核心觀點(diǎn)

　　2019年以來醫(yī)藥行業(yè)上漲31.51%，表現(xiàn)優(yōu)于滬深300指數(shù)與全A指數(shù)。

　　截至2019年9月25日收盤，2019年醫(yī)藥生物指數(shù)上漲35.43%，跑贏滬深300指數(shù)5.07個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)藥生物板塊整體從年初開始強(qiáng)勁上漲，行情持續(xù)至4月15日后后下行，6月初板塊輪動(dòng)中觸底反彈，并于8月受中報(bào)業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)秀等因素助推持續(xù)上漲。從各細(xì)分子行業(yè)漲跌幅來看，2019年以來醫(yī)藥行業(yè)上漲31.51%，表現(xiàn)優(yōu)于滬深300指數(shù)與全A指數(shù)。

　　四季度醫(yī)藥行業(yè)各子版塊機(jī)會(huì)展望，建議關(guān)注特色原料藥、醫(yī)藥外包、醫(yī)療器械三大細(xì)分領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)。

　　(1)特色原料藥：需求邊際變化有望持續(xù)提升板塊整體估值。我們認(rèn)為，隨著國家仿制藥帶量采購擴(kuò)面政策落地，國產(chǎn)仿制藥市場和產(chǎn)量均有望實(shí)現(xiàn)大幅增長，從而提升中標(biāo)制劑企業(yè)對(duì)國產(chǎn)原料藥的需求，催生上游高品質(zhì)特色原料藥景氣度。

　　(2)醫(yī)藥外包服務(wù)領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)公司?，F(xiàn)階段我國醫(yī)藥行業(yè)已由過去缺醫(yī)少藥的仿制藥階段邁向創(chuàng)新階段，同時(shí)創(chuàng)新藥熱潮也將繼續(xù)推動(dòng)CRO、CDMO等領(lǐng)域一眾“賣水人”的快速崛起，成熟的CRO或CDMO企業(yè)形成自己的規(guī)模優(yōu)勢與進(jìn)入壁壘，訂單驅(qū)動(dòng)的盈利模式受單個(gè)企業(yè)經(jīng)營變動(dòng)的影響較小，擁有更為確定的增長屬性，可以給予更高的；

　　(3)醫(yī)療器械：集中度提升+進(jìn)口替代支撐行業(yè)景氣度。行業(yè)整體上看，我國藥械比仍然偏低，醫(yī)療器械行業(yè)整體仍然保持14%左右的增速成長，景氣度持續(xù)。細(xì)分領(lǐng)域方面，我們認(rèn)為骨科植入物市場預(yù)期差仍存，一方面老齡化及滲透率提升等因素助行業(yè)維持較高增速，同時(shí)《關(guān)于治理高值醫(yī)用耗材的改革方案》等政策促進(jìn)行業(yè)規(guī)范化發(fā)展，推動(dòng)進(jìn)口替代與集中度提升。

　　相關(guān)標(biāo)的：

　　1、特色原料藥領(lǐng)域，推薦關(guān)注通過產(chǎn)業(yè)一體化發(fā)展的綜合性企業(yè)以及在細(xì)分賽道擁有強(qiáng)競爭力的企業(yè)，相關(guān)標(biāo)的：普洛藥業(yè)(000739)、富祥股份(300479)；

　　2、醫(yī)藥外包領(lǐng)域，我們繼續(xù)看好優(yōu)質(zhì)CRO頭部公司，相關(guān)標(biāo)的：泰格醫(yī)藥(300347)；

　　3、醫(yī)療器械領(lǐng)域，我們看好骨科植入物領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)，相關(guān)標(biāo)的：大博醫(yī)療(002901)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)藥政策落地不及預(yù)期匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品銷售不及預(yù)期。

　　正文目錄

　　一、2019年以來醫(yī)藥行業(yè)行情綜述

　　1。年初至今醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)于大盤

　　2。醫(yī)藥整體業(yè)績持續(xù)向好，各子版塊漲跌互現(xiàn)

　　二、四季度醫(yī)藥行業(yè)各子版塊機(jī)會(huì)展望

　　1。特色原料藥：需求邊際變化有望持續(xù)提升板塊整體估值

　　1.1 化學(xué)原料藥板塊盈利持續(xù)改善

　　1.2 國家?guī)Я坎少彺呱纤幮袠I(yè)景氣度

　　2。醫(yī)藥外包：行業(yè)高景氣度持續(xù)，滲透率有望進(jìn)一步提升

　　2.1 醫(yī)藥外包板塊整體估值創(chuàng)歷史新高

　　2.2 行業(yè)政策紅利釋放，MAH制度打開廣闊空間

　　3。醫(yī)療器械：集中度提升+進(jìn)口替代支撐行業(yè)景氣度

　　3.1 醫(yī)療器械行業(yè)蓬勃發(fā)展，行業(yè)整體增速在14%左右

　　3.2 高值耗材領(lǐng)域改革推進(jìn)，助推進(jìn)口替代

　　三、重點(diǎn)推薦公司

　　1。泰格醫(yī)藥(300347)：咨詢業(yè)務(wù)毛利率大幅提升，期間費(fèi)用率持續(xù)改善

　　2。普洛藥業(yè)(000739)：行業(yè)景氣支撐業(yè)績高增，管理提效紅利不斷兌現(xiàn)

　　3。富祥股份(300497)：三季度業(yè)績超預(yù)期，拐點(diǎn)確定

　　4。大博醫(yī)療(002901)：優(yōu)質(zhì)骨科植入物企業(yè)迎行業(yè)拐點(diǎn)

　　5。健康元(600380)：吸入制劑蓄勢待發(fā)，迎發(fā)展新機(jī)遇

　　四、重點(diǎn)公司盈利預(yù)測與估值

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　一、2019年以來醫(yī)藥行業(yè)行情綜述

　　1、年初至今醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)于大盤

　　截至2019年9月25日收盤，2019年醫(yī)藥生物指數(shù)上漲35.43%，跑贏滬深300指數(shù)5.07個(gè)百分點(diǎn)。醫(yī)藥生物板塊整體從年初開始強(qiáng)勁上漲，行情持續(xù)至4月15日后后下行，6月初板塊輪動(dòng)中觸底反彈，并于8月受中報(bào)業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)秀等因素助推持續(xù)上漲。

　　從各細(xì)分子行業(yè)漲跌幅來看，2019年以來醫(yī)藥行業(yè)上漲31.51%，表現(xiàn)優(yōu)于滬深300指數(shù)與全A指數(shù)。

　　2、醫(yī)藥整體業(yè)績持續(xù)向好，各子版塊漲跌互現(xiàn)

　　從細(xì)分行業(yè)來看，收入方面，上半年生物制品、醫(yī)藥商業(yè)以及醫(yī)療服務(wù)板塊營業(yè)收入同比增幅較高；業(yè)績方面，上半年生物制品、醫(yī)療器械以及醫(yī)藥商業(yè)板塊業(yè)績同比增幅較高。具體到個(gè)股行情，截至9月25日收盤，漲幅前20的個(gè)股中數(shù)量最多的是醫(yī)療服務(wù)板塊(含醫(yī)藥外包企業(yè))，包括：康龍化成(+328.85%)、博濟(jì)醫(yī)藥(+170.13%)、金域醫(yī)學(xué)(153.19%)、泰格醫(yī)藥(+126.50%)、通策醫(yī)療(115.82%)、九洲藥業(yè)(+109.62%)以及昭衍新藥(+101.13%)，其中康龍化成為2019年上市新股；其次是化學(xué)制劑板塊，漲幅居前的個(gè)股包括：興齊眼藥(+354.39%)、濟(jì)民制藥(+232.12%)、華北制藥(+106.95%)、天宇股份(+90.88%)以及恒瑞醫(yī)藥(+89.00%)；醫(yī)療器械概念漲幅居前的個(gè)股包括：冠昊生物(+142.98%)、萬孚生物(+96.03%)、安圖生物(+93.61%)。今年以來，非藥領(lǐng)域頭部企業(yè)表現(xiàn)亮眼。

　　二、四季度醫(yī)藥行業(yè)各子版塊機(jī)會(huì)展望

　　1、特色原料藥：需求邊際變化有望持續(xù)提升板塊整體估值

　　1.1 化學(xué)原料藥板塊盈利持續(xù)改善

　　截至9月25日，化學(xué)原料藥板塊整體PE(TTM，整體法)為30倍，相對(duì)生物醫(yī)藥概念整體折價(jià)14.6%，我們看好在細(xì)分賽道競爭格局較好、下游需求旺盛的特色原料藥企業(yè)，預(yù)計(jì)在四季度，業(yè)績優(yōu)異的特色原料藥個(gè)股有望實(shí)現(xiàn)估值的進(jìn)一步兌現(xiàn)。

　　1.2 國家?guī)Я坎少彺呱纤幮袠I(yè)景氣度

　　2019年9月，帶量采購擴(kuò)面結(jié)果公布。我們認(rèn)為，未來國家?guī)Я坎少徴唔樌菩泻髮?shí)現(xiàn)國產(chǎn)仿制藥的替代以及產(chǎn)量的大幅增長，從而提升中標(biāo)制劑企業(yè)對(duì)國產(chǎn)原料藥的需求，催生行業(yè)景氣度。

　　存量來看，國產(chǎn)替代加速進(jìn)行，原研藥的原料藥大多是海外制藥企業(yè)自己從海外采購或自產(chǎn)，而國產(chǎn)替代快速通過帶量采購形式完成后，將使得這部分原料藥的購買由海外轉(zhuǎn)為國內(nèi)，勢必會(huì)催化國內(nèi)一批高質(zhì)量的原料藥企業(yè)市占率的快速提升。

　　增量來看，下游制劑品種的價(jià)格將在帶量采購背景下出現(xiàn)明顯下降，一般從供需角度來看，大范圍多品種的藥品價(jià)格下降將會(huì)使得需求上升，銷售量增加顯著。

　　從估值角度及未來現(xiàn)金流穩(wěn)定性來看，原料藥比遠(yuǎn)比制劑企業(yè)未來的現(xiàn)金流更為穩(wěn)定，制劑企業(yè)來看帶量采購是贏者全拿的政策，而原料藥領(lǐng)域則不存在采購和中標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)，即使一家制劑企業(yè)也確實(shí)會(huì)跟少數(shù)幾家上游原料藥企業(yè)合作，總體看雖粘度較強(qiáng)但部分高壁壘品種市場畢竟具有寡頭壟斷性質(zhì)，這就決定了未來可能會(huì)出現(xiàn)無論誰中標(biāo)都會(huì)采購?fù)业脑纤幍那闆r，對(duì)于企業(yè)，帶量采購政策本身對(duì)原料藥的需求是穩(wěn)定的，大幅波動(dòng)是不存在的，因此原料藥行業(yè)景氣度勢必獲得提升。

　　2、醫(yī)藥外包：行業(yè)高景氣度持續(xù)，滲透率有望進(jìn)一步提升

　　2.1 醫(yī)藥外包板塊整體估值創(chuàng)歷史新高

　　醫(yī)藥外包板塊市值快速提升，截至9月25日，醫(yī)藥外包板塊整體市值約2856億元，相比年初市值翻番(康龍化成年初上市使得板塊進(jìn)一步擴(kuò)容)，個(gè)股估值也大幅提升。從醫(yī)藥外包行業(yè)估值上看，醫(yī)藥外包行業(yè)PE(TTM，整體法)為70倍，相較醫(yī)藥生物板塊整體溢價(jià)98.46%。我們認(rèn)為，醫(yī)藥外包行業(yè)作為醫(yī)藥研發(fā)及生產(chǎn)過程中的賣水人，成熟的CRO或CDMO企業(yè)形成自己的規(guī)模優(yōu)勢與進(jìn)入壁壘，訂單驅(qū)動(dòng)的盈利模式受單個(gè)企業(yè)經(jīng)營變動(dòng)的影響較小，擁有更為確定的增長屬性。

　　2.2 行業(yè)政策紅利釋放，MAH制度打開廣闊空間

　　藥品上市許可持有人(Marketing authorization holder，MAH))制度，通常指擁有藥品技術(shù)的研發(fā)機(jī)構(gòu)等主體可以提出藥品上市許可并獲得批件，并對(duì)藥品質(zhì)量承擔(dān)主要責(zé)任的制度，在該制度下，MAH持有人可以將產(chǎn)品進(jìn)行委托生產(chǎn)，該制度有利于新藥研發(fā)企業(yè)實(shí)現(xiàn)研發(fā)和商業(yè)化生產(chǎn)的分離，減輕生產(chǎn)負(fù)擔(dān)。

　　MAH制度自2016年開始在試點(diǎn)，CDMO企業(yè)直接受益制度紅利。2018年6月歌禮制藥旗下的首個(gè)抗丙肝1類創(chuàng)新藥戈諾衛(wèi)(達(dá)諾瑞韋，ASC08)獲得國家藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)上市，合全藥業(yè)承接了該藥品的制劑生產(chǎn)工作，也是國內(nèi)MAH試點(diǎn)開展以來首家獲批創(chuàng)新藥的受托企業(yè)。

　　2019年8月26日，十三屆全國人大常委會(huì)第十二次會(huì)議審議通過了修訂后的《中華人民共和國藥品管理法》，新法案將于2019年12月1日執(zhí)行。新《藥品管理法》將執(zhí)行藥品上市許可持有人制度，由上市許可持有人對(duì)藥品的研制、生產(chǎn)、經(jīng)營、使用全過程的藥品的安全性、有效性、質(zhì)量可控性負(fù)責(zé)。隨著MAH制度由試點(diǎn)擴(kuò)大到全面放開，CDMO企業(yè)將有機(jī)會(huì)承接更多創(chuàng)新藥制劑訂單，成長空間廣闊。

　　3、醫(yī)療器械：集中度提升+進(jìn)口替代支撐行業(yè)景氣度

　　3.1 醫(yī)療器械行業(yè)蓬勃發(fā)展，行業(yè)整體增速在14%左右

　　醫(yī)療器械是指直接或者間接用于人體的儀器、設(shè)備、器具、體外診斷試劑及校準(zhǔn)物、材料以及其他類似或者相關(guān)的物品，包括所需要的計(jì)算機(jī)軟件，其效用主要通過物理等方式獲得，不是通過藥理學(xué)、免疫學(xué)或者代謝的方式獲得，或者雖然有這些方式參與但是只起輔助作用。根據(jù)《中國醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展報(bào)告》測算，2017年我國醫(yī)療器械市場整體營業(yè)收入約為5670億元，行業(yè)整體增速在14.45%左右。醫(yī)療器械產(chǎn)品主要分為醫(yī)療設(shè)備、高值耗材、低值耗材以及體外診斷產(chǎn)品四大類，其中醫(yī)療設(shè)備占比最高。截至9月25日，醫(yī)療器械概念PE(TTM，整體法)為44倍，相較醫(yī)藥生物板塊整體溢價(jià)23.06%。

　　3.2 高值耗材領(lǐng)域改革推進(jìn)，助推進(jìn)口替代

　　高值耗材包括器械耗材以及植入性醫(yī)療器械，其中植入性醫(yī)療器械按照應(yīng)用部位的不同，可用于心血管、骨科、神經(jīng)外科、口腔科以及眼科等領(lǐng)域。由于人口老齡化進(jìn)程加速等因素，我國高值耗材市場近年保持高速擴(kuò)張，年復(fù)合增速達(dá)到約20%。過去我國使用的高值耗材市場基本由外資壟斷占領(lǐng)，因此整體價(jià)格較高，近年為實(shí)現(xiàn)醫(yī)?？刭M(fèi)，政府開始要求記錄高值耗材的招標(biāo)數(shù)據(jù)，推動(dòng)國產(chǎn)替代，為我國國產(chǎn)耗材打開市場缺口。

　　5月29日，《關(guān)于治理高值醫(yī)用耗材的改革方案》經(jīng)中央深改委第八次會(huì)議審議通過，高值耗材領(lǐng)域改革提速。安徽、江蘇等省份率先試點(diǎn)部分品種和醫(yī)療機(jī)構(gòu)的帶量采購工作。從安徽省高值醫(yī)用耗材帶量談判中標(biāo)結(jié)果來看，如果考慮到權(quán)重，可以顯著看到國產(chǎn)產(chǎn)品對(duì)進(jìn)口的替代加速，我們認(rèn)為醫(yī)療器械方面市場預(yù)期差仍存，行業(yè)看，骨科植入市場有望維持較高增速，同時(shí)國家嚴(yán)控耗占比等控費(fèi)政策持續(xù)推動(dòng)進(jìn)口替代，另一方面，省級(jí)或更大范圍和量級(jí)的采購有望利好國產(chǎn)產(chǎn)品進(jìn)入三級(jí)醫(yī)院使用。相關(guān)標(biāo)的：大博醫(yī)療(002901)、凱利泰(300326)、愛康醫(yī)療(1789.HK)、威高股份(1066.HK)。