天目湖(603136)快速擴(kuò)張 持續(xù)能力存疑

　　時(shí)隔近兩年半后成功闖關(guān)IPO的旅游企業(yè)天目湖近日引起了市場(chǎng)關(guān)注。日前，江蘇天目湖旅游股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“天目湖”)首次非公開發(fā)行股票，發(fā)行股票的募集資金用于新一輪的項(xiàng)目擴(kuò)張。但是，在天目湖看似不錯(cuò)的營收規(guī)模和結(jié)構(gòu)背后，伴隨著擴(kuò)張過快造成的一系列問題，擴(kuò)建項(xiàng)目或許能夠增加收入，但背負(fù)高負(fù)債率的天目湖景區(qū)一樣依賴游客訪問量增長。同時(shí)，面對(duì)周邊蘇杭等景區(qū)，天目湖上市后的股價(jià)如何衡量，投資者或仍需考量。

　　募資擴(kuò)建

　　日前，天目湖首次公開發(fā)行股票。據(jù)天目湖發(fā)布的首次公開發(fā)行股票上市招股說明書顯示，本次所募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，預(yù)計(jì)募集資金凈額為3.6億元，主要用于文化演藝項(xiàng)目、高端酒店等配套設(shè)施建設(shè)以及償還銀行貸款方面。

　　募資擴(kuò)建后，天目湖將在原有風(fēng)景型、主題公園型產(chǎn)品基礎(chǔ)上新增文化演藝類產(chǎn)品。新建主題特色酒店和停車場(chǎng)后，天目湖方面稱將提高景區(qū)接待能力、增加游客旅游時(shí)間和人均消費(fèi)水平。同時(shí)，歸還銀行貸款以降低資產(chǎn)負(fù)債率，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用。

　　實(shí)際上，一直以來，旅游類企業(yè)因門票經(jīng)濟(jì)、持續(xù)盈利能力受到質(zhì)疑等因素，最終上市的企業(yè)寥寥無幾，尤其是景區(qū)企業(yè)更是屈指可數(shù)。

　　據(jù)北京商報(bào)記者了解，1992年起步的天目湖前身是沙河、大溪兩座國家級(jí)大型水庫，后通過改制及擴(kuò)建，先后開發(fā)建設(shè)了天目湖山水園景區(qū)、天目湖南山竹海景區(qū)、天目湖御水溫泉度假項(xiàng)目、天目湖水世界等景區(qū)和產(chǎn)品。

　　加碼二次消費(fèi)

　　在本次募集資金運(yùn)用上，建設(shè)演藝劇場(chǎng)、酒店等二次消費(fèi)項(xiàng)目是重頭戲。從天目湖的業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)來看，相比避暑山莊、瘦西湖等景區(qū)，天目湖在景區(qū)的二次消費(fèi)上做出了很大突破。

　　據(jù)招股說明書披露，天目湖2014年、2015年、2016年和2017年1-6月，主營業(yè)務(wù)收入分別為3.95億元、4.08億元、4億元和2.06億元。從業(yè)務(wù)營收來看，景區(qū)門票業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比重約25%-30%；景區(qū)二次消費(fèi)收入占主營業(yè)務(wù)收入比重約28%-31%，可見景區(qū)二次消費(fèi)收入已經(jīng)超過了門票收入，這一收益結(jié)構(gòu)優(yōu)于同行業(yè)平均水平。此外，景區(qū)商業(yè)銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比重約4%；水世界、溫泉、酒店、旅行社等非景區(qū)業(yè)務(wù)合計(jì)占主營業(yè)務(wù)收入比重約39%。

　　值得注意的是，天目湖景區(qū)為國家級(jí)水利風(fēng)景區(qū)，天目湖將門票收入納入營收范圍符合相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定。同時(shí)經(jīng)測(cè)算，天目湖在剔除門票收入之后，業(yè)績?nèi)苑习l(fā)行上市條件。天目湖方面表示，天目湖的目標(biāo)是打造“開放式景區(qū)”，即使相關(guān)旅游資源無法續(xù)約，其他二次消費(fèi)項(xiàng)目也可以正常開展。

　　但是在收益結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，依賴客流量的天目湖在持續(xù)盈利方面也受到了質(zhì)疑。據(jù)天目湖接待游客人次情況顯示，除了2014年新開的水世界帶來了部分游客增量，其他景區(qū)的游覽人次波動(dòng)較小，而水世界從2014年到2016年的毛利也在逐年降低。針對(duì)此事，北京商報(bào)記者致電和郵件采訪天目湖方面，但截至發(fā)稿并未得到回復(fù)。

　　是否持續(xù)獲青睞

　　不斷擴(kuò)張的項(xiàng)目建設(shè)給天目湖帶來了不小的壓力。在本次募資中難以忽視的是，有超過四成的募集資金用于償還銀行貸款。據(jù)天目湖招股書顯示，公司2014年、2015年及2016年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為69.91%、63.87%和63.08%，而截至2016年末，同行業(yè)上市公司該指標(biāo)的平均值僅為26.02%，天目湖遠(yuǎn)超同行。同時(shí)，天目湖居高不下的負(fù)債率造成了大額財(cái)務(wù)費(fèi)用，2014年、2015年及2016年的利息支出分別為3901.78萬、4106.79萬和2847.32萬元。2016年、2015年、2014年的凈利潤分別為8024.85萬元、6270.72萬元和6388.01萬元。

　　天目湖的高負(fù)債率離不開近年一直舉債進(jìn)行擴(kuò)建和改造新項(xiàng)目，在天目湖的長期借款中，幾乎都是用于項(xiàng)目的投資擴(kuò)建。天目湖從1992年起步，2001年推出山水園景區(qū)，2003年開發(fā)南山竹海生態(tài)型景區(qū)，2009年推出溫泉休閑度假產(chǎn)品，2014年南山小寨和水世界主題公園投入運(yùn)營。目前，演藝項(xiàng)目和高端酒店項(xiàng)目也已箭在弦上。景鑒文旅首席分析師曾對(duì)北京商報(bào)記者表示，文旅產(chǎn)品并非快消品，需要時(shí)間的打磨和不斷總結(jié)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行完善，優(yōu)秀的文旅產(chǎn)品是很難速成的。

　　除此之外，雖然天目湖的擴(kuò)張可能會(huì)拓寬客源、增加收入，但是天目湖位于江蘇常州，周邊還有上海、蘇杭等有力的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，同樣依賴于游客數(shù)量的天目湖如何保證持續(xù)不斷的游客增幅、以彌補(bǔ)擴(kuò)張所帶來的資金壓力還有很多功課要做?？傊?，天目湖在眾多仍在排隊(duì)的著名景區(qū)中首先脫穎而出獲準(zhǔn)IPO，未來在資本市場(chǎng)中能否持續(xù)獲得投資者的青睞還需要時(shí)間來證明。 ：