創(chuàng)業(yè)板的盈利增速回暖，基數(shù)效應(yīng)下年內(nèi)有逐級向上的趨勢，但結(jié)構(gòu)上對大市值公司依賴較多，中小企業(yè)盈利前景仍待觀察。綜合市值結(jié)構(gòu)、盈利增長趨勢和比較優(yōu)勢，策略配置上建議把握防御性和新基建板塊的龍頭公司，成長板塊中的計算機(jī)。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下行速度超預(yù)期，三季報業(yè)績下行超預(yù)期。

　　引言

　　今年1季度伴隨流動性的好轉(zhuǎn)，市場迎來估值修復(fù)的脈沖行情，但2季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期落空后市場迎來新的壓力，缺少盈利支撐的估值擴(kuò)張過程未能持續(xù)，正如中期策略所研判的，估值脈沖是對流動性寬松的階段性響應(yīng)，而企業(yè)盈利在下半年A股走勢的影響因子中占主導(dǎo)地位，目前國內(nèi)處于周期疊加向下的衰退階段，企業(yè)盈利觸底回升是市場迎來曙光的必要條件。

　　創(chuàng)業(yè)板盈利增速回暖但內(nèi)部結(jié)構(gòu)仍待優(yōu)化

　　創(chuàng)業(yè)板可比口徑下盈利增速-8.03%，單季度盈利增速-0.49%，均較1季度有所提升。

　　預(yù)報可比口徑下，2019年2季度創(chuàng)業(yè)板整體累計盈利509.73億元，較去年同期的554.25億元下跌8.03%，與1季度的-17.36%相比有所回升，剔除對累計凈利潤增速正負(fù)拉動作用在1.5個百分點(diǎn)以上的寧德時代、光線傳媒、三聚環(huán)保和鴻利智匯后，創(chuàng)業(yè)板整體利潤增速-2.86%，較一季度的-13.02%亦有明顯改善。單季度看，創(chuàng)業(yè)板整體盈利增速-0.49%，較1季度加快16.8個百分點(diǎn)；剔除上述公司后的盈利增速回升至4.92%，為2018年2季度以來首次轉(zhuǎn)正，較1季度加快17.9個百分點(diǎn)。

　　　　盈利結(jié)構(gòu)向低增長和負(fù)增長下沉

　　盈利增速與1季度相比集中度提升的有“-50%”、“-50%-0”和“0-20%”三個增速區(qū)間，也就是說虧損和低增速企業(yè)數(shù)量占比較1季度更多，而高增長企業(yè)的占比在下滑，回顧歷史上創(chuàng)業(yè)板企業(yè)盈利區(qū)間分布，將50%定義為“高增長”，0-50%定義為“增長”，0以下增速定義為“負(fù)增長”，2016年底是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)盈利出現(xiàn)區(qū)間分化的拐點(diǎn)，“負(fù)增長”公司數(shù)量占比開始快速上行，背后是金融去杠桿背景下中小企業(yè)信用風(fēng)險暴露，各行業(yè)盈利向頭部集中的趨勢加深。2019年2季度，根據(jù)預(yù)報盈利數(shù)據(jù)，“負(fù)增長”公司占比超過50%，已突破歷史高點(diǎn)，更加值得注意的是，“高增長”公司數(shù)量占比下滑的同時，“增長”公司數(shù)量占比也出現(xiàn)了明顯了回落，金融去杠桿的趨勢下疊加了經(jīng)濟(jì)衰退環(huán)境，使得創(chuàng)業(yè)板盈利結(jié)構(gòu)進(jìn)一步趨于惡化。

　　　　大市值公司的拉動作用是創(chuàng)業(yè)板盈利增速回暖的關(guān)鍵

　　統(tǒng)計可比口徑下2季度對創(chuàng)業(yè)板盈利增速拉動作用排名前20的個股，發(fā)現(xiàn)其累計拉動創(chuàng)業(yè)板增速15.23個百分點(diǎn)，較一季度的10.49個百分點(diǎn)明顯增加，而2季度負(fù)貢獻(xiàn)前20名累計拖累創(chuàng)業(yè)板增速20.95個百分點(diǎn)，與1季度的29.18個百分點(diǎn)相比也大幅減輕。報告期總市值排名前10%的創(chuàng)業(yè)板公司拉動2季度整體利潤增速-0.53個百分點(diǎn)，較1季度回升了13.22個百分點(diǎn)，排名10%-50%的公司對整體利潤增速拉動作用與1季度相仿，而排名50%-90%和后10%的公司拉動作用較1季度有所下滑，反映出2季度創(chuàng)業(yè)板整體盈利增速的改善主要來源于大市值龍頭公司的拉動。從增速角度看，2季度前10%市值公司整體增速為-1.22%，較1季度的-27.37%大幅改善，10%-50%市值增速與1季度相仿，而50%-90%和后10%市值增速較1季度下滑，其中50%-90%市值區(qū)間的公司整體增速較1季度大幅下滑20.3個百分點(diǎn)。

　　　　防御性板塊盈利比較優(yōu)勢凸顯新基建景氣度提升成長分化周期低迷

　　防御性板塊增速排名靠前

　　2季度創(chuàng)業(yè)板中偏防御性板塊的增速排名較高，其中綜合、紡服、農(nóng)林牧漁和醫(yī)藥均位于前10名，這種情況在1季度也較為明顯，農(nóng)林牧漁、紡服、醫(yī)藥和食品飲料位于增速排名的前10位，防御性板塊具備的穿越周期屬性令其增長在橫向比較下顯得較為突出。值得一提的是創(chuàng)業(yè)板農(nóng)林牧漁板塊盈利走勢受溫氏股份擾動較大，歷史上剔除溫氏前后創(chuàng)業(yè)板農(nóng)林牧漁增速走勢差別較大，以2季度為例，未剔除溫氏股份的同比增速為28%，剔除后降為-24%，與整體盈利結(jié)構(gòu)類似的，2季度創(chuàng)業(yè)板農(nóng)林牧漁業(yè)績增速的回暖也主要受龍頭公司的拉動，板塊內(nèi)部結(jié)構(gòu)或許也有待進(jìn)一步優(yōu)化。

　　　　新基建盈利景氣度較高

　　通信和電氣設(shè)備2季度增速排在第4和第5位，歷史上通信板塊增速和排名雙雙趨勢性抬升的情況出現(xiàn)在2012-2014年，彼時4G正處于試點(diǎn)到普及的落地期，2019年5G建設(shè)規(guī)模的擴(kuò)張有望帶動通信板塊盈利繼續(xù)向好。子版塊中終端配套服務(wù)盈利增速連續(xù)兩個季度回暖，通信傳輸設(shè)備和終端設(shè)備盈利增速下滑。電氣設(shè)備行業(yè)增速連續(xù)兩個季度改善且排名較為靠前，子行業(yè)中電源設(shè)備利潤增速連續(xù)兩個季度改善，其中光伏和儲能設(shè)備盈利增速連續(xù)兩個季度上升，產(chǎn)業(yè)周期配合投資需求，新基建產(chǎn)業(yè)的景氣度提升。需要指明的是電源設(shè)備剔除寧德時代后增速均有所下滑，反映了龍頭公司在產(chǎn)業(yè)周期中的有利地位。高低壓設(shè)備盈利增速改善但依然位于負(fù)增長區(qū)間。

　　　　成長分化

　　成長板塊內(nèi)部結(jié)構(gòu)出現(xiàn)分化，計算機(jī)行業(yè)盈利增速排名自2017年2季度的22名(倒數(shù)第四)回升至2019年1季度的第8名，2季度小幅回落至第9名，同期電子板塊盈利增速排名從第8位回落至最低時的19位，2季度回升至第16位但板塊盈利增速較1季度有所下滑；傳媒受政策擾動較大，2019年以來盈利增速和排名雙雙下滑。

　　　　周期資源、周期制造和傳統(tǒng)基建表現(xiàn)低迷

　　從創(chuàng)業(yè)板25個申萬一級行業(yè)盈利增速的排名情況來看，建筑材料板塊以230.47%的同比增速連續(xù)兩個季度位于創(chuàng)業(yè)板行業(yè)利潤增速之首，但建筑裝飾、化工、有色和采掘等周期行業(yè)增速排名靠后。汽車、機(jī)械設(shè)備等制造業(yè)雖然排名有所抬升，但實(shí)際上盈利增速卻在趨勢性回落并陷入負(fù)增長的泥沼中。代表傳統(tǒng)基建的交運(yùn)和公用事業(yè)板塊的盈利增速放緩，排名也較為靠后。

　　剔除成分股不足10個的行業(yè)能夠清晰地看到2季度創(chuàng)業(yè)板盈利的行業(yè)結(jié)構(gòu)

　　如果將創(chuàng)業(yè)板行業(yè)內(nèi)成分股不足10個的行業(yè)剔除，可以更加清晰地看到2季度行業(yè)盈利增速呈現(xiàn)新基建(通信、電氣設(shè)備)領(lǐng)銜，防御性板塊居前(農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥生物)，成長股(計算機(jī))居中，具備周期屬性的板塊(化工、建筑裝飾、電子)和制造業(yè)(汽車、機(jī)械設(shè)備)居后的結(jié)構(gòu)。

　　　　創(chuàng)業(yè)板盈利增速預(yù)判與策略建議

　　創(chuàng)業(yè)板盈利增速回暖且有逐級抬升的趨勢，但板塊結(jié)構(gòu)仍待優(yōu)化，綜合大小市值、盈利絕對增速和相對比較優(yōu)勢，建議關(guān)注防御性和新基建板塊中的龍頭企業(yè)，成長板塊中的計算機(jī)行業(yè)。

　　1、創(chuàng)業(yè)板的盈利增速有所回暖，在基數(shù)效應(yīng)下年內(nèi)有望逐級攀升，但盈利增長對大市值公司依賴較為嚴(yán)重，衰退環(huán)境中中小企業(yè)盈利前景不甚樂觀，創(chuàng)業(yè)板內(nèi)部結(jié)構(gòu)仍待優(yōu)化，尚未到最佳的配置時點(diǎn)。2、具備周期屬性的資源品和傳統(tǒng)制造業(yè)盈利增速下滑，橫向比較下也不具備優(yōu)勢，符合經(jīng)濟(jì)下行階段的傳統(tǒng)周期特征。3、受周期擾動較低的防御性板塊盈利較為穩(wěn)定，部分行業(yè)盈利增速下滑但橫向比較下仍有優(yōu)勢，如醫(yī)藥制造。結(jié)合前述大市值公司占優(yōu)的結(jié)構(gòu)分析，從配置角度來看，更加建議關(guān)注防御性板塊中的龍頭公司。4、成長板塊中也有受下游需求萎縮而呈現(xiàn)周期特征的行業(yè)，如2017年以來的電子。計算機(jī)受下游需求拉動，盈利增速趨勢性回暖。傳媒受政策擾動較大，盈利增速有所下滑且陷于負(fù)增長區(qū)間。5、衰退中兼顧轉(zhuǎn)型，新興產(chǎn)業(yè)中具備投資帶動效應(yīng)的行業(yè)在政策的拉動下處于產(chǎn)業(yè)周期的上升階段，景氣度有所提升，但內(nèi)部也出現(xiàn)大市值企業(yè)占優(yōu)，中小市值較為落后的現(xiàn)象，建議關(guān)注通信板塊中的配套服務(wù)子行業(yè)和電氣設(shè)備中的光伏子行業(yè)。

　　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行

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