春節(jié)前一則公告揭開了秦森園林的一則定增對賭索賠案，最終以秦森園林實際控制人支付和解款的方式結(jié)束，借此案例，提醒新三板企業(yè)家，PRE-IPO投資的對賭風(fēng)險不能忽視，對賭的條款不要形成自相制約。

　　　　回溯：

　　根據(jù)公告顯示，投資方深圳市大唐同威高技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金(有限合伙)(以下簡稱：大唐同威基金)起訴秦森園林控股股東秦同千及一致行動人秦?zé)ǜ?，要求按約定向其支付股權(quán)回購款28,289,705.48 元(約等于2800萬元)。最后以秦同千向原告支付和解款項的方式和解(公告編號：2019-012)。

　　根據(jù)公告(公告編號：2019-011)顯示，大唐同威基金于2015年12月參與秦森園林第二次定增，認購資金1,999.98萬元(約等于2000萬)，每股價格為9元。到公告時，剛過3年，也剛過約寫IPO的最的期限2018年12月31日。以索賠的2800萬元推算，這筆投資的年復(fù)利達到11.8%。

　　　　疑點：

　　然而值得注意的是，公告中提到，在2017年9月，上述雙方就已經(jīng)簽署《關(guān)于上海秦森園林股份有限公司增資擴股協(xié)議之補充協(xié)議之終止協(xié)議》，約定了三條規(guī)定。其中之一就有一致同意終止《補充協(xié)議》，而這正是訴訟中大唐同威基金所主張的索賠理由。

　　這就奇怪了，為什么簽署了“同意終止”的協(xié)議，依然還要按照之前的協(xié)議索賠？而公司秦森園林的股東還很快支付了這筆款項？

　　根據(jù)上述公告中提到的“終止協(xié)議”的線索，新三板報檢索了秦森園林所有的公告，驚奇的發(fā)現(xiàn)，居然沒在該公司的公告欄目中找到相關(guān)內(nèi)容，在2017年9月，秦森園林所做的最重要的一件事，就是延長IPO的有效期。而在2016年4月28日的《股票發(fā)行情況報告書》中能夠找到《補充協(xié)議》的內(nèi)容。

　　　　分析：

　　根據(jù)《補充協(xié)議》的內(nèi)容可以斷定，大唐同威基金參與秦森園林定增的唯一目的就是賭其IPO，但是在雙方簽署的對賭條款中隱藏了互相制約的條款。也就說，無論秦森園林出現(xiàn)哪種風(fēng)險，最終受益者都是大唐同威基金。這樣的定增資金，企業(yè)究竟要不要接受，對賭條款如何設(shè)置，這是個問題。

　　互相制約的條款體現(xiàn)在業(yè)績與IPO兩個條款上：一方面秦森園林承諾審計報表稅后凈利潤：2015年6,600萬元；2016年10,000萬元；2017年12,000萬元。如任一年度實際完成的凈利潤未達到該年度經(jīng)營目標(biāo)的90%時。投資者有權(quán)啟動業(yè)績補償機制；另一方面又約定的IPO的最后期限，并且是“不論任何主觀或客觀原因”的。

　　問題的關(guān)鍵是，承諾的凈利潤數(shù)據(jù)遠遠大于IPO的要求的凈利潤。要知道，為了IPO，調(diào)整會計政策是常有的事情，對往期凈利潤的修正也是常有的事情，因此對于凈利潤的要求太高，就增加了IPO的難度，而IPO又是投資機構(gòu)最終的目的，到最后，讓企業(yè)家左右為難，而以對于投資機構(gòu)來說，確實一本萬利。

　　　讓我們看看秦森園林在簽署協(xié)議之后的事情：

　　根據(jù)東方財富CHOICE數(shù)據(jù)顯示，2016年和2017年凈利潤分別為5,794.39萬、9,336.23萬元，都沒有達到承諾要求，對此，投資機構(gòu)已經(jīng)有權(quán)利啟動補償機制了。

　　但是直到過了2018年12月31日雙方約定的IPO時限，秦森園林的IPO沒有通過，大唐同威基金才啟動索賠。訴訟的流程也很有意思，事先并沒有與秦森園林聯(lián)系，也沒有告知，而直接向法院申請凍結(jié)控股股東秦同千的股份。

　　秦森園林得知被凍結(jié)信息的來源是查看中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司主動下發(fā)的《證券持有人名冊》并查詢《證券質(zhì)押及司法凍結(jié)明細表》后。

　　相信此時的秦森園林有些蒙圈，因為凍結(jié)的時間是2019年1月17日，獲悉的時間是25日，發(fā)布訴訟公告的時間是31日，存在近半個月的時間信息延遲，很快，雙方于2月1日宣布和解。

　　看來，大唐同威基金在PRE-IPO的投資方面是老手，而秦森園林在此方面經(jīng)驗不足，依仗自己的利潤高和PPP的主營業(yè)務(wù)，已經(jīng)認定自己符合IPO的要求，一定能通過。從其掛牌新三板市場的情況推測，該公司的目標(biāo)也是A股，新三板只是過度，但是現(xiàn)在的股東人數(shù)已經(jīng)達到564人，三類股東穿透問題似乎成為IPO的障礙，而真正的問題，子沐君留在線下講。

　　正如子沐君分析的那在，在IPO的過程中，秦森園林調(diào)整了會計政策，更正會計差錯及變更會計估計，在審核期調(diào)整會計政策，與符合IPO要求有關(guān)，尤其是收入的確認政策、壞賬準(zhǔn)備率等。

　　在業(yè)績沒有達標(biāo)時，大唐同威基金似乎并沒有啟動補償機制，沒有按協(xié)議的要求執(zhí)行，這口頭上給IPO的條款讓步，對于企業(yè)家來說，是增加了IPO失敗的風(fēng)險。

　　可以說，企業(yè)控制人與投資機構(gòu)之間的利益關(guān)系只是單純的對賭，這對企業(yè)的發(fā)展沒有任何的幫助。新三板企業(yè)如果只是單純的需要資金，完全可以從銀行等金融機構(gòu)獲取，況秦森園林大多與政府合作PPP項目，這種項目獲取銀行貸款和股權(quán)抵押的資金相對其他企業(yè)更容易。

　　　這個案例帶來了一個信息一個風(fēng)險：

　　新三板報注意到，凍結(jié)秦同千的股份是11,592,577股，以2800萬的索賠額計算，每股的價值在2.42元左右，當(dāng)前的股價為3元，也就是說，這個價格是大唐同威基金認可的價格，這一價格高于其第三次定增的2.35元。說明公司本身具有一定的成長性，是有價值的。

　　風(fēng)險在于，這個案例也給秦森園林帶來的新的風(fēng)險，因為與大唐同威基金同一批次參與定增的一共13名投資者，其中有9家機構(gòu)，除大唐同威基金外，還有12名投資者，有了索賠成功案例以后，其他投資者是否會效仿，繼續(xù)索賠呢？

　　（文章來源：新三板報）