市場有種說法，稱復(fù)星國際（00656）“難以看清”，主要因為其覆蓋業(yè)務(wù)繁多，且海外投資部分龐雜，風(fēng)險難以估摸。今年以來，復(fù)星的股價一直在各種傳言和變動中起伏，最終還是靠業(yè)績來穩(wěn)住投資者的心。

　　復(fù)星國際在中期報中披露，2017年上半年，公司利潤同比增長33.6%，上半年利潤的增速相較于過去幾年明顯加快。在亮眼中期業(yè)績帶動下，截至8月30日收盤，復(fù)星國際（00656）漲7.59%，報13.60港元，幾乎追上14.06港元的52周最高值。

　　圖片來源：富途證券

　　隨著中期業(yè)績披露，復(fù)星那些“看不清”的風(fēng)險散去，人們終于意識到，它是一只受低估的標(biāo)的。

　　手握782億現(xiàn)金，凈負債“瘦身”成功

　　截至2017年6月30日，復(fù)星國際收入為362.72億港元，同比增長11.59%，歸屬于母公司凈利潤為58.6億港元，同比增長33.6%，每股收益為0.68港元。

　　與此同時，復(fù)星國際每股凈資產(chǎn)首次突破30港元大關(guān)，達到每股30.23港元。公司凈債務(wù)比率從去年年底60.3%下降至47.4%，這主要得益于4月對美國特種保險公司Ironshore的成功交割，使得公司錄得凈收益29.4億美元。此外，各業(yè)務(wù)板塊業(yè)績的增長也直接帶來了充足的現(xiàn)金。截至6月30日，復(fù)星國際賬上現(xiàn)金和銀行存款為782.41億元，較去年同期增長了近50%。

　　值得一提的是，復(fù)星國際在這半年內(nèi)也成功“瘦身”，將凈債務(wù)從741.2億減少到630.5億，凈債務(wù)比率也從60.3%降低到47.4%，實現(xiàn)凈債務(wù)比率在五年內(nèi)持續(xù)減少。

　　了解到，復(fù)星國際就已經(jīng)開始了其去桿杠的過程，除了發(fā)行低息債券以替代過往的高息債券以外，公司還通過推動集團內(nèi)部資產(chǎn)分拆上市的方式增強資產(chǎn)流動性。

　　對于復(fù)星的旅游業(yè)務(wù)，也已在今年5月份完成了復(fù)星旅游文化集團的重組，復(fù)星旅游文化集團董事長錢建農(nóng)曾公開表示，將在明后年考慮上市。

　　這次復(fù)星股價沖擊高位，一方面是由于公司的確交出令人滿意的業(yè)績，另一方面，導(dǎo)致投資者“看不清”復(fù)星的那些謎團也逐漸解開。

　　“看不清”的風(fēng)險散去

　　APP發(fā)現(xiàn)，從年初至今，主要是管理層變動和各種小道消息在抑制復(fù)星股價上漲。

　　年初，在2016年度財務(wù)報表發(fā)布的同時，梁信軍、丁國其兩位創(chuàng)始人辭職，管理層變動導(dǎo)致漂亮的年報業(yè)績并未對股價產(chǎn)生太大刺激作用。

　　6月份，《中國經(jīng)濟周刊》曾報道，銀監(jiān)會于6月初要求各大行排查包括萬達、安邦、海航集團、復(fù)星、浙江羅森內(nèi)里在內(nèi)數(shù)家企業(yè)的境外授信及風(fēng)險分析，重點關(guān)注并購貸款及內(nèi)保外貸的情況。萬達、復(fù)星系股價均大幅震蕩，6月22日復(fù)星股價探底11.26，下挫10%。

　　7月初，一則謠傳舊聞稱“郭廣昌被帶走接受調(diào)查”，導(dǎo)致復(fù)星7月6日下挫至11.5元，其后郭廣昌接連通過內(nèi)部信的方式對外辟謠，公司股價迅速回升。

　　8月，發(fā)改委、商務(wù)部、人民銀行、外交部又發(fā)布了《關(guān)于進一步引導(dǎo)和規(guī)范境外投資方向的指導(dǎo)意見》，對于海外投資方向進行了明確的界定。這讓提倡“中國動力(600482)嫁接海外資源”的復(fù)星集團面臨新的風(fēng)險和考驗。

　　但隨著時間的推移，這些影響因素在逐漸消失。

　　先是管理層變動帶來的影響。復(fù)星的管理層以“聰明，勤奮，有狼性，人脈廣泛，善于抓住機會”著稱，從兩次業(yè)績會的亮相上可以看出，新管理層身上帶有明顯的“復(fù)星烙印”，得到復(fù)星集團董事長郭廣昌的信任和支持，正帶領(lǐng)復(fù)星平穩(wěn)經(jīng)歷過渡期。

　　從財報里可以看到，市值管理更受到新管理層重視。從“調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)”這個數(shù)據(jù)可以看出端倪。在半年報中，復(fù)星提供了新的財務(wù)算法，使調(diào)整后的每股凈資產(chǎn)達30.23港幣、市凈率為0.4倍（調(diào)整前為13.24、0.92倍）。復(fù)星CFO王燦表示，調(diào)整算法中，已上市公司按市值計算，未上市企業(yè)使用最近交易法/可比公司法計算，而以前這部分以歷史成本法來計算。以菜鳥為例，復(fù)星的賬面成本只有5億元，但至今其估值高達400億。

　　其次是謠言帶來的影響。對于謠言，郭廣昌直接在業(yè)績會上擊退謠言，稱復(fù)星高管不會將精力放在回應(yīng)謠言上，而是將精力放在發(fā)展上。復(fù)星首席執(zhí)行官汪群斌也直接回答“復(fù)星沒有被調(diào)查”，他認為監(jiān)管機構(gòu)需要對企業(yè)進行定期了解，所以有很多日常性監(jiān)管活動，這是常態(tài)化的。

　　最后是海外政策風(fēng)險帶來的影響。全國金融工作會議之后，商務(wù)部、發(fā)改委、外匯管理局等多個部門接連重申對非理性海外并購的態(tài)度，要防范對外投資風(fēng)險，遏制房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂業(yè)、體育俱樂部等五大領(lǐng)域的非理性對外投資傾向。

　　但復(fù)星集團近期攜手國資背景的三元食品，花費接近50億人民幣收購一家百年法國企業(yè)，這令投資者認為，恰恰證明了復(fù)星的產(chǎn)業(yè)政策是符合國家利益的，是得到國家支持的。

　　投資布局可期

　　除此之外，復(fù)星旗下的幾部分資產(chǎn)被投資者認為是值得期待的。

　　首先是復(fù)星持股25%的網(wǎng)商銀行。網(wǎng)商銀行在2016年實現(xiàn)凈利潤3.16億元，5年借款3794筆。資料顯示，網(wǎng)商銀行的6月份的貸款余額已經(jīng)超過600億，如果今年沖擊千億貸款成功的話，明年盈利將過百億。業(yè)內(nèi)人士分析，網(wǎng)商銀行未來估值不會低于3000億。

　　其次是復(fù)星醫(yī)藥(600196) 正在研究的，用來治療癌癥的單抗產(chǎn)品，如果能夠研制成功，未來將具有很大盈利空間。

　　第三是復(fù)星持股7.5%的菜鳥網(wǎng)絡(luò)，截至去年三月已經(jīng)估值500億，也存在更大的增值空間。

　　第四是復(fù)星投資的項目，很多已經(jīng)或正在上市，進入收獲期。今年上半年，復(fù)星國際投資的企業(yè)中已有7家上市，包括韻達股份(002120)、絕味鴨脖、法蘭泰克(603966)、博天環(huán)境(603603)、泰格米特、萬春藥業(yè)、金能科技(603113)等。

　　同時復(fù)星國際也在不遺余力地推動旗下三個板塊的公司上市。率先進行分拆上市的是復(fù)星醫(yī)藥旗下的非全資附屬公司Sisram Medical。該公司主營業(yè)務(wù)為供醫(yī)療美容使用的器械設(shè)備，目前正在申請香港聯(lián)交所上市。

　　仍處在低估值區(qū)域

　　從估值來看，復(fù)星國際較同類企業(yè)仍處于較低估值。

　　根據(jù)招商證券(600999) 研報，市場預(yù)測復(fù)星國際的2017E、18E的PB為0.89、0.81倍，2017E、18E 的PE為7.78、7.02倍，低于幾家港股上市綜合企業(yè)的平均值（幾家港股上市綜合企業(yè)平均2017E、18E的PB為1.05、1.01倍，2017E、18E的PE為15.38、14.64倍）。

　　截至2017年6月30日，保險及金融板塊的資產(chǎn)規(guī)模占復(fù)星國際總資產(chǎn)規(guī)模的42.67%。

　　所以將復(fù)星國際的估值與港股上市保險公司進行對比，公司估值相對于上市保險公司亦有折讓（港股上市保險公司平均2017E、18E的PB為1.52、1.38倍，2017E、18E的PE為14.50、12.48倍）。

　　復(fù)星這些年一直在，如今也該到了薄發(fā)的時候。當(dāng)投資收益暴增之時，正面利好沒理由不反映在股價之上。