一、綜述

　　宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)追蹤：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇逐步展開(kāi)，正增長(zhǎng)依然要時(shí)間

　　物價(jià)數(shù)據(jù)追蹤：房租和能源價(jià)格低迷，CPI難以限制貨幣政策

　　宏觀金融數(shù)據(jù)追蹤：社融投放數(shù)據(jù)完美，雖有水分瑕不掩瑜

　　資金成本追蹤：央行大幅下調(diào)利率，目前仍有下調(diào)空間

　　7天逆回購(gòu)利率、1年期MLF操作利率、1年期LPR操作利率相繼下調(diào)20BP，5年期LPR操作利率下調(diào)10BP，美聯(lián)儲(chǔ)降息給中國(guó)帶來(lái)的政策空間被立刻使用起來(lái)，并且由于美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度實(shí)在過(guò)大，因此今年幾乎可以肯定國(guó)內(nèi)還會(huì)出現(xiàn)資金利率下調(diào)，因此這一個(gè)月國(guó)債期貨幾乎沒(méi)有回頭、持續(xù)瘋漲。時(shí)至今日，我們認(rèn)為雖然推動(dòng)國(guó)債期貨繼續(xù)上行的動(dòng)力依然存在，但是短期來(lái)看國(guó)債期貨高估實(shí)在太過(guò)嚴(yán)重，短期迫切需要進(jìn)行較大幅度回調(diào)。

　　二、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)追蹤：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇逐步展開(kāi)，正增長(zhǎng)依然要時(shí)間

　　3月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資增速增長(zhǎng)-16.1%，比2月份上升8.4個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)期增長(zhǎng)-13.69%。其中，3月份房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增-7.7%，比2月份上升8.6個(gè)百分點(diǎn)；3月份基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資同比增-16.36%，比2月份上升10.5個(gè)百分點(diǎn)；3月份制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)-25.2%，比2月份上升6.3個(gè)百分點(diǎn)。疫情導(dǎo)致的停工對(duì)于投資的影響依然存在，投資正在恢復(fù)但依然需要時(shí)間，另外相對(duì)而言制造業(yè)投資恢復(fù)速度最慢但又占比最高，一定程度上拖累了固定資產(chǎn)投資增速恢復(fù)的步伐，預(yù)計(jì)固定資產(chǎn)投資增速4月份依然無(wú)法回正，但是會(huì)逐步改善。

　　3月份，社會(huì)消費(fèi)品零售同比增長(zhǎng)-15.8%，預(yù)期增長(zhǎng)-6.61%，前值增長(zhǎng)-20.5%。疫情導(dǎo)致的非必需品消費(fèi)大幅萎縮并未出現(xiàn)明顯改善，報(bào)復(fù)性消費(fèi)預(yù)計(jì)很難看到，不過(guò)由于消費(fèi)本身韌性較強(qiáng)，我們對(duì)于消費(fèi)復(fù)蘇的預(yù)期比較強(qiáng)烈。

　　3月份，工業(yè)增加值當(dāng)月同比增速-1.1%，預(yù)期-5.22%，前值-25.87%。3月份的工業(yè)增加值明顯超出預(yù)期，對(duì)于經(jīng)濟(jì)起到了支撐作用。

　　3月份，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為52%，比2月份上升16.3個(gè)百分點(diǎn)。其中生產(chǎn)指數(shù)為54.1%，比2月份上升25.3個(gè)百分點(diǎn)；新訂單指數(shù)為52%，比2月份上升22.7個(gè)百分點(diǎn)；新出口訂單指數(shù)為46.4%，比2月份上升17.7個(gè)百分點(diǎn)；原材料庫(kù)存指數(shù)為49%，比2月份上升15.1個(gè)百分點(diǎn)；產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)為49.1%，比2月份上升3個(gè)百分點(diǎn)；采購(gòu)量指數(shù)為52.7%，比2月份上升23.4個(gè)百分點(diǎn)。由于制造業(yè)PMI是環(huán)比數(shù)據(jù)，因此雖然3月份制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)比較亮眼，但是實(shí)際是相對(duì)于2月份的改善，特別是生產(chǎn)端的改善，制造業(yè)仍處于逐步恢復(fù)過(guò)程中。

　　三、物價(jià)數(shù)據(jù)追蹤：房租和能源價(jià)格低迷，CPI難以限制貨幣政策

　　2020年3月份，CPI同比增長(zhǎng)4.3%，環(huán)比下降1.2%。其中，CPI食品價(jià)格同比增長(zhǎng)18.3%，環(huán)比下降3.8%；CPI非食品價(jià)格同比增長(zhǎng)0.7%，環(huán)比下降0.4%。不包括食品和能源（核心CPI）同比增長(zhǎng)1.2%，環(huán)比下降0.2%。

　　2020年3月份，PPI環(huán)比下降1.0%，同比下降1.5%。

　　2月份CPI同比開(kāi)始出現(xiàn)下行，主要是豬肉、鮮菜和水產(chǎn)品在內(nèi)的食品價(jià)格下行導(dǎo)致，而房租價(jià)格下行限制了核心CPI回暖，能源價(jià)格下行進(jìn)一步垃圾了非食品價(jià)格，綜合導(dǎo)致了CPI數(shù)據(jù)自高點(diǎn)迅速回調(diào)。雖然食品價(jià)格是否繼續(xù)下行依然存在不確定性，但核心CPI低迷、能源價(jià)格下行預(yù)計(jì)都將導(dǎo)致央行貨幣政策在目前高CPI的背景下依然不受限制。

　　四、宏觀金融數(shù)據(jù)追蹤：社融投放數(shù)據(jù)完美，雖有水分瑕不掩瑜

　　2020年3月份新增人民幣貸款30374億元，比去年同期增加10789.6億元（2015年由于統(tǒng)計(jì)口徑問(wèn)題，非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)被納入金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款統(tǒng)計(jì)口徑中，如果按照新口徑，2020年3月份新增人民幣貸款28500億元）。新增人民幣貸款數(shù)據(jù)非?；Ｈ耍渲兴忠膊恍?，主要是企業(yè)短期貸款對(duì)數(shù)據(jù)的貢獻(xiàn)最多，不過(guò)這依然無(wú)法掩蓋數(shù)據(jù)的強(qiáng)勢(shì)，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增量也比較明顯。可以說(shuō)本次放水已經(jīng)基本保證了貸款順利流向目標(biāo)企業(yè)。

　　2020年3月份社會(huì)融資規(guī)模增量為51627億元，比去年同期增加22024.66億元。社融數(shù)據(jù)猛增除了新增人民幣貸款貢獻(xiàn)以外，企業(yè)債券融資和地方政府債加速發(fā)行也是重要因素，可以說(shuō)此次央行對(duì)于打通資金流向關(guān)節(jié)下足了功夫，本次放水滴灌效果非常好，但是由于近期傳出個(gè)人依靠空殼企業(yè)騙取低息貸款的問(wèn)題，說(shuō)明貸款資金流向依然存在一些問(wèn)題，總體來(lái)說(shuō)瑕不掩瑜。

　　五、資金成本追蹤：央行大幅下調(diào)利率，目前仍有下調(diào)空間

　　從利率走廊的角度看，一天期銀行間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率為0.9567%，七天期銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率1.3869%，遠(yuǎn)低于利率走廊中樞（2.2%的7天逆回購(gòu)利率+0.1%）。央行再次下調(diào)了7天逆回購(gòu)利率、MLF利率和LPR操作利率，并且1年以?xún)?nèi)均下調(diào)高達(dá)20BP，長(zhǎng)期也下調(diào)了10BP。由于前期美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度更大，中國(guó)目前還有比較大的政策空間。