供給端：新零售進(jìn)入驗(yàn)證期，“集中”+“細(xì)分”趨勢延續(xù)

　　“集中”和“細(xì)分”兩大趨勢持續(xù)演繹：2018年，阿里和騰訊新零售版圖繼續(xù)擴(kuò)張，阿里+京騰系在實(shí)體商超合計份額從24.50%提升至31.80%。電商增勢放緩，雙十一全網(wǎng)GMV增速放緩至23.8%，然而電商對傳統(tǒng)渠道侵蝕仍在持續(xù)；顯現(xiàn)渠道內(nèi)部分化加速，大賣場和雜貨店業(yè)態(tài)下滑明顯，而超市/小超市的份額則略有提升。新零售即將走入第三年，創(chuàng)新業(yè)態(tài)進(jìn)入驗(yàn)證期；我們更樂意將新零售定義成市場格局重新劃分的供給端主動升級，前臺經(jīng)營能力、中后臺技術(shù)、供應(yīng)鏈優(yōu)勢明顯的企業(yè)加速淘汰落后企業(yè)。新鮮感過后，終歸于成本、效率以及體驗(yàn)。

　　需求端：增長放緩，高性價比成為主要訴求

　　隨著經(jīng)濟(jì)增速的下行，社零增速個位數(shù)時代將常態(tài)化，部分可選品類如珠寶、化妝品仍維持較高增速。未來的需求端將持續(xù)呈現(xiàn)消費(fèi)分層和消費(fèi)升級兩大趨勢：1)消費(fèi)分層：居民收入普遍增長，上層中產(chǎn)階級/富裕家庭崛起，中低收入階層移動互聯(lián)網(wǎng)滲透率提升，細(xì)分市場變成“大眾市場”；2)消費(fèi)升級：2017年全國居民人均可支配收入實(shí)際增長7.3%，“雙速增長”效應(yīng)下高端品類呈現(xiàn)更好增長性。雖然我們對“消費(fèi)降級”持否定態(tài)度，消費(fèi)者的消費(fèi)觀念確實(shí)在發(fā)生變化，消費(fèi)者將進(jìn)入第四消費(fèi)時代，平價、高品質(zhì)成為訴求。

　　投資策略：聚焦頭部企業(yè)，關(guān)注集中度+高性價比

　　我們對明年消費(fèi)市場整體持謹(jǐn)慎樂觀的觀點(diǎn)，一方面外部環(huán)境影響有望減弱，然而經(jīng)濟(jì)增速下行致使社零增速下行是大勢所趨；同時，我們也期待減稅降費(fèi)政策預(yù)期將持續(xù)推進(jìn)，多部門政策將為民企創(chuàng)造更好的經(jīng)營環(huán)境。這些因素帶來的消費(fèi)增量有望在明年上半年逐步體現(xiàn)。2018前三季度，商貿(mào)板塊重點(diǎn)觀察的28家上市公司(剔除蘇寧)收入增速為11.34%，利潤增速為23.56%，CFO增速達(dá)38.29%，CFO/凈利潤達(dá)到1.37，我們認(rèn)為在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、風(fēng)險偏好下行的背景下，現(xiàn)金狀況優(yōu)秀的行業(yè)有可能更受到資金青睞。

　　投資建議：聚焦低估值、競爭優(yōu)勢明顯的龍頭企業(yè)

　　細(xì)分板塊方面，建議關(guān)注必選消費(fèi)含量較高的超市板塊；可選品類的百貨板塊、黃金珠寶板塊則選擇定位中端、具備更好競爭優(yōu)勢的企業(yè)。超市板塊繼續(xù)推薦全國性龍頭永輝超市和精益化經(jīng)營能力出色的家家悅；百貨板塊推進(jìn)關(guān)注定位中產(chǎn)、競爭優(yōu)勢凸顯的天虹股份，建議關(guān)注長期投資價值逐步顯現(xiàn)的王府井；黃金珠寶板塊持續(xù)推薦三四線渠道能力強(qiáng)大、大眾化定位的周大生。

　　風(fēng)險提示

　　社零增速持續(xù)放緩。

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