陳宇是一家內(nèi)地互聯(lián)網(wǎng)整合營(yíng)銷傳播的老板，最近他看到一則關(guān)于香港交易所(下稱“港交所”,00388.HK)改革的新聞，稱以后企業(yè)不用盈利也可以在香港上市，于是他立即咨詢一位相識(shí)的投行朋友上市要求等事宜。沒(méi)想到他被告知，該新政目前僅處于征集意見(jiàn)稿階段，實(shí)施最快也得等一年。

　　陳宇看到的新聞，是港交所6月16日就設(shè)立創(chuàng)新板發(fā)出咨詢文件，提出在現(xiàn)有的創(chuàng)業(yè)板之外，再設(shè)立一個(gè)面向創(chuàng)新型企業(yè)的創(chuàng)新板設(shè)想，意見(jiàn)征詢截至8月18日。

　　　　過(guò)往，港交所對(duì)于申請(qǐng)IPO的企業(yè)在盈利及股權(quán)架構(gòu)等方面設(shè)置了過(guò)高的門檻，導(dǎo)致阿里巴巴、京東、中通等行業(yè)巨頭望而卻步轉(zhuǎn)投其它海外市場(chǎng)。

　　面對(duì)十萬(wàn)億級(jí)的國(guó)內(nèi)新興產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)，香港已經(jīng)按捺不住要發(fā)出邀請(qǐng)函。此前，滬深交易所也在尋求突破，曾提出“戰(zhàn)略新興板塊”、“創(chuàng)業(yè)板特殊層次”，至今尚未有進(jìn)展。

　　上市門檻過(guò)高讓企業(yè)卻步

　　港交所擬推的創(chuàng)新板只限新經(jīng)濟(jì)公司申請(qǐng)，其中“創(chuàng)新主板”開(kāi)放予散戶及專業(yè)投資者，上市門檻與現(xiàn)有主板看齊，但容許同股不同權(quán)架構(gòu)和容許內(nèi)地企業(yè)申請(qǐng)第二上市，另外上市時(shí)至少有300名投資者及公眾持股量至少達(dá)25%。

　　創(chuàng)新初板只開(kāi)放予專業(yè)投資者，不設(shè)業(yè)務(wù)紀(jì)錄或最低財(cái)務(wù)要求，但上市時(shí)市值最少達(dá)2億港元。中國(guó)內(nèi)地公司進(jìn)行第二上市不受限制，容許不同投票權(quán)架構(gòu)，上市時(shí)至少有100名投資者及公眾持股量至少達(dá)25%。

　　協(xié)縱策略管理集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，創(chuàng)新板的主板主要是吸引A股和美股的優(yōu)質(zhì)企業(yè)和其他市場(chǎng)企業(yè)赴港作為第二上市地進(jìn)行掛牌，而初板主要是爭(zhēng)搶內(nèi)地新三板或其它一些未盈利的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。

　　對(duì)于創(chuàng)新板的上市費(fèi)用，與主板和創(chuàng)業(yè)板并無(wú)太大差別。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者拿到的一份上市費(fèi)用資料顯示，香港上市費(fèi)用在2200萬(wàn)-3000萬(wàn)港幣左右，主要包括450萬(wàn)-550萬(wàn)港幣保薦人的費(fèi)用、30萬(wàn)-500萬(wàn)港幣間浮動(dòng)的律師聘請(qǐng)費(fèi)用、80萬(wàn)-400萬(wàn)港幣間浮動(dòng)的保薦人及承銷商等費(fèi)用。

　　設(shè)立創(chuàng)新板的建議被外界理解為港交所對(duì)上市門檻的降低。香港苛刻的上市要求曾經(jīng)讓不少企業(yè)望而卻步。港交所行政總裁李小加在咨詢文件發(fā)布后的新聞發(fā)布會(huì)上表示，“香港已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了內(nèi)地公司500億美元的IPO交易，占港交所IPO募資規(guī)模的17%，若再不求變，錯(cuò)過(guò)的會(huì)更多?！?/p>

　　中通曾謀求在香港上市，最開(kāi)始它找到一位香港排名前十券商的保薦代表人進(jìn)行咨詢，但并沒(méi)有到很深入的階段，因?yàn)樵摫４玫截?cái)報(bào)就知道達(dá)不到上市要求。

　　這位保代告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，中通快遞是通過(guò)在2014年和2015年收購(gòu)部分的國(guó)內(nèi)加盟商和關(guān)聯(lián)企業(yè)組成，在上市前經(jīng)過(guò)大量重組，并為上市搭建了VIE架構(gòu)。香港對(duì)VIE結(jié)構(gòu)趨于謹(jǐn)慎，上市審批保守繁復(fù)，且主板上市對(duì)審計(jì)業(yè)績(jī)需求至少是3年，中通2013年進(jìn)行重組、可延續(xù)的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)只有兩年。最后，中通轉(zhuǎn)投美國(guó)懷抱，港交所因此錯(cuò)失了一個(gè)過(guò)千億人民幣市值的公司?！巴刹煌瑱?quán)”的問(wèn)題困擾著很多想赴港上市的互聯(lián)網(wǎng)公司。阿里巴巴和京東采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，即通過(guò)發(fā)行具有不同程度表決權(quán)的兩類股票，使創(chuàng)始人和管理層在公司上市后仍能保留足夠的表決權(quán)來(lái)控制公司，但按照當(dāng)時(shí)香港聯(lián)交所的上市規(guī)定只能允許同股同權(quán)架構(gòu)，阿里、京東無(wú)奈放棄香港?！案劢凰鲜须y度僅次于A股?！鼻笆霰４嬖V經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，以他多年的香港投行經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，平均每審閱50個(gè)項(xiàng)目才會(huì)有一個(gè)可能在港交所上市，平均簽10個(gè)項(xiàng)目大概只有一個(gè)能成功按時(shí)上市。這些無(wú)法躍過(guò)港交所龍門的企業(yè)通常會(huì)到澳洲、新加坡、納斯達(dá)克、紐約、倫敦等地上市。

　　港交所求變

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者采訪港交所方面了解到，設(shè)立創(chuàng)新板的想法，與港交所不斷地完善上市機(jī)制密切相關(guān)。

　　近年來(lái)，港交所的流動(dòng)性比率一直表現(xiàn)不佳，而且與其它交易所拉開(kāi)差距。流動(dòng)性比率是各國(guó)股市用于對(duì)比流動(dòng)性的指標(biāo)，該指標(biāo)是通過(guò)年度交易額/平均市值，可用于各國(guó)股市的流動(dòng)性對(duì)比。從2014-2016年，港交所流動(dòng)性比率分別為50.40%、70.82%和42.2%，而上交所流動(dòng)性比率158.3%、218.3%、192.4%，深交所的流動(dòng)性比例為374.2%、419%、326.1%，連香港一直看不上眼的澳交所也比港交所的流動(dòng)性好，據(jù)澳交所公布的流動(dòng)性比率在78%、82%、64%。

　　前述保代認(rèn)為，一個(gè)交易所的流動(dòng)性指標(biāo)比IPO數(shù)目及融資金額的指標(biāo)都重要，這決定上市發(fā)行人在股市中后市的交易量。而港交所流動(dòng)性不佳的原因在于IPO發(fā)行中莊家圍飛的問(wèn)題越來(lái)越嚴(yán)重。

　　所謂“圍飛”意為新股招股時(shí)，保薦人和承銷商擔(dān)心出現(xiàn)上市認(rèn)購(gòu)額度不足，沒(méi)有公開(kāi)發(fā)行，而是集中于幾個(gè)投資者配售，確保新股上市，導(dǎo)致股權(quán)集中，市場(chǎng)上虛假交易橫行。另外，創(chuàng)業(yè)板上市門檻低使得垃圾股盛行，導(dǎo)致交投不活躍，創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)主板機(jī)制容易使得殼資源被爆炒，香港一度淪為“啤殼工場(chǎng)”。

　　流動(dòng)性問(wèn)題影響著港交所在全球交易所中的排名和地位，也促使港交所不斷完善上市機(jī)制。

　　2016年6月，港交所聯(lián)合香港證監(jiān)會(huì)發(fā)出上市監(jiān)管架構(gòu)聯(lián)合咨詢文件，建議成立兩個(gè)新聯(lián)交所委員會(huì)，分別為上市政策委員會(huì)及上市監(jiān)管委員會(huì)。港交所監(jiān)管事務(wù)總監(jiān)兼上市主管戴林瀚當(dāng)時(shí)表示，希望通過(guò)設(shè)立一個(gè)架構(gòu)將三個(gè)主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)包括證監(jiān)會(huì)、交易所以及收購(gòu)及合并委員會(huì)集中協(xié)調(diào)，處理殼股和市場(chǎng)操縱問(wèn)題。

　　今年初，港交所再度聯(lián)合香港證監(jiān)會(huì)發(fā)表聲明，表示關(guān)注創(chuàng)業(yè)板配售上市情況，并進(jìn)一步打擊“圍飛”行為，將當(dāng)時(shí)兩只創(chuàng)業(yè)板上市的新股直接叫停上市計(jì)劃。

　　很快，港交所的改革深入到實(shí)質(zhì)，擬對(duì)上市規(guī)則進(jìn)行修改，就有了《創(chuàng)業(yè)板和創(chuàng)新板等兩項(xiàng)重大上市規(guī)則改革建議》的公眾咨詢文件。在咨詢文件中表示要對(duì)創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行反思，并建議取消轉(zhuǎn)板制度并提升創(chuàng)業(yè)板的上市標(biāo)準(zhǔn)。

　　港交所在咨詢文件中建議，創(chuàng)業(yè)板重新定位，從主板踏腳石變成獨(dú)立板塊，強(qiáng)制要求公開(kāi)發(fā)售，另外創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)人預(yù)期最低市值要求由1億港元增至1.5億港元，現(xiàn)金流要求從2000萬(wàn)港元增加至3000萬(wàn)港元。

　　與此同時(shí)，主板的上市門檻也所有調(diào)整，申請(qǐng)人預(yù)期最低市值要求由2億港元增至5億港元。

　　值得注意的是，為進(jìn)一步解決流動(dòng)性的問(wèn)題，港交所建議對(duì)創(chuàng)新板設(shè)立除牌機(jī)制，創(chuàng)新初板股停牌90日、創(chuàng)新主板股停牌6個(gè)月，將會(huì)強(qiáng)制停牌。黃立沖表示，港交所現(xiàn)有的主板和創(chuàng)業(yè)板機(jī)制由于缺少除牌機(jī)制導(dǎo)致企業(yè)失去流動(dòng)性，導(dǎo)致僵尸股橫行，賣殼橫行;對(duì)于新板取消永久俱樂(lè)部制度或可防止新板淪為啤殼工場(chǎng)。

　　據(jù)畢馬威報(bào)告，今年上半年香港錄得69宗IPO，較去年同期的38宗IPO幾乎翻了一倍。不過(guò)由于中小型IPO占主導(dǎo)地位，募資總額從2016年上半年的港幣435億元僅增長(zhǎng)了22%至港幣530億元。根據(jù)畢馬威分析，在主板的IPO項(xiàng)目當(dāng)中，有四分之三的募資金額少于港幣10億元，因此拖低了平均募資規(guī)模至港幣15億元，為2013年以來(lái)最低的上半年紀(jì)錄。

　　而今年上半年，A股IPO表現(xiàn)強(qiáng)勁，多達(dá)247家公司上市，已超過(guò)2016年全年的IPO數(shù)量，也是10年來(lái)最高的上半年紀(jì)錄。同時(shí)，募資總額為人民幣1,254億元，是2016年上半年的4倍以上。

　　如今，優(yōu)質(zhì)上市企業(yè)資源日益消耗之下，中國(guó)十萬(wàn)億級(jí)的新興產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)，成為各家交易所爭(zhēng)奪的對(duì)象。

　　2014年初，上證所時(shí)任理事長(zhǎng)桂敏杰接受媒體采訪時(shí)表示上證所正在研究設(shè)立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板，主要服務(wù)規(guī)模稍大、越過(guò)成長(zhǎng)期更加成熟的企業(yè)。之后，證監(jiān)會(huì)表示設(shè)立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板的具體問(wèn)題還要做深入研究論證。

　　無(wú)獨(dú)有偶，深交所時(shí)任總經(jīng)理宋麗萍也曾表示，深交所計(jì)劃在創(chuàng)業(yè)板研究設(shè)立一個(gè)單獨(dú)的層次，專門服務(wù)于尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和科技企業(yè)。而目前為止，創(chuàng)業(yè)板特殊層次仍未有更新動(dòng)向。

　　經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者以港交所改革及相關(guān)擬設(shè)板塊的進(jìn)展為由，采訪滬、深交易所相關(guān)人士，回復(fù)為“最近太忙沒(méi)有研究”或者“不好說(shuō)”。