12 月25 日，公司公告將以支付現(xiàn)金方式收購(gòu)深圳捷揚(yáng)70%股權(quán)，標(biāo)的交易價(jià)格1.91 億元?；趯?duì)深圳捷揚(yáng)作為國(guó)內(nèi)優(yōu)秀獨(dú)立分銷商行業(yè)地位的認(rèn)可和對(duì)其發(fā)展前景、未來(lái)盈利能力的判斷，考慮與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)之間的協(xié)同性，公司最終決定將30%的持股比例提升至70%，形成控股。同時(shí)，公司公告將于25 日復(fù)牌。

　　簡(jiǎn)評(píng)和投資建議

　　交易價(jià)格合理，預(yù)計(jì)2015 年增厚EPS 0.02 元。本次收購(gòu)標(biāo)的整體估值2.72 億元，對(duì)應(yīng)2014 年14 倍PE，估值合理。收購(gòu)?fù)瓿珊?，公司將持股捷揚(yáng)70%股權(quán)，達(dá)到控股。原股東謝智全持股20%，業(yè)務(wù)骨干合計(jì)持股10%。參考深圳捷揚(yáng)承諾2015年-2017 年扣非后歸屬凈利潤(rùn)復(fù)合增速不低于15%，2015 年扣非后歸屬凈利潤(rùn)不少于2090 萬(wàn)。假設(shè)深圳捷揚(yáng)業(yè)績(jī)?cè)?016 年全年并表，我們預(yù)計(jì)將增厚上市公司EPS0.02 元。

　　激勵(lì)充分，持續(xù)發(fā)揮已有經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。未來(lái)收購(gòu)?fù)瓿珊螅钲诮輷P(yáng)的原班管理者仍持有股權(quán)，繼續(xù)負(fù)責(zé)日常經(jīng)營(yíng)（財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人由深圳華強(qiáng)推薦）。同時(shí)，深圳華強(qiáng)承諾在完成業(yè)績(jī)后（2015-2017 年累計(jì)考核），將拿超出部分的一定比例對(duì)深圳捷揚(yáng)部分人員進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。我們認(rèn)為，深圳華強(qiáng)控股后，激勵(lì)充分，雙方利益趨于一致，保證持續(xù)發(fā)揮已有經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。

　　現(xiàn)金支付迅速落地，整合步伐逐步加快。電子元器件分銷領(lǐng)域具有一定的進(jìn)入壁壘，優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商資源及大型客戶資源已基本被現(xiàn)有代理分銷商占據(jù)、人才資源及管理能力難以在短期內(nèi)通過(guò)公司自身發(fā)展獲得，因此公司以并購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)迅速切入。相比于首單定增收購(gòu)湘海電子，現(xiàn)金收購(gòu)的速度更快。我們預(yù)計(jì)公司未來(lái)還將持續(xù)電子元器件產(chǎn)業(yè)鏈布局（大概率通過(guò)收購(gòu)方式），打造分銷平臺(tái)，進(jìn)一步掌握上下游渠道資源，迅速形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)?？梢钥吹剑緦?duì)深圳捷揚(yáng)的持股比例由30%提高到70%，達(dá)到控股，整合的深度超出先期規(guī)劃，在電子元器件領(lǐng)域整合的決心可見(jiàn)一斑。

　　雙方將客流、貨流、系統(tǒng)等方面加深合作?；诟髯詢?yōu)勢(shì)，雙方可多角度展開(kāi)持續(xù)合作：1）捷揚(yáng)客戶流量為華強(qiáng)電子網(wǎng)帶來(lái)更廣泛的需求信息；2）公司為深圳捷揚(yáng)提供持續(xù)現(xiàn)貨支持，擴(kuò)充服務(wù)廣度與深度；3）盤活尾貨市場(chǎng)，發(fā)展尾貨競(jìng)價(jià)交易平臺(tái)；4）借助深圳捷揚(yáng)交易系統(tǒng)，改造華強(qiáng)電子網(wǎng)B2C 交易平臺(tái)。

　　維持對(duì)公司的判斷。作為領(lǐng)先經(jīng)營(yíng)電子專業(yè)市場(chǎng)，工資集聚大量上下游資源和巨量交易額，積累顯著升值的物業(yè)可供變現(xiàn)支持產(chǎn)業(yè)整合和創(chuàng)新，為創(chuàng)客中心孵化器提供載體。公司以華強(qiáng)電子網(wǎng)為主，結(jié)合華強(qiáng)電商、電子指數(shù)、電子商品交易中心，構(gòu)建了線上線下融合的、包含B2B、B2C 分銷、數(shù)據(jù)服務(wù)等在內(nèi)的渠道體系，激活實(shí)體資源，拓展電商，也為電子元器件和電子產(chǎn)品分銷提供了強(qiáng)大通道。自收購(gòu)湘海電子開(kāi)始進(jìn)軍電子元器件分銷領(lǐng)域，有能力持續(xù)整合行業(yè)，可充分受益行業(yè)景氣度提升，也能以豐富且優(yōu)質(zhì)資源對(duì)接自身渠道，良性互動(dòng)，驅(qū)動(dòng)閉環(huán)交易額成長(zhǎng)。創(chuàng)客中心集聚的專業(yè)技術(shù)人才既可為分銷提供高附加值服務(wù)，也可獲取資金孵化創(chuàng)新成果，對(duì)接上下游實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化，通過(guò)銷售渠道變現(xiàn)，做到“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”。手握NAV120億元自有物業(yè)，我們堅(jiān)定公司看好積極向線上引流，通過(guò)并購(gòu)（并購(gòu)分銷商湘海電子）、入股（購(gòu)買深圳捷揚(yáng)70%股權(quán)）、合作（與騰訊合作百億創(chuàng)客計(jì)劃）多種方式貫通電子信息全產(chǎn)業(yè)鏈，重塑渠道優(yōu)勢(shì)與盈利護(hù)城河。

　　維持盈利預(yù)測(cè)。假設(shè)湘海電子于本年四季度并表，預(yù)計(jì)2015-2017 年收入各為13.48億元、32.16 億元和38.61 億元，同比增長(zhǎng)-49.47%、138.51%和20.06%，歸屬凈利潤(rùn)各為3.09 億元、4.06 億元和4.46 億元，同比增長(zhǎng)-35.31%、31.35%和9.87%，EPS為0.43 元、0.56 元和0.62 元。

　　估值。公司目前市值270 億元，對(duì)應(yīng)2015 年動(dòng)態(tài)PE 約87 倍。對(duì)于公司估值，我們主要考慮以下分部估值，并參考公司并購(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)展，以及當(dāng)前市場(chǎng)整體估值水平，合計(jì)給予公司12 個(gè)月520 億元市值目標(biāo)，對(duì)應(yīng)72 元股價(jià)；其中包括：（A）實(shí)體市場(chǎng)自有物業(yè)29.3 萬(wàn)平米，重估價(jià)值120 億元；（B）以分銷為核心的業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)價(jià)值：預(yù)計(jì)未來(lái)2 年公司有望收購(gòu)5 家左右電子元器件分銷商，對(duì)應(yīng)利潤(rùn)規(guī)模約5 億元，以2016年40 倍PE，對(duì)應(yīng)估值200 億元；（C）電商交易平臺(tái)價(jià)值：預(yù)計(jì)未來(lái)2 年分銷業(yè)務(wù)新增約100 億交易額，交易和創(chuàng)新服務(wù)平臺(tái)有望將華強(qiáng)電子網(wǎng)交易向線上轉(zhuǎn)化，創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化也有望提供潛在交易增量，假設(shè)以上合計(jì)為200 億元，以200 億交易額按1 倍PGMV，給予該業(yè)務(wù)200 億估值。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　不確定因素。（A）宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；（B）房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；（C）轉(zhuǎn)型進(jìn)程不確定；（D）收購(gòu)整合電子元器件分銷商的不確定性；（E）電商業(yè)務(wù)和增值服務(wù)發(fā)展的不確定性。