摘要：

　　整體上看，2月制造業(yè)PMI表現(xiàn)超預(yù)期。分項(xiàng)情況顯示，短期需求表現(xiàn)強(qiáng)于供給，可能與春節(jié)后產(chǎn)業(yè)需求開始恢復(fù)但開工不足有關(guān)。由于大部分產(chǎn)業(yè)2月下半月才開工，并進(jìn)入原材料采購和提出訂單階段，因此全月產(chǎn)出較需求明顯偏弱，短期確實(shí)符合被動(dòng)去庫存特征，但排除春節(jié)噪聲擾動(dòng)的情況下，整體需求回升的持續(xù)性仍有待觀察。而在完全開工后，3月產(chǎn)出分項(xiàng)可能走升。暫認(rèn)為庫存周期仍處于主動(dòng)去庫存階段，投資時(shí)鐘或仍位于衰退期。此外，中小企業(yè)PMI表現(xiàn)持續(xù)弱于大中型企業(yè)，依然與上游大宗商品價(jià)格漲價(jià)支持利潤有關(guān)。非制造業(yè)PMI主要受到建筑業(yè)修復(fù)的支持，多個(gè)分項(xiàng)情況均表明房地產(chǎn)投資層面可能正在邊際修復(fù)。而服務(wù)業(yè)受到前期面臨的一系列疫情沖擊稍有緩和。此前出臺(tái)的一系列穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策影響下，經(jīng)濟(jì)承壓下行斜率正在放慢。未來繼續(xù)關(guān)注房地產(chǎn)企業(yè)資金壓力改善情況。

　　正文

　　l數(shù)據(jù)顯示，2月中國官方制造業(yè)PMI報(bào)50.2，強(qiáng)于預(yù)期的49.9，較前值50.1有所回升；非制造業(yè)PMI從前期值52.1上升至51.6，并也強(qiáng)于預(yù)期的50.7；綜合PMI報(bào)51.2，較前值51出現(xiàn)回升。整體上看，本期數(shù)據(jù)多有超預(yù)期表現(xiàn)。

　　l制造業(yè)PMI總指數(shù)的影響因素中，生產(chǎn)、原材料庫存、供應(yīng)商配送分別拖累總指數(shù)0.13、0.10、0.09，新訂單、就業(yè)則支持總指數(shù)回升0.42、0.06。

　　l主要分項(xiàng)方面，生產(chǎn)繼續(xù)回落步伐，較前期下降0.13，十年分位數(shù)進(jìn)一步降至5%位置。新訂單則回升1.4，重回50榮枯線上方，十年分位數(shù)上升至39%的位置。情況表明，春節(jié)后生產(chǎn)端恢復(fù)仍然緩慢，但需求有所回升。同時(shí)新出口訂單小幅上升0.6，與內(nèi)需方向一致。庫存方面，原材料庫存和產(chǎn)成品庫存分別下降1.0和0.7至48.1和47.3，仍然位于榮枯線下方。根據(jù)我們的計(jì)算，產(chǎn)成品凈需求和原材料凈需求分別上升至3.4和2.8。情況表明，2月出現(xiàn)短期的需求強(qiáng)于供給的情況，可能與春節(jié)后產(chǎn)業(yè)需求開始恢復(fù)，但開工加速不足有關(guān)，短期確實(shí)有一定被動(dòng)去庫存跡象。而排除春節(jié)擾動(dòng)后尚難定論，暫認(rèn)為庫存周期仍處于主動(dòng)去庫存階段。

　　l制造業(yè)PMI其他分項(xiàng)方面。就業(yè)分項(xiàng)小幅回升0.3至49.2，經(jīng)濟(jì)下行帶來的就業(yè)壓力稍有緩解。供應(yīng)商配送上升0.6，疫情和春節(jié)影響減小后配送速度回升。在手訂單回落0.6至45.2，進(jìn)口和采購量分別上升1.4和0.7，也反映出節(jié)后短期加庫存特征。營業(yè)預(yù)期分項(xiàng)則繼續(xù)上升1.2。價(jià)格水平方面，原材料價(jià)格和出廠價(jià)格分別明顯上升3.6和3.2，跟隨2月大宗商品價(jià)格反彈繼續(xù)而走生。預(yù)計(jì)2月PPI環(huán)比將出現(xiàn)小幅正增長。

　　l分企業(yè)規(guī)?？矗笮推髽I(yè)和中型企業(yè)PMI分別反彈至51.8和51.4，小型企業(yè)PMI則小幅下降至45.1，仍位于榮枯線下方。中小企業(yè)PMI表現(xiàn)持續(xù)弱于大中型企業(yè)，依然與上游大宗商品價(jià)格漲價(jià)支持利潤有關(guān)。

　　l非制造業(yè)PMI方面，商務(wù)活動(dòng)指數(shù)上升0.5至51.6，10年分位數(shù)水平位于4%的低位。分項(xiàng)中新訂單下降0.2，新出口訂單則上升2.1，但二者均在50榮枯線下方。從業(yè)人員回升1.1。投入品價(jià)格回升1.8，但銷售價(jià)格下降1.2。此外業(yè)務(wù)預(yù)期上升2.6至60.5。

　　l分行業(yè)看，建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI分別上升2.2和0.2，前者是帶動(dòng)整體非制造業(yè)的主要因素。建筑業(yè)新訂單繼續(xù)上升1.8，業(yè)務(wù)預(yù)期則上升1.6，從業(yè)人員大幅修復(fù)6.6，均暗示房地產(chǎn)投資層面仍在邊際修復(fù)。服務(wù)業(yè)新訂單小幅下降0.5，但業(yè)務(wù)預(yù)期上升2.9。前期經(jīng)濟(jì)面臨的一系列疫情沖擊稍有緩和。