全球?qū)?biāo)之下，A股“漂亮50”依然不貴：(1)A股“漂亮50”雖然滾動PE略高，動態(tài)PE總體與海外持平，但PEG優(yōu)勢顯著，且部分龍頭股在新興市場存在稀缺性(如白酒、家電、家居、保健護(hù)理服務(wù)等)；(2)個(gè)股PE差異一部分由跨市場估值水位差貢獻(xiàn)，A股大多數(shù)行業(yè)PE顯著高于海外；(3)若將行業(yè)PE差異從個(gè)股PE差異中排除，A股龍頭股相對本行業(yè)折價(jià)現(xiàn)象依然比海外明顯。

　　一、龍頭股估值國際比較

　　A股“漂亮50”到底貴不貴？我們認(rèn)為，在A股國際化趨勢下，應(yīng)越來越重視A股估值國際比較。當(dāng)前A股處于消耗性博弈格局，上半年交易額和波動率下行，自然人賬戶數(shù)量持續(xù)下滑，而陸股通北向資金已成為當(dāng)前A股重要的邊際交易力量，影響A股“以龍為首”風(fēng)格。應(yīng)站在全球?qū)Ρ纫暯窃u估A股龍頭股估值，作為研判龍頭股走勢的參考之一。我們對比框架包括：個(gè)股估值對標(biāo)、行業(yè)估值對標(biāo)、剔除行業(yè)估值水位差考察龍頭股折溢價(jià)程度差異。

　　二、對標(biāo)海外：PE水平相當(dāng)，PEG優(yōu)勢顯著

　　“漂亮50”集中于消費(fèi)(含消費(fèi)電子)與金融領(lǐng)域大市值龍頭股，我們選擇主要發(fā)達(dá)市場(美/英/日/德)、亞洲新興市場(香港/臺灣/韓國/馬來西亞/印度/泰國/印尼)同行業(yè)龍頭股作為對標(biāo)對象；以PE(滾動+動態(tài)+PEG)作為橫向?qū)Ρ戎笜?biāo)。我們發(fā)現(xiàn)：雖然A股龍頭股滾動PE大多已略高于海外(發(fā)達(dá)+新興)，動態(tài)PE(基于彭博3年業(yè)績增速預(yù)測)水平相當(dāng)，但PEG普遍顯著低于發(fā)達(dá)市場(部分家電龍頭等個(gè)股除外)。同時(shí)，A股部分龍頭股在新興市場存在稀缺性(如白酒、家電、家居、保健護(hù)理服務(wù)等).

　　三、小票估值溢價(jià)，大票估值折價(jià)

　　上述跨市場個(gè)股估值溢價(jià)對比結(jié)果，一部分由同行業(yè)跨市場估值水位差貢獻(xiàn)。A股主要消費(fèi)行業(yè)PE均高于海外市場(新興+發(fā)達(dá))。行業(yè)生態(tài)(行業(yè)集中度/行業(yè)生命周期等)、博弈因素(市場制度/投資者結(jié)構(gòu))、利率環(huán)境共同導(dǎo)致了跨市場估值水位差，具體體現(xiàn)為：整體估值溢價(jià)，且小票估值溢價(jià)、大票估值折價(jià)。A股國際化、經(jīng)濟(jì)全球化趨勢下，跨市場估值水位差將收窄，A股整體估值面臨下修，大票估值折價(jià)將持續(xù)修復(fù)。但跨市場估值水位差很難完全消除，應(yīng)從當(dāng)前個(gè)股估值對比結(jié)果中剔除。

　　四、龍頭股相對本行業(yè)折價(jià)更顯著

　　我們以跨市場“個(gè)股溢價(jià)倍數(shù)”除以“行業(yè)溢價(jià)倍數(shù)”，得到“個(gè)股真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”，衡量不同市場給予龍頭股估值溢價(jià)的程度差異。由于剔除了跨市場估值水位差異的貢獻(xiàn)，“個(gè)股真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”更能精確衡量A股龍頭股估值情況。無論相對新興還是發(fā)達(dá)市場，A股龍頭股“真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”基本全部小于1(部分制藥、航空、保健護(hù)理服務(wù)行業(yè)龍頭股除外)。和海外相比，A股龍頭股相對本行業(yè)折價(jià)更顯著。

　　五、A股估值體系將逐漸與國際接軌

　　深港通北上資金5月份以來凈買入力量有所衰減，但趨勢性凈賣出仍未出現(xiàn)。若以2015年上半年滬股通資金操作節(jié)奏來看，個(gè)股見頂往往滯后于北向資金的趨勢性凈賣出。放長周期來看，A股國際化趨勢不可逆轉(zhuǎn)，滬倫通、A股“入摩”等持續(xù)“開閘”，將使A股與海外發(fā)達(dá)市場“水位差”逐漸收窄，大票估值折價(jià)現(xiàn)象將持續(xù)修復(fù)。大批A股龍頭股將成全球范圍內(nèi)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，并接受全球范圍內(nèi)再定價(jià)。繼續(xù)關(guān)注全球?qū)?biāo)下低估較為明顯的品種：白酒(貴州茅臺(600519) )、商貿(mào)(永輝超市(601933) )、保險(xiǎn)(中國平安(601318) )、銀行(工商銀行(601398) ).

　　(原標(biāo)題：“漂亮50”依然不貴 部分龍頭股存在稀缺性)             ：