受到“棄風(fēng)限電”的影響，作為風(fēng)電行業(yè)的龍頭，近幾年發(fā)展迅猛的金風(fēng)科技(002202) （02208）貌似急剎住了車。

　　APP了解到，在2013-2015年期間，金風(fēng)科技的業(yè)績發(fā)展非常迅猛，期間營收增長了1.45倍，復(fù)合增長率達(dá)到56.5%，而股東凈利潤則增長5.66倍，復(fù)合增長率達(dá)到258%。但在2016年度，金風(fēng)科技的業(yè)績剎住了車，營收同比下滑了12.3%，股東凈利潤同比僅增長5.4%。

　　2017年8月25日，金風(fēng)科技發(fā)布中期業(yè)績，顯示營業(yè)收入為98.4億元，同比再次下滑9.9%，歸屬于股東凈利潤11.33億元，同比下滑21.87%。實(shí)際上，排除會計(jì)做賬減少稅收方法的因素，業(yè)績的下滑主要有兩種情況，一種是競爭加大，導(dǎo)致市場份額的下滑，而另一種是業(yè)務(wù)及市場調(diào)整導(dǎo)致的業(yè)績下滑，金風(fēng)科技屬于后者。

　　發(fā)展太快并非都是好事，讓業(yè)績歇一歇，積蓄爆發(fā)力，后期上攻才游刃有余。那么金風(fēng)科技后期的爆發(fā)力在哪呢？

　　中期業(yè)績暗含那些爆發(fā)力

　　一、訂單充足，風(fēng)電機(jī)組往高端發(fā)展

　　雖說金風(fēng)科技的2017年中期業(yè)績略顯下滑，但財(cái)報(bào)中的內(nèi)容卻有意無意的透露潛在的業(yè)績爆發(fā)力。

　　APP觀察到，金風(fēng)科技有著無可比擬的競爭優(yōu)勢，訂單量占據(jù)國內(nèi)近一半的市場份額，根據(jù)該公司2017年中期業(yè)績，國內(nèi)陸上風(fēng)電定標(biāo)容量5636MW，而該公司獲得國內(nèi)陸上風(fēng)電訂單2349MW，占比達(dá)42%。目前該公司的待執(zhí)行訂單總量為9093.2MW，同比增長18.6%，中標(biāo)未簽訂單5971.45MW，同比增長28.2%。

　　因?yàn)橛唵蔚氖杖氪_認(rèn)問題，上半年估計(jì)有部分訂單沒有得到確認(rèn)，但如果按照訂單總量來算業(yè)績，假設(shè)下半年的訂單情況和2016年下半年一樣，價(jià)格及其他條件不變，2017年度金風(fēng)科技的業(yè)績同比或有較大的增長。不過我們不能從單個(gè)時(shí)間點(diǎn)去預(yù)判，如果延長時(shí)間序列金風(fēng)科技有哪些籌碼可以支撐業(yè)績增長呢？

　　深挖金風(fēng)科技的產(chǎn)品收入變化，我們或可以發(fā)現(xiàn)它的業(yè)務(wù)布局思路。

　　圖片來源：金風(fēng)科技2017年中報(bào)

　　在金風(fēng)科技的風(fēng)電發(fā)電機(jī)組中，2.5MW產(chǎn)品明顯最為亮眼，2017年中期銷售341臺，同比增長達(dá)95.98%，其他產(chǎn)品銷售量均有不同程度的下滑。實(shí)際上，如果把時(shí)間長度延長去看，金風(fēng)科技在淘汰發(fā)電低的產(chǎn)品，2016年度產(chǎn)品分錄中還有750KW的產(chǎn)品，2017年上半年消失了，2016年1.5MW產(chǎn)品收入占比35.79%，2017年上半年已降至10.89%。

　　3MW的產(chǎn)品是金風(fēng)科技2016年度才引入的產(chǎn)品，產(chǎn)品分量并不大，但毛利率很高，2016年毛利率為33.15%，高于其他產(chǎn)品的毛利率。而2.5MW產(chǎn)品收入占比增長非常快，2016年度占比才17.65%，2017年上半年占比就已達(dá)33.12%，成為該公司收入龍頭。而且在2017年該公司向市場推出高度的智能化的GW3.0MW(S)機(jī)型，并2.5MW成熟平臺的基礎(chǔ)上推出超低風(fēng)速機(jī)組GW130/2500。

　　二、風(fēng)電場項(xiàng)目繼續(xù)高增長，國際市場后期發(fā)力

　　根據(jù)市場需要，金風(fēng)科技的風(fēng)電組產(chǎn)品或?qū)⒗^續(xù)往高端優(yōu)化，不過它的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略不僅僅如此。除了風(fēng)電機(jī)組產(chǎn)品收入，金風(fēng)科技還有多種產(chǎn)品收入，相關(guān)性均很大，比如風(fēng)電服務(wù)、風(fēng)電場開發(fā)以及風(fēng)機(jī)零部件。這幾年，金風(fēng)科技的收入構(gòu)成產(chǎn)生了較大的變化。

　　圖片來源：數(shù)據(jù)整理

　　上圖已經(jīng)非常直觀的表達(dá)了金風(fēng)科技的業(yè)務(wù)收入變化，變化較為明顯的兩組產(chǎn)品分別是風(fēng)電機(jī)組業(yè)務(wù)及風(fēng)電場業(yè)務(wù)，其中風(fēng)電機(jī)組收入占比從2015年的88.5%下滑至2017年上半年的70.8%，而風(fēng)電場收入占比則由5.2%上升至16.87%，該業(yè)務(wù)2017年上半年收入為16.6億元，是2016年度的68.7%。

　　而根據(jù)金風(fēng)科技2016年報(bào)，該公司的風(fēng)電場業(yè)務(wù)，項(xiàng)目覆蓋25個(gè)省，下屬96個(gè)項(xiàng)目公司，資產(chǎn)規(guī)模超260億元，而該公司旗下的北京天潤新能投資有限公司在國內(nèi)風(fēng)電開發(fā)商中名列第九位，2017年上半年金風(fēng)科技風(fēng)電項(xiàng)目收入同比增長達(dá)45.64%。值得一提的是，金風(fēng)科技的風(fēng)電場項(xiàng)目毛利率歷年均超60%，遙遙領(lǐng)先于其他項(xiàng)目。

　　圖片來源：Wind

　　實(shí)際上，金風(fēng)科技的戰(zhàn)略并非一帆風(fēng)順，比如它的市場戰(zhàn)略，它一直試圖占領(lǐng)更多的國際市場份額，因此國際化戰(zhàn)略看的比較重。但收入數(shù)據(jù)上看，金風(fēng)科技的國際市場并不見的樂觀，2016年度該市場收入為22.09億元，同比下滑了20%，2017年上半年為10.65億元，是2016年度的48.2%。截止2017年上半年，該公司新增美國、古巴等海外訂單231MW。

　　不過有券商預(yù)計(jì)，金風(fēng)科技的國際市場收入后期將會得到釋放，收入占比將得到合理的解釋。2017年上半年，金風(fēng)科技確實(shí)在國際市場上做了很多動(dòng)作，比如與伯克希爾-哈撒韋旗下基金以及花旗達(dá)成稅務(wù)投資協(xié)議，共同投資該公司在美國開發(fā)的160MWRattlesnake風(fēng)電場項(xiàng)目，該公司還收購位于澳大利亞維多利亞州的536.4MWStockyard Hill風(fēng)電項(xiàng)目。

　　凈利潤被稀釋，股價(jià)安全邊際較高

　　前文內(nèi)容已經(jīng)很詳細(xì)的介紹了金風(fēng)科技的訂單情況、產(chǎn)品布局以及市場情況，未來收入增速預(yù)期較為明朗。APP了解到，金風(fēng)科技的利潤增長快，但派息也從不手軟，派息率歷年均很高，2012年度曾達(dá)89.57%，近幾年在50%左右，2016年才有所放緩。

　　截止2017年上半年，金風(fēng)科技的未分配利潤70.94億元，2017年度利潤分配仍有較高的派息率預(yù)期。

　　APP了解到，金風(fēng)科技的政府補(bǔ)貼及折舊與攤銷項(xiàng)增長很快，其中折舊攤銷項(xiàng)中，2016年度達(dá)到9.37億元，是2014年的2.14倍，而它的折舊方法歷年均是年限平均法，該項(xiàng)數(shù)據(jù)實(shí)際上代表了金風(fēng)科技資產(chǎn)的擴(kuò)張。而且，該公司折舊與攤銷項(xiàng)與凈利潤比例有增加的趨勢，2014年比例為23.9%，2017年上半年為48.7%。

　　實(shí)際上，折舊和攤銷并非現(xiàn)金流出，但會計(jì)利潤需要扣除，如果加上這部分，金風(fēng)科技2017年上半年的利潤至少要高出4成。要知道現(xiàn)金流是股東利潤分配的基礎(chǔ)，如果金風(fēng)科技有足夠的現(xiàn)金流，甚至可以在2017年度派發(fā)特別股息。

　　值得一提的是，金風(fēng)科技在2017年第三季度將有一筆與蘋果公司的出售款4.5億元一次性收益入賬，這筆款項(xiàng)在上半年應(yīng)該要入賬的，但因?yàn)楹贤瑮l款的理解差異導(dǎo)致交割日延遲至第三季度，該筆款項(xiàng)將增厚金風(fēng)科技的利潤。

　　我們以近3年股東凈利潤復(fù)合增長率28.1%算，2017年金風(fēng)科技凈利潤為38.5億元，如果以結(jié)合中簽待執(zhí)行訂單增長18.6%的情況，以平均增長23.4%計(jì)算，2017年該公司股東凈利潤為37億元。上述計(jì)算僅以數(shù)學(xué)思維推斷，實(shí)際數(shù)字或可能比這個(gè)高。若加上第三季度入賬的4.5億元，金風(fēng)科技股東凈利潤要超過40億元，以派息率50%算，該公司2017年度普通派息將超20億元。

　　行情截圖來源：富途證券

　　綜上看來，金風(fēng)科技2017年中期業(yè)績雖有下滑，但潛在較大的業(yè)績爆發(fā)力，訂單是基礎(chǔ)，產(chǎn)品及市場戰(zhàn)略，如2.5MW及3MW風(fēng)電機(jī)組產(chǎn)品，風(fēng)電場項(xiàng)目以及國際市場戰(zhàn)略后期預(yù)期有較好的表現(xiàn)。目前金風(fēng)科技的港股估值PE為10倍，PB為1.3倍，均比其A股估值低超40%。而且從技術(shù)走勢上看，金風(fēng)科技橫盤有一段時(shí)間，底部支撐較為明顯，安全邊際較高。