本周策略觀點(diǎn)

　　本周的主要變化有：1、本周30個(gè)城市地產(chǎn)銷售增速繼續(xù)小幅下滑；2、國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格本周普遍持平或微漲，而海外大宗品價(jià)格普遍下跌；3、融資融券余額本周小幅回升1.6%至1.17萬億元，大股東連續(xù)第23周凈增持。

　　上周我們?cè)谥軋?bào)中提到，公募基金切身感受到“資產(chǎn)荒”的理由是近期保本基金發(fā)行和銀行委外投資的規(guī)模明顯增加(詳見報(bào)告《不要掉入“資產(chǎn)荒”的陷阱》，2015-12-13)。而本周我們又拜訪了很多保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，他們又從另外一個(gè)角度反饋了“資產(chǎn)荒”的現(xiàn)象——很多保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)反映最近保費(fèi)收入增速較快，一個(gè)重要來源是發(fā)行的萬能險(xiǎn)、投連險(xiǎn)等高收益保險(xiǎn)產(chǎn)品，這些產(chǎn)品給客戶的承諾預(yù)期收益一般都在6%以上。

　　針對(duì)這一現(xiàn)象，我們也向他們提出了的疑問——現(xiàn)在各類資產(chǎn)的收益率普遍都在下降，要獲得6%以上的收益難度非常大，如何實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)？就此問題，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)一般給我們兩種回答：

　　回答一：雖然我也知道現(xiàn)在要實(shí)現(xiàn)6%以上的收益不容易，但目前保險(xiǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，即使我不發(fā)這樣的產(chǎn)品，一定也會(huì)有其他機(jī)構(gòu)發(fā)，我們不能眼睜睜看著市場(chǎng)被蠶食，因此最終硬扛著也得發(fā)這種高收益產(chǎn)品。

　　回答二：目前各家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的保費(fèi)收入都增長(zhǎng)很快，這些錢肯定會(huì)有一部分流向股市——要么是在公開市場(chǎng)直接買賣股票賺取差價(jià)收益(對(duì)單只股票的控股比例在20%以下)，要么就是通過舉牌的形式實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期股權(quán)投資以賺取分紅收益(對(duì)單只股票的控股比例在20%以上)。不管以上哪一種形式，都有望推動(dòng)股市上漲，這樣大家要實(shí)現(xiàn)6%以上的收益也就不在話下了。

　　不得不承認(rèn)，以上保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的這兩種想法，在近期的市場(chǎng)上確實(shí)得到了一定的驗(yàn)證。尤其是“寶能系”舉牌萬科的事件在A股市場(chǎng)持續(xù)發(fā)酵，使得越來越多的人相信保險(xiǎn)資金還會(huì)大量進(jìn)場(chǎng)。在這樣的樂觀預(yù)期影響下，上周市場(chǎng)整體的活躍度都明顯提升。

　　但是我們并不打算現(xiàn)在就調(diào)整謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)，因?yàn)閷?duì)我們來說，目前的保險(xiǎn)資金入市是一種“杠桿錯(cuò)配”，背后隱藏著較大的風(fēng)險(xiǎn)——

　　1、對(duì)老百姓來說，在各類資產(chǎn)收益率普遍下降的環(huán)境下，既能保本保息還能帶來“上不封頂”投資收益的“萬能險(xiǎn)”是一種遠(yuǎn)好于儲(chǔ)蓄和理財(cái)產(chǎn)品的“最優(yōu)避險(xiǎn)資產(chǎn)”。為什么老百姓現(xiàn)在要爭(zhēng)相購(gòu)買萬能險(xiǎn)？原因在于他們發(fā)現(xiàn)目前股市已經(jīng)沒有上半年那么好賺錢了、房?jī)r(jià)也高得不敢下手了，但又不甘于將錢投向收益率越來越低的銀行儲(chǔ)蓄或者理財(cái)產(chǎn)品。這時(shí)候萬能險(xiǎn)作為一種既能享受人生保險(xiǎn)、又能保障本金和一定的利息、最后還可能獲得額外投資收益的產(chǎn)品，對(duì)老百姓來說是一種絕佳的“避險(xiǎn)資產(chǎn)”。

　　2、但現(xiàn)在“避險(xiǎn)資金”成了機(jī)構(gòu)配置“風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”的主要杠桿資金來源，這屬于一種“被動(dòng)加杠桿”，有較大的“資產(chǎn)錯(cuò)配”風(fēng)險(xiǎn)。推升今年上半年“瘋?！钡馁Y金有兩大來源：一個(gè)是券商的“兩融”余額大幅增加，另一個(gè)是各類場(chǎng)外配資最終通過券商提供的接口入市，可見主要的加杠桿主體是券商，并且杠桿資金普遍具有較高的風(fēng)險(xiǎn)偏好。而目前保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)爭(zhēng)相發(fā)行萬能險(xiǎn)等高收益保險(xiǎn)產(chǎn)品，并最終投向股市，相當(dāng)于是保險(xiǎn)成為了新的加杠桿主體；而且購(gòu)買保險(xiǎn)的資金本身屬于一種“避險(xiǎn)資金”，用“避險(xiǎn)資金”去配置股票這種“風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”，這明顯存在錯(cuò)配。

　　3、在大部分資產(chǎn)的收益率都在下降的環(huán)境下，股市真的能“獨(dú)善其身”嗎？——對(duì)此我們持懷疑態(tài)度?？戳松衔牡姆治觯赡苡腥藭?huì)說“錯(cuò)配”就“錯(cuò)配”，大不了再吹一個(gè)“泡沫”然后爆掉，這樣至少短期市場(chǎng)存在“泡沫2.0”的博弈機(jī)會(huì)。但我們認(rèn)為，今年上半年的“泡沫1.0”，是在全市場(chǎng)資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好整體提升的環(huán)境中出現(xiàn)的，因此杠桿資金入市后，其對(duì)手盤也是風(fēng)險(xiǎn)偏好型資金，大家一起推高了股價(jià)；但這一次場(chǎng)外資金的避險(xiǎn)情緒已經(jīng)很高，并造成了場(chǎng)內(nèi)資金的“被動(dòng)加杠桿”，待這些杠桿資金入市后，其對(duì)手盤的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能已經(jīng)明顯下降，這時(shí)候要再推升一個(gè)“泡沫2.0”的難度會(huì)很大。我們認(rèn)為未來更可能出現(xiàn)的情況是——股市收益率也會(huì)逐漸跟隨其他資產(chǎn)一同下降，大家要做好過較長(zhǎng)一段時(shí)間“苦日子”的準(zhǔn)備，能持續(xù)賺錢的股市投資熱點(diǎn)將越來越難把握。

　　本周主要變化

　　2.1 中觀行業(yè)

　　下游需求

　　房地產(chǎn)：Wind30大中城市成交數(shù)據(jù)顯示，截至2015年12月18日周五，30個(gè)大中城市房地產(chǎn)成交面積累計(jì)同比上漲22.81%，相比上周的23.23%繼續(xù)下降，30個(gè)大中城市房地產(chǎn)成交面積月環(huán)比上漲6.39%，月同比上漲10.39%，周環(huán)比上漲5.77%。

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的70城房地產(chǎn)銷售價(jià)格數(shù)據(jù)顯示，11月份新建商品住宅價(jià)格與上月相比，70個(gè)大中城市中價(jià)格下降的城市有27個(gè)，上漲的城市有33個(gè)，持平的城市有10個(gè)。環(huán)比價(jià)格變動(dòng)中，最高漲幅為2.9%，最低為下降0.4%。與去年同月相比，70個(gè)大中城市中，價(jià)格下降的城市有49個(gè)，上漲的城市有21個(gè)。11月份，同比價(jià)格變動(dòng)中，最高漲幅為44.6%，最低為下降5.6%。

　　港口：11月沿海集裝箱吞吐量1598.0萬標(biāo)準(zhǔn)箱，同比增長(zhǎng)1.48%，增速相比上月的-0.03%上升。

　　中游制造

　　鋼鐵：本周鋼價(jià)上漲，全國(guó)庫(kù)存小幅下跌，鋼市供需矛盾略有改善。螺紋鋼含稅均價(jià)本周漲1%至1822元，冷軋含稅均價(jià)漲5.14%至2454元。本周鋼材總社會(huì)庫(kù)存下降1.2%至889.81萬噸，螺紋鋼社會(huì)庫(kù)存下跌1.4%至370.53萬噸，冷軋庫(kù)存跌0.84%至129.88萬噸。鋼鐵毛利率本周漲跌互現(xiàn)，螺紋鋼跌1.00%至-11.91%，冷軋漲6.54%至-20.54%。

　　水泥：本周全國(guó)水泥市場(chǎng)價(jià)格環(huán)比持平。全國(guó)高標(biāo)42.5水泥均價(jià)環(huán)比上周持平，為257元/噸。其中華東地區(qū)均價(jià)環(huán)比上周保持不變?yōu)?58.57元，中南地區(qū)保持不變?yōu)?65.0元，華北地區(qū)保持不變?yōu)?26.0元。

　　化工：化工品價(jià)格保持平穩(wěn)，盈利能力微漲。國(guó)內(nèi)尿素保持不變?yōu)?400.00元，輕質(zhì)純堿(華東)保持不變?yōu)?280元，PVC(乙炔法)漲0.11%至4660.71元，滌綸長(zhǎng)絲(POY)跌4.03%至5960.71元，丁苯橡膠跌1.22%至8692.86元，純MDI穩(wěn)定在14650元，國(guó)際化工品價(jià)格方面，國(guó)際乙烯漲1.13%至1083.57美元，國(guó)際純苯跌5.68%至573.64美元，國(guó)際尿素跌1.79%至235.71美元。

　　上游資源

　　煤炭與鐵礦石：本周鐵礦石價(jià)格下跌，鐵礦石庫(kù)存增加，煤炭?jī)r(jià)格上漲，煤炭庫(kù)存下降。國(guó)內(nèi)鐵礦石均價(jià)跌2.85%至390.46 元，太原古交車板含稅價(jià)跌11.11%至560.00 元，秦皇島山西混優(yōu)平倉(cāng)5500價(jià)格本周漲1.13%至 359 元；庫(kù)存方面，秦皇島煤炭庫(kù)存本周減少13.05%至 423.00 萬噸，港口鐵礦石庫(kù)存增加2.39%至9429.00 萬噸。國(guó)際煤價(jià)方面，截止2015年12月16日澳大利亞BJ動(dòng)力現(xiàn)貨價(jià)穩(wěn)定在 52.4 美元。

　　國(guó)際大宗：WTI本周跌2.50%至 34.73 美元，Brent跌6.11%至 35.05 美元，LME金屬價(jià)格指數(shù)跌0.02%至2180.00，大宗商品CRB指數(shù)本周跌1.54%至 172.16 ；BDI指數(shù)本周跌8.62%至477.00 .

　　2.2股市特征

　　股市漲跌幅：上證綜指本周上漲4.20%，行業(yè)漲幅前三為房地產(chǎn)(9.14%)、休閑服務(wù)(7.21%)和綜合(6.84%)；漲幅后三為國(guó)防軍工(4.04%)、家用電器(3.76%)和銀行(2.47%).

　　動(dòng)態(tài)估值：本周A股總體PE從上周17.79上升到18.67倍，PB從上周2.22上升到2.33；A股整體剔除金融服務(wù)業(yè)PE從上周31.10倍上升到32.92倍，PB從上周3.10上升到3.21倍；A股總體總市值較上周上升4.82%；A股總體剔除金融服務(wù)業(yè)總市值較上周上升5.45%；必需消費(fèi)相對(duì)于周期類上市公司的相對(duì)PB從上周1.81維持在本周1.81；創(chuàng)業(yè)板相對(duì)于滬深300的相對(duì)PE從上周5.07上升到本周5.31；創(chuàng)業(yè)板相對(duì)于滬深300的相對(duì)PB從上周5.29上升到本周5.50.

　　基金規(guī)模：本周新發(fā)股票+混合型基金份額為108.98億份，相比上周的127.00億份略有下降。本周基金市場(chǎng)累計(jì)份額凈增加59.14億份，上周為凈增加134.90億份。

　　RQFII折溢價(jià)數(shù)據(jù)：本周我們統(tǒng)計(jì)的四只RQFII加權(quán)平均溢價(jià)率為0.04%，相比上周的-0.55%上升。

　　融資融券余額：截至12月17日周四，融資融券余額11737.62億，較上周上升1.62%。

　　新增A股開戶數(shù)：中登公司數(shù)據(jù)顯示，截至12月11日周五，當(dāng)周新增投資者數(shù)量34.88萬，相比之前一周的33.86萬增加3.01%。

　　證券市場(chǎng)交易結(jié)算資金：截至12月11日周五，證券市場(chǎng)交易結(jié)算資金余額2.05萬億，相比之前一周減少13.81%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁201.38億，預(yù)計(jì)下周解禁267.45億。

　　大小非減持：本周A股整體大小非凈增持8.61億，本周增持最多的行業(yè)是電氣設(shè)備(67395.43萬元)、食品飲料(10846.22萬元)和傳媒(9299.52萬元).

　　AH溢價(jià)指數(shù)：本周A/H股溢價(jià)指數(shù)上漲為142.61，上周A/H股溢價(jià)指數(shù)為142.60.

　　2.3 流動(dòng)性

　　央行本周二和周四進(jìn)行了規(guī)模分別為100億元和300億元的7天期逆回購(gòu)操作，本周公開市場(chǎng)操作凈投放資金為100億元。截止2015年12月18日，R007本周上漲1.08BP至2.45%，SHIBR隔夜利率上漲2.8BP至1.816%；長(zhǎng)三角和珠三角票據(jù)直貼利率本周都上揚(yáng)，長(zhǎng)三角漲5BP至2.45%，珠三角漲5BP至2.50%；期限利差本周漲4.74BP至0.58%；信用利差漲6.13BP至0.81%。

　　2.4宏觀經(jīng)濟(jì)

　　外匯占款：央行數(shù)據(jù)，11月末人民幣外匯占款25.56萬億元人民幣，10月末央行口徑外匯占款余額為25.88萬億元，11月下降3158億元，創(chuàng)下該口徑史上第二大單月降幅。

　　2.5海外

　　美國(guó)：美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)，美國(guó)上調(diào)指標(biāo)政策利率區(qū)間25個(gè)基點(diǎn)至0.25%-0.5%；美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)，美國(guó)11月未季調(diào)核心消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(年率)為2.0%，與預(yù)期持平，前值為1.9%；美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)，美國(guó)11月未季調(diào)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(年率)為0.5%，高于預(yù)期，前值為0.2%；美國(guó)商務(wù)部數(shù)據(jù)，美國(guó)11月新屋開工(年化月率)為10.5%，高于預(yù)期，前值為-12.0%。

　　歐元區(qū)：歐盟統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，歐元區(qū)10月工業(yè)產(chǎn)出(年率)為1.9%，高于預(yù)期，前值為1.7%；歐盟統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，歐元區(qū)11月調(diào)和消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)終值(年率)為0.2%，高于預(yù)期，前值為0.1%。

　　日本：日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省數(shù)據(jù)，日本第四季度短觀所有產(chǎn)業(yè)指數(shù)為9，前值為8；日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省數(shù)據(jù)，日本10月工業(yè)產(chǎn)出修正值(年率)為-1.4%，與前值持平。

　　本周海外股市：標(biāo)普500本周跌0.34%收于2005.55點(diǎn)；倫敦富時(shí)漲1.67%收于6052.42點(diǎn)；德國(guó)DAX漲2.59%收于10608.19點(diǎn)；日經(jīng)225穩(wěn)定在18986.8點(diǎn)；恒生漲1.36%收于21755.56.

　　下周公布數(shù)據(jù)一覽

　　下周看點(diǎn)：美國(guó)11月個(gè)人收入(月率)；美國(guó)11月耐用品訂單(月率)；日本11月失業(yè)率

　　12月21日周一：美國(guó)11月芝加哥聯(lián)儲(chǔ)全國(guó)活動(dòng)指數(shù)；日本12月份月度經(jīng)濟(jì)報(bào)告

　　12月22日周二：美國(guó)第三季度個(gè)人消費(fèi)支出物價(jià)指數(shù)終值(年化季率)；美國(guó)第三季度實(shí)際GDP終值(年化季率)；美國(guó)11月NAR季調(diào)后成屋銷售(年化月率)；

　　12月23日周三：美國(guó)11月個(gè)人收入(月率)；美國(guó)11月個(gè)人消費(fèi)支出(月率)；美國(guó)11月耐用品訂單(月率)；美國(guó)11月新屋銷售(年化月率)

　　12月24日周四：美國(guó)上周季調(diào)后初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)(萬人)

　　12月25日周五：日本11月全國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(年率)；日本11月失業(yè)率。 ：