“回購(gòu)權(quán)”的市場(chǎng)功能失靈了？

　　作者丨蒲凡

　　來(lái)源丨投中網(wǎng)

　　前不久，各大社交平臺(tái)開(kāi)始流傳一張招標(biāo)信息截圖，某機(jī)構(gòu)累計(jì)發(fā)布了38起訴訟類招標(biāo)，其中有30起涉及某機(jī)構(gòu)與被投企業(yè)回購(gòu)訴訟，而多數(shù)由業(yè)績(jī)對(duì)賭、上市對(duì)賭失敗觸發(fā)。這不，在剛剛揭曉的法律文書里，王自如也被個(gè)人強(qiáng)制連帶了，而源頭正是zealer投資協(xié)議里的約定……

　　備受震撼的人們通過(guò)各種數(shù)據(jù)檢索，不僅發(fā)現(xiàn)這條消息是真的，并且形勢(shì)似乎更加嚴(yán)峻：

　　1、去年以來(lái)，某機(jī)構(gòu)確實(shí)通過(guò)要求企業(yè)回購(gòu)股份，已實(shí)現(xiàn)了近20個(gè)項(xiàng)目的退出，涉及項(xiàng)目相當(dāng)熱門新能源汽車、生物醫(yī)藥以及電子信息等，都是高科技領(lǐng)域；

　　2、廣東省創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)秘書長(zhǎng)肖飛觀察到“有30%~40%的被投企業(yè)觸發(fā)了回購(gòu)協(xié)議，這還只是中小機(jī)構(gòu)，頭部機(jī)構(gòu)里需要回購(gòu)股權(quán)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)肯定更多”；

　　3、上海市創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)章蘇陽(yáng)也觀察到，近兩年幾乎所有基金都要求企業(yè)簽對(duì)賭或回購(gòu)協(xié)議，“以往一般是公司層面回購(gòu)，現(xiàn)在逐漸延伸至企業(yè)家個(gè)人回購(gòu)了。”

　　于是爭(zhēng)議隨之而來(lái)。一些人怒斥“回購(gòu)條款”被嚴(yán)重濫用，把風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)變成了“明股實(shí)債”的放貸生意；另一部分則旗幟鮮明地認(rèn)為，回購(gòu)條款是創(chuàng)投行業(yè)中的必要條款，沒(méi)有達(dá)到投資者預(yù)期被要求“回購(gòu)”更是一種按規(guī)則辦事的體現(xiàn)……

　　更進(jìn)一步地，LP和GP之間的回購(gòu)條款也被頻繁擺在臺(tái)面上，它會(huì)變成一個(gè)在每個(gè)市場(chǎng)環(huán)節(jié)都摧毀信任的導(dǎo)火索嗎？回購(gòu)這個(gè)單詞，在2024年變成了一個(gè)不容忽視，不容不談，必須反復(fù)談的年度命題。

　　本期研討會(huì)成員：紫荊資本法務(wù)總監(jiān) 汪澍；紅圈所合伙人 高律師；國(guó)資平臺(tái)風(fēng)控 小劉；投資人&作家 小野醬；投中網(wǎng)編輯 蒲凡

　　為什么有人支持“回購(gòu)條款”的存在？

　　（04:09）

　　蒲凡：汪老師在這次“回購(gòu)風(fēng)波”中，第一時(shí)間寫了篇點(diǎn)評(píng)文章，我也拜讀了這篇文章，個(gè)人覺(jué)得觀點(diǎn)其實(shí)非常中肯的，并沒(méi)有直接否定回購(gòu)條款在當(dāng)下的創(chuàng)投周期里面的作用，也點(diǎn)明了回購(gòu)條款這次的風(fēng)波在于“濫用”。但是我看到你發(fā)過(guò)一條朋友圈，說(shuō)這篇文章發(fā)布之后還是受到了很多質(zhì)疑。我特別好奇人們到底在質(zhì)疑什么？

　　汪澍：我首先從“正方”的角度上來(lái)聊聊這件事。支持回購(gòu)的一方，最核心的理由有兩個(gè)。

　　第一，很多人認(rèn)為“回購(gòu)條款”的存在對(duì)彌合商業(yè)信用有極強(qiáng)的幫助。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是投資人這個(gè)群體對(duì)創(chuàng)始人這個(gè)群體是存在這種信任危機(jī)，他們認(rèn)為很多創(chuàng)始人非常的不靠譜，包括我們做投資也時(shí)常會(huì)遇到一些創(chuàng)始人拿到融資之后，開(kāi)始給自己買房買地買車，給自己高消費(fèi)，或者通過(guò)公司來(lái)把投資人的錢給裝到自己的口袋里。

　　那么出于平滑這其中的道德風(fēng)險(xiǎn)，“對(duì)賭回購(gòu)”就被視為拴在創(chuàng)始人頭上的一把劍。而國(guó)外之所以“不太常見(jiàn)”，是因?yàn)閲?guó)外市場(chǎng)的社會(huì)信用體系，以及后期通過(guò)司法來(lái)維權(quán)的成本，確實(shí)相比起國(guó)內(nèi)市場(chǎng)更加成熟，不需要借助回購(gòu)來(lái)平滑風(fēng)險(xiǎn)。

　　第二，很多人認(rèn)為“回購(gòu)條款”的存在，可以更加明確退出的路徑。這背后的邏輯是，投資人歸根結(jié)底只是陪伴創(chuàng)始人一段時(shí)間。即使我們現(xiàn)在鼓勵(lì)耐心資本，但是耐心資本的“耐心”并不是無(wú)上限的，在一定期限后必然需要完成資本的退出，大家也因此需要比較明確的時(shí)間點(diǎn)和比較明確的機(jī)制，來(lái)順利地完成退出——在這個(gè)前提下，“回購(gòu)”被認(rèn)為能起到比較好的效果。

　　在兩大理由的背書下，“設(shè)置回購(gòu)權(quán)”在目前的人民幣基金市場(chǎng)里非常受歡迎。根據(jù)一部分律所對(duì)他們所服務(wù)客戶的樣本總結(jié)，有90%以上的項(xiàng)目都采用了回購(gòu)權(quán)設(shè)計(jì)。

　　回購(gòu)的確能“平滑風(fēng)險(xiǎn)”

　　但也能放大泡沫

　　（07:34）

　　汪澍：我再?gòu)姆捶降慕嵌葋?lái)聊聊這個(gè)話題。

　　剛才我提到了，在一些律所的案例里，有90%以上的項(xiàng)目采用了回購(gòu)權(quán)設(shè)計(jì)——如果真的已經(jīng)達(dá)到了90%，我認(rèn)為這已經(jīng)不能稱之為正常的商業(yè)現(xiàn)象了，它本質(zhì)上變成了投資人群體對(duì)于創(chuàng)始人群體的集中式壓迫。

　　因?yàn)?，這個(gè)數(shù)據(jù)說(shuō)明，不管創(chuàng)始人最后是否會(huì)同意這件事情，至少投資方在進(jìn)行協(xié)議最初談判的時(shí)候，“回購(gòu)權(quán)設(shè)置”是一定會(huì)拿出來(lái)的條款，作為決策要素來(lái)判斷是否決定投資你，以及采用什么樣的估值來(lái)投資你，變成非常重要的參考的要素。

　　在這種情況下，“回購(gòu)權(quán)”的市場(chǎng)功能是失靈的，進(jìn)入了一種“濫用”的狀態(tài)里。

　　至于這種狀態(tài)為什么產(chǎn)生，有非常多的原因，在這里就不展開(kāi)了。我想表達(dá)的是，這種狀態(tài)造成的直接結(jié)果，是創(chuàng)始人群體會(huì)因?yàn)檫@個(gè)條款而承擔(dān)了整個(gè)創(chuàng)業(yè)過(guò)程的主要風(fēng)險(xiǎn)。

　　可以想象的是，一旦企業(yè)遇到了不利因素，比如上市上不了、業(yè)績(jī)下滑，或者估值出現(xiàn)了較大的動(dòng)蕩，會(huì)有相當(dāng)一部分投資人跑過(guò)來(lái)要求行使回購(gòu)權(quán)——這時(shí)候投資人的權(quán)利能夠得到保障，但創(chuàng)始人的風(fēng)險(xiǎn)在增加——最后會(huì)造成創(chuàng)始人群體跟投資人群體的對(duì)立和割裂。

　　還有更深層次的影響，它的存在也讓整個(gè)創(chuàng)投市場(chǎng)的價(jià)格形成了扭曲，導(dǎo)致我們投資機(jī)構(gòu)不再能夠非常準(zhǔn)確給真正的創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定價(jià)。

　　簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，目前國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)的估值，因?yàn)橛谢刭?gòu)權(quán)的存在，導(dǎo)致了一定程度的估值泡沫：創(chuàng)始人希望以更高的估值融到更多的錢，投資人希望自己投出去的錢處于一個(gè)比較安穩(wěn)的風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間，這時(shí)候回購(gòu)權(quán)成為了協(xié)調(diào)雙方的一個(gè)非常重要的籌碼，進(jìn)而導(dǎo)致交易價(jià)格比那些沒(méi)有回購(gòu)權(quán)的交易價(jià)格要更高。

　　如果我們處于一個(gè)上行市場(chǎng)，那當(dāng)然不會(huì)有任何的問(wèn)題。但如果我們處于下行周期，那么高估值就必然會(huì)帶來(lái)退出難題。當(dāng)投資人沒(méi)有辦法按照投資時(shí)候的估值水平來(lái)進(jìn)行退出，那么回購(gòu)就變成了不得不推進(jìn)的一個(gè)權(quán)利事項(xiàng)。

　　再考慮到投資方推進(jìn)了這個(gè)事項(xiàng)，并且拿到了勝訴判決，可能也沒(méi)有辦法真正意義上實(shí)現(xiàn)投資退出，所以我的結(jié)論是，回購(gòu)權(quán)不僅被濫用，還會(huì)造成多輸?shù)囊粋€(gè)結(jié)果。創(chuàng)始人肯定輸，投資機(jī)構(gòu)也沒(méi)贏，大概率也會(huì)做得很難看，然后全行業(yè)、全社會(huì)也因?yàn)椤盎刭?gòu)風(fēng)波”損失掉非常多敢于冒險(xiǎn)的創(chuàng)業(yè)者群體，損失掉非常多對(duì)這個(gè)市場(chǎng)可能抱有觀望情緒的LP群體。

　　只是GP需要均衡三方利益

　　“回購(gòu)”并不能被簡(jiǎn)單放棄

　　（12:24）

　　汪澍：至于有投資人質(zhì)疑我說(shuō)，如果說(shuō)沒(méi)有回購(gòu)，我們投到了騙子怎么辦？我其實(shí)是不太在意的。因?yàn)槿绻闶浅诌@種觀點(diǎn)的話，我認(rèn)為你可能對(duì)投資這個(gè)事情是不是有點(diǎn)太過(guò)兒戲了。

　　蒲凡：對(duì)，而且你如果和一個(gè)騙子發(fā)展到了已經(jīng)要簽合同的地步，那只能理解為你投前的盡調(diào)環(huán)節(jié)很不稱職。

　　汪澍：對(duì)，我經(jīng)常反駁是，你們募資的時(shí)候跟我們LP說(shuō)，都是你們“投資投的就是人”，尤其是早期投資都是“投人”——現(xiàn)在說(shuō)你要用“回購(gòu)權(quán)”來(lái)拴住這個(gè)人，那我就會(huì)覺(jué)得你沒(méi)有看準(zhǔn)，你打一開(kāi)始就不相信這個(gè)人，那你投他干啥？

　　但在GP的視角上來(lái)看，怎么樣去維護(hù)LP的利益，能夠讓我的每一筆投資有個(gè)相對(duì)比較安穩(wěn)的退出方式，這個(gè)確實(shí)是相對(duì)比較難回答的。因?yàn)樽鳛镚P，天然有三方的利益需要去權(quán)衡，一個(gè)是自己的利益，一個(gè)是LP的利益，它也在一定程度上代表了被投企業(yè)，因?yàn)樗潜煌镀髽I(yè)的小股東。很多時(shí)候LP甚至都擔(dān)心GP跟創(chuàng)始人是一條褲子的，因?yàn)镚P肯定需要去考慮被投企業(yè)的利益。

　　那么在三方利益平衡的過(guò)程當(dāng)中，從人性的角度上來(lái)講，GP肯定是以自己的利益優(yōu)先，LP的利益其次，再次就是創(chuàng)始人的利益，而回購(gòu)其實(shí)去平衡了這三方的一個(gè)利益關(guān)系。

　　目前來(lái)看市場(chǎng)達(dá)成了一個(gè)微妙的平衡。在這種情況下，去貿(mào)然地剔除回購(gòu)條款的存在，確實(shí)是有難度的。

　　所以我的最終落腳觀點(diǎn)是，對(duì)于存量的回購(gòu)，我們應(yīng)該考慮的事情是，在企業(yè)已經(jīng)非常困難了、已經(jīng)觸發(fā)了回購(gòu)條款，且執(zhí)行回購(gòu)對(duì)幫助企業(yè)成長(zhǎng)、幫助企業(yè)煥發(fā)新生沒(méi)有任何幫助的情況下，其實(shí)我們應(yīng)該坐下來(lái)考慮是不是對(duì)回購(gòu)權(quán)進(jìn)行必要的延期，或者對(duì)觸發(fā)情形做調(diào)整，或者對(duì)于回購(gòu)權(quán)、回購(gòu)義務(wù)方、創(chuàng)始人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任做一些減免和調(diào)整，各方應(yīng)該去重新考慮的事情。而不是法條怎么寫、合同怎么約定的，我們就打官司就怎么來(lái)。

　　對(duì)于增量的回購(gòu)，我的態(tài)度就是“警惕回購(gòu)權(quán)帶來(lái)的海洛因效應(yīng)”?！盎刭?gòu)”這個(gè)工具實(shí)在是太強(qiáng)大了，立竿見(jiàn)影。而且雖然這個(gè)工具是美國(guó)那邊發(fā)明的，英文叫redemption的，但是據(jù)我了解，美國(guó)市場(chǎng)的使用場(chǎng)景相對(duì)較少，對(duì)創(chuàng)始人的義務(wù)也相對(duì)柔和，一般也不會(huì)要求利息。而國(guó)內(nèi)顯然觸發(fā)情形更多，責(zé)任也更重，應(yīng)用的面也更廣——這個(gè)情況我覺(jué)得是值得我們這個(gè)市場(chǎng)去反思的，是不是說(shuō)它已經(jīng)形成了一種“毒品式”的效應(yīng)，大家已經(jīng)深陷其中，而沒(méi)有自知，也無(wú)法自拔的狀態(tài)。

　　對(duì)賭、回購(gòu)、美國(guó)市場(chǎng)

　　有幾個(gè)概念需要明確

　　（17:27）

　　蒲凡：這也是我比較好奇的問(wèn)題。我記得有篇文章叫《硅谷無(wú)對(duì)賭》，里面也介紹說(shuō)，在硅谷的風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議里面雖然也有類似的條款，但是不常見(jiàn)也不常用。所以我就在想難道美國(guó)、歐洲、日本這些成熟的市場(chǎng)，他們的GP/LP們真的是以一種“認(rèn)虧”的姿態(tài)在參與一級(jí)市場(chǎng)嗎？

　　高律師：我覺(jué)得在討論進(jìn)一步深入之前，有必要把一些基本概念捋清一下。

　　所謂的“回購(gòu)權(quán)”指的是風(fēng)險(xiǎn)投資交易里面，投資人的一項(xiàng)權(quán)利，叫“redemption”。但是回購(gòu)權(quán)的相對(duì)方是公司，不是創(chuàng)始人。是投資人把錢投給了公司，在特定情況發(fā)生的時(shí)候，投資人有權(quán)利從公司收回這筆投資，把股份還回去，然后帶上一點(diǎn)利息，這個(gè)叫回購(gòu)權(quán)。

　　如果需要針對(duì)創(chuàng)始人的回購(gòu)，在境外的條款里會(huì)被稱為“put option”。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)里經(jīng)常把兩個(gè)混同在一起，其實(shí)兩者完全不一樣的。put option，指一個(gè)股東強(qiáng)制把股權(quán)賣給另一個(gè)股東。在我們今天談的場(chǎng)景里面，指就是風(fēng)險(xiǎn)投資的投資人把他投給公司的錢換來(lái)的公司股份，強(qiáng)制賣給公司的創(chuàng)始人，在特定的觸發(fā)條件下以特定的價(jià)格。

　　我們?cè)倮砬逡粋€(gè)概念，美國(guó)的投資和美元投資是兩件事情。我一直在做PE/VC風(fēng)險(xiǎn)投資、投融資相關(guān)交易，這么多年大概做了上千個(gè)交易，有代表投資機(jī)構(gòu)的、有代表創(chuàng)業(yè)企業(yè)的，有將近一半的交易是投中國(guó)境內(nèi)企業(yè)，適用中國(guó)法律的，這其中有代表美元的投資人，也有代表人民幣的投資人。

　　如果是一個(gè)純美國(guó)的交易，那篇文章里面的觀點(diǎn)和數(shù)據(jù)都是非常準(zhǔn)確的。在美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)的全部交易里，占比僅有不到10%，現(xiàn)在已經(jīng)降到了5%。我這里指的回購(gòu)條款，“redemption”，針對(duì)公司的回購(gòu)條款。針對(duì)創(chuàng)始人的put option條款從來(lái)沒(méi)有看到過(guò)，都不在統(tǒng)計(jì)范圍之內(nèi)。

　　而在中國(guó)市場(chǎng)里，我指的是那種人民幣的投資人投資一家中國(guó)創(chuàng)業(yè)者的交易，回購(gòu)條款的占比達(dá)到了95%以上。創(chuàng)始人連帶的回購(gòu)義務(wù)、針對(duì)創(chuàng)始人的put option，在95%里面可能又占到了2/3以上，現(xiàn)實(shí)差異是非常大。

　　這里其實(shí)我還想理清一個(gè)概念，對(duì)賭和回購(gòu)還是兩件事情。對(duì)賭一般是指估值調(diào)整條款，市場(chǎng)上也經(jīng)常把這兩個(gè)混淆在一起。

　　蒲凡：那我試著把問(wèn)題再精確一些，僅以美國(guó)市場(chǎng)的投資人為例，他們通常采取一種什么樣的手段來(lái)保護(hù)自身權(quán)益、去維護(hù)LP的權(quán)益呢？

　　高律師：這可能又是一個(gè)容易引起概念混淆的地方。這個(gè)問(wèn)題里包含兩層關(guān)系，投資人和被投企業(yè)的關(guān)系，和投資人內(nèi)部GP或者基金管理者與他的投資人LP的關(guān)系。

　　如果要簡(jiǎn)單回答的話，那么美元投資人或者美元投資機(jī)構(gòu)確實(shí)相對(duì)成熟一些。美國(guó)的GP沒(méi)有“每一個(gè)單個(gè)項(xiàng)目盡量能夠獲得回報(bào)”的概念，不會(huì)以此來(lái)證明對(duì)LP負(fù)責(zé)的態(tài)度。大量的VC機(jī)構(gòu)是投跑道的，會(huì)像撒種子一樣投十幾家公司，這十幾家公司里面只要有一家跑通，他的LP都會(huì)為他鼓掌，還是會(huì)接下去投他的下一只基金。這是最基本的邏輯，沒(méi)有什么誰(shuí)要對(duì)誰(shuí)負(fù)責(zé)，你LP投我GP也是愿賭服輸，只要大家在一個(gè)合規(guī)合法、沒(méi)有道德信托義務(wù)的框架背景下面的進(jìn)行投資行為，虧了就是虧了。

　　蒲凡：難道美國(guó)就沒(méi)有這種行使過(guò)的案例嗎？

　　高律師：這是一個(gè)很有意思的話題。我做了很多年的交易，實(shí)際上直到近一兩年，“回購(gòu)權(quán)”這個(gè)條款才開(kāi)始真正地被執(zhí)行。美元基金在投中國(guó)項(xiàng)目的時(shí)候，也會(huì)入鄉(xiāng)隨俗的加上“回購(gòu)條款”，甚至也會(huì)加上創(chuàng)始人連帶的回購(gòu)條款。而且不管是在紅籌結(jié)構(gòu)里面，還是在境內(nèi)交易里面都會(huì)出現(xiàn)這個(gè)條款。

　　在此之前，這個(gè)條款也有，但幾乎沒(méi)有被真正地執(zhí)行過(guò)。背后的邏輯非常簡(jiǎn)單，如果這個(gè)企業(yè)還有能力回購(gòu)的話，為什么要去回購(gòu)它？因?yàn)槿绻譀](méi)有能力回購(gòu)的話，你去回購(gòu)有什么意義？直接走清算了。

　　回購(gòu)的本身即使是在美國(guó)市場(chǎng)上被發(fā)明出來(lái)，它的成因也是基于基金是有期限的，回購(gòu)能保證基金有最后的一個(gè)退出方式。并且美國(guó)市場(chǎng)的基金退出方式是非常多樣化的，IPO僅僅是一種，占比不到20%，基金們大量通過(guò)并購(gòu)?fù)顺觯部梢杂尚禄鹑ソ优f基金的份額，或者進(jìn)行大量的S基金交易。

　　目前來(lái)看，這些退出渠道在國(guó)內(nèi)并沒(méi)有發(fā)展到足夠成熟。于是回購(gòu)作為一個(gè)“最后的退出渠道”，相對(duì)而言在中國(guó)比在美國(guó)要重要的多，這也是我自己的觀察和理解，是一個(gè)存在即合理的事情。

　　“

　　濫用回購(gòu)”或許也是個(gè)不太準(zhǔn)確的說(shuō)法

　　（28:23）

　　蒲凡：剛剛高律師提到的工具箱不足的問(wèn)題，實(shí)際上我在前期策劃的時(shí)候，也想到了這一點(diǎn)。比如上個(gè)月紅杉才進(jìn)行了這樣一筆“騷操作”，他們用自己的常青基金——比如紅杉擴(kuò)張基金，紅杉傳承基金、紅杉全球股票基金接——盤了自己2009到2001年之間所投資擁有的老股。

　　這種行為在在美國(guó)市場(chǎng)或許是個(gè)案例，但在中國(guó)市場(chǎng)聽(tīng)起來(lái)還挺晦澀的。所以我覺(jué)得現(xiàn)在回購(gòu)條款的濫用，本質(zhì)上就是工具箱不足的問(wèn)題。

　　高律師：不好意思，我先打斷一下。我覺(jué)得我們這次對(duì)談都不應(yīng)該說(shuō)“回購(gòu)條款被濫用”，存在即是合理的，沒(méi)有所謂的“濫用”這一說(shuō)。

　　蒲凡：你不同意“濫用”這個(gè)詞？

　　高律師：我不同意“濫用”這個(gè)詞，我覺(jué)得這個(gè)詞本身就有強(qiáng)烈的傾向性，我只能說(shuō)它被極廣泛的在中國(guó)市場(chǎng)上應(yīng)用，但我并不能說(shuō)它濫用，因?yàn)椤盀E”的潛臺(tái)詞就是暗示這個(gè)條款的存在是不合理的。

　　小野醬：我覺(jué)得可能從執(zhí)行層面來(lái)思考這個(gè)問(wèn)題。

　　在執(zhí)行層面上，大家知道在推項(xiàng)目的時(shí)候，如果沒(méi)有回購(gòu)條款，項(xiàng)目是不能上會(huì)的。你不設(shè)定這個(gè)條款，合同也不能簽約，也不能打款。

　　要知道相比于國(guó)外，國(guó)內(nèi)的很多機(jī)構(gòu)規(guī)模非常大，很多的人在從事這份工作的時(shí)候，他只是一個(gè)職業(yè)經(jīng)理人的角度來(lái)看待這個(gè)條款。并且風(fēng)險(xiǎn)投資從國(guó)外傳進(jìn)中國(guó)的行業(yè)，我們參照國(guó)外市場(chǎng)來(lái)搭建體系。所以在國(guó)內(nèi)投資人的執(zhí)行邏輯里面，“回購(gòu)條款”就是天然存在的東西，也是一位職業(yè)經(jīng)理人要追求一種所謂的程序合理化需要去考慮的事情。

　　一旦項(xiàng)目出現(xiàn)問(wèn)題了，追責(zé)的時(shí)候，這個(gè)條款的存在，能幫助我自己作為一個(gè)個(gè)體執(zhí)行層面的人，需要承擔(dān)的責(zé)任就被摘出去。

　　蒲凡：你一入行，就看到了回購(gòu)條款的存在？

　　小野醬：對(duì)，所以我們不會(huì)覺(jué)得它很奇怪，也不會(huì)多想。前輩們這么做，我們就這么做了。

　　然后剛才高律師也提到了一個(gè)很關(guān)鍵的問(wèn)題，就是執(zhí)行回購(gòu)是一件很割裂的事情。企業(yè)好的時(shí)候你不會(huì)想著回購(gòu)，你覺(jué)得回購(gòu)沒(méi)有意義，你希望它長(zhǎng)得更大。企業(yè)不好的時(shí)候，就算你發(fā)起回購(gòu)，創(chuàng)業(yè)者也沒(méi)有錢去回購(gòu)。所以在想這件事情之所以能夠累積成為一個(gè)現(xiàn)象級(jí)的行業(yè)熱點(diǎn)，一個(gè)層面來(lái)自必要的程序正確，另一個(gè)層面在于執(zhí)行結(jié)果是否能達(dá)成我們想要的結(jié)果。

　　至于為什么大家會(huì)說(shuō)“濫用回購(gòu)”？本質(zhì)上也是因?yàn)榇蠹易鳛槁殬I(yè)經(jīng)理人，需要做一些事情表明我不是擔(dān)主要責(zé)任的，需要表現(xiàn)出我要幫公司盡力的去挽回一些損失，于是就產(chǎn)生了所謂大面積的法律訴訟。

　　蒲凡：各個(gè)賽道無(wú)差別的都有嗎？

　　小野醬：對(duì)，它就是一個(gè)框架性的協(xié)議。

　　蒲凡：無(wú)論你是當(dāng)年投文化消費(fèi)，還是后面投生物醫(yī)藥，都會(huì)有這個(gè)條款？

　　小野醬：都有。

　　蒲凡：不分項(xiàng)目大小和輪次？

　　小野醬：不分。

　　從國(guó)資風(fēng)控的角度如何看待近期的風(fēng)波？

　　（33:37）

　　小劉：我想從國(guó)資視角來(lái)補(bǔ)充一些框架性的觀察。

　　首先，我們現(xiàn)在經(jīng)常提到IPO不通暢，實(shí)際上現(xiàn)在并購(gòu)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有發(fā)育成熟。因?yàn)楝F(xiàn)在進(jìn)行并購(gòu)的時(shí)候，通常情況下需要發(fā)債融資，也就是通過(guò)發(fā)股募資再去收購(gòu)資產(chǎn)。在監(jiān)管層面上，無(wú)論是IPO還是再融資，都會(huì)涉及到增加市場(chǎng)上股票的供應(yīng)從而影響股價(jià)，因此不會(huì)特別鼓勵(lì)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)說(shuō)不上中國(guó)迎來(lái)并購(gòu)元年，無(wú)法把并購(gòu)看做是一條穩(wěn)定的退出渠道。

　　所以實(shí)際情況就是，除了回購(gòu)之外，你很難有第二個(gè)渠道去穩(wěn)定地去完成退出。

　　另一方面，無(wú)論是你美元基金還是人民幣基金，只要你在中國(guó)設(shè)立的私募基金，首先就需要遵循中國(guó)私募基金管理體系。當(dāng)你基金的DPI可能不達(dá)預(yù)期，LP去追究責(zé)任的時(shí)候，就會(huì)從募投管退全生命周期，去看GP履責(zé)是否勤勉盡責(zé)，是否有篩選好的標(biāo)的、做好盡職調(diào)查，包括假設(shè)你的項(xiàng)目出風(fēng)險(xiǎn)了、經(jīng)營(yíng)不達(dá)預(yù)期了、爆雷了，你是否采取了一些行動(dòng)，勤勉盡責(zé)地去幫LP去維護(hù)權(quán)益。

　　在這種情況下，GP不得不去啟動(dòng)回購(gòu)的那么一個(gè)動(dòng)作。哪怕我不直接走法律途徑，我也可以用“回購(gòu)”作為談判工具，跟創(chuàng)始人去談。比如你要不就先還我一些錢，我先不去追究你的責(zé)任了，或者先發(fā)點(diǎn)律師函先回點(diǎn)款。否則的話LP追究下來(lái)，GP是很難免責(zé)的。并且這里的“免責(zé)”不僅僅涉及到投資經(jīng)理這個(gè)層面，哪怕說(shuō)是對(duì)于基金的合伙人、老板，甚至說(shuō)整個(gè)機(jī)構(gòu)它都有那么一個(gè)責(zé)任。

　　再進(jìn)一步講，在當(dāng)下的周期里，市場(chǎng)里的資金方大多數(shù)都是國(guó)資，而國(guó)資平臺(tái)有保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)，保值增值職責(zé)。這時(shí)候，如果LP不向GP去發(fā)出那么一份問(wèn)詢，不去問(wèn)詢?yōu)槭裁床粏?dòng)回購(gòu)，其實(shí)LP也很難通過(guò)自己主體或者說(shuō)更上一級(jí)的審計(jì)。

　　所以我覺(jué)得可能得一級(jí)級(jí)追上去，只有給出一些系統(tǒng)性的措施，去改變整個(gè)規(guī)則架構(gòu)，才能夠去緩和市場(chǎng)當(dāng)前出現(xiàn)的狀況。

　　回購(gòu)濫用是把“創(chuàng)業(yè)者”當(dāng)做退出渠道

　　（37:45）

　　汪澍：我覺(jué)得互聯(lián)網(wǎng)上第一個(gè)提出來(lái)“回購(gòu)權(quán)被濫用”，應(yīng)該就是我那篇文章。剛才聽(tīng)完大家的討論，我其實(shí)反而更加堅(jiān)定了這個(gè)觀點(diǎn)，我覺(jué)得回購(gòu)權(quán)在國(guó)內(nèi)是一定被濫用了。

　　首先如果單純從法律的視角上來(lái)看，或者從合規(guī)風(fēng)控、從寫協(xié)議的視角出發(fā)，確實(shí)這個(gè)東西就是存在即合理，它就是商業(yè)上的正常設(shè)計(jì)，不存在所謂濫不濫用的問(wèn)題。

　　但是中美風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)新文化的包容程度，其實(shí)是有挺大的不同的。我們目前的階段，對(duì)“創(chuàng)業(yè)允許失敗”的理念并沒(méi)有真正建立起來(lái)，對(duì)于創(chuàng)業(yè)失敗的接受程度相對(duì)也比較低，尤其是那種連續(xù)失敗創(chuàng)業(yè)者，我們可能給予他的評(píng)價(jià)是相對(duì)比較低的，這是一個(gè)文化上的現(xiàn)狀。

　　其次是制度環(huán)境的問(wèn)題。中美兩國(guó)其實(shí)在社會(huì)底層誠(chéng)信的司法保障是有差異的。無(wú)論是LP跟GP之間的代理成本，還是投資機(jī)構(gòu)跟創(chuàng)始人之間的代理成本，包括公司股東們和公司高管們之間的代理成本，咱們作為大陸法系的國(guó)家，尤其是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)也才發(fā)展了幾十年，其實(shí)很多東西還是不健全的。英美法系的faith-duty，也就是我們講的信義義務(wù)，已經(jīng)非常靈活和完善跑了相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。

　　第三，我們也需要考慮到人民幣基金的戰(zhàn)略目標(biāo)。美國(guó)那邊的VC/PE戰(zhàn)略目標(biāo)相對(duì)比較單一，就是賺錢，他們的LP對(duì)GP的考核也就是賺錢，大面上只要能把資產(chǎn)組合配置好，最后的投資收益比較好，個(gè)別項(xiàng)目上怎么安排的無(wú)所謂。但是中國(guó)情況比較復(fù)雜，除了賺錢目標(biāo)之外，可能還附加了很多其他的目標(biāo)。比如招商引資、滿足特定LP的偏好等等。

　　第四，我們?nèi)嗣駧呕饹](méi)有辦法做到像美國(guó)的PE/VC一樣去做組合投資。美國(guó)市場(chǎng)里很多投資機(jī)構(gòu)會(huì)在某個(gè)賽道上要分布式的投資十幾個(gè)項(xiàng)目，然后只要有一個(gè)能跑出來(lái)，它可能整個(gè)基金的成本都能cover得住。但是國(guó)內(nèi)很多機(jī)構(gòu)其實(shí)停留在非常草莽的階段，甚至有非常多的專項(xiàng)基金，一只基金只有一兩個(gè)項(xiàng)目。而這種基金顯然沒(méi)有辦法去做組合投資，去做分散風(fēng)險(xiǎn)配置性策略。

　　然后一個(gè)項(xiàng)目發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)就必然導(dǎo)致整個(gè)基金的風(fēng)險(xiǎn)直接傳導(dǎo)給背后的投資者，因此當(dāng)然會(huì)更加謹(jǐn)慎地控制風(fēng)險(xiǎn)，我需要采取一些手段把風(fēng)險(xiǎn)傳遞控制在一定程度的范圍內(nèi)——我把這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給你創(chuàng)始人群體不是最好嘛？

　　最后，在資本市場(chǎng)沒(méi)有能夠?yàn)橐患?jí)市場(chǎng)提供暢通退出渠道的情況下，投資人們把創(chuàng)始人當(dāng)成了退出渠道，也是我堅(jiān)定的認(rèn)為回購(gòu)權(quán)被濫用的一個(gè)重要理由。我們現(xiàn)在已經(jīng)不是在討論“用回購(gòu)來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)”，而是我把創(chuàng)始人群體當(dāng)成了一個(gè)退出的渠道，是保證我能夠退出的一個(gè)非常重要的手段。

　　小野老師剛才分享的，我很有感觸。它可能只是一種機(jī)械的、麻木的運(yùn)作結(jié)果，忽視了回購(gòu)本身它可能所帶來(lái)潛在的問(wèn)題。

　　有哪些特別能說(shuō)明問(wèn)題的“回購(gòu)案例”？

　　（42:53）

　　蒲凡：我很好奇，在兩位從業(yè)經(jīng)歷的過(guò)程中，有沒(méi)有哪些特別經(jīng)典的、特別能說(shuō)明問(wèn)題的回購(gòu)案例？

　　汪澍：這里我補(bǔ)充幾個(gè)案例。

　　第一個(gè)是“小馬奔騰”的案子。這是一個(gè)典型的、對(duì)于創(chuàng)始人群體傷害比較大案子。創(chuàng)始人因?yàn)橐恍┮馔馊ナ?，?dǎo)致公司陷入了嚴(yán)重的經(jīng)營(yíng)困難，投資人根據(jù)各種各樣的投資協(xié)議條款，要求家族來(lái)回購(gòu)?fù)顿Y人的股權(quán)，最后也勝訴了，應(yīng)該判決由夫人來(lái)承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。

　　這是第一層，也就是追究創(chuàng)始人的遺產(chǎn)部分，追究創(chuàng)始人的個(gè)人責(zé)任。

　　進(jìn)而大家開(kāi)始探討，如果遺產(chǎn)不夠的話，投資人是否可以去追索夫妻共同財(cái)產(chǎn)，把家庭財(cái)產(chǎn)作為回購(gòu)權(quán)的執(zhí)行對(duì)象？這個(gè)案子基本上勝訴了。這個(gè)案子也成為了回購(gòu)權(quán)一直追究到創(chuàng)始人個(gè)人、乃至創(chuàng)始人的家庭的經(jīng)典案例。

　　由于這種類似的案子出現(xiàn)得越來(lái)越多?，F(xiàn)在很多創(chuàng)始人，尤其是議價(jià)能力比較強(qiáng)的創(chuàng)始人，就會(huì)爭(zhēng)取給自己的回購(gòu)權(quán)設(shè)置一個(gè)責(zé)任上限，通常是以所謂以持有的股權(quán)價(jià)值為限。但是此時(shí)又會(huì)出現(xiàn)剛才我提到的“套模板”問(wèn)題——大家只知道什么叫做以“股權(quán)價(jià)值為限”，但什么叫做以股權(quán)價(jià)值為限？以股權(quán)價(jià)值為限、以股權(quán)變現(xiàn)價(jià)值為限，以股權(quán)為限，這幾個(gè)詞其實(shí)并沒(méi)有實(shí)質(zhì)上的可執(zhí)行意義，因?yàn)椴恢赖降姿傅氖巧丁?/p>

　　所以一個(gè)成熟的律師在擬定合同的時(shí)候，一定會(huì)去界定什么叫做“以股權(quán)價(jià)值為限”。比如說(shuō)我投資的時(shí)候，是以500萬(wàn)形成的股權(quán)，那么在賣的時(shí)候，市場(chǎng)上人們只愿意花一塊錢買，是不是意味著創(chuàng)始人只需要支付一塊錢，把它賠給投資人，責(zé)任就結(jié)束了？

　　如果你找個(gè)不靠譜的律師，他就寫進(jìn)去以股權(quán)價(jià)值為限，那等于沒(méi)寫，

　　高律師：我只是想說(shuō)股權(quán)為限，股權(quán)價(jià)值為限，股權(quán)可變現(xiàn)價(jià)值為限，這些條款都已經(jīng)在國(guó)內(nèi)有司法判例了。如果從創(chuàng)始人的角度來(lái)講，寫成以股權(quán)可變現(xiàn)價(jià)值為限是最保護(hù)他的權(quán)利。

　　順著剛才汪總的一個(gè)話題，我也可以分享一個(gè)有趣的例子。

　　這個(gè)例子不是判例，來(lái)自一位創(chuàng)業(yè)者。他的企業(yè)接受了幾輪的融資，目前公司經(jīng)營(yíng)出了一些問(wèn)題，加上他之前在財(cái)務(wù)上面確實(shí)有一些不是很專業(yè)的操作，他就擔(dān)心投資人會(huì)不會(huì)以“重大違約”這一條來(lái)觸發(fā)它的回購(gòu)。另一個(gè)背景信息是，他簽署的文件里面注明了回購(gòu)以股權(quán)價(jià)值為限的，但是里面還添加了一條“欺詐、故意、惡意或者重大過(guò)失除外”。

　　這里需要聲明的是，這套合同本身不是我做的，他只是拿過(guò)來(lái)尋求我的意見(jiàn)。并且他的實(shí)際情況也支支吾吾的，不肯跟我說(shuō)太多。

　　總之他似乎有點(diǎn)擔(dān)心，自己是否會(huì)因?yàn)樨?cái)務(wù)上的不嚴(yán)格操作，不僅觸發(fā)回購(gòu)，并且還攤上“欺詐”的情況，從而變成個(gè)人無(wú)限連帶責(zé)任了。而且投資人們已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)行一些獨(dú)立調(diào)查的程序了。

　　他問(wèn)我怎么辦，我說(shuō)你看過(guò)《肖申克的救贖》嗎？里面安迪人生轉(zhuǎn)折點(diǎn)是那位很兇、很殘暴的看守，對(duì)他說(shuō)的那句話，Do you trust your wife？你信任你的老婆嗎？

　　我說(shuō)我把這句話現(xiàn)在還給你，do you trust your wife？如果你要是信任你太太，你現(xiàn)在離婚吧，把所有的個(gè)人財(cái)產(chǎn)全部劃到太太名下，然后自己等著去做老賴，這是你最后的一個(gè)方式。

　　這是一個(gè)半開(kāi)玩笑的例子。我還開(kāi)了個(gè)玩笑，我說(shuō)到回購(gòu)條款最后的執(zhí)行，都是家事法律師的工作。

　　愿意接受回購(gòu)的創(chuàng)始人

　　反而應(yīng)該格外留意？

　　（52:06）

　　高律師：還是那句話，本質(zhì)上，回購(gòu)的創(chuàng)設(shè)出來(lái)只是增加了一個(gè)基金的退出渠道，補(bǔ)充了一個(gè)遞進(jìn)的退出方式。但在現(xiàn)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)里，它還賦予了它本身不具備的違約救濟(jì)、創(chuàng)始人誠(chéng)信救濟(jì)，甚至是投資失敗救濟(jì)的作用，對(duì)這個(gè)條款本身的設(shè)計(jì)來(lái)說(shuō)太重了，也是沒(méi)有必要的。

　　即使創(chuàng)始人可能是詐騙犯，但投資人有公司法的保護(hù)，有中國(guó)刑法的保護(hù)，這些保護(hù)力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)你合同里面寫了這么一條回購(gòu)條款。如果對(duì)方真的到了一個(gè)詐騙犯的程度，你覺(jué)得回購(gòu)條款能給他什么心理震懾？中國(guó)刑法都嚇不住他。

　　反過(guò)來(lái)說(shuō)，如果一個(gè)創(chuàng)業(yè)者或者一個(gè)被投企業(yè)，他掙扎都不掙扎，就去接受各種形式的回購(gòu)，或者說(shuō)個(gè)人無(wú)限連帶責(zé)任的回購(gòu)擔(dān)保義務(wù)、連帶回購(gòu)義務(wù)等等——我其實(shí)也經(jīng)常碰到這樣的案例，我代表投資機(jī)構(gòu)去處理交易，有些創(chuàng)業(yè)者看也不看就簽了——我會(huì)跟我的投資機(jī)構(gòu)客戶說(shuō)，以后投后管理的時(shí)候要非常小心這家公司。

　　這背后邏輯很簡(jiǎn)單，誰(shuí)會(huì)眼睛不眨的就借高利貸？只有爛賭鬼才會(huì)。投資機(jī)構(gòu)不要覺(jué)得這個(gè)東西都簽下來(lái)了（就萬(wàn)事大吉了），你可能投的是一個(gè)爛賭鬼。以后你去找一個(gè)爛賭鬼執(zhí)行高利貸，很難的。

　　汪澍：我再分享一個(gè)發(fā)生在我身邊的小故事，來(lái)幫助大家來(lái)理解一下回購(gòu)權(quán)在我心目中為什么沒(méi)有用。

　　這位創(chuàng)業(yè)者開(kāi)了一家公司，業(yè)務(wù)還不錯(cuò)，融了一些錢。后來(lái)因?yàn)闆](méi)有上市，業(yè)績(jī)下滑，觸發(fā)了對(duì)賭。雖然從結(jié)果上來(lái)看，公司還在，并沒(méi)有鬧到法院上把公司搞沒(méi)了。但是他和公司的關(guān)系還是變了——理論上回購(gòu)權(quán)觸發(fā)之后，創(chuàng)始人持有的所有的股權(quán)都屬于投資人，而不屬于創(chuàng)始人自己了。

　　這個(gè)時(shí)候創(chuàng)始人過(guò)來(lái)咨詢我，說(shuō)他其實(shí)有辦法能把公司給救回來(lái)，因?yàn)樗业搅艘粔K新的業(yè)務(wù)。但他在思考是不是應(yīng)該在外面設(shè)一個(gè)新的公司，然后把業(yè)務(wù)放在新公司里面，這樣自己還能再融一點(diǎn)錢，最起碼可以“自救”——至于把新業(yè)務(wù)就裝到現(xiàn)在這個(gè)公司里面，他一點(diǎn)動(dòng)力都沒(méi)有，因?yàn)檫@個(gè)股權(quán)已經(jīng)不是自己的了，盤活這個(gè)公司業(yè)務(wù)對(duì)我個(gè)人來(lái)講沒(méi)有任何意義。

　　所以經(jīng)過(guò)這個(gè)Case之后，我意識(shí)到回購(gòu)權(quán)如果一旦被大面積的觸發(fā)，其實(shí)會(huì)把很多正常創(chuàng)始人群體逼到歧途上去，他會(huì)因?yàn)橛斜茈U(xiǎn)想法。好一點(diǎn)的、可能還有業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)的創(chuàng)始人，他可能會(huì)動(dòng)歪心思。差一點(diǎn)的、能力差點(diǎn)的、沒(méi)有機(jī)會(huì)的創(chuàng)始人，可能就干脆躺平。

　　另外，現(xiàn)在的風(fēng)波也和回購(gòu)權(quán)沒(méi)有辦法被正常地放棄有很大的關(guān)系。因?yàn)閲?guó)內(nèi)市場(chǎng)有一個(gè)不太一樣的地方在于，權(quán)利一旦形成，很多時(shí)候能否放棄的選擇已經(jīng)不在這個(gè)權(quán)利人自己的手里。具體到回購(gòu)權(quán)，但凡想要放棄回購(gòu)權(quán)的話，做決策的人要承擔(dān)非常沉重的決策壓力，并且這個(gè)決策壓力沒(méi)有任何正面的激勵(lì)，只有負(fù)面的激勵(lì)。因?yàn)槿绻惴艞壔刭?gòu)權(quán)，跟被投企業(yè)聊機(jī)會(huì)，聊未來(lái)，聊可能性，但最后得到了一個(gè)更差的結(jié)果，那么對(duì)決策放棄回購(gòu)權(quán)的人來(lái)講，一定只能收獲最差的結(jié)果。

　　所以在這個(gè)環(huán)節(jié)里面沒(méi)有人愿意放棄回購(gòu)，沒(méi)有人愿意修改回購(gòu)，在我們的市場(chǎng)里是一個(gè)非常沉重的問(wèn)題。

　　我們需要系統(tǒng)地思考回購(gòu)的正當(dāng)性

　　（58:36）

　　汪澍：我文章寫完之后，有位讀者提出了一個(gè)問(wèn)題，我覺(jué)得特別有意思，在這里也跟大家分享一下。他問(wèn)我，如果管理人對(duì)項(xiàng)目提回購(gòu)有正當(dāng)性的話，為什么LP對(duì)GP要求回購(gòu)的正當(dāng)性是不足的呢？

　　這個(gè)問(wèn)題我仔細(xì)的思考了一下。首先從法律的角度上來(lái)講，這個(gè)問(wèn)題其實(shí)相對(duì)好回答，因?yàn)樗侥蓟鸨旧硎且粋€(gè)金融的產(chǎn)品。為了防止它前期募資出現(xiàn)這種泛公募化的行為，所以我們?cè)诮鹑诘脑砩鲜遣辉试SGP對(duì)LP保本保收益的，而公司層面的活動(dòng)暫時(shí)沒(méi)有這個(gè)要求。

　　但是商業(yè)上，我覺(jué)得“正當(dāng)性”并不是那么的充分，這兩者可能并沒(méi)有特別本質(zhì)的區(qū)別。根據(jù)我的觀察，現(xiàn)在市場(chǎng)上其實(shí)也有一些LP對(duì)GP提出了回購(gòu)的要求，尤其在反投的方面、基金期限到期的方面，如果你基金到期了，你還要延期，再比如GP出現(xiàn)信義上的問(wèn)題，道德風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，LP們也在要求GP進(jìn)行回購(gòu)。有一些基金的合同里面是存在這樣的條款設(shè)置安排的。

　　所以，我們市場(chǎng)對(duì)于回購(gòu)權(quán)的使用，可以說(shuō)是一個(gè)用魔法打敗魔法的循環(huán)。在這種前提下，作為GP，確實(shí)需要考慮一下回購(gòu)的正當(dāng)性和有必要性。只有當(dāng)你自己變成回購(gòu)義務(wù)方的時(shí)候，你可能才能真正的創(chuàng)始人群體共情，知道會(huì)帶來(lái)什么樣的傷害。

　　還是那句話，我覺(jué)得中國(guó)人的性格本身，就沒(méi)那么多的勇氣出來(lái)創(chuàng)業(yè)，因?yàn)榇蠹以趯W(xué)校都是好孩子，好孩子就意味著聽(tīng)話懂事，聽(tīng)話懂事會(huì)導(dǎo)致創(chuàng)新就是會(huì)天然的不足，因?yàn)閯?chuàng)新是要冒險(xiǎn)的，是要不守規(guī)矩的。這些已經(jīng)好不容易邁出第一步的人，最后因?yàn)榛刭?gòu)這個(gè)事被傷害了，（這是很糟糕的）。尤其是在當(dāng)下非常強(qiáng)調(diào)創(chuàng)新，希望國(guó)家能回到高速發(fā)展?fàn)顟B(tài)的周期里，我不希望回購(gòu)權(quán)成為傷害創(chuàng)投氛圍的元兇。

　　蒲凡：小野老師作為曾經(jīng)的LP，你對(duì)這個(gè)問(wèn)題怎么看？

　　小野醬：律師們闡述的我都認(rèn)同，但我對(duì)這件事情的看法可能更加樂(lè)觀一些，原因就是在我看來(lái)，前一個(gè)周期大家對(duì)于錢太不重視了，錢太好募了，大家都把錢不當(dāng)錢。

　　而現(xiàn)在我們正在經(jīng)歷的某些結(jié)果，就正是因?yàn)樗^“手比較松”造成的。一個(gè)典型的場(chǎng)景就是剛才汪律師提到的，為什么投資機(jī)構(gòu)在不相信這個(gè)人的情況下，加上了回購(gòu)條款就愿意和他簽約？其實(shí)就是因?yàn)楹?jiǎn)單地追求了程序正確。而到這個(gè)周期，當(dāng)初大家機(jī)械地、無(wú)意識(shí)地執(zhí)行的大量的“程序正確”，變成了壓垮大家最后一個(gè)稻草。

　　總之我是覺(jué)得，這個(gè)市場(chǎng)如果想要恢復(fù)到一種所謂的平衡，每方利益的牽扯達(dá)到某種平衡，是需要時(shí)間的，也需要這種“過(guò)激的事件”來(lái)推動(dòng)。

　　當(dāng)然“過(guò)激事件”的出現(xiàn)肯定是不好的，某種程度上來(lái)說(shuō)這就是一種“圖窮匕見(jiàn)”，參與的每一方體感都不好，而且執(zhí)行過(guò)程中一系列操作都讓人非常的心力交瘁，它的roi極低。但是在整個(gè)市場(chǎng)層面來(lái)講，我們需要這樣的一個(gè)時(shí)期來(lái)走向一個(gè)真的平衡，形成一個(gè)更良性的狀態(tài)。

　　蒲凡：這就是我一年前看到羅永浩和鄭剛老師爭(zhēng)執(zhí)最大的觀感，我是覺(jué)得挺正義的。

　　小野醬：從行業(yè)端出發(fā)，我對(duì)這件事情的看法是正面的，我們需要一些標(biāo)志性的事件，讓一些行業(yè)從業(yè)者來(lái)反思。

　　人教人是教不會(huì)的，我跟你說(shuō)10遍“注意回購(gòu)條款”可能都沒(méi)有用，因?yàn)閷?duì)于一個(gè)創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，在早期他只能關(guān)注到把業(yè)務(wù)做好，把業(yè)務(wù)路徑打通，不會(huì)在意回購(gòu)條款。你看別人家都有回購(gòu)條款，憑什么我特別，我有什么跟別人不一樣的地方嗎？我顯然沒(méi)有，那我就簽。

　　但事教人一遍就教會(huì)。你看羅永浩那么大的腕，他也被投資人追著打。那么他什么地方做錯(cuò)了？有什么可以值得思考的地方？我下次要不要注意一點(diǎn)？觸發(fā)人們思考的這種反饋機(jī)制就是不一樣的。

　　而且剛才汪律師和高律師在分享案例的時(shí)候，我就在想一個(gè)問(wèn)題，他們說(shuō)的很多事情都非常對(duì)，但從公司執(zhí)行層面，誰(shuí)做打破僵局的人呢？

　　蒲凡：這也是一個(gè)問(wèn)題。

　　汪澍：所以我也特別激動(dòng)。其實(shí)我的那篇文章已經(jīng)醞釀了半年左右的時(shí)間，一直希望拿到更多的數(shù)據(jù)，訪談過(guò)更多的人，有更多旁證的數(shù)據(jù)之后，我再系統(tǒng)性的來(lái)寫這個(gè)東西。但是因?yàn)檫@個(gè)事出來(lái)之后我發(fā)現(xiàn)不行，我等不了，因?yàn)楝F(xiàn)在是大家最關(guān)注的時(shí)間段，也是注意力大家最集中的時(shí)間段，所以我得趕緊把它寫出來(lái)。