深耕精細化工近20年的家族式企業(yè)佳化化學二度闖關IPO，謀求規(guī)模擴張。

　　然而，長江商報記者發(fā)現，在市場化程度較高的化工行業(yè)，佳化化學的競爭優(yōu)勢并不明顯。近6年間，無論是營業(yè)收入還是凈利潤，波動幅度均比較大，2015年凈利潤僅有0.28億元，不及2011年的0.87億元的三分之一。同時，公司的子公司業(yè)績也不理想。去年底，11家子公司7家處于虧損狀態(tài)。

　　不僅如此，公司的應收賬款、存貨與流動資產的占比較高，二者合計占比近六成。而公司以短期借款為主的流動負債為4.94億元，一旦公司的匯款能力降低，將難以覆蓋負債。

　　7月6日，一名金融證券研究人士向長江商報記者表示，重化工業(yè)仍然面臨去庫存、降能耗及環(huán)保任務，佳化化學也將面臨產業(yè)升級，未來能否保持穩(wěn)定的盈利能力，難以判斷。

　　首次IPO被否，緣于“過橋”收購

　　兩年前IPO鎩羽而歸的佳化化學再次沖向A股市場。

　　這家位于遼寧撫順的化工企業(yè)，一直盼望著登陸資本市場，但是，其上市之路并不平坦。

　　早在2014年4月，佳化化學就向證監(jiān)會遞交了上市申請，并于當月底進行了預披露，加入IPO排隊的大軍中。

　　彼時的招股書顯示，公司擬發(fā)行5060萬股，募資3.74億元，用于茂名佳化等3家子公司相關生產項目建設。

　　不過，佳化化學的招股書一經預披露，就受到市場“上市或僅為圈錢”的質疑。

　　當時的招股書顯示，截至2013年12月31日，濱州佳化募投項目(除不飽和聚酯樹脂系列產品外)、茂名佳化募投項目已經建成投產，佳化新材料項目也已投入6057.74萬元，預計2014年內進行試生產。上述項目的投資資金均為佳化化學通過自有資金和銀行借款籌集。

　　佳化化學對此的解釋為，募集資金到位后，部分募集資金將根據實際情況用于置換上述募投項目先期投入。

　　市場質疑，佳化化學完全有能力建設募投項目，所需資金也能承受，在這種情況下還要募資，就有“圈錢”嫌疑。

　　此外，IPO前，佳化化學的獨董方紅星和外部董事丁建陽以及第一屆監(jiān)事會成員任洪蘭均辭職，丁建陽與任洪蘭丈夫張保國控股的企業(yè)與佳化化學存在關聯交易。

　　在質疑聲中等待了近一年，2015年3月4日，佳化化學IPO上會，發(fā)審委提出四大問題，諸如資金往來等。

　　這次闖關，佳化化學遺憾出局。在后來證監(jiān)會披露的佳化化學IPO未能過會原因顯示，佳化化學多年前收購上海博源的過程存在諸多疑問，但并未充分、完整披露相關信息。該起收購是一次“過橋”收購。

　　經過兩年休整，佳化化學再戰(zhàn)IPO.

　　這一次，佳化化學擬發(fā)行5060萬股在上交所上市，募資3.55億元，其中2.55億元用于10萬噸/年乙(烷)氧基化物項目 ，0.5億元補充流動資金，0.5億元歸還銀行貸款。

　　2015年凈利0.28億不及2011年1/3

　　再次闖關的佳化化學，相較前一次，經營業(yè)績成了短板。

　　對比兩份報告書，長江商報記者查詢發(fā)現，2011年至2016年，佳化化學創(chuàng)造的營收為20.49億元、23.97億元、28.79億元、36.18億元、24.83億元、24.50億元。從營收看，2014年達到頂點，2015年大滑坡，去年，還在延續(xù)下跌之勢，不過，跌幅明顯收窄，但高峰時與去年相差11.68億元。

　　相較于營收的波動，佳化化學的凈利潤波動更為明顯。2011年至2016年，其實現凈利潤為0.86億元、0.85億元、0.87億元、0.86億元、0.28億元、0.62億元。數據顯示，2011年至2014年，公司的盈利能力較為穩(wěn)定，但近兩年，凈利潤出現斷崖式下滑，其中，2015年的凈利潤僅及前四個年度平均水平的32.56%。

　　不僅凈利潤下滑明顯，而且還出現了增收不增利現象。2014年，佳化化學營收36.18億元，但當年凈利潤只有0.86億元，比上年度還少了0.01億元，而上年度的營收比當年少7.39億元。

　　此次預披露的招股書中，佳化化學坦承，公司的凈利潤波動幅度較大，且對應的綜合毛利率也有明顯波動。報告期，其綜合毛利率為9.04%、8.66%以及10.09%。公司解釋稱，經營業(yè)績及毛利率變化受主要原材料環(huán)氧乙烷和環(huán)氧丙烷的價格走勢以及產品售價變化的共同影響。報告期內，公司產品的主要原材料環(huán)氧乙烷和環(huán)氧丙烷的價格波動幅度較大，公司通過及時調整產品售價的方式保持盈利能力的穩(wěn)定性。

　　佳化化學提醒，若主要原材料價格在較短時間內大幅波動，而公司主要產品售價的調整不及時或不充分，將使公司產生經營業(yè)績以及毛利率發(fā)生波動的風險。

　　同時，在綜合毛利率方面，報告期，行業(yè)均值為11.58%、11.57%、13.62%，佳化化學明顯低于平均水平。

　　實際上，佳化化學業(yè)績波動大，或與子公司虧損密切相關。

　　截至去年底，佳化化學擁有11家子公司。去年，這11家子公司中有7家虧損，共計虧損824.11萬元，占去年凈利潤的13.39%。不僅如此，泉州佳化、中東佳化、金博宇貿易等3家公司在去年底的凈資產均為負數，陷入資不抵債境地。

　　行業(yè)競爭充分，再布局重化工業(yè)效果難料

　　在行業(yè)競爭充分的化工行業(yè)，佳化化學難言競爭優(yōu)勢。

　　佳化化學是一家長期專注于精細化工的企業(yè)，致力于開發(fā)生產環(huán)氧乙烷、環(huán)氧丙烷下游衍生精細化工品，主要產品包括建筑化學品、聚氨酯原料產品和表面活性劑等，覆蓋范圍較廣。

　　佳化化學在列舉其優(yōu)勢時稱，環(huán)氧乙烷、環(huán)氧丙烷是公司生產所需的最主要原材料，由于環(huán)氧乙烷、環(huán)氧丙烷屬于危險化學品不適合長時間存儲，同時，因存在爆炸風險也不宜長途運輸，環(huán)氧乙烷、環(huán)氧丙烷下游加工企業(yè)應該盡量貼近上游。公司地處遼寧，享有撫順乙烯、方大錦化、遼陽石化等生產企業(yè)距離近之便。同時，公司供應商合作過程中，長期按照雙方協議執(zhí)行采購計劃，躋身供應商的星級客戶名單，相比行業(yè)內競爭對手，公司可獲取穩(wěn)定的供應保障、相對優(yōu)惠的價格等。

　　招股書顯示，佳化化學的前五大供應商為中國石化、中國石油、利安德集團、三江集團、濱化集團。近三年，五大供應商較為穩(wěn)定，公司向前五大供應商采購金額及占當期采購總額比例為68.72%、70.88%、68.98%。

　　佳化化學的另一個優(yōu)勢是銷售能力。公司已將產品銷售到美洲、非洲、中東、歐洲、亞太等地區(qū)，出口業(yè)務擴展至全球70多個國家和地區(qū)。

　　不過，佳化化學的盈利能力并不強。

　　除業(yè)績不穩(wěn)定外，報告期，公司的應收賬款和存貨不斷攀升。去年底，公司的應收賬款為1.80億元，存貨1.49億元，兩項合計3.29億元，占同期流動資產5.66億元的58.13%。其中，應收賬款近三年為1.48億元、1.30億元、1.80億元，在營業(yè)收入滑坡的情況下逐年增長。去年，公司計提壞賬準備1157.82萬元，接近去年凈利潤的兩成。

　　同樣，公司的存貨水平也在不斷上升。近三年為1.36億元、0.95億元、1.49億元。奇怪的是，長江商報記者并未在招股書中看到佳化化學計提存貨跌價準備。

　　放到整個行業(yè)中，佳化化學不僅盈利能力不突出，且布局有些滯后。

　　長江商報記者注意到，同行業(yè)中，科隆股份、奧克股份、紅寶麗等均在3年前登陸A股，紅寶麗更是在10年前就在中小板掛牌，融資能力明顯增強。

　　對比紅寶麗，目前佳化化學還在為擴張產能籌資時，紅寶麗已經頻頻并購，完善產業(yè)鏈布局。同樣，奧克股份也在提高并購開疆拓土，進行全國范圍的布局。

　　一名金融證券研究人士表示，目前，重化工業(yè)仍面臨環(huán)保、高耗能等監(jiān)管，布局滯后的佳化化學，或已喪失發(fā)展先機。如今再去布局，效果可能不會很理想。

　　就上述問題，長江商報記者向佳化化學發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿時，仍未獲得回復。 ：