事項(xiàng)：

　　根據(jù)天賜材料(002709) 公告，公司投資設(shè)立全資子公司安徽天賜高新材料有限公司（暫定），具體實(shí)施年產(chǎn)20 萬(wàn)噸電解液項(xiàng)目（一期），項(xiàng)目一期總投資為人民幣16,402.53 萬(wàn)元。項(xiàng)目位處安徽省宣城市廣德縣項(xiàng)目一期達(dá)產(chǎn)后， 預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)年均營(yíng)業(yè)收入358,974.36 萬(wàn)元， 稅后年均凈利潤(rùn)13,338.59 萬(wàn)元。

　　投資要點(diǎn)

　　1. 安徽工廠輻射華東區(qū)域動(dòng)力電池市場(chǎng)，縮短服務(wù)半徑，提高相應(yīng)效率

　　前期公司考察江浙地區(qū)多個(gè)地方選擇項(xiàng)目落地城市，基于生產(chǎn)環(huán)保要求、地方政府支持力度、交通運(yùn)輸便捷性、未來(lái)項(xiàng)目可擴(kuò)張性等要求，綜合選擇安徽省宣城市廣德縣作為公司項(xiàng)目落地城市。而安徽天賜有效地解決公司拓展華東市場(chǎng)在運(yùn)輸成本、供貨周期、質(zhì)量保障和客戶服務(wù)等方面的問(wèn)題，滿足華東重點(diǎn)及潛在客戶提出的“就近供應(yīng)”為合作先決條件的要求。

　　2. 總項(xiàng)目規(guī)劃可服務(wù)150GWH動(dòng)力電池的電解液需求，其中一期項(xiàng)目可滿足75GWH客戶需求，且產(chǎn)品價(jià)格極具競(jìng)爭(zhēng)力

　　一般來(lái)說(shuō)，1KWH鋰離子電解液用量為1200~1500kg（鐵鋰和三元鋰電有一些差別），那么天賜材料20萬(wàn)噸電解液項(xiàng)目，可滿足150GWH左右動(dòng)力電池的需求量，即使2019年只是一期項(xiàng)目投產(chǎn)，也可滿足75GWH需求量。華東地區(qū)作為國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池（及未來(lái)儲(chǔ)能電池）生產(chǎn)重鎮(zhèn)，包括CATL（溧陽(yáng)）、LG（南京）、銀?。暇?、松下（無(wú)錫）、力神（蘇州）、中航鋰電（金壇）、國(guó)軒高科(002074)（合肥、南京、蘇州等）、萬(wàn)向（杭州）、力信（鎮(zhèn)江）、錢(qián)江新能源（臺(tái)州）等均在此有大規(guī)模的產(chǎn)能在此布局。

　　3. 電解液行業(yè)的游戲規(guī)則正在發(fā)生清晰的變化

　　我們知道，電解液產(chǎn)品是基于溶質(zhì)、溶劑、添加劑等核心原料配置而成用于發(fā)生鋰電池在充放電過(guò)程中發(fā)生化學(xué)反應(yīng)的導(dǎo)電性材料，所以其配方對(duì)鋰電池性能起到非常關(guān)鍵的作用，這也是電解液公司能夠體現(xiàn)技術(shù)溢價(jià)的關(guān)鍵點(diǎn)。但是隨著新能源動(dòng)力電池市場(chǎng)（以及未來(lái)儲(chǔ)能市場(chǎng)）的啟動(dòng)，下游客戶逐步從多品類(lèi)產(chǎn)品小批量生產(chǎn)走向單品類(lèi)產(chǎn)品大批量生產(chǎn)的過(guò)程，所以客戶對(duì)于電解液產(chǎn)品的要求逐步變?yōu)槿绾螌?shí)現(xiàn)電解液產(chǎn)品低成本大規(guī)模批量化生產(chǎn)，同時(shí)在國(guó)家補(bǔ)貼逐步退坡的情況下，下游客戶對(duì)于產(chǎn)品價(jià)格變的非常敏感，所以電解液加工環(huán)節(jié)可獲得的技術(shù)溢價(jià)將逐步減弱。

　　4. 對(duì)于天賜材料，電解液產(chǎn)品已經(jīng)沒(méi)有降價(jià)壓力，未來(lái)10%的降價(jià)僅靠技術(shù)進(jìn)步和原料成本減低便可實(shí)現(xiàn)

　　天賜材料雖然電解液產(chǎn)品從2016年全年均價(jià)6萬(wàn)元/噸（不含稅），下調(diào)到2017年上半年均價(jià)5萬(wàn)元/噸（不含稅），其毛利率僅僅從43.6%下調(diào)

　　至43.5%。根據(jù)我們調(diào)研，基于公司經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)開(kāi)拓布局考慮，公司2017年三季度以來(lái)電解液產(chǎn)品售價(jià)依然處于下行通道，我們預(yù)計(jì)全年產(chǎn)品均價(jià)將處于4~4.5萬(wàn)/噸（不含稅）。那么也就是說(shuō)，參考公司Q3~Q4的電解液報(bào)價(jià)水平，到2019年預(yù)期電解液產(chǎn)品售價(jià)3.59萬(wàn)元/噸（不含稅），只需要依據(jù)自然的技術(shù)進(jìn)步和原料成本降低（如碳酸鋰、氫氟酸等）便可以實(shí)現(xiàn)，天賜材料電解液產(chǎn)品已經(jīng)沒(méi)有繼續(xù)價(jià)格下行的壓力。

　　5. 投資建議：

　　對(duì)于本次天賜材料安徽項(xiàng)目的投建，我們認(rèn)為是公司經(jīng)營(yíng)過(guò)程中自然的一次產(chǎn)能擴(kuò)張，且以銷(xiāo)量的自有資金投資，對(duì)公司股本未帶來(lái)影響。所以我們對(duì)于公司未來(lái)3年穩(wěn)健增長(zhǎng)和業(yè)績(jī)判斷暫不做調(diào)整。但是公司電解液產(chǎn)品降價(jià)壓力逐步消除，且龍頭地位愈發(fā)清晰，長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)明朗，龍頭公司因此享受估值溢價(jià)。

　　我們預(yù)計(jì)公司2017年~2019年EPS為1.05，1.80，2.56，基于公司2018年業(yè)績(jī)和行業(yè)35倍估值，目標(biāo)價(jià)63元，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。

　　6. 風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)發(fā)展低于預(yù)期，天賜材料業(yè)務(wù)布局進(jìn)度低于預(yù)期。