年報業(yè)績符合預(yù)期

　　MDI價格大漲帶動業(yè)績大增

　　報告期內(nèi)，公司聚氨酯系列產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入298億元，同比增82%，銷量為183.6萬噸（其中MDI產(chǎn)量155萬噸），同比增27.6%。受益于供需格局深度優(yōu)化，據(jù)百川資訊，2017年純MDI/聚合MDI華東市場全年均價分別為2.81/2.71萬元/噸，同比上漲57.8%/89.3%，聚氨酯業(yè)務(wù)毛利率提升14.8pct至55.4%。受需求淡季及進(jìn)口貨沖擊影響，公司3月聚合MDI分銷/直銷市場掛牌價均為2.45萬元/噸，月度環(huán)比分別下調(diào)1000/1500元/噸，純MDI掛牌價為3.17萬元/噸，月度環(huán)比上調(diào)1700元/噸，但總體仍維持理想盈利。

　　石化業(yè)務(wù)景氣延續(xù)，PDH盈利有望改善

　　2017年公司石化產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收153億元，同比增85%，銷量達(dá)331.6萬噸（產(chǎn)量160萬噸），同比增159.5%。伴隨油價整體上行，主要石化產(chǎn)品價格2017年均有不同程度上漲，據(jù)百川資訊，以華東市場為例，丙烯/環(huán)氧丙烷/丙烯酸年均價分別為0.73/1.08/0.84萬元/噸，同比分別上漲20%/ 17%/31%，助益業(yè)績提升，毛利率下跌1.7pct至12.5%（貿(mào)易占比提升）。節(jié)后LPG價格顯著回落而丙烯價格穩(wěn)定，我們預(yù)計PDH環(huán)節(jié)盈利進(jìn)一步改善。

　　新興業(yè)務(wù)保持快速增長

　　2017年公司精細(xì)化學(xué)品及新材料系列（TPU、PC、特種異氰酸酯、特種胺、水性涂料等）產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收42.0億元，同比增54%，銷量24.0萬噸，同比增51%，毛利率下滑5.2pct至31.5%。PC項(xiàng)目一期（7萬噸）已于2018年1月投產(chǎn)，我們預(yù)計公司新興業(yè)務(wù)有望保持快速增長。

　　TDI、PC、大乙烯及新材料項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，公司產(chǎn)業(yè)鏈日趨完善

　　公司目前30萬噸TDI項(xiàng)目建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)中，預(yù)計2018Q4建成投產(chǎn)；8萬噸PMMA項(xiàng)目預(yù)計2018Q3建成；13萬噸PC項(xiàng)目二期預(yù)計2019Q1建成投產(chǎn)；100萬噸乙烯、美國40萬噸MDI項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)；其他水性涂料、TPU、ADI等新項(xiàng)目的擴(kuò)能和建設(shè)也在穩(wěn)步推進(jìn)中，產(chǎn)業(yè)鏈日趨完善。

　　維持“增持”評級

　　我們認(rèn)為公司MDI業(yè)務(wù)高盈利延續(xù)，石化業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)完善；聚碳酸酯等高附加值項(xiàng)目也將有序進(jìn)入產(chǎn)出期。我們預(yù)計公司2018-2020年凈利分別為132/148/165億元（暫未考慮后續(xù)公司分立及整體上市的影響），對應(yīng)EPS為4.84/5.43/6.04元，維持“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：下游需求持續(xù)低迷風(fēng)險、新項(xiàng)目投產(chǎn)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險。