自2017年我國首個商品期權(quán)——豆粕期權(quán)上市以來，我國期權(quán)市場蓬勃發(fā)展，商品期權(quán)品種日益豐富，服務(wù)產(chǎn)業(yè)范圍越來越廣，市場規(guī)模穩(wěn)步增加。目前我國已上市20個商品期貨期權(quán)，覆蓋農(nóng)產(chǎn)品、能化、黑色、有色、貴金屬等板塊。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2021年全國商品期權(quán)累計成交量2.15億手，累計成交額2627.79億元，日均持倉量227.3萬手，同比分別增長97.33%、134.31%、27.10%。

　　其中，作為推出我國首個商品期權(quán)的交易所，大商所期權(quán)市場在過去的五年中快速成長，2021年期權(quán)成交量、成交額和日均持倉量分別占全國商品期權(quán)市場的47.63%、41.53%和55.74%，有效發(fā)揮風(fēng)險管理、增強收益及波動率管理等市場功能，為產(chǎn)業(yè)和投資機構(gòu)避險、增效提供了新的管理工具。

　　市場規(guī)模穩(wěn)步擴大

　　期權(quán)是指期權(quán)合約的買方在向賣方支付一定數(shù)量的權(quán)利金后，擁有在未來一段時間內(nèi)以事先約定好的價格從賣方買入或賣出一定數(shù)量特定標的物的權(quán)利，與期貨買方和賣方都承擔(dān)義務(wù)不同，期權(quán)買方只享有權(quán)利，可避免追加保證金的繁瑣和可能面臨的資金不足風(fēng)險，套保者還可以通過在眾多行權(quán)價中選擇合適價格，明確未來最高買價或最低賣價，也可以實施期權(quán)、期貨、現(xiàn)貨的多樣化組合套保策略，進一步降低市場風(fēng)險。期權(quán)合約的這些特點使其在海外市場成功普及。而我國大宗商品市場中，長期以來只有期貨，沒有期權(quán)，大商所自2002年開始進行期權(quán)交易的準備工作，并于2017年3月31日成功上市我國首個商品期權(quán)——豆粕期權(quán)，填補了國內(nèi)商品期權(quán)的空白，改變了國內(nèi)商品期貨市場20多年來只有期貨工具的歷史。

　　五年來，大商所期權(quán)市場快速發(fā)展，目前已上市豆粕、玉米、棕櫚油、鐵礦石、液化石油氣（LPG）、聚丙烯、線型低密度聚乙烯和聚氯乙烯共八個期權(quán)品種，累計掛牌20766個合約，2021年期權(quán)累計成交量1.02億手，累計成交額1091.42億元，日均持倉量126.70萬手，同比分別增長78.62%、119.36%和21.68%。其中，豆粕、玉米、鐵礦石期權(quán)成交量居于全國商品期權(quán)市場第1、3、5位；日均持倉量居于全國商品期權(quán)市場第1、2、4位。特別是豆粕期權(quán)，成交規(guī)模連續(xù)四年位居國內(nèi)商品期權(quán)市場第一，連續(xù)兩年位列全球農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)市場第一。2021年玉米期權(quán)和鐵礦石期權(quán)的成交量分列全球農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)和金屬期權(quán)的第一位和第三位。

　　同時，期權(quán)市場流動性供需穩(wěn)定，占標的期貨比重不斷提升。如豆粕期權(quán)期貨成交比從2017年的3.2%提高到2021年的10.7%，期權(quán)期貨持倉比從2017年的8.7%提高到2021年的23.0%。玉米期權(quán)及其他期權(quán)品種上市之后也與標的期貨保持良好的聯(lián)動關(guān)系。各品種換手率均表現(xiàn)出上升趨勢，整體上流動性適中，期權(quán)主力系列隱含波動率與標的期貨歷史波動率保持同步變化，相關(guān)性較高，波動率價差處于合理范圍，表明期權(quán)定價有效，運行質(zhì)量較高。

　　調(diào)整優(yōu)化制度規(guī)則適應(yīng)市場發(fā)展

　　期貨日報記者了解到，為確保我國首個商品期權(quán)“穩(wěn)起步”，在豆粕期權(quán)上市初期，大商所對期權(quán)的持倉限額、投資者適當(dāng)性制度等設(shè)置了較為嚴格的要求。隨著期權(quán)市場平穩(wěn)運行、投資者參與數(shù)量及市場規(guī)模的穩(wěn)步增長，新的市場需求不斷出現(xiàn)，大商所適時調(diào)整有關(guān)監(jiān)管措施，優(yōu)化相關(guān)制度設(shè)計，并積極探索交易機制創(chuàng)新，為期權(quán)市場穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造條件。

　　首先，大商所根據(jù)市場實際運行情況持續(xù)優(yōu)化期權(quán)持倉限額標準。2017年3月31日豆粕期權(quán)剛上市時，采用300手持倉限額，之后逐步擴大商品期權(quán)持倉限額至40000手。在此過程中，期權(quán)市場成交和持倉規(guī)模不斷增加，產(chǎn)業(yè)客戶參與程度明顯提升，年累計成交量由2017年的364萬手升至2021年的3799萬手，年均增長79.74%，2021年參與交易的產(chǎn)業(yè)客戶數(shù)量也較2017年增加約10倍。

　　其次，大商所不斷優(yōu)化期權(quán)投資者適當(dāng)性制度，分別于2017年9月1日和12月8日，將期權(quán)投資者適當(dāng)性管理中所認可的期權(quán)實盤和仿真的交易、行權(quán)經(jīng)歷進行擴展。同時，取消了對知識測試全程影像采集要求，在符合適當(dāng)性大原則的基礎(chǔ)上，簡化了客戶和會員操作，有利于提高權(quán)限開通效率，吸引客戶參與。2019年5月31日大商所正式實施《大連商品交易所期貨交易者適當(dāng)性管理辦法》，合并期權(quán)和特定品種交易者適當(dāng)性制度，調(diào)整適當(dāng)性準入要求，簡化流程。自實施以來，開通期權(quán)權(quán)限的客戶數(shù)大幅增加。截至2021年年底，累計開通期權(quán)權(quán)限的客戶數(shù)較規(guī)則優(yōu)化前增長近23倍。

　　再次，大商所面向市場需求，在2019年4月啟用期權(quán)套期保值業(yè)務(wù)，客戶獲批的套期保值持倉額度可在期貨或期權(quán)合約上使用；在2019年6月開啟期權(quán)組合保證金相關(guān)業(yè)務(wù)，目前涉及期權(quán)的組合保證金優(yōu)惠策略已擴展至七類。期權(quán)組合保證金的實施提高了資金使用效率、降低了期權(quán)交易成本，提升了投資者參與市場的積極性，促進了大商所期權(quán)市場的快速發(fā)展。

　　最后，作為期權(quán)市場的重要制度之一——做市商制度，自豆粕期權(quán)推出以來發(fā)揮著重要作用。期權(quán)做市商的報價有效縮小了市場買賣價差，提供了適度的流動性，促進了期權(quán)市場平穩(wěn)運行和功能的有效發(fā)揮。目前大商所共有19家期權(quán)做市商，特別是2019年6月大商所對期權(quán)做市商評價規(guī)則進行了優(yōu)化，通過提高報價價差要求、優(yōu)化做市商排名體系、加大對做市業(yè)務(wù)支持等方式，實現(xiàn)了對做市商的優(yōu)勝劣汰和有效激勵，同時進一步加大對期權(quán)做市商的支持力度，市場交易更加活躍、功能發(fā)揮更加穩(wěn)定。

　　此外，2021年6月，我國首個引入境外交易者的期權(quán)品種——棕櫚油期權(quán)在大商所上市，大商所修改期權(quán)交易管理辦法，梳理了境外交易者、境外特殊參與者、境外中介機構(gòu)、會員和交易所在期權(quán)交易中的權(quán)責(zé)關(guān)系，以更好滿足期權(quán)市場引入境外交易者需要。

　　緩解期貨市場價格波動壓力

　　經(jīng)過大商所5年精心培育，期權(quán)市場功能逐步發(fā)揮，通過與期貨市場有效聯(lián)動，促進期貨市場價格發(fā)現(xiàn)，緩解期貨市場價格波動壓力。如2018年11月中美貿(mào)易摩擦期間，G20峰會中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人會晤前夕，市場關(guān)于貿(mào)易摩擦結(jié)果的不確定性預(yù)期達到最大，市場投資者積極利用豆粕期權(quán)管理期現(xiàn)貨價格波動，促使豆粕期權(quán)市場交投活躍，主力系列隱含波動率一度躍升至44%，而標的期貨主力合約歷史波動率始終維持在23%的水平，市場不確定性風(fēng)險主要由期權(quán)承擔(dān)，而豆粕期貨價格并未產(chǎn)生大幅波動；在2018年12月1日中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人會晤達成共識之后，豆粕期權(quán)主力系列隱含波動率迅速回落至19%，與標的豆粕期貨處于同一水平。可見，在市場不確定增大過程中，豆粕期權(quán)使市場情緒得到釋放，充分發(fā)揮出對標的期貨市場波動性風(fēng)險進行預(yù)期管理的功能，提高了期貨價格的穩(wěn)定性。

　　2022年3月初，隨著俄烏沖突持續(xù)發(fā)酵，疊加主產(chǎn)地馬來西亞和印尼勞工緊缺等因素影響，棕櫚油期貨價格持續(xù)上行并突破12000元/噸。棕櫚油期權(quán)成交量隨之放大，并在3月2日和3月4日分別達到27.1萬手和33.5萬手，屢創(chuàng)新高。特別是棕櫚油期權(quán)主力系列P2205行權(quán)價格為10000元/噸、9000元/噸、8000元/噸和7000元/噸的看跌期權(quán)成交活躍，且增倉明顯，3月4日期權(quán)期貨成交比19.8%、期權(quán)期貨持倉比63.9%，均達到歷史最高水平。與此同時，隨著棕櫚油價格3月4日逆轉(zhuǎn)回落，P2201主力系列期權(quán)隱含波動率從今年年初的30%攀升至55%，同期標的歷史波動率僅上升6個百分點至36%?？梢姡谑袌鲲L(fēng)險急劇增加的情況下，棕櫚油期權(quán)為標的期貨提供了波動性風(fēng)險管理渠道，緩釋風(fēng)險管理壓力，有效分擔(dān)了標的市場風(fēng)險。

　　滿足市場精細化風(fēng)險管理需求

　　期權(quán)作為非線性的衍生工具，提供了更加豐富的價格風(fēng)險管理手段。隨著場內(nèi)期權(quán)陸續(xù)豐富，相關(guān)產(chǎn)業(yè)套保思路開始轉(zhuǎn)變，從原來使用單一期貨工具，到構(gòu)建期貨、期權(quán)組合開展風(fēng)險管理，特別是風(fēng)險承受能力較低的主體利用期權(quán)“保險”功能，避免了行情不利時追加保證金的壓力。此外，與期貨只能根據(jù)當(dāng)前市場行情成交建倉不同，期權(quán)可以根據(jù)自身對成本和收益目標的需要，靈活選擇未來買入或賣出商品的價格，這也為相關(guān)主體開展精細化管理風(fēng)險提供了重要途徑。

　　期權(quán)管理特殊事件風(fēng)險的功能也得到了有效發(fā)揮。2020年美國總統(tǒng)大選是重大特殊事件，未來經(jīng)濟及政治政策的不確定性導(dǎo)致大宗商品價格走向不明。在此期間，豆粕期權(quán)作為重要的風(fēng)險管理工具，為投資者提供了更加豐富和靈活的交易策略組合，在促進標的期貨價格發(fā)現(xiàn)、平抑標的價格大幅波動、緩釋市場交易情緒、提供精細化風(fēng)險管理手段等方面發(fā)揮了積極作用。在2020年11月3日投票日之前兩周，豆粕期權(quán)日均成交量為18萬手，相比2020年的歷史平均水平10萬手提高80%，反映出投資者充分利用豆粕期權(quán)對標的市場風(fēng)險進行精細化管理。

　　此外，場內(nèi)期權(quán)的推出也潛移默化地影響著傳統(tǒng)的基差貿(mào)易，目前大型油廠、風(fēng)險管理公司等都開始積極為下游客戶提供附加價格保護的基差合同?！拔覀兺鶗诨詈贤凶鰝€封頂?shù)膬r格，或者為客戶提供二次點價的機會，這相當(dāng)于客戶向我們購買了一個看漲期權(quán)，這是最簡單的含權(quán)合同?！蹦炒笮陀蛷S負責(zé)人對期貨日報記者說，“我們還可以根據(jù)客戶自身的需求設(shè)計不同的策略，降低獲得價格保護的費用。如客戶認為豆粕價格將在一定區(qū)間內(nèi)振蕩，則可以在買一個看漲期權(quán)的同時，再賣一個看跌期權(quán)。相應(yīng)的，我們承擔(dān)的波動率風(fēng)險便通過場內(nèi)豆粕期權(quán)進行對沖。”

　　“事實上，含權(quán)貿(mào)易有助于企業(yè)更精確地開展風(fēng)險管理。對于一口價合同來說，只有簽訂合同后，價格上漲才能獲利。而對含權(quán)合同而言，在價格上漲、價格不漲、價格下跌、價格不跌、價格窄幅振蕩、價格寬幅振蕩等不同情景下，客戶都有可能獲利。企業(yè)可以依據(jù)自身對行情的看法，選擇不同的策略輔助日常貿(mào)易?！蹦先A資本相關(guān)負責(zé)人解釋。

　　自我國首個商品期權(quán)上市以來，場內(nèi)期權(quán)為場外市場提供了對沖工具和定價參考，并與場外期權(quán)市場相互促進、協(xié)同發(fā)展，更好地為實體經(jīng)濟提供更全面的服務(wù)。大商所相關(guān)負責(zé)人表示，下一步，大商所還將繼續(xù)根據(jù)期權(quán)市場發(fā)展，積極開展期權(quán)工具創(chuàng)新，不斷豐富期權(quán)品種，加快豆一、豆二、豆油期權(quán)研發(fā)上市，推進期權(quán)工具在活躍期貨品種上全覆蓋；持續(xù)優(yōu)化合約規(guī)則制度，穩(wěn)步提升期權(quán)市場運行質(zhì)量，推動期權(quán)市場對外開放；加強對產(chǎn)業(yè)客戶的市場培育工作，助力企業(yè)風(fēng)險管理，提升期貨市場服務(wù)實體經(jīng)濟能力，為期權(quán)市場穩(wěn)健發(fā)展創(chuàng)造條件，更好促進期權(quán)市場功能發(fā)揮。