā)”境地。例如，2016年12月上市的美圖，6月22日收盤(pán)為每股6.75港元，低于8.5港元的發(fā)行價(jià)。

　　“港股‘獨(dú)角獸’企業(yè)破發(fā)算是意料之中。在香港市場(chǎng)，國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者占據(jù)主導(dǎo)，他們看重的是真實(shí)業(yè)績(jī)，對(duì)某些擁有龐大用戶(hù)和廣闊市場(chǎng)前景，但當(dāng)下不能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的公司，大都不愿出手。美股的特斯拉也是因業(yè)績(jī)問(wèn)題，被不少投資人做空。”香港某私募人士告訴記者。

　　一級(jí)市場(chǎng)估值不斷推高

　　當(dāng)下，市場(chǎng)對(duì)于該給“獨(dú)角獸”怎樣的估值出現(xiàn)分歧。以小米為例，小米此次在香港IPO籌資最高額達(dá)61.1億美元，定價(jià)在17港元至22港元。按這一價(jià)格計(jì)算，小米目前估值在550億美元至700億美元，相比起此前市場(chǎng)傳聞稱(chēng)小米將達(dá)到1000億美元的估值大幅下調(diào)。

　　對(duì)于到底該給“獨(dú)角獸”企業(yè)怎樣的估值，在6月23日舉辦的小米全球發(fā)售新聞發(fā)布會(huì)上，小米創(chuàng)始人雷軍表示，“過(guò)去的一個(gè)星期，我們認(rèn)真梳理了小米到底是一家怎樣的公司。過(guò)去8年，小米在每一輪私募投資時(shí)，投資者都給了我們非常高的估值，上一輪國(guó)際投資者給了小米450億美元估值。”

　　小米首席財(cái)務(wù)官周受資表示，他們從來(lái)沒(méi)有給小米定過(guò)估值，但可從三個(gè)角度理解小米估值：第一，小米是一家全方位、綜合性的新物種公司，不能簡(jiǎn)單歸為硬件公司或者互聯(lián)網(wǎng)公司；其次，小米產(chǎn)品無(wú)論在硬件還是互聯(lián)網(wǎng)收入方面都保持了高速發(fā)展，估值核心在于公司的增長(zhǎng)速度以及持續(xù)增長(zhǎng)；第三，小米的硬件產(chǎn)品毛利率在2%-3%左右，但不意味著公司整體不賺錢(qián)，小米的利潤(rùn)來(lái)源于互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、生態(tài)鏈股權(quán)等。

　　深圳某一級(jí)市場(chǎng)投資人士表示，由于“獨(dú)角獸”公司是稀缺的，在一輪又一輪融資中，它們的估值被不斷拉高，極少見(jiàn)到在后續(xù)融資中有估值降低的。現(xiàn)在，二級(jí)市場(chǎng)上“獨(dú)角獸”企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)不太令人滿(mǎn)意，一些投資機(jī)構(gòu)可能虧損出局。華盛資本證券表示，導(dǎo)致新經(jīng)濟(jì)股價(jià)集體下跌的主要是“泡沫”。這些新經(jīng)濟(jì)公司的成長(zhǎng)性并不差，但泡沫過(guò)多、估值虛高勢(shì)必會(huì)帶來(lái)問(wèn)題。一方面，估值確實(shí)有水分需要釋放；另一方面，往后的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況還需觀察。

　　不過(guò)，上述現(xiàn)象正在得到緩解，PE/VC投資逐步趨于理性。根據(jù)Chinaventure統(tǒng)計(jì)，2017年四季度募集完成基金規(guī)模為414億美元，環(huán)比下降45.67%，投資者更加青睞優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。資本集中更易孵化真實(shí)的獨(dú)角獸，一級(jí)市場(chǎng)對(duì)于二級(jí)投資“風(fēng)向標(biāo)”效用提高。

　　“不同天”現(xiàn)象顯著

　　根據(jù)Statista的數(shù)據(jù)，1997年至2000年，美國(guó)有898家科技公司首次公開(kāi)募股，總市值約為1710億美元。到2005年，僅有303家公司尚在公開(kāi)市場(chǎng)交易。到2010年，這個(gè)數(shù)字降至128家，在2000年到2010年的十年中，這些幸存者每年的平均股價(jià)回報(bào)率為-3.7%。在接下來(lái)的5年里，盡管股市高漲，但他們每年的回報(bào)率為-0.8%。而在過(guò)去的3年中，共有61家科技公司上市的市值超過(guò)10億美元，上市后平均交易價(jià)格僅比其上市價(jià)格高出3%。許多“獨(dú)角獸”企業(yè)估值較低，其中包括美國(guó)的Twitter和中國(guó)的阿里巴巴等。

　　安信證券表示，通過(guò)后續(xù)跟蹤以上市方式退出的“獨(dú)角獸”，可以發(fā)現(xiàn)他們表現(xiàn)不一，“不同天”現(xiàn)象顯著。縱觀“獨(dú)角獸”公司后市表現(xiàn)，有12家公司最新市值低于10億美元，徹底脫離“獨(dú)角獸”行列；有10家公司最新市值低于退出時(shí)估值水平，在資本市場(chǎng)上未獲得認(rèn)可和較高的估值。

　　因此，對(duì)于這些奔赴二級(jí)市場(chǎng)的“獨(dú)角獸”到底該怎樣投資？基于二級(jí)市場(chǎng)“獨(dú)角獸”與一級(jí)市場(chǎng)存在的區(qū)別，楊玲表示，在冷門(mén)行業(yè)即便有“顛覆性技術(shù)”，也難以進(jìn)入大眾視野成為“獨(dú)角獸”企業(yè)。對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資，最終要看的是企業(yè)產(chǎn)生了多少實(shí)實(shí)在在的利潤(rùn)，要經(jīng)過(guò)嚴(yán)密的研究，仔細(xì)甄選真正的“獨(dú)角獸”，挖掘經(jīng)過(guò)時(shí)間考驗(yàn)，能夠穿越牛熊，持續(xù)具有強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的真正優(yōu)質(zhì)股。長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益是要賺取企業(yè)成長(zhǎng)的錢(qián)，而不是概念風(fēng)口上短期估值上漲的錢(qián)。

　　澳洲會(huì)計(jì)師公會(huì)大中華區(qū)分會(huì)副會(huì)長(zhǎng)盧華基表示，建議投資者應(yīng)多做企業(yè)研究分析，充分了解這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式、市場(chǎng)資訊等。企業(yè)自身需提高透明度并加強(qiáng)溝通，與股東建立暢順的溝通機(jī)制，減少資本市場(chǎng)的滯后反應(yīng)，令投資者可以根據(jù)信息作出正確的投資判斷和決定。

　　莫尼塔研究指出，當(dāng)進(jìn)入穩(wěn)定成長(zhǎng)期和成熟期，“獨(dú)角獸”企業(yè)已具備清晰的商業(yè)模式，擁有相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，可采用P/E估值法。重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的利潤(rùn)狀況及業(yè)績(jī)?cè)鏊?，?dāng)利潤(rùn)出現(xiàn)下滑或增速明顯放緩時(shí)，需要對(duì)企業(yè)進(jìn)行一輪必要的全面評(píng)估，以重新判斷企業(yè)在市場(chǎng)中的合理地位。