2018年5月，西安萬隆制藥股份有限公司(簡(jiǎn)稱：萬隆制藥)向證監(jiān)會(huì)提交了更新后的IPO招股書，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　2016年因股東、董事受讓股份的資金來源存疑被終止審查的萬隆制藥，二度闖關(guān)勝算如何？

　　招股書顯示，萬隆制藥未來前景不容樂觀：占公司7成收入的奧硝唑系列制劑所屬行業(yè)增長(zhǎng)停滯；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率明顯下滑；2014年-2016年，奧硝唑系列制劑市場(chǎng)份額前三名中，作為老二的萬隆制藥是唯一市場(chǎng)份額下滑的企業(yè)，老大四川【科倫藥業(yè)(002422)、股吧】(002422)和老三南京圣和藥業(yè)市場(chǎng)份額均增長(zhǎng)約5%。

　　行業(yè)增長(zhǎng)幾近停滯公司市場(chǎng)份額持續(xù)下滑

　　萬隆制藥從屬于醫(yī)藥制造行業(yè)，主營業(yè)務(wù)為治療厭氧菌感染藥物奧硝唑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主導(dǎo)產(chǎn)品為玻瓶奧硝唑氯化鈉注射液、非 PVC 軟袋奧硝唑氯化鈉注射液和奧硝唑膠囊等奧硝唑制劑，行業(yè)結(jié)構(gòu)如下： 奧硝唑制劑行業(yè)結(jié)構(gòu)(來源：招股書)

　　公司主要產(chǎn)品為奧硝唑，無論是所屬的全身抗細(xì)菌藥物行業(yè)，還是細(xì)分的硝基咪唑行業(yè)，近年來的市場(chǎng)增長(zhǎng)都不理想。

　　招股書提供的數(shù)據(jù)顯示，全身抗細(xì)菌藥物在2009年和2010年都實(shí)現(xiàn)過超過15%的增長(zhǎng)，到了2015年和2016年，市場(chǎng)增長(zhǎng)速度下降到7%左右。

　　硝基咪唑行業(yè)近年來市場(chǎng)狀況更為嚴(yán)峻，幾乎停止增長(zhǎng)。2015年市場(chǎng)總規(guī)模為59.69億元，2016年規(guī)模僅為60.46億元。 我國硝基咪唑類藥物市場(chǎng)(來源：招股書)

　　具體到產(chǎn)品，形勢(shì)更不樂觀。萬隆制藥的主要產(chǎn)品奧硝唑制劑，在硝基咪唑細(xì)分行業(yè)中份額近年來也出現(xiàn)下滑。注意到，近年，硝基咪唑市場(chǎng)中奧硝唑類藥物的市場(chǎng)份額占比均維持在70%以下。2011年至2016年，奧硝唑藥物市場(chǎng)占比下滑了4個(gè)百分點(diǎn)。 硝基咪唑類藥物市場(chǎng)主要類別分布(來源：招股書)

　　對(duì)于萬隆制藥來說，更大的挑戰(zhàn)來自友商。

　　招股書顯示，我國奧硝唑制劑行業(yè)中，市場(chǎng)集中度較高，前4大廠商拿走了80%以上的市場(chǎng)份額。萬隆制藥為行業(yè)第二，2016年的市場(chǎng)占有率為21.46%，相較于2014年下降了1.6個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，科倫藥業(yè)在2016年市場(chǎng)份額達(dá)到41%，同比2014年增長(zhǎng)近6個(gè)百分點(diǎn)。老三圣和藥業(yè)的市場(chǎng)占有率從2014年8.83%，增長(zhǎng)至13.88%。

　　應(yīng)收賬款、存貨雙增長(zhǎng)

　　大環(huán)境不好，萬隆制藥本身經(jīng)營如何呢？招股書顯示，萬隆制藥的營運(yùn)能力逐漸變?nèi)酢?/p>

　　除了營收和利潤(rùn)，萬隆制藥的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率均出現(xiàn)“跳水”現(xiàn)象。

　　應(yīng)收賬款在流動(dòng)資產(chǎn)中具有舉足輕重的地位。一般來說，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高越好，表明公司收賬速度快，平均收賬期短，壞賬損失少，資產(chǎn)流動(dòng)快，償債能力強(qiáng)。

　　注意到，2015-2017年，萬隆制藥的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率表現(xiàn)異常，2015年為62.91次，2016年猛增到168.04次，到2017年下降到24.78次。對(duì)應(yīng)到2017年的應(yīng)收賬款余額，從上一年末的119萬元，增加到2429萬元。

　　存貨方面，2017年末萬隆制藥存貨余額為4384萬元，當(dāng)年凈增加1582萬。發(fā)現(xiàn)，公司存貨的增加，主要源于存貨中產(chǎn)成品的增加。2017年，公司產(chǎn)成品金額由年初的838萬元，增長(zhǎng)至年末的2635萬元，增長(zhǎng)了1797萬元。 萬隆制藥存貨構(gòu)成情況(來源：招股書)

　　存貨增加，導(dǎo)致公司報(bào)告期內(nèi)存貨周轉(zhuǎn)率下滑了50%。由2015年的4.36次，下滑至2017年的2.18次。

　　招股書顯示，萬隆制藥IPO計(jì)劃募資3.4億元，主要用于生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目，進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)非PVC軟袋輸液等，部分產(chǎn)品擴(kuò)大的產(chǎn)能將會(huì)是現(xiàn)有銷量3倍左右。據(jù)了解，項(xiàng)目建成后，可新增非PVC軟袋輸液4900萬袋。從最新銷量看，2017年，公司僅銷售非PVC奧硝唑1340萬袋。

　　行業(yè)增長(zhǎng)停滯、公司存貨增加，擬投項(xiàng)目產(chǎn)能劇增，萬隆制藥如果登陸創(chuàng)業(yè)板，提升銷售能力將要擺在第一位。