紅周刊 記者 | 王飛

　　“A股底層資產(chǎn)質(zhì)量正在不斷變好，這意味著，未來(lái)中長(zhǎng)期整體市場(chǎng)的投資回報(bào)將會(huì)比過(guò)去更好?！?/p>

　　本周接受《紅周刊》記者采訪的盤京投資基金經(jīng)理兼管理合伙人陳勤表示，A股的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能和資源配置功能相比2015年之前已得到了很好的改善和加強(qiáng)，逐步形成了“良幣驅(qū)逐劣幣”的氛圍，因此即便沒有階段性牛市，但不會(huì)缺乏牛股。

　　陳勤指出，在消費(fèi)、新能源、科技、高端制造和大健康等符合中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向的板塊中會(huì)集中誕生牛股。以新能源為例，他以具備全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)作為選擇依據(jù)，看好電池龍頭和隔膜龍頭。同樣，對(duì)于創(chuàng)新藥，他以研發(fā)管線和實(shí)現(xiàn)新藥商業(yè)化的能力為研究方向，而不對(duì)企業(yè)是否盈利進(jìn)行過(guò)度要求。

　　A股底層資產(chǎn)質(zhì)量“裂變”

　　行業(yè)龍頭估值中樞上移

　　《紅周刊》：A股接下來(lái)怎么走？您覺得“走?！钡幕A(chǔ)是否牢固？

　　陳勤：從中長(zhǎng)期來(lái)看，我們對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)還是比較有信心的，最大的信心來(lái)源之一是中國(guó)股票市場(chǎng)的底層資產(chǎn)質(zhì)量正在得到改善。因?yàn)樵?015年牛市結(jié)束之后的五六年時(shí)間里，中國(guó)股票市場(chǎng)的整個(gè)環(huán)境發(fā)生了非常大的變化。在過(guò)去，資本市場(chǎng)或多或少地存在“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象，就是整個(gè)市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能、資源配置功能沒有得到有效的發(fā)揮。但在最近幾年，尤其是從2017年開始，中國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管環(huán)境得到不斷改善，投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了顯著變化，特別是其中機(jī)構(gòu)投資者、外資投資者在市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)越來(lái)越重。這也是世界發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)發(fā)展的主方向和特征，我們相信中國(guó)資本市場(chǎng)特別是股票市場(chǎng)也將會(huì)繼續(xù)朝著這個(gè)方向和特征發(fā)展。而當(dāng)投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生這些變化之后，市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能和資源配置功能就得到了加強(qiáng)，并開始“良幣驅(qū)逐劣幣”。此外，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和改革開放已經(jīng)40多年，這么多年積累的居民財(cái)富需要得到一個(gè)好的配置，而承接這個(gè)配置需求的主要工具之一就是各種國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)產(chǎn)品，包括股票、債券、理財(cái)?shù)?。所以，居民大部分資產(chǎn)配置在與代表中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向上的相關(guān)投資標(biāo)的，這給中國(guó)資本市場(chǎng)提供了很好的資金來(lái)源和流動(dòng)性。

　　我們看到越來(lái)越多的實(shí)體經(jīng)濟(jì)或者上市公司經(jīng)營(yíng)者把自己的注意力和精力，放到了如何經(jīng)營(yíng)好企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)這一關(guān)鍵事情上。而不會(huì)再去分散精力，在上市公司體外做一些與主業(yè)無(wú)關(guān)的業(yè)務(wù)，甚至是編造一些概念故事主題等博取短期投資收益。如果越來(lái)越多的企業(yè)經(jīng)營(yíng)者都這樣做，必將使得中國(guó)資本市場(chǎng)的底層資產(chǎn)質(zhì)量得到非常好的的加強(qiáng)和改善。而從長(zhǎng)期角度看，股票市場(chǎng)的方向一定是取決于整體上市公司盈利的增長(zhǎng)和質(zhì)量。比如美股，其之所以能長(zhǎng)期給投資者將近10%的年化回報(bào)，最重要的原因就是它底層資產(chǎn)的質(zhì)量要優(yōu)于世界其他資本市場(chǎng)。

　　在中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)高質(zhì)量發(fā)展的背景下，A股底層資產(chǎn)質(zhì)量正在不斷地變好，這意味著，未來(lái)投資回報(bào)將會(huì)比過(guò)去更好。另外，我覺得中國(guó)資本市場(chǎng)的廣度和深度都足夠，即使從指數(shù)的角度來(lái)看可能沒有階段性牛市，但也從來(lái)不缺乏牛股。

　　《紅周刊》：被抱團(tuán)的許多牛股的估值都處在歷史高位，您怎么看？

　　陳勤：在中國(guó)資本市場(chǎng)的底層資產(chǎn)得到加強(qiáng)的背景下，我覺得整個(gè)資本市場(chǎng)的盈利水平和估值中樞將得到雙提升。那么，作為各行各業(yè)的龍頭、具有真正競(jìng)爭(zhēng)力的核心資產(chǎn)，相較于市場(chǎng)平均水平更高的溢價(jià)有中長(zhǎng)期的合理性。從中長(zhǎng)期來(lái)看，現(xiàn)在核心資產(chǎn)的抱團(tuán)現(xiàn)象不僅是資金驅(qū)動(dòng)的，這些資產(chǎn)也確確實(shí)實(shí)代表了中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)展的方向，在公司治理結(jié)構(gòu)不斷完善和企業(yè)家精神的作用下，這些核心資產(chǎn)的盈利水平和能力會(huì)有一個(gè)逐步提升的過(guò)程。所以，我們不能簡(jiǎn)單地沿用歷史的估值比較去衡量其高低。如果未來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)繼續(xù)沿著上述的方向發(fā)展，伴隨核心資產(chǎn)盈利質(zhì)量和盈利空間的提升，估值水平也會(huì)水漲船高。

　　到沙漠中尋找綠洲是需要耐心的

　　聚焦消費(fèi)、新能源等板塊

　　《紅周刊》：A股上市公司多達(dá)四千多家，您是如何篩選出心目中的牛股的？

　　陳勤：我們的主策略是圍繞著中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向和結(jié)構(gòu)發(fā)展方向選行業(yè)公司，而不是到沙漠或者荒蕪的地方尋找綠洲。就是首先要保證一個(gè)行業(yè)向上的β，這個(gè)行業(yè)β最好能夠超越整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)中重要行業(yè)的平均水平，然后再去尋找這些賽道中能夠創(chuàng)造超越行業(yè)平均增長(zhǎng)水平的龍頭公司，也就是尋找α的機(jī)會(huì)。

　　《紅周刊》：比如，哪些賽道？

　　陳勤：目前舉例說(shuō)，主要有六個(gè)方向：一是消費(fèi)，我前段時(shí)間也曾提出，與中國(guó)14億人口相關(guān)的投資總體來(lái)說(shuō)都是沒有錯(cuò)的，我們中長(zhǎng)期看好其中的很多細(xì)分賽道,比如基于傳統(tǒng)社交文化的白酒、適應(yīng)越來(lái)越快的生活節(jié)奏以及新生活方式的烘焙食品、冷凍食品、零食等；以及適合新興主流消費(fèi)群體偏好的各類娛樂休閑消費(fèi)品。

　　二是新能源，前兩年很多人還在質(zhì)疑，我覺得現(xiàn)在就不用再質(zhì)疑這件事情了。因?yàn)楣夥?、新能源車、?chǔ)能都是未來(lái)真真切切有需求的，而且是通過(guò)供給創(chuàng)造出的需求。而且我認(rèn)為，這個(gè)賽道的發(fā)展才剛剛開始。

　　三是科技，過(guò)去兩三年我們外部的政經(jīng)環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，可以說(shuō)是百年巨變，那么，自主可控、能夠不被別人“卡脖子”將占據(jù)科技制高點(diǎn)，這也是與中國(guó)龐大的經(jīng)濟(jì)體量相匹配、國(guó)家大力支持和鼓勵(lì)發(fā)展的方向。

　　四是高端制造，一個(gè)國(guó)家的立足之本在于科技和制造，尤其是中國(guó)還是世界上具有最完善工業(yè)體系的國(guó)家之一。中國(guó)制造已經(jīng)擺脫了廉價(jià)和低端的形象，但在很多行業(yè)中的高端產(chǎn)品還是進(jìn)口的，這是一個(gè)短板。不過(guò)，我們技術(shù)積累和研發(fā)將不是呈線性而是幾何指數(shù)的增長(zhǎng)，這正是因?yàn)槲覀兪窃谇叭私?jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)行不斷地總結(jié)和嘗試。中國(guó)接下來(lái)有兩步要走，第一步是進(jìn)口替代，當(dāng)下各行各業(yè)外資品牌的份額已經(jīng)在逐漸縮小，國(guó)產(chǎn)品牌在不斷地?cái)U(kuò)大市場(chǎng)份額，這是一個(gè)不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)；第二步是走出國(guó)門，越來(lái)越多的中國(guó)公司開始走出國(guó)門，在國(guó)際舞臺(tái)上與老牌的外資品牌競(jìng)爭(zhēng)。所以，我覺得中國(guó)的制造業(yè)正在顯示出強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力，這些公司也是值得投資的。

　　五是大健康，第七次人口普查的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)將逐漸進(jìn)入人口老齡化的社會(huì)，并且伴隨著生活節(jié)奏的加快，人們會(huì)越來(lái)越重視健康。那么，醫(yī)藥、醫(yī)療服務(wù)等相關(guān)產(chǎn)業(yè)，在中國(guó)未來(lái)一定會(huì)得到更大的發(fā)展。目前國(guó)內(nèi)的公司主要還處于進(jìn)口替代階段，但也有了走出國(guó)門的苗頭，如一些中國(guó)醫(yī)藥公司的產(chǎn)品已經(jīng)開始在歐美市場(chǎng)銷售或是授權(quán)銷售。所以，這些公司極有可能在未來(lái)成長(zhǎng)為像海外醫(yī)藥巨頭一樣的大市值公司。此外，中國(guó)每年進(jìn)口醫(yī)藥品的規(guī)模非常大。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，今年1~4月，中國(guó)醫(yī)藥品的進(jìn)口規(guī)模達(dá)138.73億美元，同比增長(zhǎng)16%。也就是說(shuō)，進(jìn)口替代的空間同樣巨大。

　　六是軍工，在“十四五”期間，整個(gè)外圍環(huán)境具有不確定性的大背景下，中國(guó)的軍事工業(yè)在過(guò)去完成了機(jī)械化，下一步的發(fā)展方向?qū)⑹切畔⒒⒅悄芑?，而這也正是我們與世界先進(jìn)軍事體相比的短板所在。從補(bǔ)短板的角度出發(fā)，軍工也是國(guó)家大力支持和投入的一個(gè)重要方向。

　　當(dāng)然，周期股也會(huì)有階段性的機(jī)會(huì)，這個(gè)機(jī)會(huì)來(lái)自于短期的供需不平衡造成價(jià)格上漲從而階段性擴(kuò)大利潤(rùn)，但我們也要意識(shí)到投資周期性的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橹芷谄繁旧硎潜容^波動(dòng)的。

　　選取全球領(lǐng)先的新能源龍頭

　　高端白酒溢價(jià)情形將持續(xù)

　　《紅周刊》：你們?cè)谛履茉促惖劳顿Y中收益頗豐，具體是怎么做到的？

　　陳勤：新能源賽道產(chǎn)業(yè)鏈相對(duì)較長(zhǎng)，我們最看好電動(dòng)車、光伏和儲(chǔ)能，就在其中選擇競(jìng)爭(zhēng)格局最好的，比如電池龍頭和隔膜龍頭，而恰恰這兩個(gè)環(huán)節(jié)的龍頭又是在全球領(lǐng)先的。我們不選整車、正極負(fù)極、電解液等，是因?yàn)樗鼈兊墓?yīng)商太多了。當(dāng)整個(gè)行業(yè)的β向上的時(shí)候，它們是沒有問(wèn)題的，都會(huì)供不應(yīng)求，但行業(yè)增速一旦走平或者趨緩的時(shí)候，就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。

　　《紅周刊》：據(jù)統(tǒng)計(jì)，雖然白酒股在今年一季度經(jīng)歷了深度回撤，白酒指數(shù)(884705)去年至今的整體漲幅仍接近200%。那么，白酒股的長(zhǎng)期投資邏輯是否依然穩(wěn)健？

　　陳勤：就像大家都提到的那樣，白酒體現(xiàn)的是中國(guó)的社交文化，我覺得這種文化的持續(xù)性還是非常強(qiáng)的。而且白酒的可替代性比較弱，如葡萄酒、啤酒、黃酒、洋酒等，都難以取代白酒在社交中的地位，至少在可預(yù)見的未來(lái)白酒不會(huì)被取代。所以，白酒會(huì)有一個(gè)需求的持續(xù)性。但具體而言，我們只投高端白酒。因?yàn)閺墓┙o端來(lái)看，高端尤其是醬香型等獨(dú)有香型的白酒，它們并不缺少市場(chǎng)需求。而且在大家消費(fèi)白酒的過(guò)程中，我們可以明顯看到消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)。

　　從估值角度來(lái)看，高端白酒中有很多屬于核心資產(chǎn)，所以，其估值中包含了部分溢價(jià)。我覺得，這種情況還會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間。不過(guò)，在目前的估值水平下，其未來(lái)的收益預(yù)期可能要降低一下。

　　《紅周刊》：您會(huì)把醬香型白酒看成奢侈品嗎？

　　陳勤：它可以是中國(guó)奢侈品的代表，但我不認(rèn)為它會(huì)成為世界的奢侈品品牌。因?yàn)橐蔀橐粋€(gè)全球性的奢侈品品牌，背后的因素是非常復(fù)雜的，包含了一個(gè)國(guó)家的實(shí)力、文化、歷史等方方面面，而白酒文化更多的還是在國(guó)內(nèi)或者中華的文化圈。所以，我覺得至少在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，中國(guó)的醬香型白酒的龍頭不會(huì)成為全球性的奢侈品。

　　《紅周刊》：對(duì)比白酒，調(diào)味品、乳制品、休閑食品等長(zhǎng)期投資價(jià)值如何？

　　陳勤：我覺得確實(shí)不能只盯著白酒，雖然白酒是有文化、歷史等因素存在的，但我們也確確實(shí)實(shí)可以看到新生代消費(fèi)的一個(gè)趨勢(shì)和變化。90后、95后和00后等消費(fèi)群體與前面幾代人的消費(fèi)觀念、愛好、口味等多有不同，很多過(guò)去沒有或者在過(guò)去市場(chǎng)很小的東西的市場(chǎng)需求會(huì)被放大，這些新興消費(fèi)品在未來(lái)不同的階段可能會(huì)引領(lǐng)消費(fèi)的潮流。包括新型的調(diào)味品、休閑食品、速成食品等，在未來(lái)都會(huì)有很好的投資機(jī)會(huì)。

　　當(dāng)下每一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域都有相對(duì)應(yīng)的投資品種，很多領(lǐng)域已經(jīng)有龍頭出現(xiàn)。雖然部分領(lǐng)域的龍頭新上市沒多久，但他們公司成立的時(shí)間可不是最近一兩年，他們已經(jīng)經(jīng)營(yíng)了十多年以上，在本身所在的行業(yè)已經(jīng)具備了一定的核心競(jìng)爭(zhēng)地位，可以把其上市看成孩子的成年禮。

　　創(chuàng)新藥企走向全球是大趨勢(shì)

　　關(guān)注創(chuàng)新藥管線布局和實(shí)現(xiàn)可能性

　　《紅周刊》：與白酒翻兩倍相比，醫(yī)藥指數(shù)的漲幅僅為52.19%，醫(yī)藥為什么顯得弱一些？

　　陳勤：實(shí)際上，醫(yī)藥的市場(chǎng)表現(xiàn)并不弱，如港股的生物科技指數(shù)在過(guò)去的一年也漲了100%以上，這只是因?yàn)獒t(yī)藥包含的細(xì)分領(lǐng)域太多，如中藥、化藥、仿制藥等。我們認(rèn)為，未來(lái)比較符合中國(guó)發(fā)展方向的還是以創(chuàng)新藥為主，因?yàn)槲覀兊膭?chuàng)新藥不能總受到國(guó)外的控制，或者被外資占據(jù)大部分的市場(chǎng)份額。這就像高端制造一樣，先實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，而后走向全球，未來(lái)這是一個(gè)大趨勢(shì)。

　　《紅周刊》：港股很多的創(chuàng)新藥企沒有實(shí)現(xiàn)盈利，您會(huì)投這樣的公司嗎？

　　陳勤：坦白講，我們關(guān)注的很多創(chuàng)新藥企都是沒有實(shí)現(xiàn)盈利的。在我們看來(lái)，短期是否盈利并不是關(guān)注的重點(diǎn)，更多的是看這家藥企的研發(fā)管線是否齊全，或者有沒有未來(lái)可期待的重磅研發(fā)品種。因?yàn)閷?duì)于創(chuàng)新藥企來(lái)說(shuō)，未來(lái)只要研發(fā)管線儲(chǔ)備的品種最后能夠順利的商業(yè)化，它的盈利都是可期待的。

　　此外，還要關(guān)注創(chuàng)新藥企研發(fā)投入的可持續(xù)性，一旦一家公司只有單一或幾支產(chǎn)品的儲(chǔ)備，這樣的公司是沒有生命力和前途的。

　　《紅周刊》：一家藥企專注某個(gè)細(xì)分病種或市場(chǎng)，它的風(fēng)險(xiǎn)收益比如何？

　　陳勤：如果這家藥企只是立足于利基市場(chǎng)，我覺得它未來(lái)的前景是有限的。但如果它能夠從利基市場(chǎng)不斷地?cái)U(kuò)展到其他的適應(yīng)癥，這個(gè)想象空間可能就會(huì)大一些。風(fēng)險(xiǎn)收益比是與市值相匹配的，如果本身是個(gè)利基市場(chǎng)的藥物，同時(shí)估值又給的特別高，其風(fēng)險(xiǎn)收益比就會(huì)差。

　　(本文已刊發(fā)于6月12日《紅周刊》，文中觀點(diǎn)僅代表嘉賓個(gè)人，不代表《紅周刊》立場(chǎng)，提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。)