本文來(lái)自《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》，作者為朱麗娜，原標(biāo)題為《專訪港交所固定收益貨幣產(chǎn)品發(fā)展部董事總經(jīng)理Julien Martin：人民幣衍生品成交量65%與中國(guó)相關(guān) 打造離岸人民幣產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)》。

　　香港回歸20年來(lái)，實(shí)現(xiàn)了從區(qū)域金融中心向全球金融中心跨越，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和全球影響力大幅提升。

　　在粵港澳大灣區(qū)城市群中，香港具有新股上市集資、基金管理、銀行資產(chǎn)規(guī)模、離岸人民幣業(yè)務(wù)等明顯金融優(yōu)勢(shì)。支持香港發(fā)展離岸人民幣業(yè)務(wù)，強(qiáng)化粵港澳大灣區(qū)在人民幣國(guó)際化戰(zhàn)略的重要作用，首先要打造離岸人民幣金融產(chǎn)品開發(fā)中心。發(fā)揮香港作為內(nèi)地企業(yè)“走出去”及跨國(guó)公司“走進(jìn)來(lái)”主要跳板的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，針對(duì)人民幣業(yè)務(wù)新需求，加快人民幣產(chǎn)品創(chuàng)新，提升服務(wù)能力，吸引更多投資者利用香港離岸人民幣市場(chǎng)。

　　近年來(lái)，隨著人民幣國(guó)際化的不斷推進(jìn)，香港場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外市場(chǎng)的人民幣金融產(chǎn)品蓬勃發(fā)展。

　　2012年9月，香港交易所(下稱“港交所”)推出美元兌人民幣(香港)期貨合約。目前港交所的人民幣衍生產(chǎn)品中，以兩只離岸人民幣與美元貨幣對(duì)的匯率期貨合約的成交最為活躍。

　　“今年年初，我們的人民幣期貨合約成交創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄，單日成交超過(guò)2萬(wàn)手，單日成交金額大約為20億美元。以全年來(lái)看，每日成交大約3000手，同比增長(zhǎng)約50%。這樣的增長(zhǎng)水平是在人民幣匯率企穩(wěn)，整體離岸人民幣市場(chǎng)成交下滑的背景下產(chǎn)生的?！备劢凰潭ㄊ找尕泿女a(chǎn)品發(fā)展部董事總經(jīng)理Julien Martin在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獨(dú)家專訪時(shí)表示。

　　事實(shí)上，人民幣貨幣期貨已成為全球最普及的人民幣交易衍生產(chǎn)品，香港交易所以外至少有8家其他交易所提供這類產(chǎn)品。截至去年年底， 香港交易所的人民幣貨幣衍生產(chǎn)品平均每日名義成交金額(2.19億美元)及年底未平倉(cāng)合約數(shù)目(47294張)，在全球各大交易所中位居首位。

　　每日逾千個(gè)市場(chǎng)參與者

　　《21世紀(jì)》：港交所推出的離岸人民幣期貨合約被認(rèn)為是同類合約中流動(dòng)性最好、最成功的，你認(rèn)為這個(gè)產(chǎn)品成功的要素有哪些?

　　Martin：港交所現(xiàn)在有一系列的離岸人民幣期貨合約，包括美元/人民幣(香港)、日元/人民幣(香港)、歐元/人民幣(香港)等，這些產(chǎn)品的成交都不錯(cuò)，這其中主要有幾個(gè)因素。首先，越來(lái)越多的市場(chǎng)參與者開始由場(chǎng)外(OTC)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向交易所外匯市場(chǎng)，尤其是企業(yè)和基金公司。因?yàn)榻灰姿鈪R產(chǎn)品比場(chǎng)外市場(chǎng)更加簡(jiǎn)單透明，成本更低。

　　同時(shí)，銀行本身也在不斷退出這個(gè)市場(chǎng)，它們不再向客戶提供這些簡(jiǎn)單的外匯產(chǎn)品服務(wù)。它們要求客戶在交易場(chǎng)外外匯產(chǎn)品時(shí)，繳付一定的保證金。平心而論，如果客戶需要提供保證金，他們更愿意選擇交易所而非某個(gè)商業(yè)銀行。

　　《21世紀(jì)》：對(duì)于客戶而言，向交易所或者銀行提供保證金有什么內(nèi)在區(qū)別?

　　Julien：這主要涉及信用風(fēng)險(xiǎn)(credit risk)，同時(shí)通常情況下銀行比交易所收取的保證金更高，而且對(duì)于客戶而言，他們面對(duì)的選擇是一家小型商業(yè)銀行與類似半主權(quán)性質(zhì)的交易所。事實(shí)上，一些小機(jī)構(gòu)也在不斷試圖推出一些小的外匯合約，但這些機(jī)構(gòu)正在面對(duì)困境。

　　自去年以來(lái)，整體離岸人民幣市場(chǎng)的交易大約萎縮了20%-30%，甚至個(gè)別月份的跌幅更大。與此同時(shí)，我們的合約成交翻了一倍，而且我們預(yù)期今年的成交會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)50%。過(guò)去交易所的離岸人民幣產(chǎn)品只占整體市場(chǎng)成交的1%左右，但目前這個(gè)比例已經(jīng)超過(guò)5%并正在不斷增加。這是一個(gè)整體的大趨勢(shì)，其中透明度最為重要，在交易所市場(chǎng)，參與者可以獲得更透明的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，進(jìn)出市場(chǎng)成本更低、效率更高。

　　以我們的人民幣合約為例，有8家銀行作為做市商，每天有超過(guò)1000個(gè)市場(chǎng)參與者交易這個(gè)產(chǎn)品。因此，相比與單個(gè)銀行進(jìn)行成交，客戶可以獲得整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性。

　　《21世紀(jì)》：港交所的人民幣期貨合約整體成交情況如何?目前主要有哪些市場(chǎng)參與者?

　　Martin：今年年初，我們的人民幣期貨合約成交創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄，單日成交超過(guò)2萬(wàn)手，單日成交金額大約為20億美元。以全年來(lái)看，每日成交大約3000手，同比增長(zhǎng)約50%。 這樣的增長(zhǎng)水平是在人民幣匯率企穩(wěn)，整體離岸人民幣市場(chǎng)成交下滑的背景下產(chǎn)生的。 由于人民幣匯率的波動(dòng)性降低，市場(chǎng)參與者不再像以往那樣對(duì)人民幣建立一些短期的頭寸。

　　《21世紀(jì)》：這是否意味著場(chǎng)外市場(chǎng)仍然主導(dǎo)著人民幣外匯交易，這種趨勢(shì)是否同樣適用于一些主要貨幣，比如美元、歐元等?

　　Martin：對(duì)于美元、歐元這些成熟貨幣而言，交易所外匯市場(chǎng)的比例更小，但是這個(gè)市場(chǎng)的比重正在不斷上升。相比之下，一些新興貨幣，比如人民幣，交易所成交的比重更高。對(duì)于投資者而言，他們選擇某個(gè)外匯產(chǎn)品，通常傾向于選擇一系列相關(guān)產(chǎn)品，這類似于一個(gè)相關(guān)產(chǎn)品的生態(tài)系統(tǒng)(ecosystem)。

　　這也正是香港交易所一直以來(lái)的策略，我們推出了股票通、債券通、黃金、人民幣期貨、期權(quán)等，這些產(chǎn)品都有相應(yīng)的人民幣成分，這點(diǎn)對(duì)于客戶非常重要。

　　以我們的人民幣產(chǎn)品為例，參與成交的客戶群體十分多元化，包括銀行在內(nèi)的流動(dòng)性提供者、中資券商以及一些高頻交易商。同時(shí)，我們有非常多的企業(yè)客戶，他們有的來(lái)自內(nèi)地、香港甚至全球各地，他們利用我們的產(chǎn)品來(lái)對(duì)沖人民幣敞口風(fēng)險(xiǎn)。此外，我們有很多高凈值個(gè)人、私人銀行、基金等客戶。其中，真正有人民幣倉(cāng)位的終端客戶的比例大約為70%左右，其余參與者的比例約為30%，這樣的交易者構(gòu)成與其他競(jìng)爭(zhēng)者完全不同。

　　買賣價(jià)差為7-10個(gè)基點(diǎn)

　　《21世紀(jì)》：這樣的交易者構(gòu)成對(duì)于人民幣合約的流動(dòng)性和成交帶來(lái)哪些影響?

　　Martin：事實(shí)上，港交所的人民幣合約的買賣差價(jià)(bid/ask spread)大約在7-10個(gè)基點(diǎn)，相信市場(chǎng)上沒有哪家銀行可以提供這么窄的價(jià)差。這也驗(yàn)證了某些情況下交易所市場(chǎng)的價(jià)差小于場(chǎng)外市場(chǎng)。同時(shí)，我們?cè)谳^長(zhǎng)期限的合約上有很多的流動(dòng)相，有很多未平倉(cāng)合約(open interests)集中在一年至一年半到期，而這些合約的買賣差價(jià)約為40-50個(gè)基點(diǎn)，這是非常窄的。

　　我們今年增加了一個(gè)新的期權(quán)合約，計(jì)劃未來(lái)增加更多的合約，迎合市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期合約的需求。人民幣合約推出之初，我們集中在一些短期的合約，三個(gè)月、六個(gè)月的合約。但海外投資者在投資內(nèi)地固定收益市場(chǎng)時(shí)，他們通常投資的標(biāo)的是五年、十年國(guó)債，因此他們的投資組合的期限大約是5-10年，他們需要相應(yīng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

　　《21世紀(jì)》：截至去年年底，港交所美元/人民幣合約的未平倉(cāng)頭寸占全球相應(yīng)市場(chǎng)總體的三分之二，目前這個(gè)比例大約在什么水平

　　Martin：事實(shí)上，今年以來(lái)美元/人民幣合約的未平倉(cāng)合約的占比有所下降，由之前的75%跌至目前的一半左右。這主要由于人民幣匯率穩(wěn)定，過(guò)去6-12個(gè)月，很多投資者看到人民幣匯率走軟的趨勢(shì)而建倉(cāng)，但大部分這些頭寸已經(jīng)平倉(cāng)。

　　同時(shí)，他們意識(shí)到特朗普政府領(lǐng)導(dǎo)下的美元不太可能維持長(zhǎng)期強(qiáng)勢(shì)。中國(guó)央行已明確表態(tài)人民幣不會(huì)貶值，作為主要融資貨幣的人民幣將保持穩(wěn)定，因此市場(chǎng)參與者不再押注人民幣的走勢(shì)并進(jìn)行平倉(cāng)。

　　同時(shí)，過(guò)去三年的人民幣外匯市場(chǎng)趨勢(shì)是，上半年很多客戶獲利了結(jié)，未平倉(cāng)合約有所下跌，進(jìn)入9月以后，進(jìn)出口活動(dòng)增加，未平倉(cāng)合約又開始恢復(fù)增長(zhǎng)。我們有很多進(jìn)出口相關(guān)的企業(yè)，因此在夏季通常市場(chǎng)比較淡靜。整體而言，中國(guó)相關(guān)的活動(dòng)大約貢獻(xiàn)了65%的市場(chǎng)成交。

　　《21世紀(jì)》：隨著股票通、債券通的推出，這對(duì)香港離岸人民幣的成交帶來(lái)了哪些影響?

　　Martin：以股票通為例，北向的股票成交主要以離岸人民幣來(lái)進(jìn)行，這意味著北向通的投資者有一定的離岸人民幣敞口，從而帶動(dòng)了離岸人民幣的需求。因此，香港金管局推出了一級(jí)流動(dòng)性提供計(jì)劃。離岸人民幣的流動(dòng)性在股票通中是一個(gè)十分重要的元素。

　　相比之下，債券通既可以用離岸人民幣亦可以使用其他外幣，投資者可以利用已有的美元進(jìn)行投資，而不一定需要通過(guò)獲取離岸人民幣才能參與交易。由于固定收益投資者通常的交投不如股票那么活躍，而且他們的投資規(guī)模更大，因此我們認(rèn)為債券通有助于推動(dòng)離岸人民幣場(chǎng)外市場(chǎng)，從而有利于港交所的人民幣期貨產(chǎn)品。

　　目前債券通投資者以使用離岸人民幣為主，但我們接觸的客戶中約有一半對(duì)于使用外幣十分有興趣。同時(shí)，我們?nèi)栽谂c央行、香港金管局等一起研究債券通的外匯管理架構(gòu)，針對(duì)使用外幣如何進(jìn)行對(duì)沖、外幣兌換的一些細(xì)則仍有待確定。

　　具體來(lái)說(shuō)，如果投資者使用離岸人民幣來(lái)參與債券通，他們?cè)谕鈪R對(duì)沖上有更多的靈活性，可以選擇過(guò)量對(duì)沖(over-hedge)或偏少對(duì)沖(under-hedge)倉(cāng)盤。但是，如果投資者選擇使用外幣進(jìn)行交易，則只能針對(duì)相應(yīng)的倉(cāng)位進(jìn)行對(duì)沖，不能對(duì)在岸人民幣設(shè)立投機(jī)倉(cāng)位。

　　《21世紀(jì)》：港交所未來(lái)在人民幣產(chǎn)品方面有什么計(jì)劃?

　　Martin：我們正在考慮人民幣外匯指數(shù)，并計(jì)劃推出更多的人民幣與其他貨幣的期貨合約，事實(shí)上，人民幣的市場(chǎng)增長(zhǎng)不僅僅來(lái)自于兌美元。隨著“一帶一路”倡議的提出，韓元兌人民幣已經(jīng)成為港交所成交量第二大的貨幣對(duì)。同時(shí)，我們也正在探索債券通的各種風(fēng)險(xiǎn)管理工具，比如利率產(chǎn)品等。對(duì)于投資債券通的投資者而言，他們需要不同的工具來(lái)對(duì)沖久期風(fēng)險(xiǎn)(duration risk)、利率風(fēng)險(xiǎn)以及信用風(fēng)險(xiǎn)等。（編輯：肖順蘭）