以前，我們常說，走過最長最遠的路，是新三板公司大股東們的套路。今天我們來換條路走走，這是一條“最苦的路”，帶著“三類股東”的上市之路。

　　兩天前，新三板公司億童文教(430223)發(fā)布公告稱，“經審慎研究，公司決定調整上市計劃，暫緩上市進程，終止公司首發(fā)上市的申請并撤回向證監(jiān)會遞交的申請文件”。至此，又一家曾經被寄予厚望的新三板公司的“轉板”之路戛然而止。

　　那么，億童文教又是如何獨自走完這條無比艱辛的上市之路？三胖哥今天和您一起聊聊。

　　一、億童和新三板，誰成就了誰？

　　談起億童文教，在新三板廝混多年的小伙伴們一點不會陌生，甚至可以說，億童是新三板的一個驕傲。

　　武漢億童文教股份有限公司，成立于2008年5月，是一家業(yè)內領先的全國性學前教育綜合服務機構。2013年7月2日，在尚未全國擴容前，億童文教便已經在新三板掛牌。掛牌當年，億童文教的凈利潤是4453萬元。

　　億童文教的主營業(yè)務為提供以科學保教產品及服務為核心的學前教育整體解決方案，主要產品及服務為圖書材料、玩教具裝備及相關的培訓服務，涵蓋了研發(fā)設計、發(fā)行推廣、營銷培訓等較為全面的業(yè)務鏈條。億童文教的產品主要通過經銷商銷往各地幼兒園，少量圖書材料通過直銷銷售給個人，占比不足1%。

　　經營模式上，億童文教屬于典型的輕資產模式，只負責產品的內容開發(fā)，生產環(huán)節(jié)均由外部公司完成，而銷售方面則依靠經銷商營銷網絡逐步下沉。截至2017年6月，公司在國內擁有555家經銷商，分布于全國各個省份與直轄市、自治區(qū)。

　　看過上面這份財務數(shù)據(jù)，你就可以知道億童文教有多牛。營業(yè)收入連續(xù)七年增長，凈利潤五年間翻了10倍。

　　2017年，億童文教實現(xiàn)營業(yè)收入6.05億元、扣非后凈利潤1.20億元、經營性現(xiàn)金流量凈額1.46億元，三項數(shù)據(jù)分別較上年增長14.5%、4.2%、25%。公司截至2017年底，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額高達3.78億元，而資產負債率只有15.56%。

　　更重要的是，由于“終端客戶主要是中高端幼兒園，對產品價格的敏感度較低，公司的產品質量及教學理念又得到廣泛認可”，億童文教的產品售價高，盈利能力堪稱“恐怖”。最近七年，億童文教平均的凈資產收益率接近30%，銷售毛利率也從未低于過65%。

　　無論是從盈利能力、成長性、現(xiàn)金流、資產質量，還是行業(yè)額性感指數(shù)，億童文教既是新三板的絕對寵兒，也是當下大發(fā)審委的最愛。用一句最近流行的話來講，足可以用下面這八個字來概括。

　　對于億童文教，也應該感謝新三板這個平臺。自2013年掛牌以來，公司累計融資1.6億元，極好地利用了融資功能補充流動資金。也充分利用了新三板分紅免稅的政策優(yōu)勢，分紅了三次，回饋股東1.6億元。

　　所以，新三板成就了億童的快速發(fā)展，而億童也作為一個“正面教材”，代表了新三板的優(yōu)秀企業(yè)。

　　二、排隊一年，上會在即

　　2017年6月，億童文教向中國證監(jiān)會報送了IPO申請，擬申請在深交所創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市，計劃發(fā)行不超過5000萬股，用于學前教育產品內容策劃及運營、培訓中心建設和信息化系統(tǒng)升級建設等三個募投項目，保薦機構為東興證券(601198,股吧)。

　　隨后，億童文教在今年初完成了反饋意見回復和招股說明書的預披露更新，截至上周末，億童文教在創(chuàng)業(yè)板排隊第35位。按照正常速度，預計在今年四季度前即可完成上會。

　　考慮到如今A股的上市公司中，只有天舟文化(300148,股吧)(300148)從事學前教育裝備業(yè)務，一旦億童文教成功上市，無疑將成為A股中學前教育行業(yè)的龍頭公司。

　　三胖哥來給大家簡單測算下，假設億童文教2018年保持30%的增長，凈利潤有望達到1.6億元，如果給予其40倍PE，公司上市后整體市值有望達到65-70億元。幾乎是天舟文化的市值的兩倍，也比公司在新三板的市值更進一步。公司的實際控制人陳先新、曾長姣夫婦，目前合計直接持有公司8307.75萬股，若成功上市，個人身價也有望超過35億元。

　　三、“三類股東”死結難解

　　只可惜，以上的種種假設，都被一個叫“三類股東”的問題無奈扼殺。

　　億童文教是新三板第一批做市股票，早在2014年8月就釋放了流動性。由于業(yè)績好、行業(yè)性感，又成為新三板上交易活躍的公司之一，股東人數(shù)從掛牌時的16個激增到了如今的664個，其中更是不乏好多“三類股東”。

　　招股說明書顯示，目前億童文教的第五大股東，寧波鼎鋒明道投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)—鼎鋒明道新三板匯聯(lián)基金持有267.75萬股，占比1.79%，就是一個典型的契約型基金。

　　按照現(xiàn)在的審核政策，三類股東要求層層穿透，三胖哥相信，億童文教一定也和其他新三板公司一樣，無所不用其極地聯(lián)系到了每一個“三類股東”，然后希望其配合核查，提供穿透文件。然而，要知道，在這個過程中，只要有一個投資者不配合，就無法完成最終的穿透，企業(yè)的IPO進程就將暫緩。

　　核查進行不下去，只能清理。但排隊期間又不能在新三板交易，沒有辦法的辦法只能是，摘牌。

　　5月5日，億童文教董事會決議通過摘牌清理部分“三類股東”，同時，公司實際控制人承諾，異議股東的回購價不低于成本價。這個承諾，看似簡單又常見，但要知道，億童文教可是新三板的大牛股，停牌前公司股價高達28.30元/股，市值42.45億元。如果按照這個價格回購，恐怕老板的心真的在滴血啊！

　　而劇情果真反轉，三周以后的股東大會上，公司實際控制人陳先新夫婦自己就把這個摘牌議案給否決。據(jù)悉，希望被回購的異議股東太大，大股東可能承擔近3億元的股份回購成本，由于無力承擔，只好投下反對票。

　　穿透不易、回購無力，“三類股東”的問題就此成為了死結，億童文教只能重回原點，回到新三板繼續(xù)綻放。

　　四、接下來的路，該怎么走？

　　歷經一年，走了如此艱辛的上市之路，卻重回原點。對于億童文教，接下來的路，又該怎么走好？以下的幾條路，都可供其選擇：

　　1、留在新三板綻放。俗話說“寧做雞頭不當鳳尾”，以億童文教的基本面，放在新三板一定屬于“核心資產”。再考慮到公司手握大把現(xiàn)金，又年年高分紅，實在也沒啥上市圈錢的必要。當然，如果考慮到財務投資人的減持問題，那就另當別論了。

　　2、被上市公司并購。像億童文教這樣一個優(yōu)質資產，放在上市公司面前，都會有所心動，那些立志轉型教育的上市公司們，是不是可以考慮下？另一方面，鑒于此前天山生物(300313,股吧)收購大象股份的案例中，對三類股東的核查要求要低于IPO，無力回購的大股東也可以把這個義務轉嫁給上市公司。

　　3、等待“三類股東”新政策。如果能撐住現(xiàn)在的業(yè)績，億童文教也可以試著等待對于“三類股東”問題，證監(jiān)會是否會有新的政策，穿透核查的要求是否會有所降低。

　　4、拆分子公司赴港上市。這是學習匯量科技的做法，不過考慮到億童文教業(yè)務大部分實在母公司，也沒有海外子公司，這個方案的可參考性不大。

　　總之，不論億童未來選擇哪條路，這個“因交易導致上市流產”事件足夠留給監(jiān)管層反思，新三板到底要不要流動性？還是只能成為一個公開的PE市場？另外，股東數(shù)眾多、IPO終止，又經歷了長期停牌，億童文教復牌后是否會和以往案例一樣出現(xiàn)大跌，也很值得關注。