導讀

　　本文復盤我國過去10年的滯漲情況并研究豬油等供給側(cè)沖擊的影響。我們認為接下來半年或有“微滯漲”，風險不大，市場無須為此過度焦慮。

　　摘要

　　滯漲的歷史復盤：

　　1、回歸歷史，我們發(fā)現(xiàn)，在2012年之后，我國沒有出現(xiàn)過明顯的“滯漲”，在2010-2011,2015-2016年出現(xiàn)“微滯漲”。

　　2、其主要原因在于，滯漲不僅需要豬油共振，還需要核心通脹(其滯后于GDP增速和M2增速)共振。

　　3、2012年之后，隨著經(jīng)濟增速中樞下移及貨幣政策向結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，我國核心通脹沒有與豬周期形成共振。此外，豬油共振沖擊相對較少，因為中國經(jīng)濟增速會明顯影響全球大宗的需求。

　　4、以史為鑒，沒有明顯核心通脹壓力情況下，純粹供給側(cè)沖擊所帶來的滯漲影響相對有限。

　　目前豬油共振的可能性不大：

　　1、單純地緣政治因素不能持續(xù)抬高油價，需求——尤其是中美經(jīng)濟下行壓力加大的時候——將促使油價在低位徘徊。雖沙特產(chǎn)能短期內(nèi)受地緣政治沖擊，但OPEC閑置產(chǎn)能仍較為充足。此外，全球經(jīng)濟放緩對原油需求形成壓制，EIA已連續(xù)下調(diào)原油需求預期。

　　2、我們認為主要通脹壓力來源仍然是豬價及其對其它食品價格的帶動。但這個壓力或在明年年初達到頂峰后有所回落，尤其是明年下半年。

　　核心結(jié)論：當前可能是“微滯漲”，市場無須過于焦慮。

　　1、基準情形下，豬肉價格溫和上漲，原油價格基本維持穩(wěn)定，核心通脹受經(jīng)濟放緩影響，或還將小幅下移，在這種情況下，預計2019年11-12月，CPI將破3%，2020年年初因為春節(jié)錯位，CPI將創(chuàng)近期高點，或達3.5%，后續(xù)下行。2020年下半年通脹壓力將明顯減輕。

　　2、結(jié)合經(jīng)濟增速來看，我國在2019年二季度在2020年一季度或處于“微滯漲”狀態(tài)。

　　風險提示：地緣政治不確定加劇，帶來油價超預期上漲。

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