2015 年凈利潤75.16 億元，同比下滑31.63%，基本符合預(yù)期。2015 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入509.76 億元，同比下滑16.1%；歸母凈利潤75.16 億元，折合EPS 為1.42 元，同比下滑31.63%，基本符合我們的預(yù)期1.53 元。四季度單季實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入130.07 億元，凈利潤14.14 億元（折合EPS 為0.27 元），同比分別下滑23.86%，49.87%。2015 年公司產(chǎn)品綜合毛利率28.09%，同比下滑6.41%，其中四季度單季毛利率為30.74%，環(huán)比上升7.03%。

　　基建、地產(chǎn)投資低迷拖累水泥盈利回落。2015 年基建投資、地產(chǎn)投資低迷，增速僅為17.29%/1%，同比分別下降3%和9.5%，水泥需求下滑4.9%，自1991 年來首次出現(xiàn)負(fù)增長，其中華東市場水泥需求下滑5.3%至7.52 億噸，華東水泥價(jià)格持續(xù)回落， P.O42.5 從年初 315元/噸，至3 月初跌至229 元/噸。受基建和地產(chǎn)投資低迷影響，公司雖然產(chǎn)量略有增長但價(jià)格大幅下滑拖累業(yè)績。公司2015 年水泥熟料合計(jì)銷售2.56 億噸，較去年增加700 萬噸，同比上升3%；水泥均價(jià)194 元/噸，較去年下降43 元/噸，同比下滑18.1%；噸成本139 元/噸，較去年下降16 元/噸，降幅10.2%；噸毛利55 元，較去年下降27 元，降幅33%。四季度單季水泥銷量約6970 萬噸，均價(jià)約187 元，噸成本129 元，噸毛利58 元，環(huán)比回升12 元，增幅26%。

　　華東區(qū)域需求復(fù)蘇較快，價(jià)格率先上漲，競爭格局良好，優(yōu)勢區(qū)域龍頭企業(yè)有望充分受益。近期華東市場水泥需求復(fù)蘇較快，大部分企業(yè)出貨已恢復(fù)至7-8 成，水泥價(jià)格率先開始上漲，江浙滬陸續(xù)上調(diào)20-40 元/噸，整體庫存水平中等，開工率上升至61%，為近5 年同期最高水平。未來隨著地產(chǎn)、基建投資復(fù)蘇，需求繼續(xù)回暖，同時(shí)華東市場競爭格局良好，龍頭企業(yè)協(xié)同度較高，價(jià)格有望繼續(xù)回升，海螺作為優(yōu)勢區(qū)域龍頭充分受益。

　　外延并購與海外項(xiàng)目布局并行。2015 年公司產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，全年新建成熟料產(chǎn)能1150 萬噸、水泥產(chǎn)能2250 萬噸，骨料產(chǎn)能2340 萬噸。15 年并購江西圣塔水泥（熟料產(chǎn)能480 萬噸），巢東股份水泥項(xiàng)目、控股西部水泥（熟料產(chǎn)能1580 萬噸），行業(yè)底部時(shí)期加大市場整合。未來外延并購持續(xù)推進(jìn)，公司預(yù)計(jì)全年將新增熟料產(chǎn)能約1460 萬噸，水泥產(chǎn)能約2600 萬噸。海外方面印尼南加海螺二期（3200d/t）工程已建成封頂，緬甸項(xiàng)目（5000d/t）2016 年2月點(diǎn)火，2016 年公司海外水泥產(chǎn)能有望達(dá)到450 萬噸。印尼北蘇、巴魯自營項(xiàng)目，孔雀港粉磨站、馬諾斯、西巴布亞等在建項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，長期來看公司規(guī)劃海外總投資100 億美元元，新增產(chǎn)能5000 萬噸。

　　行業(yè)盈利有望見底回升，維持“買入”評級。我們認(rèn)為華東水泥回暖確定性較高，但考慮到1-2 月價(jià)格回落幅度較大，我們下調(diào)公司16-18 年盈利預(yù)測至1.31/1.61/1.79 元(原預(yù)測16-17 年1.88/2.35 元)，公司未來外延并購及海外布局還將繼續(xù)推進(jìn)，維持“買入”評級。