2016年2月初到5月中旬，原油市場(chǎng)在一系列供給中斷事件的推動(dòng)下走出了一波趨勢(shì)性上漲行情。5月中旬至今，一方面由于突發(fā)事件引發(fā)的供給中斷在慢慢恢復(fù)，另一方面需求端的提升不及預(yù)期，原油的漲勢(shì)暫時(shí)停歇，呈現(xiàn)區(qū)間振蕩的態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為油價(jià)在年底前仍有可能再度走高。

　　供給收縮支撐價(jià)格

　　從大的格局來看，原油市場(chǎng)的供給減少是價(jià)格大幅下挫后的直接結(jié)果。不同于其他礦產(chǎn)資源，原油礦井的開采具有一定比例的衰竭率。沙特石油部長曾說過，沙特油井的自然衰竭率在全球是最低的。即便如此，沙特油井自然衰竭率也高達(dá)4%—6%。這意味著沒有新的項(xiàng)目投入，傳統(tǒng)油田產(chǎn)量年度下滑比例至少為4%。自2014年7月開始，原油一路下跌至2016年2月，如此長時(shí)間的下跌以及如此巨大的跌幅，使得多家國際石油公司舉步維艱，紛紛削減資本支出，油田開采的新項(xiàng)目也紛紛取消或推遲。國際能源署統(tǒng)計(jì)，2015年全球上游油氣資源資本支出同比下滑20%，2016年各個(gè)大型石油公司依舊以削減投資為主，這意味著2016年及之后的幾年原油產(chǎn)量趨向下滑。事實(shí)上，從我們跟蹤的各個(gè)主流產(chǎn)油區(qū)情況看，俄羅斯、中國、阿塞拜疆、墨西哥、北海等主產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量在2016年都處于下行態(tài)勢(shì)。例如中國5月的原油產(chǎn)量同比下滑7.4%。美國的產(chǎn)量自2016年2月就出現(xiàn)了同比下滑，當(dāng)前產(chǎn)量仍在以周度2萬桶/日的速度下滑中。歐佩克組織中，伊朗已經(jīng)將產(chǎn)量提升至制裁前的水平，而沙特在不損及油田資源的情況下剩余產(chǎn)能又非常有限，歐佩克組織像2015年下半年那樣大規(guī)模增產(chǎn)的概率非常低。

　　從最近的市場(chǎng)表現(xiàn)看，4—9月是傳統(tǒng)的去庫存月份。6—8月是煉廠開工旺季，也是需求旺季，原油庫存傾向于下滑。以產(chǎn)油大國、用油大國美國為例，美國已經(jīng)連續(xù)第六周原油庫存下降，WTI原油交割地的庫欣庫存也連續(xù)下滑。庫存下降將直接給原油價(jià)格帶來支撐。

　　需求略顯低迷

　　原油需求旺季為5月底到9月初，旺季的最直接表現(xiàn)是煉廠開工率提升和庫存下滑，這將對(duì)油價(jià)形成較為直接的支撐。6—8月是全年煉廠開工率最高的季節(jié)，也是全年原油需求最旺盛的季節(jié)。全球煉廠檢修有兩個(gè)季節(jié)，一個(gè)是春季，一個(gè)是秋季。5月之后全球煉廠的開工率就將緩慢提升，為夏季的需求旺季做準(zhǔn)備。從歷史上看，煉廠檢修季與煉廠開工旺季對(duì)原油的加工量差別為300萬桶/日。原油作為一個(gè)非常精細(xì)的液體商品，過去兩年價(jià)格下跌僅僅是因?yàn)楣┙o端過剩了150萬—250萬桶/日，因此旺季對(duì)原油需求的提升幅度意義非凡。

　　今年的消費(fèi)旺季不同于2015年。一方面亞洲、西北歐和美國的煉廠毛利均持續(xù)低迷，毛利較高的也僅是同比持平，較低的則是大大低于2015年同期水平。另一方面成品油中的汽油表現(xiàn)不及預(yù)期。汽油是6—8月消費(fèi)的主力，但汽油價(jià)格卻遲遲起不來，處于淡季的取暖油價(jià)格甚至在6月底高過汽油價(jià)格。未來的變量或者說未來原油價(jià)格的希望仍在于汽油。從歷史上看，三季度汽油的消費(fèi)量還會(huì)繼續(xù)攀升，如果此時(shí)的消費(fèi)攀升能夠拉升汽油價(jià)格，就能提振煉廠毛利，進(jìn)而拉升原油價(jià)格。

　　總之，當(dāng)前原油價(jià)格處于區(qū)間振蕩格局，上沿是前高，下沿是255日的年線。從基本面看，傳統(tǒng)油田自然衰竭導(dǎo)致產(chǎn)量難以提升，新興的頁巖油處于減產(chǎn)格局；需求端仍是不好不壞，三季度汽油消費(fèi)還有提升空間。若汽油能在三季度走好，將給原油市場(chǎng)帶來新的上行動(dòng)力。